魏倩雨

摘要：在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的背景下，我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨的經(jīng)營(yíng)壓力和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)不斷加大。在經(jīng)過(guò)將近三十年的發(fā)展后，期貨公司正經(jīng)歷著由“中介機(jī)構(gòu)”向“綜合衍生品服務(wù)提供商”的巨大轉(zhuǎn)變。2014年5月國(guó)務(wù)院發(fā)布的新“國(guó)九條”及隨后9月證監(jiān)會(huì)發(fā)布的“創(chuàng)新意見(jiàn)”為期貨行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展帶來(lái)了新的契機(jī)。期貨公司應(yīng)該抓住機(jī)會(huì)，加強(qiáng)期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)創(chuàng)新，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。文章首先對(duì)期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)的可行性進(jìn)行分析，然后對(duì)期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)進(jìn)行拓展，最后給出了建議和總結(jié)，以期對(duì)期貨公司開(kāi)展期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)有一定的參考價(jià)值。

關(guān)鍵詞：期現(xiàn)結(jié)合；合作套保；場(chǎng)外衍生品

一、前言

我國(guó)期貨市場(chǎng)從1988年的理論準(zhǔn)備和初步試驗(yàn)至今，經(jīng)歷了野蠻生長(zhǎng)、清理整頓和規(guī)范發(fā)展三個(gè)階段，正邁入創(chuàng)新發(fā)展的新階段。2016年5月，中期協(xié)發(fā)布《期貨業(yè)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)行動(dòng)綱要（2016～2018）（征求意見(jiàn)稿）》，提出以期現(xiàn)結(jié)合為基礎(chǔ)，加強(qiáng)業(yè)務(wù)創(chuàng)新，引導(dǎo)實(shí)體企業(yè)積極運(yùn)用期貨及衍生品工具，提升服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。

二、期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)的可行性

（一）期現(xiàn)結(jié)合定義

期現(xiàn)結(jié)合就是指期貨公司與現(xiàn)貨企業(yè)結(jié)合，運(yùn)用期貨期權(quán)及其衍生品發(fā)揮期貨市場(chǎng)定價(jià)功能和風(fēng)險(xiǎn)管理功能，解決現(xiàn)貨企業(yè)面臨的問(wèn)題，從而促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

（二）期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)正式開(kāi)閘

2012年中期協(xié)通過(guò)了《期貨公司設(shè)立子公司開(kāi)展以風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)為主的業(yè)務(wù)試點(diǎn)工作指引》（下稱(chēng)《指引》），期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)開(kāi)始萌芽。風(fēng)管子公司可以通過(guò)備案制開(kāi)展倉(cāng)單服務(wù)、合作套保、定價(jià)服務(wù)、基差交易等試點(diǎn)工作。《指引》的頒布為期現(xiàn)結(jié)合提供了依據(jù)，引導(dǎo)期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)順利開(kāi)展，提升期貨公司服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。

（三）商品期貨品種體系基本建立

期貨行業(yè)自成立以來(lái)一直在穩(wěn)步推進(jìn)期貨品種創(chuàng)新，截至2015年，交易所上市期貨品種總數(shù)達(dá)到了48個(gè)。其中，商品期貨品種45個(gè)，覆蓋了農(nóng)產(chǎn)品、金屬、能源和化工等國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要領(lǐng)域。許多品種的交易活躍程度排名世界領(lǐng)先，期貨合約價(jià)格影響力逐步拓展，市場(chǎng)運(yùn)作功能逐步體現(xiàn)，為企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理提供了較好的工具。

（四）期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)相關(guān)工作進(jìn)展順利

2015年期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)開(kāi)展順利，期貨公司以期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)為切入點(diǎn)，為現(xiàn)貨企業(yè)提供個(gè)性化的定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)，倉(cāng)單服務(wù)、合作套保、場(chǎng)外期權(quán)等典型業(yè)務(wù)模式初步形成。在為實(shí)體企業(yè)提供套保方案、加強(qiáng)庫(kù)存管理、盤(pán)活資金方面提供了較為專(zhuān)業(yè)化的風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)。為期貨行業(yè)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)找到了切實(shí)可行的途徑，取得了較好的效果。同時(shí)，中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)研究起草了《期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)規(guī)則》，開(kāi)展了場(chǎng)外經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和場(chǎng)外清算業(yè)務(wù)研究。

三、期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)拓展

（一）倉(cāng)單服務(wù)業(yè)務(wù)

倉(cāng)單服務(wù)是指根據(jù)產(chǎn)業(yè)客戶(hù)的不同需求，以倉(cāng)單購(gòu)銷(xiāo)、倉(cāng)單質(zhì)押、倉(cāng)單串換、倉(cāng)單回購(gòu)等多種方式，解決中小企業(yè)和涉農(nóng)企業(yè)資金困難，拓寬供銷(xiāo)渠道，提高抗風(fēng)險(xiǎn)的能力，實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)發(fā)展。

