李月

【摘 要】 中國(guó)的新三板市場(chǎng)是創(chuàng)新型的證券交易市場(chǎng)，引入傳統(tǒng)做市商制度對(duì)健全和推動(dòng)我國(guó)證券業(yè)的發(fā)展具有重大意義。傳統(tǒng)做市制度對(duì)于中國(guó)證券市場(chǎng)而言是一個(gè)新鮮事物，完備的信息披露制度和市場(chǎng)監(jiān)管制度是新三板市場(chǎng)建設(shè)成功的關(guān)鍵。

【關(guān)鍵詞】 新三板 做市制度 股價(jià)

1 新三板做市商制度概述

做市商制度起源于20世紀(jì)60年代的美國(guó)柜臺(tái)交易市場(chǎng)。是一種市場(chǎng)交易制度，由具備一定實(shí)力和信譽(yù)的法人充當(dāng)做市商，不斷地提供買賣雙邊報(bào)價(jià)，并按其提供的價(jià)格接受投資者的買賣要求，以其自有資金和證券與投資者進(jìn)行交易，極大地促進(jìn)了市場(chǎng)的流動(dòng)性和及時(shí)性，并通過買賣價(jià)差實(shí)現(xiàn)一定利潤(rùn)。簡(jiǎn)單說就是：做市商提供證券價(jià)格，在這個(gè)價(jià)格下進(jìn)行買賣交易。

做市商制度對(duì)新三板市場(chǎng)的影響有以下方面：做市商不斷雙向報(bào)價(jià)，使買賣股票變得相對(duì)容易，從而有效的解決新三板市場(chǎng)流動(dòng)性不足的問題；能有效的抑制股價(jià)被操縱的可能；做市商為了使報(bào)價(jià)更準(zhǔn)確，獲利更高，確保報(bào)價(jià)與股價(jià)真實(shí)值差距最小，大大降低了買賣指令給投資者帶來的負(fù)面影響。

2 做市商與被做市企業(yè)滿足條件分析

（1） 做市商滿足條件分析。對(duì)于主做市商，可以參照主辦券商的規(guī)定來要求即凈資產(chǎn)應(yīng)不低于人民幣 8 億元，凈資本不得低于人民幣 5 億元。對(duì)于普通做市商和嘗試業(yè)務(wù)做市商的凈資產(chǎn)的要求可逐級(jí)遞減，酌情確定。

要符合《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)交易支持平臺(tái)數(shù)據(jù)接口規(guī)范》；具備展開做市業(yè)務(wù)所需的委托、報(bào)價(jià)、成交、行情揭示、數(shù)據(jù)匯總、統(tǒng)計(jì)和查詢等必要的功能；系統(tǒng)操作全程必須留痕。

必須配備一定數(shù)量的專業(yè)人員，及較完善的風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制和內(nèi)部控制機(jī)制。主辦券商合規(guī)從事做市業(yè)務(wù)的年限及業(yè)績(jī)要求最高，普通做市商次之，嘗試業(yè)務(wù)做市商則更次。

（2） 被做市企業(yè)條件分析。被做市企業(yè)首先要業(yè)務(wù)明確、具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，公司治理機(jī)制健全、合法規(guī)范經(jīng)營(yíng)，股權(quán)明晰、股票發(fā)行和轉(zhuǎn)讓行為合法合規(guī)；其次有2家以上做市商同意為申請(qǐng)掛牌公司股票提供做市報(bào)價(jià)服務(wù)，且其中一家做市商為推薦該股票掛牌的主辦券商或該主辦券商的母（子）公司；做市商合計(jì)取得不低于申請(qǐng)掛牌公司總股本5%或100萬股，且每家做市商不低于10萬股的做市庫(kù)存股票。

3 新三板做市商收入及其影響因素

（1） 做市商主要收入。做市商首先報(bào)出買賣價(jià)格，確定價(jià)差；其次投資者再根據(jù)做市商的價(jià)格選擇自己的投資策略，其中包括是否交易、交易數(shù)量、交易頻率和交易時(shí)間等；再次投資者的行為直接被反饋到做市商，影響他們的頭寸和價(jià)差；最后做市商結(jié)合實(shí)際情況，并基于自身的利益考量，調(diào)整報(bào)價(jià)。

