陳芬

在諸多報(bào)道中，會(huì)算賬、懂得節(jié)點(diǎn)與進(jìn)退是美團(tuán)團(tuán)隊(duì)的特點(diǎn)。

美團(tuán)要上市了。

這可能是港股近十年來最大的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司IPO。對(duì)于美團(tuán)上市的時(shí)機(jī)，外界有諸多聲音。但對(duì)美團(tuán)自身來說，內(nèi)外環(huán)境決定了上市之箭不得不發(fā)，但相對(duì)來說，這還算是不錯(cuò)的時(shí)機(jī)。

6月25日，港交所公布美團(tuán)點(diǎn)評(píng)的招股書。高盛、美銀美林、摩根士丹利等國際外資大行擔(dān)任保薦人，華興擔(dān)任財(cái)務(wù)顧問。有報(bào)道稱此次美團(tuán)上市估值在600億美元左右，融資比例10%，募資60億美元左右。

上市時(shí)機(jī)

同樣創(chuàng)立八年的時(shí)間，美團(tuán)和小米都選在今年這個(gè)節(jié)點(diǎn)在港股上市。以往，當(dāng)人們追問王興：是否上市、何時(shí)上市？ 王興每次都有不同的回答。

多位投資機(jī)構(gòu)人士向《中國經(jīng)濟(jì)信息》記者表示，這是一個(gè)相對(duì)恰當(dāng)?shù)纳鲜袝r(shí)機(jī)。太早上市，投資人無法取得更高回報(bào)，太晚就又容易錯(cuò)失良機(jī)，估值縮水。

從外部來看，在去杠桿的金融大背景下，資本市場(chǎng)趨冷；而投資美團(tuán)的一級(jí)市場(chǎng)投資基金也有其周期性，到了退出的節(jié)點(diǎn)。另外，今年4月30日起港交所上市新規(guī)允許“同股不同權(quán)”的公司在港申請(qǐng)上市，這是港交所25年來的最大上市改革。政策利好引發(fā)次輪互聯(lián)網(wǎng)獨(dú)角獸上市潮。除美團(tuán)之外，映客、同程藝龍、蜜芽寶貝、騰訊音樂、華興資本等也均欲赴港上市。資本市場(chǎng)流動(dòng)性畢竟有限，需要加快上市步伐，爭(zhēng)奪二級(jí)市場(chǎng)資金。王興和背后的資本不能再等。

從自身來看，一方面美團(tuán)經(jīng)營性現(xiàn)金流逐漸好轉(zhuǎn)，營收增長(zhǎng)迅速，虧損減半，發(fā)展較為穩(wěn)定。另一方面，美團(tuán)目前的估值規(guī)模過大。在上一輪騰訊領(lǐng)投40億美元后，美團(tuán)的估值為300億美元。在收購摩拜的過程中，換股的估值為390億美元。600億美元的龐大估值體量，加之美團(tuán)并不急于盈利的長(zhǎng)線戰(zhàn)略，已經(jīng)很難在一級(jí)市場(chǎng)融到錢了，必須到二級(jí)市場(chǎng)融資以支撐其更好拓展市場(chǎng)。

據(jù)消息稱，美團(tuán)此次IPO目標(biāo)是以約600億美元的估值募集60億美元資金。對(duì)于募集資金的用途，美團(tuán)表示：約35%用于升級(jí)技術(shù)并提升研發(fā)能力；約35%用于開發(fā)新服務(wù)及產(chǎn)品；約20%用于有選擇地進(jìn)行收購或投資于與業(yè)務(wù)互補(bǔ)并符合策略的資產(chǎn)及業(yè)務(wù)；約10%用作營運(yùn)資金及一般企業(yè)用途。另外，在招股書中未透露具體募集資金、發(fā)行量及發(fā)行價(jià)等信息。

