肖俊清

隨著監(jiān)管層對保險市場整頓影響的邊際減弱，不斷進行業(yè)務(wù)調(diào)整的壽險市場正持續(xù)回暖，筆者在5月的文章《保險一季報：準(zhǔn)備金如期釋放 嚴(yán)監(jiān)管加劇洗牌》中，就指出，4月份的保費市場已經(jīng)明顯好轉(zhuǎn)，到此時公布的5月數(shù)據(jù)顯示，龍頭險企的正在步入正軌，其中中國平安單月新業(yè)務(wù)價值出現(xiàn)正增長，令人對其估值修復(fù)的期望大增。

當(dāng)然，筑底是一個漫長的過程，目前的保險市場依舊處在整頓后的修復(fù)期，且大市場環(huán)境危機四伏，期待個股短期進行報復(fù)性上行的可能性并不大，投資者更多需要等待市場反轉(zhuǎn)。此外，如龍頭中國平安，作為估值偏低，行業(yè)市場前景廣闊的個股，在近3個月指數(shù)明顯調(diào)整的情況下，一直穩(wěn)固地在區(qū)間震蕩，展現(xiàn)出極強的防御性，可重點關(guān)注。

保費市場持續(xù)回暖

綜合上市險企披露的公告來看，今年前5個月，中國人壽、中國平安、中國太保、新華保險的壽險原保險保費收入分別約為3071億元、2437.8億元、1104.7億元、546.2億元，同比增速分別為2.9%、20.8%、17.8%、8.9%。

從單月保費收入情況來看，今年5月，上述險企壽險原保險保費收入為312億元、303.2億元、123.8億元和76.2億元。其中，中國人壽從3、4月的“逆天”表現(xiàn)中跌落，5月單月僅錄得3.7%增長，而中國太保從1月24.44%增長后便進入持續(xù)的增速下滑的態(tài)勢，到5月壽險單月增長11.68%為5月倒數(shù)第二，總保費單月增長12.12%，為5個月以來最低。新華則延續(xù)了4月的靚麗表現(xiàn)，單月同比增長17.54%。

當(dāng)然，中國平安的壽險表現(xiàn)最好，5月保費收入已接近中國人壽，同比增幅拔得頭籌。值得重點關(guān)注的是，5月平安人壽個險新單實現(xiàn)今年以來的首次同比正增長，這無疑是對行業(yè)持續(xù)新業(yè)務(wù)增速為負(fù)的糟糕市場打下的一劑強心針。5月當(dāng)月個險新單103億元，同比增長9.45%，環(huán)比增長2.9%。

可以說從3月人壽的高光表現(xiàn)和其他龍頭險企明顯的保費回暖看，到5月龍頭保費收入不出意料的繼續(xù)回暖，雖然二級市場股價表現(xiàn)差強人意，但對于行業(yè)來說，龍頭險企在平安的帶領(lǐng)下，全年保費穩(wěn)定增長，預(yù)計四季度新業(yè)務(wù)保費轉(zhuǎn)正問題不大。

增長周期難言結(jié)束

長期以來，中國保險行業(yè)的發(fā)展一直落后于世界平均水平，距離發(fā)達(dá)經(jīng)濟體則更加遙遠(yuǎn)。除保險業(yè)資產(chǎn)占金融行業(yè)資產(chǎn)比例的維度外，保險深度和密度相對來說更加直觀。

2017年，中國保險業(yè)實現(xiàn)原保費：36581億元，同比增長18%，穩(wěn)居全球保險市場老二的位置。彼時全國GDP總量：82萬億，同比增長6.9%。全國保險深度：4.42%，較上年增加0.26個百分點，全國保險密度：2646元，較上年增加407元。

相比38年前的1980年，中國的保險密度提升了5629倍。而保險深度也從0.1%提升至4.42%。這一數(shù)字看上去唬人，但實際上對比同期全球平均水平和歐美發(fā)達(dá)經(jīng)濟體，中國保險深度與密度依舊嚴(yán)重偏低。

2017年，中國保險密度折算后約為407美元，這一數(shù)據(jù)對比發(fā)達(dá)經(jīng)濟體2016年內(nèi)的數(shù)據(jù)差距十分明顯。其中，與英國4359美元相比，有高達(dá)11倍的差距。即使是在西歐保險業(yè)發(fā)展并不如意的德國，2562美元的密度，也是中國的約6倍。

此外，從全球平均水平看，2015年我國保險深度和密度分別為：3.57%和280.7美元。同期全球平均水平為：6.23%和621.2美元。中國保險深度與密度與全球比值分別為，深度：57.3%；密度：45.19%。2017年底，銀保監(jiān)會主席黃洪在亞金協(xié)的一次致詞上表示，中國的保險深度、保險密度分別為全球平均水平的66%、53%?？梢钥吹?，僅僅兩年的時間，保險深度與密度相比全球平均值增長明顯，顯示出國內(nèi)保險行業(yè)強勁的增長力，但依舊呈現(xiàn)出較低的水平，發(fā)展?jié)摿薮蟆?/p>

內(nèi)含價值穩(wěn)健增長等待估值修復(fù)

從2015年以后內(nèi)含價值增長的主要驅(qū)動因素由預(yù)期回報逐漸轉(zhuǎn)向新業(yè)務(wù)價值，主要受益于新單的快速增長以及價值率的提升。18年隨著新單增速的整體放緩，上市險企內(nèi)含價值增長的最主要動力也將出現(xiàn)分化，太保、平安預(yù)計新業(yè)務(wù)價值貢獻仍然為最主要驅(qū)動力，而國壽、新華可能還需要依靠內(nèi)含價值的預(yù)期回報帶動。

友邦目前作為國內(nèi)險企估值的標(biāo)桿，其P/EV基本維持在2倍左右，主要因為公司人力的高產(chǎn)能、保障型為主的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)帶來的高價值率以及帶動內(nèi)含價值長期穩(wěn)健的增長，對于產(chǎn)能及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)目前國內(nèi)險企短期內(nèi)仍然難以達(dá)到，但國內(nèi)險企在新業(yè)務(wù)價值及增速上具備一定的優(yōu)勢。

當(dāng)前國壽、平安、太保、新華P/EV估值僅有 0.95、1.60、1.14、0.97倍，處于歷史的低點，而公司的實際經(jīng)營狀況目前來看也在持續(xù)向好的狀態(tài)中，如果考慮18年內(nèi)含價值的增長，國壽、太保、新華的P/EV估值則只有 0.85、1.00、0.83倍，明顯處于被低估狀態(tài)。而平安在新業(yè)務(wù)率先翻紅的狀態(tài)下，若維持繼續(xù)保持上市以來26.9%的復(fù)合增長率，年底內(nèi)含價值將達(dá)到每股57.3元，對比6月21日收盤價格，僅1.06倍P/EV，同樣具備競爭力。

當(dāng)然，市場目前風(fēng)險偏好持續(xù)下降，筑底和估值修復(fù)或?qū)⑹莻€漫長的過程，投資者應(yīng)潛心等待機會，切勿著急抄底。不過，對于長期投資者而言，現(xiàn)在的股價也非常具有吸引力。

2018年1-5月保費收入同比情況