譚保羅

不少中國人對美國大蕭條的認識，幾乎停留在高中文科班教科書的層次，這是不對的。因為，這可能讓我們對中國當下經(jīng)濟的思考失去重點。

股市一夜崩盤，投機者看完報紙?zhí)鴺牵r場主把牛奶倒入密西西比河—也不給窮人喝等，這些都只是表象。大蕭條的發(fā)生過程猶如一副多米諾骨牌的倒下，每個環(huán)節(jié)層層相扣。

從爆發(fā)，到傳導，再到危機的全面深化，這個惡化的過程中，其實執(zhí)政者有多次斬斷鏈條，拯救經(jīng)濟的機會，但都沒有抓住。

最終，危機的惡化長達數(shù)年，而拯救它的時間更長。甚至于，最終依靠一場世界大戰(zhàn)才徹底讓國家走出蕭條的泥潭。

現(xiàn)在，距離1929年的華爾街大崩盤盡管已經(jīng)90年，但結合當下中國經(jīng)濟的某些現(xiàn)狀，這種回顧依然有著非凡的意義。

不是股崩，而是信貸緊縮

股市崩盤和經(jīng)濟潰敗，這兩者根本不是一回事，它們有著本質的區(qū)別。前者是少數(shù)人的麻煩，而后者是多數(shù)人的災難。從少數(shù)人到多數(shù)人，這中間將經(jīng)歷三個環(huán)節(jié)，分別是資產暴跌、銀行危機和信貸緊縮。

1929年10月，美國道瓊斯工業(yè)指數(shù)從超過380點的高位崩盤。截至1929年年底，最低跌到了200點，市值幾乎跌去了一半。這場大跌一直持續(xù)到1932年，當年，道瓊斯指數(shù)最低跌至41點，這幾乎是1929年市值高峰十分之一。

必須注意，在長達3年的大跌之中，也出現(xiàn)過一次大幅度的回升。到1930年年中的時候，道瓊斯指數(shù)已經(jīng)回升到了接近300點的位置，投資者的信心也有所恢復。隨著股市收復失地，紐約、芝加哥等大城市重新一派歌舞升平，大家相信，經(jīng)濟基本面并無大礙。

樂觀，并不是毫無道理。1929年，美國股民人數(shù)約為總人口的2%，這個比例非常之低。要知道，中國目前有1.2億股民，占總人口比例約10%，這個比例是美國當年的5倍以上。即便如此，2015年的A股股災也并未直接引發(fā)中國的經(jīng)濟蕭條—只是以中產階層的財富大縮水為代價。

金融機構的惜貸，觸發(fā)大蕭條真正的按鈕—信用緊縮。

因此，從“表面”看，1929年的美國股市崩盤也只是少數(shù)人的財富噩夢，還談不上危機。不過，樂觀也只是“表面”而已。幾個月之后的1930年年底，真正的大清算終于到來，樂觀而進取的美利堅民族開始遭受懲罰。

首當其沖的是，美國的銀行業(yè)出現(xiàn)倒閉潮，而且一發(fā)不可收拾。在1929年底，美國的銀行數(shù)量大約2.5萬家，而在大蕭條底部的1933年，這個數(shù)字降到了不到1.5萬家，即三分之一的美國銀行倒閉或被清算。

如此大規(guī)模的銀行危機，對任何經(jīng)濟體來說，都是一次傷筋動骨。它使得金融體系對實體經(jīng)濟的融資功能被嚴重削弱。對中小企業(yè)來說，銀行是它們最主要的融資渠道。對大企業(yè)來說，盡管它們很多已經(jīng)上市，但銀行依然持有它們的債券，也直接或通過代理人持有他們的股票，是它們的最終融資者。