某分析人士向《中國經(jīng)濟(jì)信息》記者指出，與國外同行相比，美團(tuán)600億美元估值過高。但也有許多投資人和分析人士持相反觀點(diǎn)，認(rèn)為美團(tuán)的商業(yè)模式是基于中國特色的市場(chǎng)基礎(chǔ)：人口密度高，勞動(dòng)力成本低，作為一個(gè)生活服務(wù)類電商也就擁有了更大想象空間，看上去有更多可打通的場(chǎng)景和挖掘潛力。相較之下，美國無論是商家、用戶、服務(wù)場(chǎng)景，還是極高的人力成本以及互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展?fàn)顟B(tài)等，都與當(dāng)下的美團(tuán)所處環(huán)境有極大差別。

與小米一樣，美團(tuán)此次赴港上市，同樣選擇了“同股不同權(quán)”的AB股結(jié)構(gòu)。招股書顯示，美團(tuán)3名創(chuàng)辦人王興，穆榮均及王慧文持有A類股，分別持有5.73億，1.26億股及3640萬股，合共達(dá)7.36億股。騰訊則持有B類股，約10億股。

A類股持有人行使10票，B類股持有人行使一票。按此計(jì)算，王興表決權(quán)比例為48.37%，穆榮均表決權(quán)比例為10.64%，王慧文表決權(quán)比例為3.07%，三大創(chuàng)始人表決權(quán)比例合計(jì)為59%。第一大股東騰訊表決權(quán)比例約為8.4%。

以“吃”為中心

投資者們最關(guān)心的是利潤。

從招股書來看，用戶多、交易頻次高、商業(yè)模式想象空間大是美團(tuán)在資本市場(chǎng)上的優(yōu)勢(shì)。

從營業(yè)收入看美團(tuán)增長(zhǎng)速度很快，2015年至2017年分別實(shí)現(xiàn)40億元、130億元、339億元，同比分別增長(zhǎng)223.2%、161.2%。年度交易用戶數(shù)則分別為2.06億、2.59億、3.1億。在線商家數(shù)量也從2015年的300萬增長(zhǎng)到2017年的550萬，活躍商家從66%升至80%。

美國的用戶黏性很高。2015年到2017年三年間，每個(gè)交易用戶平均每年的交易筆數(shù)分別是10.4筆、12.9筆、18.8筆，其中頭部用戶黏性更為突出。

美團(tuán)業(yè)務(wù)架構(gòu)包括三大部分：餐飲外賣、到店、酒店及旅游，在2017年分別占到美團(tuán)點(diǎn)評(píng)的62%、32%、6%，其中，餐飲外賣收入占比從2015年的4.3%增長(zhǎng)至2016年的40.8%，2017年則進(jìn)一步增長(zhǎng)至62%，首次超過到店酒旅的占比。2017年到店酒旅收入占比為32%，新業(yè)務(wù)及其他占比為6%。

餐飲外賣收入是美團(tuán)點(diǎn)評(píng)2016年和2017年收入增長(zhǎng)的主要貢獻(xiàn)者。到店酒旅雖然收入占比在逐年下降，但該部分業(yè)務(wù)的毛利以及毛利率卻在逐年增長(zhǎng)，一直為美團(tuán)點(diǎn)評(píng)的現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)。

美團(tuán)缺錢么？短期來看，還可以。中長(zhǎng)期來看，肯定是缺的。

截至2007年12月31日，美團(tuán)的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為194億元、短期投資（理財(cái)資金）258億元，總計(jì)賬面上有452億元的現(xiàn)金儲(chǔ)備，相對(duì)充足。但在2018年4月30日，收購摩拜付出現(xiàn)金付款以及因業(yè)務(wù)運(yùn)營而導(dǎo)致的營業(yè)資金變動(dòng)后，現(xiàn)金儲(chǔ)備所剩不到200億元。

招股書風(fēng)險(xiǎn)提示中，“在2018年4月美團(tuán)收購的摩拜單車自成立以來已產(chǎn)生虧損。無法保證摩拜或我們的整體業(yè)務(wù)在未來能獲得盈利。”所以短期看，美團(tuán)還可以自如應(yīng)對(duì)，長(zhǎng)期看還需補(bǔ)充彈藥。

