蔣錦志

當(dāng)下怎么看未來的市場走向？在不發(fā)生系統(tǒng)性的、突然的黑天鵝事件的前提下，A股、港股的風(fēng)險(xiǎn)是不大的。繼續(xù)投資大中華市場，長期投資是能掙到錢的。

如果有黑天鵝事件，那肯定都會有短期的震蕩，甚至帶來資產(chǎn)估值的變化。另一個需要強(qiáng)調(diào)的則是長期投資，這要求投資人不要太過于擇時(shí)。在正常估值情況下、在估值合理的大多數(shù)階段，沒有必要主動做擇時(shí)，這個不擇時(shí)是指不頻繁擇時(shí)。歷史統(tǒng)計(jì)證明，大部分做擇時(shí)的產(chǎn)品其實(shí)是沒有效果的。

估值低于歷史平均值

過去13年，在非金融領(lǐng)域，也就是把市場中的金融板塊去掉后，A股的PE是16倍，PB是2.3倍。當(dāng)下的價(jià)格比這個平均值還稍微低一點(diǎn)，目前PE是15倍，PB是1.8倍。滬深300的市凈率也是明顯低于歷史的平均值。

港股的估值也是一樣的情況：恒生指數(shù)當(dāng)下的估值也是低于歷史均值，2006年到現(xiàn)在PE均值在12倍，而今年的PE均值也要比歷史均值低。恒生國企指數(shù)今年以來的估值只有7.7倍，歷史均值則是10倍。

所以排除特殊情況，無論是A股還是港股風(fēng)險(xiǎn)都不大，長期回報(bào)是有保障的。

除了看歷史數(shù)據(jù)，還要橫向跟其他國家比較。滬深300和海外中國股票指數(shù)的估值相對也并不高，美國市場的PE現(xiàn)在還有17倍，歐洲是14倍，印度也是16倍，即使是越南市場去年也有20倍的PE。

雖然中國的中小板和創(chuàng)業(yè)板還是稍微貴一點(diǎn)，但相比2015年動輒100倍的估值，中小板和創(chuàng)業(yè)板的價(jià)格也已經(jīng)理性回調(diào)了。

除了估值，還要看盈利增長。2017年整個A股的綜合盈利增長18.9%，金融板塊的盈利增長超過7%，非金融則高達(dá)32.9%。今年一季度的業(yè)績增長仍在持續(xù)，收入凈增長在15%左右，剔除金融板塊后的收入凈增長在24%左右。

今年一季度的數(shù)據(jù)看似比去年全年的增長放緩了一點(diǎn)，但結(jié)合非金融部門16倍左右的PE估值，PE比增長率還是小于1的，這意味著投資安全性還是足夠的。

目前的資產(chǎn)價(jià)格不能說特別便宜，但站在長期投資的角度還是可以接受的。這其中有一批優(yōu)秀公司，估值仍在比較合理的區(qū)間內(nèi)，如果能挖掘出這樣的公司并長線持有，投資回報(bào)是有保障的。

無論是估值角度還是整個A股、港股的盈利增長情況，都表明未來長線投資是可行的。

中國還有巨大潛力

很多人都在考慮，到底應(yīng)該是繼續(xù)投中國市場，或是投美國市場，還是投近來比較熱的印度、越南市場。

從大趨勢看，中國的經(jīng)濟(jì)增長已經(jīng)過了高速增長的階段。但從長期看，盡管增長速度放緩，中國經(jīng)濟(jì)仍然有巨大潛力，這在多個方面都有跡可循。

首先中國的中產(chǎn)階級在未來五年之內(nèi)仍然會增長，甚至?xí)^美國的人口總數(shù)。那將會是一個數(shù)量龐大的人群，而連接的則是規(guī)模驚人的各類需求。

有很多行業(yè)的消費(fèi)增長其實(shí)非常快。比如中國的民營教育迄今在整個教育中的占比有1%，而美國和英國的同類數(shù)據(jù)都是超過7%。中國的民營教育占整個教育的比例未來向美國、英國看齊，就意味著這個市場還有6倍的增長空間。教育行業(yè)還沒有比較大的機(jī)構(gòu)，市場仍然很分散，意味著單個公司仍會有足夠大的成長空間。