將近1萬家的銀行從金融市場消失，而那些沒有消失的銀行，同樣陷入資產質量惡化的困境。首先，由于股市的崩盤，很多銀行持有的資產大幅貶值。尤為嚴重的是，彼時的美國銀行業(yè)是混業(yè)經(jīng)營，銀行可以直接經(jīng)營證券業(yè)務和投資業(yè)務，它們持有大量的股票，股市暴跌，銀行資產質量遭殃。

此外，信貸泡沫也不斷侵蝕著銀行的資產負債表，這一點遠不如股市暴跌那么引人注意，但它可能比前者更具殺傷力。

一項統(tǒng)計數(shù)據(jù)說明問題，按照當年的價格，1929年美國的GDP是1024億美元，但同一年，美國人的消費信貸就達到了60億美金。信貸購物占GDP的比例超過二十分之一，這是極為恐怖的數(shù)據(jù)。與之相對的卻是，超過80%的美國人在銀行沒有任何存款。

資產惡化，進而帶來了信貸緊縮。貸款是銀行資產負債表上最大的資產，當一部分資產（貸款或者債券）的質量惡化，那么銀行將面臨兩個問題，一是在新增貸款時，必然追逐更加安全的貸款，降低整體資產的加權風險。因此，更多中小企業(yè)的貸款將被拒絕。二是資產的減計，將侵蝕銀行的資本金，這會嚴重束縛銀行的資產擴張，銀行將變得更加惜貸。

因此，金融機構的惜貸，觸發(fā)大蕭條真正的按鈕—信用緊縮。跟隨信用緊縮而來，是經(jīng)濟活動的全面停滯。此時，大衰退已經(jīng)無法避免。

利益集團“扯皮”，貽誤拯救時機

某種意義上講，對大蕭條的反思也可以套用中國當前經(jīng)濟“三駕馬車”—投資、消費和外貿的框架。

1929年-1933年，美國銀行體系商業(yè)貸款的余額減少了一半。在這種情況下，企業(yè)不再投資，投資減少了90%。除了信貸緊縮導致投資下滑加劇之外，消費和外貿也遭遇厄運。

股市暴跌和之后紐約、芝加哥等地樓市的大跌，直接削弱了相對富裕階層的購買力。隨著企業(yè)投資下滑，失業(yè)開始蔓延，普通階層吃飯都成問題，內需更加無從談起。1929年，美國失業(yè)率是3.2%，而1933年為24.9%，這相當于四個勞動人口一個沒有工作。當時，美國人口約1.2億，3400萬人沒有任何收入養(yǎng)活自己。

與此同時，美國和歐洲國家，包括日本打起了貿易戰(zhàn)，全球市場進一步萎縮（本策劃第三篇文章將講述這場貿易戰(zhàn)）。

按照后來經(jīng)濟學家的統(tǒng)計，1929年，美國的GDP是 1036億美元，到了1933年，這個數(shù)字直接被腰斬，當年GDP是564億美元。

大蕭條看似為一種多因素疊加，進而互相強化的循環(huán)效應，但爆發(fā)的核心因素則是信用緊縮。二戰(zhàn)之后，美國經(jīng)濟學界對大蕭條進行了深刻反思，從早期的諾貝爾經(jīng)濟學獲獎者弗里德曼，到2008年金融危機臨危受命的美聯(lián)儲前主席伯南克，最主流的觀點都是當時沒有拯救銀行危機，才導致信用緊縮，進而觸發(fā)經(jīng)濟崩潰。

不過，今天來看，這種崩潰不是偶然的政策失誤，而是美國政治治理傳統(tǒng)在當時的宿命。

決策者自身就是各地的大銀行家或者是他們的代言人，從自身利益出發(fā)，他們希望中小銀行倒閉。

美國的立國傳統(tǒng)強調地方分權，這種分權導致美國金融業(yè)的嚴重分割，最典型的標志就是銀行數(shù)量眾多，比如，大蕭條之前就有2.5萬家。這不是分支機構數(shù)量，而是法人銀行數(shù)量。為什么銀行如此眾多？《南風窗》此前一篇文章曾分析，這主要是各州地方利益集團不允許銀行跨州擴張所致。