根據(jù)招股說明書，美團(tuán)的虧損在收窄。截至2015年、2016年及2017年，分別虧損人民幣105億元、58億元及190億元，這部分主要來自于優(yōu)先股公允價(jià)值的重大變動(dòng)及推廣品牌及服務(wù)產(chǎn)生的銷售及營銷開支。在虧損凈額進(jìn)行了調(diào)整后，扣除了優(yōu)先股升值的這部分“非經(jīng)營性虧損”，虧損從2015年-59億元、2016年-54億元、收窄至2017年-28.5億元。雖然虧損減半，但風(fēng)險(xiǎn)提示方面，未來可能持續(xù)虧損狀態(tài)。

通常來說，高估值來自于高預(yù)期。美團(tuán)能否持續(xù)規(guī)模盈利，就主要取決于毛利率能否反彈，以及銷售及營銷開支占比能否下降。

對(duì)標(biāo)亞馬遜

2010年，王興創(chuàng)辦了類似于美國Groupon的團(tuán)購網(wǎng)站美團(tuán)網(wǎng)。2015年，美團(tuán)與大眾點(diǎn)評(píng)網(wǎng)進(jìn)行合并。經(jīng)過近8年的發(fā)展，從單一服務(wù)品類發(fā)展到多元化，如今在招股書中美團(tuán)點(diǎn)評(píng)的定位是：生活服務(wù)電子商務(wù)平臺(tái)，用科技連接消費(fèi)者和商家，提供服務(wù)以滿足人們?nèi)粘！俺浴钡男枨?，并進(jìn)一步擴(kuò)展至多種生活和旅游服務(wù)。

目前，美團(tuán)旗下?lián)碛忻缊F(tuán)、點(diǎn)評(píng)、外賣、共享單車這幾個(gè)主要品牌。其中美團(tuán)是生活服務(wù)線上交易平臺(tái)，大眾點(diǎn)評(píng)是生活信息線上探索平臺(tái)，美團(tuán)外賣是即時(shí)配送服務(wù)品牌，而摩拜單車則是共享單車服務(wù)品牌。

與仍然強(qiáng)勢(shì)的BAT相比，美團(tuán)是中國新一代互聯(lián)網(wǎng)公司。王興說，如今的美團(tuán)已經(jīng)很難找到對(duì)標(biāo)企業(yè)。

曾經(jīng)美團(tuán)和大眾點(diǎn)評(píng)在美國同行是Groupon和Yelp，如今也只有幾十億美元市值。而近期的消息中，美團(tuán)的估值已經(jīng)是600億美元?！安幌耱v訊可以對(duì)標(biāo)Facebook，阿里可以對(duì)標(biāo)亞馬遜，美國沒有哪一個(gè)現(xiàn)成的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)可以單一對(duì)標(biāo)美團(tuán)點(diǎn)評(píng)。”但他認(rèn)為這意味著“我們?cè)谶@個(gè)領(lǐng)域（吃喝玩樂）已經(jīng)走到了在世界前列”。

千團(tuán)大戰(zhàn)時(shí)，企業(yè)們?cè)鵂?zhēng)相號(hào)稱自己是中國版的Groupon。7月3日，《中國經(jīng)濟(jì)信息》記者發(fā)現(xiàn)，大眾點(diǎn)評(píng)對(duì)標(biāo)的Yelp市值32.85億美元，而美團(tuán)最初的對(duì)標(biāo)對(duì)象Groupon最新市值已經(jīng)縮水到24.03億美元，每股4.260美元，與歷史最高每股31.140美元已經(jīng)是大幅縮水。而此時(shí)美團(tuán)經(jīng)過橫向擴(kuò)張后的多元業(yè)務(wù)也與Groupon發(fā)展相去甚遠(yuǎn)了。

在上市之際，創(chuàng)始人王興強(qiáng)調(diào)美團(tuán)的對(duì)標(biāo)對(duì)象是亞馬遜，是購買服務(wù)的電商平臺(tái)。今年3月份，王興接受硅谷科技新聞媒體The Information采訪時(shí)表示，“用戶可以在亞馬遜或淘寶上買到非常多東西，但這兩者都只是用于購買實(shí)物的電商平臺(tái)，而美團(tuán)則是能夠購買服務(wù)的電商平臺(tái)?！?/p>