1. 倉(cāng)單串換業(yè)務(wù)推進(jìn)過(guò)程

倉(cāng)單串換業(yè)務(wù)主要內(nèi)容：客戶(hù)通過(guò)期貨交割買(mǎi)入的試點(diǎn)集團(tuán)所屬?gòu)S庫(kù)豆粕標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單，可以申請(qǐng)?jiān)谠摷瘓F(tuán)其他廠庫(kù)提取現(xiàn)貨或者串換為該集團(tuán)其他廠庫(kù)的標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單，采購(gòu)企業(yè)面臨的提貨地點(diǎn)和物流成本不確定風(fēng)險(xiǎn)得到很好地化解。

2013年12月，大商所推出豆粕集團(tuán)內(nèi)廠庫(kù)倉(cāng)單串換業(yè)務(wù)，兩大油脂集團(tuán)參與試點(diǎn)。2014年11月，大商所推出豆油和棕櫚油倉(cāng)單串換試點(diǎn)，不僅廠庫(kù)倉(cāng)單可以串換，倉(cāng)庫(kù)倉(cāng)單也可以串換，不僅實(shí)現(xiàn)地點(diǎn)串換，還可以進(jìn)行不同品質(zhì)油品串換。2015年9月，大商所推出了新一期倉(cāng)單串換試點(diǎn)業(yè)務(wù)，并結(jié)合業(yè)務(wù)需求開(kāi)發(fā)完成了一套全新的電子系統(tǒng)做技術(shù)支持。

2. 倉(cāng)單串換實(shí)施情況

自倉(cāng)單串換業(yè)務(wù)推出以來(lái)，總計(jì)發(fā)生14筆倉(cāng)單串換業(yè)務(wù)，串換總量達(dá)14810噸。串換賣(mài)方企業(yè)共有8家，串換買(mǎi)方主要是飼料企業(yè)。提出串換需求的買(mǎi)方企業(yè)共有24家，其中飼料企業(yè)22家。飼料企業(yè)累計(jì)串換量12730噸，占串換總量的86%。

3. 倉(cāng)單串換業(yè)務(wù)試點(diǎn)效果

倉(cāng)單串換業(yè)務(wù)通過(guò)交割廠庫(kù)主體的“聚”解決了地理空間“散”的問(wèn)題，使期貨市場(chǎng)交割服務(wù)由“點(diǎn)”向“面”轉(zhuǎn)變，有效地緩解了期貨市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)化和現(xiàn)貨交割環(huán)節(jié)多樣化的矛盾。期現(xiàn)價(jià)差大幅縮窄，價(jià)格發(fā)現(xiàn)更為有效。從豆粕推出倉(cāng)單串換業(yè)務(wù)以后，基差比過(guò)去6年同期平均基差縮小了19～165元/噸，到期收斂情況較以往明顯改善，有利于現(xiàn)貨企業(yè)利用豆粕期貨進(jìn)行套期保值效率提高。

（二）場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)

場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)是相對(duì)于場(chǎng)內(nèi)衍生品市場(chǎng)而言的市場(chǎng)，是金融市場(chǎng)中十分重要的組成部分，因其合約制定及交易靈活性受到廣大投資者及投資機(jī)構(gòu)的認(rèn)可與歡迎。根據(jù)《中國(guó)期貨市場(chǎng)年鑒（2015）》相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，截至2015年12月月底，共有40家風(fēng)險(xiǎn)管理子公司開(kāi)展了業(yè)務(wù)，其中16家公司開(kāi)展場(chǎng)外期權(quán)交易405筆，期貨公司的場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)進(jìn)入快速發(fā)展階段。本小節(jié)以“場(chǎng)外期權(quán)”模式來(lái)說(shuō)明場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)的開(kāi)展方式。

1. 試點(diǎn)項(xiàng)目地點(diǎn)、品種、現(xiàn)貨量及操作周期

農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格場(chǎng)外期權(quán)試點(diǎn)項(xiàng)目地點(diǎn)定為河南省許昌市，試點(diǎn)品種為大豆，涉及到的現(xiàn)貨量預(yù)計(jì)5000噸左右，試點(diǎn)操作周期涵蓋大豆的種植期和收割期，預(yù)估周期為2016年5月到2016年11月，預(yù)計(jì)時(shí)長(zhǎng)為7個(gè)月。

