侯雅楠

一、前言

作為國(guó)內(nèi)首家實(shí)現(xiàn)盈利并于2010年成功登陸創(chuàng)業(yè)板的視頻網(wǎng)站，樂(lè)視網(wǎng)的發(fā)展一直為人所關(guān)注，營(yíng)業(yè)收入從2.38億元飛速發(fā)展到了130.17億元，市值則從43億元到超1500億元，其背后的“樂(lè)視生態(tài)系統(tǒng)”也成為了最為引人矚目的內(nèi)容之一。而如今，隨著大股東減持、賈躍亭赴美、上任未滿一年的孫宏斌出走等事件的出現(xiàn)，使得樂(lè)視網(wǎng)被推上風(fēng)頭浪尖，不得不直面近幾年出現(xiàn)的“樂(lè)視危機(jī)”，進(jìn)一步對(duì)其復(fù)雜多變的業(yè)務(wù)范圍以及龐大的“樂(lè)視系”企業(yè)所進(jìn)行的融資、擴(kuò)張進(jìn)行思考。

二、現(xiàn)有“生態(tài)模式”的布局與運(yùn)作

作為一個(gè)突然冒出的招數(shù)怪異的兇猛劍客，樂(lè)視網(wǎng)僅花了不到5年的時(shí)間就在中國(guó)創(chuàng)業(yè)板成功上市，并享有國(guó)家級(jí)高新技術(shù)企業(yè)資質(zhì)。樂(lè)視網(wǎng)自成立以來(lái)一直在完善其生態(tài)系統(tǒng)，形成了被業(yè)界稱為“樂(lè)視模式”的戰(zhàn)略布局，內(nèi)容包括視頻產(chǎn)業(yè)、內(nèi)容產(chǎn)業(yè)和智能終端。目前，樂(lè)視基于視頻網(wǎng)站的發(fā)展，整合影視制作發(fā)行與運(yùn)營(yíng)進(jìn)一步打造出以家庭電視端為主的應(yīng)用市場(chǎng)，同時(shí)將觸角伸至電子商務(wù)平臺(tái)，并形成了一個(gè)覆蓋范圍巨大、涉及業(yè)務(wù)眾多的生態(tài)系統(tǒng)——包括手機(jī)、電視機(jī)、汽車(chē)等7塊內(nèi)容。

三、現(xiàn)有“生態(tài)模式”帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)危機(jī)

在不絕于耳的質(zhì)疑聲中，樂(lè)視從一個(gè)名不見(jiàn)經(jīng)傳的視頻網(wǎng)站一躍成為一家市值千億的創(chuàng)業(yè)板龍頭企業(yè)。如此快速發(fā)展、拓寬跨度、戰(zhàn)略擴(kuò)張的打法背后，近幾年的“樂(lè)視危機(jī)”為何愈演愈烈？我們將在下面的內(nèi)容中進(jìn)行分析解釋。

（一）無(wú)形資產(chǎn)質(zhì)量不高、應(yīng)收賬款項(xiàng)目存在較大的減值風(fēng)險(xiǎn)

經(jīng)過(guò)查閱樂(lè)視網(wǎng)近幾年的年度報(bào)告，可以了解到其所有資產(chǎn)項(xiàng)目中，無(wú)形資產(chǎn)占比最高，應(yīng)收賬款也有較大的規(guī)模。無(wú)形資產(chǎn)中影視版權(quán)占比78.49%，值得關(guān)注的是，公司在2015年度報(bào)告的重大風(fēng)險(xiǎn)提示中就提到了無(wú)形資產(chǎn)減值風(fēng)險(xiǎn):“截止2015年12月31日，公司的無(wú)形資產(chǎn)為487 983．24萬(wàn)元，占總資產(chǎn)的比重為28.74%，較高的占比主要是采購(gòu)的版權(quán)增加所致。如果購(gòu)買(mǎi)的版權(quán)不能及時(shí)的商業(yè)變現(xiàn)，或隨著影視劇的更新速度加快，無(wú)形資產(chǎn)可能面臨一定減值，會(huì)影響到公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金的流入”，從而可以看出其影視版權(quán)占比高而減值風(fēng)險(xiǎn)又大，資產(chǎn)質(zhì)量不高。