八年征途

不服輸和對(duì)互聯(lián)網(wǎng)的信念是王興團(tuán)隊(duì)的標(biāo)志。

2003年，24歲的王興中止了美國的學(xué)業(yè)，回國與同學(xué)王慧文、賴斌強(qiáng)創(chuàng)辦社交網(wǎng)站。之后的幾年里，推出了中國第一家類Facebook的網(wǎng)站校內(nèi)網(wǎng)、第一家類Twitter的網(wǎng)站飯否網(wǎng)、第一家類Groupon的網(wǎng)站美團(tuán)網(wǎng)。

2006年，由于項(xiàng)目融資失利，王興被迫將發(fā)展迅速的校內(nèi)網(wǎng)以200萬美元賣給陳一舟。后來陳一舟憑借校內(nèi)網(wǎng)拿到軟銀的3.4億美元融資，并更名為“人人網(wǎng)”，成為當(dāng)時(shí)中國最大的社交網(wǎng)絡(luò)。2007年王興創(chuàng)辦飯否網(wǎng)，兩年不到積累數(shù)百萬用戶。

2010年，王興再次創(chuàng)業(yè)，創(chuàng)辦了美團(tuán)網(wǎng)。之后是千團(tuán)大戰(zhàn)。在諸多報(bào)道中，會(huì)算賬、懂得節(jié)點(diǎn)與進(jìn)退是美團(tuán)團(tuán)隊(duì)的特點(diǎn)。2011年，美團(tuán)A輪融資到賬沒多久，拉手、糯米等團(tuán)購網(wǎng)站就獲得了更大新一輪融資，拉開了千團(tuán)大戰(zhàn)。在最有競(jìng)爭(zhēng)力的十幾個(gè)同行里，拉手、窩窩團(tuán)、24券、團(tuán)寶等選擇開了150-300個(gè)城市，而剩下的大眾點(diǎn)評(píng)、糯米、嘀嗒團(tuán)和滿座，選擇開了25-30個(gè)城市。只有美團(tuán)，開了94個(gè)城市，既不是最少的，也不是最多的?！懊缊F(tuán)只是邊算賬邊開城市”，王慧文說。它既不是成立最早的那個(gè)，也不是拿錢最多的那個(gè)，但卻成了最后的勝者。今日資本徐新曾評(píng)價(jià)王興，“他做的很多業(yè)務(wù)，都不是第一個(gè)，卻能后來居上，把前人PK掉?！?/p>

2015年10月8日，大眾點(diǎn)評(píng)和美團(tuán)宣布合并。這兩個(gè)團(tuán)購領(lǐng)域的重量級(jí)選手選擇合體，讓團(tuán)購市場(chǎng)“燒錢競(jìng)賽”終止，美團(tuán)點(diǎn)評(píng)誕生。

2017年12月，美團(tuán)對(duì)外宣布新一輪組織架構(gòu)調(diào)整，聚焦了四大LBS場(chǎng)景，包含店、到家、旅行、出行?？v觀這四大業(yè)務(wù)場(chǎng)景的現(xiàn)狀，戰(zhàn)役未消，仍需強(qiáng)大的資金支持。

目前美團(tuán)在多個(gè)領(lǐng)域開展了競(jìng)爭(zhēng)。酒旅方面，展開和攜程的競(jìng)爭(zhēng)，同時(shí)這個(gè)領(lǐng)域還有飛豬。餐飲外賣方面，2015年外賣成為了互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)風(fēng)口。美團(tuán)點(diǎn)評(píng)快速跟進(jìn)，跟餓了么、百度外賣展開了外賣補(bǔ)貼戰(zhàn)，最終讓百度外賣退出市場(chǎng)，不過當(dāng)前外賣行業(yè)的格局還未完全穩(wěn)定。2018年4月2日阿里巴巴聯(lián)合螞蟻金服以95億美元對(duì)餓了么完成全資收購。餓了么創(chuàng)始人張旭豪出任餓了么董事長(zhǎng)，阿里巴巴集團(tuán)副總裁王磊將出任餓了么CEO。餓了么是阿里新零售戰(zhàn)略移動(dòng)端的重要承載力量。

