屈麗麗

從中國母基金聯盟到母基金研究中心，唐勁草一手撐起了中國母基金行業(yè)合作交流的重要平臺，而且更重要的是，他一直堅守著“非營利”的初心，為母基金行業(yè)的規(guī)范化發(fā)展默默地貢獻著自己的力量。

根據母基金研究中心的統計，2017年全國范圍內各類私募股權母基金的總在管規(guī)模達到16152億元人民幣。全國范圍內各類私募股權投資機構也達到約兩萬家。然而，伴隨資管新規(guī)的發(fā)布，募資難在整個投資產業(yè)鏈上傳導，對于尚處于起步發(fā)展階段的母基金來說，它們將以LP的身份直面已經相對成熟的私募股權投資行業(yè)正在經歷的挑戰(zhàn)。如何通過盡職調查準確評估出一家股權投資基金的真實能力和水平，又如何選擇潛在投資回報更高的投資機構和投資人，成為困擾廣大LP的問題。

2018年7月5日，在中國風投天河大廈公共運營平臺啟動儀式暨中國母基金盡職調查指引發(fā)布會上，作為母基金研究中心創(chuàng)始人的唐勁草發(fā)布了首份中國母基金盡職調查指引。在此之前，母基金研究中心還發(fā)布了“中國母基金評價體系”，從母基金自身特征、母基金管理團隊、母基金投資模式和母基金管理機構業(yè)績多個維度建立指標體系對母基金評價模型提供參考。同時，作為水木資本的創(chuàng)始人，唐勁草勾勒出了一個更富有創(chuàng)造力的投資產業(yè)鏈。日前本刊記者專訪了唐勁草。

母基金市場化是趨勢

在國家“雙創(chuàng)”政策的推動下，母基金發(fā)展迅猛?？梢哉f從2015年開始母基金發(fā)展異軍突起，2017年母基金的市場更是出現了爆發(fā)——2017年相比2016年的增速高達70%以上。另一方面，國務院發(fā)文取消對企業(yè)的直接項目補貼，資金采取了更市場化的方式進入市場：政府把原來大量用于補貼的資金投向了母基金，母基金投資子基金，子基金再根據市場化的標準去投好的項目。

在唐勁草看來，母基金的迅速發(fā)展也是政府意志向市場化轉化的一個體現。但唐勁草認為，母基金未來的市場化程度會越來越高，包括政府引導基金的市場化程度也會越來越高。唐勁草認為母基金的市場化會有兩個層面的表現。

一方面，在管理人層面，目前很多政府引導基金是由財政局、金融辦，或者國企的人來管理，未來可能會越來越多地引導基金由市場化的母基金機構去管理?！澳壳皬埣铱诘膭?chuàng)新引導基金已經委托給我們水木資本進行管理。”唐勁草認為，這種模式會越來越多，但在委托內容上各有不同，雖然當地政府會有一些硬性要求，但只要滿足這些硬性條件政府就不會過多干預。另一方面，政府引導基金市場化的比例也會越來越高，返投當地的比例應該還會放寬。唐勁草舉例說，比如盤子是一個億的母基金，可能只要求8000萬子基金投到當地，2000萬可以市場化海投。

“受資管新規(guī)等的影響，2018年母基金將進入一個平穩(wěn)發(fā)展區(qū)?！碧苿挪菡J為母基金的變化主要表現在三個方面，首先是增速會降低，“可能沒之前那么快了，2018年同比的話我估計能到50%就不錯?！碧苿挪菡J為，投資行業(yè)將進入一個平穩(wěn)增長的狀態(tài)，同時母基金會進入一個調整期，“基金行業(yè)最晚在明年上半年應該進入調整期?！碧苿挪菡J為，調整期意味著一方面是市場的優(yōu)勝劣汰，另外一方面可能大家投資會更謹慎。唐勁草認為，市場的估值很多都有下調的趨勢，比如說母基金現在發(fā)展速度沒那么快，接下來肯定就會傳導到直投基金。但需要注意的是，一級市場的傳導速度相對較慢，不像二級市場，上午出個消息，市場下午就暴跌。因為一級傳遞得相對慢，二級市場反應出的問題，可能半年以后才會在一級市場有體現。“我認為影響程度主要還是增速降低吧，只是增速可能沒有以前那么快，因為增長的大趨勢還是不會變的。”唐勁草說。

其次，母基金的專業(yè)化會成為一個趨勢，“大家會更傾向于做垂直或某個專業(yè)領域的母基金?！痹俅危富鹂赡軙絹碓蕉嗟厝ネ顿Y于黑馬基金?！八^黑馬基金，就是新誕生的有發(fā)展?jié)摿Φ幕?，業(yè)界也叫做老兵新基金?！?/p>