這種分割保護了本地銀行，但負面效應是，除了紐約、芝加哥等地的少數(shù)大型銀行之外，全國各地的銀行規(guī)模都非常小，抗風險能力弱。而且，由于中部和西部地方金融、工商利益集團和聯(lián)邦政府不斷“扯皮”，美國的中央銀行也建立得非常晚。

在美聯(lián)儲建立之前，美國差不多每隔20年就有一次銀行倒閉大潮。最終，各方終于統(tǒng)一認識：如果沒有中央銀行作為最后貸款人，美國的小舢板式銀行群體根本經(jīng)不起經(jīng)濟波動的風浪。于是到了1913年，中央銀行美聯(lián)儲才正式建立。這比歐洲很多國家至少晚了一百年。

那么，既然大蕭條時期已經(jīng)有美聯(lián)儲作為最后貸款人，為什么也沒有也能夠挽救近1萬家銀行的厄運呢？因為那個時代的美聯(lián)儲，并不是現(xiàn)在的美聯(lián)儲。

現(xiàn)如今，美聯(lián)儲是全球央行的標桿，它用 “央地分權”，即聯(lián)邦和地方的分權，來遏制某些國家常見的央行濫發(fā)基礎貨幣的行為。與此同時，還多次果斷采取措施，遏制了可能的信貸緊縮和經(jīng)濟衰退，比如，2008年的金融危機。

無論是遏制濫發(fā)貨幣，還是運用貨幣政策拯救危機，都是通過“權力”的運用來實現(xiàn)的。央行最大的“權力”是貨幣政策，它主要靠公開市場操作來實現(xiàn)。美聯(lián)儲設有聯(lián)邦公開市場委員會，實行一人一票的投票制，有12名成員。

7名成員來自聯(lián)邦儲備體系理事會，這個理事會位于華盛頓，委員都由總統(tǒng)任命，可以說“代表聯(lián)邦”。另外5名委員則來自地方的聯(lián)邦儲備銀行，代表地方民眾和企業(yè)的利益。

從人數(shù)結構上看，“聯(lián)邦利益”更重，這使得貨幣政策可以從全國統(tǒng)一的金融市場的立場上來制定。但大蕭條之前，美聯(lián)儲完全是另一番光景。

遺產，國家權力的擴張與邊界

美聯(lián)儲建立之初，對銀行救助的決定權也是掌握在一個12人組成的委員會手中，一人一票，多數(shù)贊成即通過。但這12人來自12家位于全國的“區(qū)域級”聯(lián)邦儲備銀行，他們代表著當?shù)劂y行和工商團體的利益，根本無法做到“全國一盤棋”。因此，最后無法達成任何進行救助共識。

美聯(lián)儲沒能拯救大蕭條，根本不是技術性問題，而是利益問題。一方面，聯(lián)儲的12位決策者自身就是各地的大銀行家或者是他們的代言人，從自身利益出發(fā)，他們希望中小銀行倒閉，減少競爭對手。

另一方面，很多中小銀行也并不愿意加入美聯(lián)儲。因為，加入聯(lián)儲需要交納存款準備金給美聯(lián)儲，這種準備金占用了自己的現(xiàn)金，卻沒有利息或者利息極低，在當時，這被稱為是“準備金稅”。既然沒有成為聯(lián)儲成員，那么自然也得不到聯(lián)儲的救助。統(tǒng)計數(shù)據(jù)也印證了這一點，從1929年-1933年，美國倒閉的銀行也基本上都是中小型銀行。