（2） 影響做市商買賣差價(jià)收入的決定性因素。一般而言，交易量越大，做市商賺取的差額越小；證券價(jià)格波動(dòng)性越大，其報(bào)價(jià)差額也就越大；市場(chǎng)上做市商的數(shù)量越多，競(jìng)爭(zhēng)壓力越大，各種約束力量就更有力地限制著單個(gè)做市商報(bào)價(jià)差額的偏離程度，因此差額越小。

4 新三板做市制度存在的問題

（1） 股價(jià)易被操縱。新三板沒有IPO機(jī)制，部分股票集中在少數(shù)老股東和做市商手中。在這種情況下，只要老股東約定不砸盤，做市商就可以把價(jià)格維持在一個(gè)不合理的高價(jià)區(qū)間。做市制度中通過“做市商雙向報(bào)價(jià)并履行成交義務(wù)”來將做市商報(bào)價(jià)制衡在合理區(qū)間內(nèi)的邏輯也就失效了。

（2） 投資者門檻過高。新三板對(duì)于自然人投資者的開戶門檻是500萬元。這個(gè)門檻可謂驚世駭俗，全球沒有任何一個(gè)市場(chǎng)具有如此之高的投資者準(zhǔn)入門檻。該門檻直接導(dǎo)致了新三板投資者數(shù)量的季度稀缺和流動(dòng)性困局。

（3）做市商行為不規(guī)范。很多做市商急于擴(kuò)大做市規(guī)模，特別是做市企業(yè)的數(shù)量，而不苛求企業(yè)質(zhì)量。

新三板的交易中做市商過分注重短線利益，做短線操作員的活。把價(jià)格操作很高，券商以很低價(jià)格拿到的貨，在高位出，價(jià)格落下去的時(shí)候、低位補(bǔ)回來，做市商對(duì)企業(yè)一點(diǎn)支持都沒有。對(duì)企業(yè)缺乏支撐的做市是對(duì)市場(chǎng)的一種傷害，嚴(yán)重?fù)p害了新三板市場(chǎng)的流動(dòng)性和活躍度。

5 完善新三板做市制度政策建議

（1） 擴(kuò)容新三板做市商。針對(duì)當(dāng)前新三板市場(chǎng)的流動(dòng)性匱乏問題，建議應(yīng)對(duì)做市商予以擴(kuò)容，引入更多金融機(jī)構(gòu)來參與做市。交易所應(yīng)適當(dāng)放寬對(duì)做市商資質(zhì)的要求，增加市場(chǎng)上做市商的數(shù)量，解決市場(chǎng)上做市商供不應(yīng)求的問題。同時(shí)，提高對(duì)單個(gè)企業(yè)做市商數(shù)量的要求，促使更多的做市商形成競(jìng)爭(zhēng)，完成對(duì)掛牌企業(yè)更合理的估值和報(bào)價(jià)，推動(dòng)新三板向更健康的方向發(fā)展。讓做市商回歸其中介職能，更好地在其職能范圍內(nèi)提供服務(wù)，市場(chǎng)各方利益才能得到最大限度的保障。

（2）賦予做市商更多權(quán)利。借鑒海外市場(chǎng)，可以賦予做市商以下權(quán)利：承銷資格獲取優(yōu)勢(shì)，信息獲取優(yōu)勢(shì)，證券獲取優(yōu)勢(shì)，做市成本優(yōu)勢(shì)。

（3）提升做市商專業(yè)能力。提升做市商專業(yè)能力，促使其更好的發(fā)揮做市功能。首先加強(qiáng)做市商成員學(xué)習(xí)培訓(xùn)，其次提升做市商品牌意識(shí)，再次培育更多專業(yè)化做市商。

（4）加強(qiáng)做市商報(bào)價(jià)檢查機(jī)制。做市商制度可以抑制投機(jī)者的價(jià)格操縱行為，但由于其本身具有雄厚的資金實(shí)力，易受利益驅(qū)使，能夠通過自身行為或者各做市商間聯(lián)手獲取不正當(dāng)利潤(rùn)。

做市商之間不得合謀控制價(jià)格、數(shù)量和成交報(bào)告，做市商不得延遲提交成交報(bào)告或故意報(bào)告錯(cuò)誤等，不然將被限制其做市行為或停止做市資格，甚至受到相關(guān)法律法規(guī)的制裁。

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項(xiàng)目來源及編號(hào)：河北大學(xué)創(chuàng)新資助項(xiàng)目（hbu2018ss10）