不僅教育，醫(yī)療也有同樣巨大的發(fā)展空間。一方面是老齡化，另一方面中國醫(yī)院的人均床位還排在全世界100名之外。

其次，雖然中國低端勞動力的紅利沒有了，但是高端勞動力的紅利還是非常有競爭力的，中國的大學(xué)生人數(shù)已經(jīng)超過美國了。

如果從行業(yè)來看，某些行業(yè)里的人口紅利也仍然非常巨大，像華為、海康這種高端勞動力的公司，還有一些軟件公司，工程師紅利仍然有很大空間，這些行業(yè)中國的優(yōu)勢仍然很明顯。相比硅谷等國外市場，中國這些品類人才的平均薪酬相對要低很多，而且需求基數(shù)又很大。

再次，各種各樣的新技術(shù)、新模式仍在層出不窮地涌現(xiàn)，比如人工智能、物聯(lián)網(wǎng)等等。新商業(yè)模式在中國出現(xiàn)的速度也已經(jīng)超過歐美，比如共享經(jīng)濟(jì)這樣的新東西。

就像巴菲特強(qiáng)調(diào)的，你生在一個高成長的國家是一件非常幸運(yùn)的事。中國的投資人有先天優(yōu)勢：我們熟悉這個國家，更容易找到很多機(jī)會。這是對投資業(yè)績的一個長期保障。

黑天鵝會有多大影響

在正常情況之外，也還要分析極端情況下可能會出現(xiàn)哪些問題。

短期內(nèi)，市場最關(guān)注的還是貿(mào)易戰(zhàn)。進(jìn)出口貿(mào)易對中國經(jīng)濟(jì)肯定是有巨大貢獻(xiàn)，但所占的比重在下降，因此受外界制約的影響也沒有市場想象的那么大。

2017年，進(jìn)出口貿(mào)易對中國經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)是9.1%，也就是說國內(nèi)的消費(fèi)和投資是經(jīng)濟(jì)增長的主要動力。2018年一季度的數(shù)據(jù)足以佐證這一點(diǎn)，今年1-3月進(jìn)出口對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)是-9.1%，去年同期則是4.2%。雖然進(jìn)出口的貢獻(xiàn)率為負(fù)，但今年一季度中國的GDP增長仍然達(dá)到了6.8%。拉動GDP增長的三駕馬車中，消費(fèi)貢獻(xiàn)了77.8%，投資則貢獻(xiàn)了18.6%。

這超出了市場的預(yù)期，也說明現(xiàn)在的中國經(jīng)濟(jì)增長是非常有彈性的。不過一旦出現(xiàn)惡性貿(mào)易戰(zhàn)，中國的很多產(chǎn)業(yè)仍可能遭受災(zāi)難性的打擊，尤其是高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。

因?yàn)樵谶M(jìn)出口的順差這個維度上，中美順差占的比重仍然較大。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2017年全年，中美雙邊貿(mào)易額為3.92萬億元。其中中國向美國出口2.91萬億元，占中方出口的19%，排名第一。而中國從美國的進(jìn)口相對較少，占全美出口額的8.4%，排在加拿大和墨西哥之后。

因此如果要投資出口依賴比較大的一些行業(yè)或者公司，或者是對海外技術(shù)依賴比較高的一些行業(yè)或者公司，相對來說安全邊際要提得比較高，也就是說必須更加審慎。

不過從目前來看，貿(mào)易戰(zhàn)還沒有發(fā)展到特別惡性的程度，發(fā)展成黑天鵝事件的可能性并不大。所謂的黑天鵝事件一定是非常極端的，甚至于牽連到了地緣政治，這種情況下才可能對市場估值造成比較大的影響。

關(guān)注和分析貿(mào)易戰(zhàn)，是為了找出應(yīng)對的方法。當(dāng)下的情況仍適用經(jīng)典的投資方法，即在市場恐懼的時(shí)候就應(yīng)該買入、加大倉位。

但這種逆向投資的策略也會帶來短期的損失。就像2008年金融危機(jī)，如果認(rèn)定當(dāng)時(shí)的資產(chǎn)價(jià)格已經(jīng)很便宜了，從長期看如果當(dāng)時(shí)買入有很大可能是能掙錢的。但市場在短期內(nèi)是有慣性的，它有可能繼續(xù)跌，因此即使是在底部加倉，短期內(nèi)也仍然可能有損失。反之即便是在牛市估值很高的情況下減倉，因?yàn)槭袌龅纳蠞q慣性，也有可能丟掉一部分利潤。