應(yīng)收賬款作為其第二大資產(chǎn)，2013年-2016年應(yīng)收賬款占資產(chǎn)總額比例分別為18.93%、21.38%、19.78%以及26.95%，呈現(xiàn)出波動(dòng)上升的趨勢(shì)，尤其2016年的劇烈增加，是否意味著應(yīng)收賬款會(huì)存在回收風(fēng)險(xiǎn)呢?值得關(guān)注的是，在公司重大風(fēng)險(xiǎn)提示中同樣也提到了應(yīng)收賬款的問(wèn)題:“隨著公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，應(yīng)收賬款金額不斷上升，較高的應(yīng)收賬款余額導(dǎo)致公司流動(dòng)資金產(chǎn)生了一定程度的短缺……”因此我們有理由相信樂(lè)視大規(guī)模的擴(kuò)張其業(yè)務(wù)板塊在一定程度上給公司發(fā)展帶來(lái)了巨大的風(fēng)險(xiǎn)，其第二大資產(chǎn)質(zhì)量也會(huì)相對(duì)應(yīng)打一個(gè)折扣。

（二）償債能力的不足以及規(guī)模的急速擴(kuò)張加重了樂(lè)視的資金鏈危機(jī)

從自媒體傳樂(lè)視手機(jī)拖欠供應(yīng)商150多億元資金，樂(lè)視的資金鏈危機(jī)就拉開(kāi)了序幕。仔細(xì)查閱樂(lè)視的審計(jì)報(bào)告后，我們不難發(fā)現(xiàn)樂(lè)視的現(xiàn)金流問(wèn)題并不只存在于其非上市板塊的手機(jī)業(yè)務(wù)中，上市公司本身也有償債能力不足、融資成本高和資金周轉(zhuǎn)速度慢等一系列的問(wèn)題。

根據(jù)相關(guān)資料和經(jīng)驗(yàn)顯示，資產(chǎn)負(fù)債率的國(guó)際通用警戒線為60%，樂(lè)視網(wǎng)2013年的資產(chǎn)負(fù)債率為58.58%，2014年達(dá)到了62.23%，在2015年更是達(dá)到了77.53%的高值，遠(yuǎn)高于警戒值。這在一定程度上預(yù)示著樂(lè)視網(wǎng)的負(fù)債水平從2013年開(kāi)始就已經(jīng)出現(xiàn)問(wèn)題并逐漸凸顯出來(lái)。

其次從樂(lè)視網(wǎng)急速擴(kuò)張的生態(tài)戰(zhàn)略來(lái)看，一般來(lái)說(shuō)，公司規(guī)模的擴(kuò)大和業(yè)務(wù)的擴(kuò)張都離不開(kāi)大量的現(xiàn)金流，而現(xiàn)金的巨額投入難免會(huì)抬高經(jīng)營(yíng)成本與機(jī)會(huì)成本。據(jù)統(tǒng)計(jì)，整個(gè)樂(lè)視集團(tuán)在近6年來(lái)已累計(jì)融資近725億元。經(jīng)過(guò)測(cè)算后發(fā)現(xiàn)，如此巨大的融資金額均已用于投資。我們不經(jīng)想問(wèn)一句，這700多億元都用在了何處？財(cái)務(wù)報(bào)表顯示，近些年——尤其是在2015年后，樂(lè)視汽車(chē)、樂(lè)視房地產(chǎn)之類(lèi)的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域占用了樂(lè)視的絕大部分資金。而諸如此類(lèi)的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域都具有投資力度大，資金回收慢的特點(diǎn)。

這樣看來(lái)，過(guò)度且超前的投資成為了導(dǎo)致樂(lè)視現(xiàn)金流問(wèn)題的一個(gè)關(guān)鍵因素。樂(lè)視如今的狀態(tài)就是規(guī)模做大了但是并沒(méi)有做強(qiáng)，導(dǎo)致企業(yè)成為空架子。假如樂(lè)視沒(méi)有對(duì)現(xiàn)已出現(xiàn)的問(wèn)題進(jìn)行反思并進(jìn)一步進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整，那么公司將陷入困境甚至導(dǎo)致更為嚴(yán)重的結(jié)果。

