楊業(yè)偉

日前，中國人民銀行研究局局長徐忠與一位署名“青尺”并供職于財(cái)政系統(tǒng)的作者，就財(cái)政政策的積極性展開了辯論。雙方觀點(diǎn)鮮明且對(duì)立，顯示了兩種不同的政策選擇方向，引發(fā)了廣泛的關(guān)注與熱議。我們暫且以“央行先生”與“財(cái)政先生”來代表這兩類觀點(diǎn)的持有者。

國際上，小型經(jīng)濟(jì)體貨幣政策和財(cái)政政策制定部門大多意見統(tǒng)一。但在傳統(tǒng)貨幣政策失效的情況下，貨幣政策部門要保障金融穩(wěn)定，往往需要求助于財(cái)政政策。這一時(shí)期，大國內(nèi)部的貨幣和財(cái)政部門極容易發(fā)生分歧。

目前，我國央行與財(cái)政的根本分歧在于處理地方政府債務(wù)從“央行先生”和“財(cái)政先生”的辯論來看，在財(cái)政政策發(fā)力和增加財(cái)政對(duì)金融機(jī)構(gòu)注資方面，兩者沒有本質(zhì)分歧；差異僅在于實(shí)現(xiàn)方式層面，因此通過協(xié)商可以達(dá)成一致。更為本質(zhì)的分歧在于處理地方政府債務(wù)的方式，特別是對(duì)地方政府隱性債務(wù)。出于防范潛在財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)的考慮，財(cái)政部門主張控制地方政府債務(wù)，剝離隱性債務(wù)。這也是控杠桿在政府債務(wù)部門的具體體現(xiàn)。

控杠桿背景下。地方政府債務(wù)和房地產(chǎn)融資受到了嚴(yán)格限制；而作為實(shí)體經(jīng)濟(jì)兩個(gè)主要的融資主體，它們的融資受限意味著金融機(jī)構(gòu)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)投放資金渠道不暢。貨幣政策傳導(dǎo)渠道不暢則限制了央行貨幣政策的發(fā)力空間，央行即使放松貨幣政策。也只能導(dǎo)致資金堆積在銀行間市場，難以有效地流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

2018年4月以來，央行2次降準(zhǔn)，也僅僅推動(dòng)銀行間流動(dòng)性變得寬松，并未顯著改善實(shí)體融資。在貨幣政策失效的情況下'央行不得不訴諸財(cái)政政策?！把胄邢壬敝赋觥７e極的財(cái)政政策是呼吁財(cái)政政策加大寬松力度；“財(cái)政先生”事實(shí)上也并不反對(duì)財(cái)政寬松，只是在“寬松方式”上與之存在差異，但這種分歧并非不可彌合。兩者本質(zhì)的分歧，表現(xiàn)在對(duì)地方政府債務(wù)的態(tài)度上。

我國經(jīng)濟(jì)中存在以地方政府融資平臺(tái)為代表的重要主體，它們享有地方政府隱性擔(dān)保，但卻是企業(yè)屬性，其經(jīng)營并未納入政府預(yù)算。這類主體權(quán)責(zé)界定并不清晰，導(dǎo)致其融資時(shí)實(shí)際享有政府隱性擔(dān)保，但政府是否真正提供擔(dān)保卻具有不確定性。

特別是在大環(huán)境不好的時(shí)期，由于融資平臺(tái)自身償債能力較差，這種政府擔(dān)保的不確定性風(fēng)險(xiǎn)會(huì)造成更為嚴(yán)重的影響。如果財(cái)政不承擔(dān)這部分債務(wù)，勢(shì)必會(huì)導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)壞賬攀升，信用風(fēng)險(xiǎn)劇烈上升。但如果財(cái)政承擔(dān)了這部分債務(wù)，則會(huì)增加未來地方政府融資泛濫的風(fēng)險(xiǎn)，敗壞財(cái)政紀(jì)律。

所以“央行先生”認(rèn)為整頓地方政府債務(wù)不能一推了之，應(yīng)著力避免財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)金融化，不搞“一刀切”。而“財(cái)政先生”卻認(rèn)為真正需要注意的，是站在金融機(jī)構(gòu)立場上，以防范金融風(fēng)險(xiǎn)為借口要求地方政府兜底，對(duì)不該擔(dān)?；蚓戎碾[性債務(wù)提供保護(hù)。

對(duì)控杠桿成本的承擔(dān)是他們的另一分歧。控杠桿要求控制或降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)杠桿率，這一方面要求壓縮債務(wù)，另一方面要求充實(shí)資本。年初以來表外融資劇烈收縮顯示債務(wù)已經(jīng)明顯壓縮，而債轉(zhuǎn)股等政策的推行則是重要的充實(shí)資本措施。

但這些措施，都面臨金融機(jī)構(gòu)資本金不足的約束。金融機(jī)構(gòu)需要大量補(bǔ)充資本金，因此“央行先生”指出，在金融去杠桿背景下，國有金融機(jī)構(gòu)資本不足的問題凸顯，應(yīng)當(dāng)以財(cái)政資金向國有金融機(jī)構(gòu)注資。對(duì)此，“財(cái)政先生”并未顯示強(qiáng)烈反對(duì)態(tài)度。在這方面，兩者依然具有協(xié)商達(dá)成一致的可能。