投資領域的協同平臺

有人將2017年稱為中國母基金元年，伴隨資管新規(guī)出臺以及募資難的信號不斷強化，母基金在私募股權領域的作用也越來越受到重視。中國母基金行業(yè)的發(fā)展相對比較晚，遠遠晚于歐美國家，比如美國的母基金已經有40多年的歷史，但中國第一支母基金“中關村創(chuàng)投”直到2002年才誕生，而母基金行業(yè)的真正發(fā)展則是在2012年之后。母基金在中國發(fā)展時間并不長，可以說大部分母基金仍然處于早期探索階段。唐勁草告訴記者，正是基于這樣的背景，2016年3月，全國15家主流母基金共同發(fā)起成立了中國母基金聯盟。中國母基金聯盟中的大部分是政府引導基金，國家級的母基金目前有11家。

唐勁草介紹母基金和直投基金存在四方面的差別。第一個大的差別在于募資。母基金的募資難度要高于直投基金。一是因為母基金的時間周期長，運作周期通常在10 ～12年;其二，母基金只能投資于基金，它不能直接投項目，這些因素都會影響募資的進程。第二個差別在于投資環(huán)節(jié)。目前中國私募基金管理人總共不到兩萬家，但中國創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)項目則要以千萬計，可以說投基金相對來說容易一些。第三個差別在投后管理和風控方面。相對項目的投后管理，母基金投子基金的投后會更容易管理一些，因為基金行業(yè)在中國發(fā)展有30年了，國家采取的是強監(jiān)管，行業(yè)里涌現了一批自律很強的品牌，他們相對規(guī)范和專業(yè)。同時，子基金的投入介入深度也不及項目投后的介入深度。第四個差別體現在退出模式上。理論上來說，子基金退出可能更快一點，因為它通過項目退出。而母基金要通過資金的清算才能退出，所以退出相對來講也稍微更難一些?！安煌陧椖客ㄟ^上市、并購退出，母基金的退出是到期限進行清算，不管好壞都要退，這是強制性的?！碧苿挪菡f。

“中國母基金聯盟是一個平臺，我們覺得這個行業(yè)需要這樣一個平臺，需要有人來做這樣的事情?！碧苿挪萁榻B，中國母基金聯盟是在中國投資協會創(chuàng)投委和中國科技金融促進會風投委指引下的工作協調機制，“可以說，‘合作交流的需要就是當時組建平臺的痛點所在。”唐勁草告訴記者，2015年開始籌備中國母基金聯盟的時候，全國市場上大概有100家左右的母基金，主流的可能有十幾、二十家，大家的共識是要避免各自為戰(zhàn)，需要有一個合作交流的平臺。一方面，母基金作為新興行業(yè)，大家可以在這個平臺上互相交流管理經驗;另一方面，大家可以通過平臺資源互補共同投資，采取非盈利模式，通過聯盟平臺建立的工作協調機制，立足行業(yè)的長遠發(fā)展，提供更加客觀精準的服務。

除了中國母基金聯盟，以及做早期創(chuàng)投的水木資本，唐勁草還創(chuàng)立了母基金研究中心、京津冀創(chuàng)投聯盟、遠見商學院等機構。正在啟動的遠見投資學院是培養(yǎng)合格投資人的機構，京津冀創(chuàng)投聯盟是京津冀地區(qū)創(chuàng)投行業(yè)協同的一個合作交流平臺。唐勁草的目標是建立一個圍繞投資行業(yè)進行合作交流的協同平臺，解決投資行業(yè)涉及到的資本的連接、人的連接、制度的連接等多個層面的問題。

目前，水木資本既管理母基金也管理直投基金，從規(guī)模上統計，母基金有10個億、直投基金有11個億。而中國母基金聯盟與母基金研究中心目前是母基金行業(yè)合作交流的重要平臺，近期分別發(fā)布了“中國母基金的評價體系”和“中國母基金的盡調指引”，共同探討行業(yè)的規(guī)范化發(fā)展。

根據母基金研究中心的統計，2017年全國范圍內各類私募股權母基金的總在管規(guī)模達到16152億元人民幣。全國范圍內各類私募股權投資機構也達到約兩萬家。雖然我國的私募股權投資行業(yè)已經相對成熟，但由于母基金這一類規(guī)模化且規(guī)范化的私募股權投資LP機構尚屬于起步發(fā)展階段，面對約兩萬家的私募股權投資機構，如何進行評價，如何通過盡職調查準確評估出一家股權投資基金的真實能力和水平，又如何選擇潛在投資回報更高的投資機構和投資人，依然是困擾廣大LP的問題。同時，作為母基金重要組成部分，政府引導基金因其特殊的產業(yè)引導目的，在盡職調查過程中也必然存在對產業(yè)引導效果提出各種特殊要求。如何針對政府引導基金對盡職調查內容進行調整，也是影響政府引導基金規(guī)范發(fā)展的重要因素。而“中國母基金盡調指引”可以為LP機構特別是母基金提供一份標準化、可操作同時實現盡職調查目的的盡調指引。

“從商業(yè)的角度，我們重點會去管理創(chuàng)投類的母基金和早期的直投基金，投資早期項目單從工作性質肯定是最有意思的，因為到了vc、PE階段畢竟盤子太了，可以比較程序化操作，同時我們接觸的項目更多，相對于各種項目，母基金和直投之間就會有很好的協同和配合。”唐勁草說。