（三）高投入成本的智能終端縮小了盈利空間

如圖1所示，從絕對(duì)指標(biāo)來(lái)看，樂(lè)視網(wǎng)的收入總量規(guī)模較大，在四家同行業(yè)企業(yè)中名列第一，然而其成本總量也很大，導(dǎo)致其凈利潤(rùn)水平卻是4個(gè)企業(yè)里面較低的。進(jìn)一步從相對(duì)指標(biāo)來(lái)看，如圖2，樂(lè)視網(wǎng)的毛利率、凈利率并沒(méi)有處于行業(yè)中的突出水平，其凈利率甚至在四家企業(yè)中排名最末，體現(xiàn)出了其大而不強(qiáng)的特點(diǎn)，也能在一定程度上說(shuō)明公司的發(fā)展目標(biāo)并沒(méi)有盡如人意的完成。

圖1 2015年傳媒行業(yè)利潤(rùn)絕對(duì)指標(biāo)對(duì)比圖

圖2 2015年傳媒行業(yè)利潤(rùn)相對(duì)指標(biāo)對(duì)比圖

值得注意的是毛利率的降低是后續(xù)利潤(rùn)指標(biāo)下降的根源，毛利是企業(yè)的初始獲利空間，體現(xiàn)企業(yè)產(chǎn)品的品牌、質(zhì)量、成本和價(jià)格等在市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力。從上面的分析可以看出樂(lè)視網(wǎng)的毛利率和凈利率在同行業(yè)中并不突出。因此，我們從樂(lè)視網(wǎng)的利潤(rùn)自身結(jié)構(gòu)出發(fā)，發(fā)現(xiàn)2013-2016年樂(lè)視網(wǎng)的毛利率從29.33%降至17.09%，凈利率由9.84%下降至-1.01%，明顯呈現(xiàn)出下降趨勢(shì)，尤其是2016年的凈利率已經(jīng)出現(xiàn)了負(fù)數(shù)，這是值得樂(lè)視管理層思考的問(wèn)題。在樂(lè)視生態(tài)系統(tǒng)的構(gòu)建戰(zhàn)略下，樂(lè)視的品牌與價(jià)格在市場(chǎng)上屬于中上游，接下來(lái)我們將注意力轉(zhuǎn)向成本控制這一塊。

根據(jù)樂(lè)視網(wǎng)披露的年度報(bào)告中，我們總結(jié)出了其營(yíng)業(yè)成本構(gòu)成比例表，如表1所示，樂(lè)視網(wǎng)營(yíng)業(yè)成本構(gòu)成中，占比最大的終端成本部分，近幾年占比始終在40%以上，尤其2014年-2016年甚至高達(dá)70%以上。通過(guò)進(jìn)一步分析，我們可以發(fā)現(xiàn)變化最大的一塊在終端成本，最近3年終端成本所占比重一直在上升，通過(guò)電視、PC、手機(jī)、平板等多屏終端的構(gòu)建，為用戶帶來(lái)極致體驗(yàn)。但這一塊成本過(guò)高，毛利顯得較微薄，從而壓縮了企業(yè)的利潤(rùn)空間。

表1 2013-2016年樂(lè)視網(wǎng)營(yíng)業(yè)成本構(gòu)成變化表 單位：元

綜上所述，以樂(lè)視視頻為載體，以影視聽(tīng)資源為核心的樂(lè)視全產(chǎn)業(yè)鏈布局在此類(lèi)行業(yè)可以說(shuō)是一種創(chuàng)造。這樣的生態(tài)戰(zhàn)略模式給樂(lè)視帶來(lái)了快速的增長(zhǎng)能力以及更為遠(yuǎn)大的目標(biāo)，也正因如此，越來(lái)越龐大的“身軀”引起了社會(huì)越來(lái)越多的關(guān)注，其業(yè)務(wù)范圍的急劇擴(kuò)大也帶來(lái)了一系列的問(wèn)題。在我們看來(lái)，樂(lè)視的生態(tài)模式對(duì)其自身的發(fā)展是有利有弊的，至于樂(lè)視管理層如何選擇以及如何正確利用現(xiàn)有的資源，以及是否能夠解決問(wèn)題健康發(fā)展都需要時(shí)間來(lái)進(jìn)行檢驗(yàn)。