2. 具體流程方案

“場(chǎng)外期權(quán)”模式（如圖1所示）中，保險(xiǎn)公司與農(nóng)戶(hù)對(duì)接，為農(nóng)戶(hù)提供保險(xiǎn)產(chǎn)品。保險(xiǎn)公司為了轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)期貨公司及其風(fēng)險(xiǎn)管理子公司購(gòu)買(mǎi)場(chǎng)外看跌期權(quán)對(duì)其產(chǎn)品進(jìn)行再保險(xiǎn)。期貨公司及其風(fēng)險(xiǎn)管理子公司為保險(xiǎn)公司提供看跌期權(quán)，同時(shí)通過(guò)交易所進(jìn)行“復(fù)制期權(quán)”對(duì)沖自身風(fēng)險(xiǎn)。保險(xiǎn)公司與期貨公司及其風(fēng)險(xiǎn)管理子公司合作，基于期貨價(jià)格共同開(kāi)發(fā)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格險(xiǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)管理公司與保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)積極合作，解決了農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖問(wèn)題。通過(guò)場(chǎng)外衍生品設(shè)計(jì)與交易業(yè)務(wù)，為客戶(hù)提供個(gè)性化的風(fēng)險(xiǎn)管理工具。

3. 場(chǎng)外期權(quán)定價(jià)方式及權(quán)利金

場(chǎng)外期權(quán)既包括歐式期權(quán)、美式期權(quán)等普通期權(quán)也包括障礙期權(quán)、亞式期權(quán)等復(fù)雜期權(quán)。

對(duì)于普通的場(chǎng)外期權(quán)定價(jià)，采用Black-Scholes期貨期權(quán)定價(jià)模型，具體如下：

因?yàn)槠谪浧跈?quán)定價(jià)存在解析解，便于快速準(zhǔn)確地對(duì)普通期權(quán)進(jìn)行定價(jià)。期權(quán)定價(jià)最基本的5個(gè)參數(shù)為：

1. 標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格（F）：大連商品交易所A1701的收盤(pán)價(jià)；

2. 執(zhí)行價(jià)格（K）：大豆價(jià)格場(chǎng)外期權(quán)執(zhí)行價(jià)；

3. 到期期限（T）：期權(quán)剩余期限（年化），按交易日計(jì)算，一年按245個(gè)交易日計(jì)算；

4. 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（r）：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（年化），2%；

5. 波動(dòng)率（σ）：標(biāo)的合約隱含年化波動(dòng)率。

（三）合作套保業(yè)務(wù)

合作套保業(yè)務(wù)是指，兩家企業(yè)簽訂合作協(xié)議，合作一方在另一方需要通過(guò)期貨市場(chǎng)建立套期保值頭寸時(shí)提供部分資金支持和風(fēng)險(xiǎn)控制服務(wù)的業(yè)務(wù)模式。

期貨公司可以以合作套保的方式幫助缺乏專(zhuān)業(yè)能力的中小企業(yè)或不便于利用期貨市場(chǎng)的國(guó)有企業(yè)管理價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。通常風(fēng)險(xiǎn)管理公司負(fù)責(zé)套保方案的制定及期貨操作、風(fēng)險(xiǎn)控制等環(huán)節(jié)，客戶(hù)負(fù)責(zé)現(xiàn)貨領(lǐng)域的購(gòu)銷(xiāo)。期貨公司依托風(fēng)險(xiǎn)管理子公司利用期貨專(zhuān)業(yè)優(yōu)勢(shì)與自有資金，解決了企業(yè)“不會(huì)保、不能保和不愿?！钡碾y題，幫助企業(yè)更好的規(guī)避現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。

根據(jù)《中國(guó)期貨市場(chǎng)年鑒（2015）》相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，期貨公司設(shè)立的51家風(fēng)險(xiǎn)管理子公司中，有20家開(kāi)展了合作套保業(yè)務(wù)，占比45.45%。共簽訂126筆合作套保協(xié)議，累計(jì)簽約客戶(hù)達(dá)486戶(hù)。

四、結(jié)語(yǔ)

隨著期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)的開(kāi)閘，期貨公司與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的聯(lián)系越來(lái)越緊密，這有利于期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)創(chuàng)新發(fā)展。期貨公司應(yīng)從品種、制度和機(jī)制上積極推動(dòng)創(chuàng)新步伐，以滿(mǎn)足實(shí)體企業(yè)多樣化、個(gè)性化的避險(xiǎn)需求。期現(xiàn)結(jié)合可以衍生出多樣化的產(chǎn)品和服務(wù)，可以豐富期貨公司業(yè)務(wù)，改變期貨公司業(yè)務(wù)模式單一的現(xiàn)狀，促進(jìn)期貨公司的轉(zhuǎn)型升級(jí)，向多元化發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

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[2]岳進(jìn)，李輝.標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單在大宗商品貿(mào)易融資中的應(yīng)用模式[J].新金融，2010（10）.

（作者單位：鹽城工學(xué)院）