關注早期投資的水木資本

除了作為中國母基金聯盟的創(chuàng)始人，唐勁草的另一個身份是水木資本的創(chuàng)始人。“我的判斷是在創(chuàng)業(yè)投資領域會有一個大的爆發(fā)。”從2012年開始，國家高度重視雙創(chuàng)，唐勁草看到了雙創(chuàng)背后巨大的市場機會，2015年5月創(chuàng)立水木資本。作為清華校友的唐勁草為水木資本貼上了“清華”這個鮮明的標簽，不僅公司員工絕大部分都是清華畢業(yè)生，唐勁草告訴記者，而且創(chuàng)始人是清華校友的項目占了水木資本投資項目的一半?！拔覀兓镜亩ㄎ皇乔迦A投資人投資清華的項目，主要投的也是一些清華校友的項目?！?/p>

唐勁草曾經供職于IDG、青云創(chuàng)投、紫荊資本，IDG與青云都是做vc的，而紫荊是母基金。水木資本主要投資的都是早期項目，在唐勁草看來，雖然早期項目風險更大，但是風險高也意味著收益高?！皬慕y計的角度看來，早期的項目投資收益率其實是最高的?！痹谔苿挪菘磥?，“在早期投資這個領域，機會最多。因為在VC、PE行業(yè)已經被巨頭完全把持住了，比如vc領域已經有紅杉、經緯、IDG等等，PE領域已經有鼎輝、弘毅等等。但因為雙創(chuàng)的背景，早期項目太多了，任何一家或者任何幾家機構都很難在早期把行業(yè)完全覆蓋住，這也就是后來者的機會?！?/p>

事實上在投資的各個階段中，項目的早期投資也是最辛苦的。“因為首先你要去看無數的項目?！碧苿挪菡f，水木資本現在有20多個人做投資，每人每天可能都要看很多的項目。事實上，做早期項目融資的創(chuàng)投很多，而水木資本的差異化優(yōu)勢就表現在突出清華的概念?！耙环矫嫖覀儓F隊是清華的，另一方面投的大部分也是清華校友的項目。其次，我們堅持投第一輪——我們大部分的項目都投的第一輪?！?/p>

唐勁草告訴記者，水木資本已經投資了近100個比較優(yōu)質的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)項目，目前有10%左右的項目發(fā)展比較快，比如水木資本投資的氪空間，已經完成七輪融資，沐金農2 017年的凈利潤達到一個億。唐勁草告訴記者，不追逐熱點是水木資本的投資原則，“我們不追風口，只是努力去研判風口，因為只有研判才會有布局?！毙】ЭХ仁撬举Y本一個有預判、有布局的成功案例。小咖咖啡打造的是一個共享咖啡機的概念，“我們大約是在去年七八月份投資的，現在投資咖啡已經成為風口了。”

唐勁草認為，投資最重要的是要看團隊、看人，“只要是這個人夠優(yōu)秀，他的能力夠強，接下來即使方向不太對，理論上他以后也能夠調整，也能夠創(chuàng)業(yè)成功。賽道可以調，但人不行你就沒法調?！碧苿挪輰ν顿Y的沐金農印象深刻，2017年沐金農利潤超過一個億，“當時我們投它的時候，另外一家在業(yè)務上比沐金農做得更好，但是經過我們自己投資體系的評估判斷，我們認為沐金農的團隊可能更強，所以最終投了沐金農。投資中直覺很重要，當時我們發(fā)現了沐金農內在的管理能力，管理者與人打交道的技能，以及其言談里所表現出來的戰(zhàn)略高度，經過綜合的判斷我們認為這個團隊可能會跑得更快。事實上，后來另一家沒有成功，所以對項目和人一起評估是非常重要的。所以我一直堅持，人和賽道都要評估，但先看人再看賽道?！碧苿挪菡f，“另一方面，我們還堅持基本上全賽道覆蓋，盡量覆蓋更多的賽道，不在一個賽道上同時下兩個注。這其實就是Portfolio（投資組合），也是投資的本質?！?/p>

經過三年的發(fā)展，水木資本形成了自己的投資邏輯，比如對于一直專注投資早期的TMT，水木資本將TMT細分成五個領域——深科技（研發(fā)需要非常深入的一些行業(yè)）、硬科技（專注硬件技術）、消費升級、文化娛樂和“互聯網+”商業(yè)模式。水木資本共有12條投資原則，唐勁草介紹了其中三個獨特的原則，一是水木資本要求創(chuàng)業(yè)公司第一創(chuàng)始人的股權要比第二創(chuàng)始人的股權高10%以上，“因為我們覺得中國創(chuàng)業(yè)企業(yè)大部分是以一個人為主做起來的，股權超過了10%，他的控制力就會強很多?！倍撬举Y本偏重于名校畢業(yè)或者從大公司出來的創(chuàng)業(yè)者，“因為我們認為他見的世面更多，資源更強，成功的概率理論上會更高”。三是水木資本也比較喜歡和其他早期機構一起聯合投資，“這樣一方面可以降低風險，另一方面企業(yè)能夠聚攏的資源可能會更多?！?/p>