胡語文

從中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的內(nèi)部結(jié)構(gòu)來看，中國正處于幾大周期下行共振帶來的結(jié)構(gòu)調(diào)整期。2019年出現(xiàn)幾大周期見底的概率頗大。

1、信貸下行周期有望在2019年第四季度見底

在中國杠桿率超過美國成為全球最高之時(shí)，去杠桿和穩(wěn)杠桿的政策使得信貸增速下行成為市場的重大影響因素。伴隨著信貸增速下行，投資增速和消費(fèi)增速同時(shí)下行，這一次信貸下行周期與以10年為單位的朱格拉周期保持一致。從貨幣供應(yīng)量M2看，從2009年11月份的高點(diǎn)調(diào)整至2019年11月低點(diǎn)，正好10年。

2、站在30年的經(jīng)濟(jì)增長周期角度來看，經(jīng)濟(jì)增長方式已經(jīng)從投資和出口拉動(dòng)向消費(fèi)內(nèi)需及創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)型。

中國已經(jīng)從出口、投資驅(qū)動(dòng)向消費(fèi)及創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)模式過渡，由于處于經(jīng)濟(jì)衰退期的消費(fèi)者持有普遍的持幣心理，要讓消費(fèi)替代出口和投資成為經(jīng)濟(jì)增長的核心貢獻(xiàn)因素，就需要大幅度減稅降費(fèi)。預(yù)計(jì)消費(fèi)提升的過程短期仍會受經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響而拉長，但長期來看，消費(fèi)占比提升是大勢所趨。

從消費(fèi)率和投資率兩者的對比來看，1983年至1993年間的10年，出現(xiàn)消費(fèi)率（投資率）從見頂?shù)揭姷祝ㄒ姷椎揭婍敚┑倪^程；2000年是一個(gè)重要的時(shí)點(diǎn)，10年后的2010年亦是一個(gè)重要時(shí)點(diǎn)（2010年消費(fèi)率見底，投資率見頂），未來投資率仍將保持回落的態(tài)勢，2020年可能是一個(gè)重要的時(shí)點(diǎn)。

3、中國科技創(chuàng)新周期的來臨。

人口紅利、地租及資金成本等生產(chǎn)要素在提升企業(yè)利潤率的過程中實(shí)現(xiàn)邊際效應(yīng)遞減，創(chuàng)新因素成為了企業(yè)盈利提升的核心動(dòng)力。但企業(yè)在加大研發(fā)投入的同時(shí)，也面臨著一定的不確定性，這恰恰是創(chuàng)新因素區(qū)別于其他生產(chǎn)要素的特征，不是研發(fā)投入越大，企業(yè)盈利的機(jī)會就越大。如果出現(xiàn)技術(shù)研發(fā)的方向性錯(cuò)誤，那么過往的研發(fā)開支不僅會打水漂，也意味著，在對企業(yè)盈利的貢獻(xiàn)當(dāng)中，創(chuàng)新因子的不確定性增強(qiáng)。

因此，在中國科技創(chuàng)新周期的初期，傳統(tǒng)行業(yè)的多數(shù)企業(yè)盈利增速仍會放緩，只有加快科技成果轉(zhuǎn)化或者開發(fā)新產(chǎn)品能夠滿足市場新需求的企業(yè)才能夠獲得回報(bào)，但這種企業(yè)往往屬于小比例范疇，也意味著多數(shù)行業(yè)競爭加大之后的市場集中度會逐步提升，但市場整體盈利會呈現(xiàn)下行之后再上行的趨勢。

4、庫存周期面臨主動(dòng)去庫存壓力

乘用車庫存不斷上升，汽車產(chǎn)量增速逐漸創(chuàng)出新低。房地產(chǎn)新開工面積增速上升的同時(shí)，竣工面積增速卻在下降，說明房價(jià)下跌對地產(chǎn)開發(fā)商的壓力比較大，導(dǎo)致地產(chǎn)商急于去庫存，但資金鏈的緊張，使得項(xiàng)目竣工推遲。幾大家電商品均出現(xiàn)產(chǎn)銷率下滑態(tài)勢，其中空調(diào)的產(chǎn)銷率下降最快。疊加工業(yè)增加值增速和社會零售消費(fèi)品增速均創(chuàng)新低，說明2018年四季度中國經(jīng)濟(jì)增速仍處于探底階段。

5、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型階段，加快減稅降費(fèi)，并鼓勵(lì)擴(kuò)大消費(fèi)

按照目前全國財(cái)政收入占GDP的比重，仍有降稅減負(fù)的空間。全國財(cái)政收入占GDP比重從1995年最低10%左右，回升到2015年22.10%，過去三年稅負(fù)開始下降，但未來仍有進(jìn)一步下調(diào)空間。在傳統(tǒng)三駕馬車均難以有效啟動(dòng)的情況下，減輕稅負(fù)，本質(zhì)上是把更多的資源由政府部門向私人部門轉(zhuǎn)移，有助于提升中長期資源配置的效率，并且減稅的政策會釋放出結(jié)構(gòu)化改革的決心，從而提振市場信心。更直接的意義是，有利于刺激消費(fèi)，促進(jìn)內(nèi)需增長，保持經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行。