銀行的倒閉大潮充分說明了一個道理，即個體理性很容易演化為集體非理性和市場的非理性。銀行擠兌就是一個典型。

銀行危機，始于擠兌，后者是將近 1萬家銀行消失的觸發(fā)器。擠兌是一種“傳染病”，用現(xiàn)在金融監(jiān)管常見的話來說，叫作“風險傳導”。因為，儲戶根本無法分辨哪一家銀行不會倒閉，所以所有人都會去存款的銀行趕快提款。于是，“好銀行”和“壞銀行”一起遭遇了擠兌，然后又一起倒閉。

接下來，銀行為了應對儲戶集中提款，必然會變賣資產（債券、股票或者房產）以獲得現(xiàn)金。但是，在一個統(tǒng)一的金融市場之中，如果銀行群體都在變賣資產，那么資產價格就會暴跌，從而越賣越便宜，最后可能賣不出去，進而銀行現(xiàn)金枯竭，只能關門大吉。因此，現(xiàn)代央行的重任之一就是要防止這種整個市場資產價格的傳導式暴跌。這種監(jiān)管目標，用現(xiàn)在的話說叫作“宏觀審慎”。

美國成立了FDIC，這是一招妙棋，它在政府引導和市場機制的發(fā)揮兩者之間做到了一種平衡。

某種意義上講，美國大蕭條救市（金融市場）失誤，給后世留下的最大技術性遺產就是一定要遏制“風險傳導”和確?！昂暧^審慎”。但可惜，當時的美聯(lián)儲根本都做不到這兩點。

直到羅斯福1933年上臺，美國才清醒過來。在金融領域，美國人做對了兩件事，一是銀行全國歇業(yè)；二是成立聯(lián)邦存款保險公司（FDIC）。

1933年，羅斯?？偨y(tǒng)宣布全國銀行大歇業(yè)。彼時，他說出了那句著名的話“我堅信，唯一讓我們恐懼的就是恐懼本身?！边@句話的意思后來被人不斷泛化，而當時指的就是銀行危機—儲蓄者的恐懼，加劇了擠兌，加劇了危機，恐懼就是危機的根源。因此，銀行關門，是阻斷恐懼蔓延的唯一方式。

但是，阻斷恐懼也不能關門了事。隨即，美國成立了FDIC，這是一招妙棋，它在政府引導和市場機制的發(fā)揮兩者之間做到了一種平衡。在FDIC投保的銀行，儲戶存款將被FDIC兜底，最初的保額是2500美元，后來提高到5000美元。

出于預料的是，各家銀行在FDIC投保的熱情遠超過了成為美聯(lián)儲成員的熱情。FDIC成立不久，全國商業(yè)銀行總數(shù)的90%迅速在FDIC投保，而彼時，全國不到50%的銀行是美聯(lián)儲的成員。顯然，這背后是市場激勵，如果銀行不在FDIC投保，將立刻失去儲戶的信任。

此外，通過1933年銀行法和1935年的銀行法，美國還做了另外兩件影響深遠的事情。一是，美聯(lián)儲的聯(lián)邦權力得以加強，成立了公開市場操作委員會，其12名成員中的7名來自華盛頓的聯(lián)邦儲備委員會，而不是之前那樣全部來自區(qū)域級的聯(lián)儲銀行。這種權力架構，持續(xù)到今天。

二是，汲取大股災之中銀行資金大量流入股市的教訓，將銀行業(yè)和證券業(yè)分業(yè)經(jīng)營。此外，還通過成了美國證監(jiān)會（SEC），專門打擊證券欺詐。從此，SEC讓內幕交易者以及各種證券欺詐人士聞風喪膽。

美國與大蕭條的搏斗歷程，從本質上講，即是聯(lián)邦（國家）權力入場，并通過國家信用大擴張，來拯救信心崩潰和信用緊縮，進而推動經(jīng)濟復蘇的改革史。但是，在拯救危機之時，如果權力無限度擴張也將讓國家和民族走向命運的反面，比如同一時代的第二經(jīng)濟大國德國。

因此，設定和遵守國家權力擴張的理性邊界，這是一種智慧，更是一種擔當。