胡云翔

【摘要】資本結(jié)構(gòu)問題是企業(yè)財務(wù)管理中的三大核心問題之一。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對企業(yè)盈利能力的影響關(guān)系在國內(nèi)外都有很多的研究，但是國內(nèi)的研究樣本主要集中在全國上市公司，對于省級上市公司的研究資料較少，且時間點不連續(xù)，尤其是針對云南省的上市公司在該領(lǐng)域的研究更是比較缺乏，已有的研究大多存在數(shù)據(jù)陳舊，樣本較少等問題，本篇論文是云南大學(xué)滇池學(xué)院科研資助課題的開篇，主要是對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與盈利能力相關(guān)文獻的梳理。

【關(guān)鍵詞】企業(yè)資本結(jié)構(gòu) 盈利能力

一、國外文獻

1、國外研究資本結(jié)構(gòu)與盈利能力相關(guān)性的文獻較為豐富，但目前沒有一致的結(jié)論，少部分研究認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)與公司盈利能力成負(fù)相關(guān)關(guān)系。Titman和Wessels發(fā)現(xiàn)負(fù)債比率與獲利能力具有顯著的負(fù)向相關(guān)關(guān)系。Booth等通過對十個發(fā)展中國家的數(shù)據(jù)樣本進行分析發(fā)現(xiàn)，除了津巴布韋外，其他所有發(fā)展中國家的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效之間都存在著高度顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。Francisco.Sogrob，Mira選取1994-1998年西班牙6482家中小企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)為樣本進行研究，發(fā)現(xiàn)盡管公司發(fā)展可能性與短期債務(wù)融資比率呈反比，但是這些公司還是會更多地進行債權(quán)融資。

2、大部分研究得出資本結(jié)構(gòu)與盈利能力呈正相關(guān)關(guān)系。Frank和Goyal對美國非金融企業(yè)從1950年到2000年之間的數(shù)據(jù)樣本進行研究后，得出了業(yè)績與賬面價值財務(wù)杠桿比率呈正相關(guān)的結(jié)論。

Jordan，Lowe和Taylor選取1989-1993年英國275家中小企業(yè)為樣本，除了搜集財務(wù)數(shù)據(jù)外，還采取了調(diào)查問卷等形式進行調(diào)研。其研究結(jié)論之一是，企業(yè)銷售收入和增長率與資本結(jié)構(gòu)并無直接關(guān)系，企業(yè)獲利率與資本結(jié)構(gòu)呈正相關(guān)關(guān)系。

3、Simerly和Li以不同的動態(tài)環(huán)境為研究前提，對資本結(jié)構(gòu)對公司績效的影響為研究內(nèi)容，最后得出，在高動態(tài)環(huán)境下，資本結(jié)構(gòu)與公司績效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，在相對穩(wěn)定的環(huán)境下，資本結(jié)構(gòu)與公司績效呈正相關(guān)關(guān)系。Frank和Goyal運用多重插補的方法來校正因數(shù)據(jù)缺失導(dǎo)致的實證結(jié)果的偏差，選取了美國的非金融企業(yè)1950-2000年的龐大數(shù)據(jù)庫，結(jié)果表明，公司績效與賬面價值財務(wù)杠桿比率之間呈正相關(guān)關(guān)系，與市場價值財務(wù)杠桿比率之間呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

二、國內(nèi)文獻

1、國內(nèi)資本結(jié)構(gòu)的研究起步較晚，多數(shù)學(xué)者的研究結(jié)論與國外正好相反，普遍認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)與公司盈利能力之間呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。陸正飛和辛宇的研究發(fā)現(xiàn)，不同行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)有顯著性差異；獲利能力與資本結(jié)構(gòu)之間有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。秦旭，韓文秀的實證研究也得出同樣的結(jié)論。

2、也有學(xué)者的實證研究發(fā)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)與公司盈利能力呈正相關(guān)關(guān)系。洪錫熙和沈藝峰得出企業(yè)盈利能力越強，負(fù)債水平越高的結(jié)論，但與行業(yè)無顯著相關(guān)。王漢文以浙江民營制造業(yè)上市企業(yè)為樣本，發(fā)現(xiàn)在一定的區(qū)間范圍內(nèi)經(jīng)營績效與資產(chǎn)負(fù)債率成正相關(guān)。葉陳毅等對河北省上市企業(yè)的實證研究結(jié)果表明，當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債率在23%～45%之間時，企業(yè)通過舉債，可以實現(xiàn)抵稅效應(yīng)，獲得財務(wù)杠桿，提高企業(yè)收益。逯全玲和劉猛、王嬋的研究結(jié)果也表明資本結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)對企業(yè)盈利能力都有一定程度的影響。袁放建等的研究結(jié)果顯示，傳統(tǒng)行業(yè)上市公司的流動資產(chǎn)率與企業(yè)價值正相關(guān)，貨幣資金越多企業(yè)價值也就越高，其他流動資產(chǎn)與企業(yè)價值關(guān)系不顯著；流動債務(wù)再融資率與企業(yè)價值負(fù)相關(guān)。

三、理論概述

1、經(jīng)典資本結(jié)構(gòu)理論：

（1） MM定理。1958年，美國著名財務(wù)學(xué)家Modigliani和Miller在《美國經(jīng)濟評論》上發(fā)表《資本成本、公司財務(wù)和投資理論》，揭開了資本結(jié)構(gòu)理論的新篇章，標(biāo)志著現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的誕生。該理論認(rèn)為，在完善的市場條件下，企業(yè)價值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。無論企業(yè)選擇什么樣的資本結(jié)構(gòu)，企業(yè)的市場價值不受影響。

（2）權(quán)衡理論?？紤]到債務(wù)融資的稅盾價值和破產(chǎn)成本的權(quán)衡理論認(rèn)為，企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定在于負(fù)債融資的稅收利益與破產(chǎn)成本之間的權(quán)衡，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)處于負(fù)債的預(yù)期邊際稅收收益等于負(fù)債的預(yù)期邊際成本之處。

2、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論：

（1）代理理論。Jensen和Meckling（1976）首次將委托代理關(guān)系引入到資本結(jié)構(gòu)問題的研究，并形成了代理成本理論。該理論認(rèn)為成本分為兩部分：股東與企業(yè)經(jīng)營者之間的代理成本以及股東與債權(quán)人之間的代理成本?？偞沓杀炯礊檫@兩種代理成本之和，企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)處于總代理成本最小之處。

（2）信息傳遞理論。信號傳遞理論認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)的選擇會把內(nèi)部人的信息傳遞給外部投資者。Ross（1977）認(rèn)為信息不對稱來源于企業(yè)內(nèi)部人比市場參與者對企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量和投資機會擁有更多的信息，經(jīng)理知道但投資者不知道公司未來的收益。在均衡條件下，投資者認(rèn)為債務(wù)比例提高是一個積極的信號，它表明管理者為未來的發(fā)展有足夠的信心，因為只有高質(zhì)量的公司和有發(fā)展前景的公司才有能力還本付息，所以公司價值也隨之提高。

（3）優(yōu)序融資理論。融資優(yōu)序理論認(rèn)為，信息非對稱源于控股權(quán)與管理權(quán)的分離，在非對稱信息條件下，經(jīng)理人員作為內(nèi)部人比市場或投資者（外部人）更了解企業(yè)收益和投資的真實情況。外部人只能根據(jù)內(nèi)部人所傳遞的信號來重新評價自己的投資決策。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)、融資決策或股利政策都是內(nèi)部人傳遞信號的手段。

參考文獻：

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