今年年初，美團(tuán)正式切入布局以燒錢見長(zhǎng)的出行領(lǐng)域。2017年2月，美團(tuán)進(jìn)軍南京打車市場(chǎng)，從滴滴手里搶份額。3月美團(tuán)打車強(qiáng)勢(shì)登陸上海，憑借對(duì)乘客以及司機(jī)端的大額優(yōu)惠補(bǔ)貼，與滴滴展開一場(chǎng)“打車大戰(zhàn)”。隨后，滴滴在外賣領(lǐng)域與美團(tuán)掀起大戰(zhàn)。

4月，美團(tuán)以35%美團(tuán)股權(quán)、65%的現(xiàn)金收購摩拜單車。摩拜單車仍需要燒錢維持。在線外賣和打車業(yè)務(wù)尚未實(shí)現(xiàn)盈利之際，上市對(duì)美團(tuán)點(diǎn)評(píng)來說是“不得不”和時(shí)機(jī)恰當(dāng)?shù)摹?/p>

鏖戰(zhàn)強(qiáng)敵

美團(tuán)橫向探入了多個(gè)領(lǐng)域，造成無邊界競(jìng)爭(zhēng)的表象。但美團(tuán)也有自己特有的競(jìng)爭(zhēng)技巧。王興曾表示“雖然我們看起來像是在發(fā)展很多不同的業(yè)務(wù)，但實(shí)際上只是朝著一個(gè)目標(biāo)在努力?！?/p>

在送餐市場(chǎng)，美團(tuán)要繼續(xù)和阿里巴巴集團(tuán)競(jìng)爭(zhēng)；在網(wǎng)約車市場(chǎng)，要和滴滴出行競(jìng)爭(zhēng)；出行方面，還收購摩拜單車進(jìn)入共享單車這個(gè)仍有硝煙的戰(zhàn)場(chǎng)。美團(tuán)的敵人，也從當(dāng)初千團(tuán)大戰(zhàn)時(shí)的拉手、窩窩團(tuán)，變?yōu)轲I了么、攜程、滴滴，現(xiàn)在還要在新零售領(lǐng)域和阿里正面較量。

5月25日，美團(tuán)小象生鮮開業(yè)。《中國經(jīng)濟(jì)信息》記者注意到，這是一家可以對(duì)標(biāo)盒馬鮮生、永輝超級(jí)物種的生鮮超市。與前兩者相比，定位相近、同樣打通了餐飲和生鮮、甚至也都裝配了同品牌的電子價(jià)簽管理系統(tǒng)。在這之前的2017年7月，美團(tuán)最早開了一家名叫掌魚生鮮測(cè)試店，來試水新零售，但還難以達(dá)到一家生鮮超市的標(biāo)準(zhǔn)，如今小象生鮮，也代表了美團(tuán)對(duì)打通線上線下的零售布局。這是美團(tuán)基于“吃”進(jìn)行的業(yè)務(wù)擴(kuò)張。

據(jù)悉，小象生鮮主打社區(qū)晚餐市場(chǎng)，而美團(tuán)外賣覆蓋的是辦公商圈午餐市場(chǎng)，小象生鮮是對(duì)其早晚餐市場(chǎng)的拓展。綜合美團(tuán)到店用餐、大眾點(diǎn)評(píng)、外賣等數(shù)據(jù)，美團(tuán)能夠?qū)χ苓吶巳旱南M(fèi)能力與口味進(jìn)行分析，從而推出小象生鮮的菜品。無論是之前的市場(chǎng)定位“吃喝玩樂”，還是后來的“吃得更好，生活更好”，“吃”是美團(tuán)的核心，圍繞吃積累的用戶規(guī)模和活躍度，做服務(wù)品類的橫向擴(kuò)張，同時(shí)利用數(shù)據(jù)分析和積累提供解決方案。

