黃宇微

本文根據(jù)Journal of Finance的論文《the long—run performance following dividend initiations and resumptions：underreaction or product of chance》中的結(jié)論，在中國(guó)A股市場(chǎng)中尋找相應(yīng)數(shù)據(jù)，驗(yàn)證結(jié)備是否在中國(guó)市場(chǎng)中成立。

選取了中國(guó)A股市場(chǎng)所有股票，并篩選出2013年及之前無(wú)股利派發(fā)、2014年開(kāi)始派發(fā)股利的公司。筆者對(duì)這些公司做所研讀的論文的結(jié)果驗(yàn)證。筆者查找了這些公司2015年1-4月的月收益率，將四個(gè)月份的收益作為平均收益（應(yīng)得收益）；對(duì)分紅預(yù)案公告日所在月的收益進(jìn)行選取，用市值分組和個(gè)數(shù)分組兩種方法檢驗(yàn)該月的收益是否顯著高于應(yīng)得收益，最終發(fā)現(xiàn)：兩種方法下，中國(guó)市場(chǎng)的股票在股利分發(fā)公告月都是存在異常收益的。

1 引言

股利分發(fā)是指企業(yè)向股東分派股利，是企業(yè)利潤(rùn)分配的一部分，包括股利支付程序中各日期的確定、股利支付比率的確定、支付現(xiàn)金股利所需資金的籌集方式的確定等。股利的發(fā)布對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生著重要影響，與公司價(jià)值有很強(qiáng)的相關(guān)性，傳遞著重要的價(jià)值信息。

2 文獻(xiàn)綜述

Michaely Thalar和Womark曾在1995年發(fā)表論文，他們研究了1964到1988年間股利事件的影響。他們發(fā)現(xiàn)：在此期間如果公司公告宣布新發(fā)股利，會(huì)導(dǎo)致一個(gè)正向的價(jià)格漂移。但根據(jù)Rodney d.Boehme Sorin M.Sorescuthe的研究，發(fā)現(xiàn)了前人論文的以下漏洞：以下漏洞：1.他們的結(jié)論僅在1964年之后的時(shí)間段內(nèi)成立；2.他們的結(jié)論僅當(dāng)根據(jù)公司數(shù)量進(jìn)行分組的時(shí)候成立，但根據(jù)公司市值進(jìn)行分組的時(shí)候不成立。因此，這種時(shí)間上、公司分組方法上的偶發(fā)性，導(dǎo)致了結(jié)論的不穩(wěn)固性。（事實(shí)上，1988年年底，擁有最大市值的前10%的上市公司，占據(jù)了美國(guó)股票市場(chǎng)88%的市值，其影響力是巨大的，根據(jù)股票個(gè)數(shù)進(jìn)行分組顯然低估了這些大公司的影響力）

指出漏洞后，Rodney d.Boehme and Sorin M.Sorescuthe給出了自己的解釋。他們認(rèn)為他們認(rèn)為，F(xiàn)ama and French三因子模型可以解釋這種價(jià)格漂移。（Fama and French指出市值、賬面市值比、市盈率應(yīng)替代即更好地解釋股票回報(bào)率的差異）。他們檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，Michaely等人論文中選取的公司在股利事件后，偶發(fā)性地大概率在三因子上降低了風(fēng)險(xiǎn)，因此獲得一個(gè)正向的價(jià)格漂移。這種價(jià)格漂移可能與股利事件并無(wú)直接關(guān)系。

Rodney d.Boehme and Sorin M.Sorescuthe認(rèn)為，論文結(jié)論有助于市場(chǎng)有效性假設(shè)的檢驗(yàn)。針對(duì)行為金融學(xué)派的觀點(diǎn)，他們堅(jiān)定站在Fama and French—邊，認(rèn)為價(jià)格漂移并非是投資短見(jiàn)或市場(chǎng)不理性的問(wèn)題。這種漂移可能僅僅是偶發(fā)，究其根本是公司風(fēng)險(xiǎn)的減少導(dǎo)致了正向的價(jià)格漂移。

3 中國(guó)市場(chǎng)現(xiàn)狀

Rodney d.Boehme and Sorin M.Sorescuthe的結(jié)論，本文認(rèn)為，由于市場(chǎng)有效，實(shí)際上股利的分發(fā)最終會(huì)反映在股價(jià)的下跌上，其長(zhǎng)期影響可能需要進(jìn)一步研究。在中國(guó)，研究股利事件后的短期收益意義更大一些，中國(guó)人“炒股”而非“持股”，中國(guó)得到的結(jié)論更能印證行為金融學(xué)派的一些觀點(diǎn)。實(shí)際上，例如“高送轉(zhuǎn)”，股票實(shí)際價(jià)值并不改變，但在中國(guó)這一事件會(huì)引起非凡的正向價(jià)格漂移。本文預(yù)計(jì)股利事件的影響在中國(guó)與“高送轉(zhuǎn)”后價(jià)格正向漂移類(lèi)似。

4 研究過(guò)程

選取中國(guó)A股市場(chǎng)所有股票，并篩選出2013年及之前無(wú)股利派發(fā)、2014年開(kāi)始派發(fā)股利的公司。查找這些2015年1-4月的收益率，將四個(gè)月份的收益作為平均收益（應(yīng)得收益）；對(duì)分紅預(yù)案公告日所在月的收益進(jìn)行選取，并觀察公告日所在月的收益與平均是否顯著不同，即是否存在異常收益，結(jié)果如下（所有數(shù)據(jù)來(lái)自Wind數(shù)據(jù)庫(kù)）：

可見(jiàn)Equallyweighted方'法下，在中國(guó)，股利派發(fā)公告所在月收益也確實(shí)是顯著高于其平均收益的。為了驗(yàn)證Valueweighted是否不同，我們選取上述公司中了市值排名前10%的公司，重新驗(yàn)證，結(jié)果如下：

可見(jiàn)Equally weighted和Value weighted方法，在中國(guó)并無(wú)較大區(qū)別，發(fā)布股利公告與正向價(jià)格漂移的相關(guān)性總體比較顯著。