2018年6月的招股書中，美團(tuán)提到了自己的使命和戰(zhàn)略，其使命是“幫大家吃得更好，生活更好”。其戰(zhàn)略是：為更多的消費(fèi)者提供更多的服務(wù)，為更多的商家提供更多的解決方案，持續(xù)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新及有選擇地進(jìn)行戰(zhàn)略合作、投資和收購；關(guān)注大眾、剛需、高頻服務(wù)種類，特別是餐飲外賣和到店餐飲服務(wù)，并擴(kuò)張至其他服務(wù)種類。

美團(tuán)似乎總在上一場(chǎng)戰(zhàn)爭(zhēng)沒結(jié)束時(shí)，就潛入下一個(gè)戰(zhàn)場(chǎng)。美團(tuán)虧損主要來自兩方面，一方面它多線作戰(zhàn)，無邊界擴(kuò)張；另一方面各個(gè)業(yè)務(wù)線均有強(qiáng)有力地對(duì)手，燒錢后依然難有終局（但美團(tuán)的策略使得它在競(jìng)爭(zhēng)的領(lǐng)域，比起先進(jìn)入者燒錢要少得多）。美團(tuán)認(rèn)為，長(zhǎng)期維持低毛利本身就能構(gòu)成其護(hù)城河。美團(tuán)點(diǎn)評(píng)高級(jí)副總裁王慧文在2017年接受《財(cái)經(jīng)》采訪時(shí)稱，對(duì)于一個(gè)仍處在增速期的行業(yè)，不應(yīng)該過早賺錢。他表示，美團(tuán)要學(xué)習(xí)亞馬遜，在高效率、大規(guī)模的基礎(chǔ)上維持低毛利，讓競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手失去生存空間?！澳芑钕聛淼牡兔拇蠊荆旧砭褪亲畲蟮淖o(hù)城河?！?/p>

現(xiàn)在來看，美團(tuán)不著急尋求盈虧平衡，招股書中，提到“我們立足長(zhǎng)遠(yuǎn)以抓住戰(zhàn)略商機(jī)的經(jīng)營理念亦可能對(duì)我們的短期財(cái)務(wù)表現(xiàn)產(chǎn)生負(fù)面影響。”有人認(rèn)為，美團(tuán)背后的支持者騰訊態(tài)度也十分重要，與騰訊的關(guān)系走向也值得關(guān)注。

由于在多個(gè)領(lǐng)域挑起戰(zhàn)爭(zhēng)，現(xiàn)在美團(tuán)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手已經(jīng)全面升級(jí)到與阿里之戰(zhàn)。美團(tuán)前路如何？這由它最終在多個(gè)領(lǐng)域的戰(zhàn)斗情況決定。

600億美元的估值如果真的能夠?qū)崿F(xiàn)，將超越京東。截稿前，《中國經(jīng)濟(jì)信息》記者查看了京東在美股市場(chǎng)最新市值：547.77億元。

這個(gè)目標(biāo)不那么容易實(shí)現(xiàn)。京東2017年全年GMV（交易額）為1.29萬億元，營業(yè)收入3623億元，凈利潤50億美元。而美團(tuán)無論GMV還是營業(yè)收入、利潤均與京東有較大差距。而同在港股上市的小米接連調(diào)低目標(biāo)估值，可能也會(huì)給美團(tuán)帶來不利影響。

6月29日，小米IPO估值落定，定為17港元/股，以此計(jì)算估值539億美元，“預(yù)留獲利空間，也降低破發(fā)概率”。但比起之前七百億估值，甚至千億美元估值，縮水嚴(yán)重。究竟是一家硬件公司還是互聯(lián)網(wǎng)公司？小米的定位爭(zhēng)議或許影響了估值。21日路演時(shí)，雷軍認(rèn)為小米是一家全球罕見的全能型公司，并用“新物種”來定義小米，但投資者似乎不太買賬。

不同于小米，美團(tuán)不存在定位問題。如果上市成功，它有可能成為國內(nèi)在BAT之后的第四大互聯(lián)網(wǎng)公司。但投資者買不買美團(tuán)的賬，我們拭目以待。