李風(fēng)清

（煙臺(tái)職業(yè)學(xué)院，山東煙臺(tái)264670）

“被動(dòng)投資”是一種有限地介入買(mǎi)賣(mài)行為的投資策略。被動(dòng)投資者基于長(zhǎng)期收益和有限簡(jiǎn)便的管理實(shí)現(xiàn)購(gòu)買(mǎi)和投資的產(chǎn)品長(zhǎng)期升值。近年來(lái)，隨著市場(chǎng)趨勢(shì)而動(dòng)的被動(dòng)型投資備受青睞。本文對(duì)被動(dòng)投資理論探討的目的是為我國(guó)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下各類(lèi)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展提供有益的參考。被動(dòng)投資屬于投資領(lǐng)域的一個(gè)特殊項(xiàng)目，因而其理論也是建立在投資原理基礎(chǔ)上的。下文將基于投資理論研究被動(dòng)投資的理論架構(gòu)，然后分析被動(dòng)投資的三個(gè)理論依據(jù)與所構(gòu)建的假定，最后建立理論模型。

一、復(fù)利原理指數(shù)化投資的理論基石

被動(dòng)投資是投資領(lǐng)域的重要組成部分，比較而言，主動(dòng)投資擁有被動(dòng)投資所不具有的使投資收益最優(yōu)化的優(yōu)勢(shì)。復(fù)利即重復(fù)累加再計(jì)算利息，復(fù)利原理是投資與財(cái)務(wù)管理的基石[1]。復(fù)利原理對(duì)于被動(dòng)投資，意義特殊。被動(dòng)投資采取買(mǎi)進(jìn)并持有的方法使投資收益長(zhǎng)期保持最大化。在被動(dòng)投資中，積少成多，以時(shí)間換取收益，較多的買(mǎi)進(jìn)并較長(zhǎng)時(shí)間的持有使得收益最大化[2]。因而，被動(dòng)投資在時(shí)間和復(fù)利的作用下，收益率較小的差別也能導(dǎo)致終值出現(xiàn)巨大的差異。由此我們可以得出一個(gè)結(jié)論：投資者應(yīng)當(dāng)在其風(fēng)險(xiǎn)承受能力范圍內(nèi)努力去追求最高的收益率[3]。低費(fèi)率是被動(dòng)投資優(yōu)勢(shì)，晨星公司（Morningstar,Inc）基金研究部門(mén)主管羅素·金奈爾的研究表明，費(fèi)率是其未來(lái)表現(xiàn)最可靠的預(yù)測(cè)指標(biāo)：被動(dòng)投資的費(fèi)率越低，長(zhǎng)期看，戰(zhàn)勝同類(lèi)的概率就越大。

二、兩類(lèi)投資者理論：主動(dòng)投資者整體上無(wú)法戰(zhàn)勝社會(huì)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)

兩類(lèi)投資者理論是1990年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者威廉·夏普（William F Sharpe）提出的一個(gè)在經(jīng)濟(jì)邏輯上非常簡(jiǎn)明的理論，這個(gè)理論是在被動(dòng)投資模式中長(zhǎng)期適用的經(jīng)濟(jì)科學(xué)理論依據(jù)。這一理論的實(shí)現(xiàn)要求擁有一定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境、投資規(guī)模和交易方式。

（一）理論模型假定

一個(gè)理想模式的社會(huì)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)：當(dāng)前社會(huì)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)主要朝著全球化發(fā)展，發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中表現(xiàn)出不同的優(yōu)勢(shì)和不足[4]；國(guó)際金融體制正朝著以美元為主的舊制回歸，亞洲金融體系在發(fā)展中缺少機(jī)制和理論，因而當(dāng)前的社會(huì)市場(chǎng)環(huán)境需要得到改善和創(chuàng)新。

兩種類(lèi)型的經(jīng)濟(jì)資本投資者：指數(shù)資本投資者占據(jù)著社會(huì)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的部分份額，主動(dòng)投資者占據(jù)著剩余部分的社會(huì)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)份額，兩者間的相互影響最終表現(xiàn)為一個(gè)具有現(xiàn)代化運(yùn)營(yíng)能力的經(jīng)濟(jì)體系。指數(shù)資本投資者需要更多時(shí)間計(jì)劃投資配額分配、制定資本流動(dòng)的經(jīng)濟(jì)策略，然而主動(dòng)資本投資者只能夠允許在同種類(lèi)型的社會(huì)經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目中開(kāi)展自由經(jīng)濟(jì)交易模式，結(jié)果是將直接產(chǎn)生獲利方和虧損方[5]。這種結(jié)果主要是由當(dāng)前經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)中的投資結(jié)構(gòu)造成的。指數(shù)資本投資者不積極開(kāi)展自由經(jīng)濟(jì)交易，因而交易費(fèi)用相對(duì)較低。主動(dòng)資本投資者積極進(jìn)行自由經(jīng)濟(jì)交易，因而會(huì)產(chǎn)生相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)交易費(fèi)用與社會(huì)經(jīng)濟(jì)成本。

總之，在當(dāng)前國(guó)際經(jīng)濟(jì)大背景下，經(jīng)濟(jì)增值速度緩慢，經(jīng)濟(jì)投資結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)多樣化，是影響被動(dòng)投資發(fā)展的重要因素。與此同時(shí)，被動(dòng)投資所處的理論模型假定，對(duì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境、投資者結(jié)構(gòu)作出較大的限定，這是導(dǎo)致當(dāng)前被動(dòng)投資模型不能迅速發(fā)展的主要原因[6]。

（二）理論模型分析

由于指數(shù)資本投資者不會(huì)產(chǎn)生相應(yīng)的具體成本費(fèi)用，因此其社會(huì)經(jīng)濟(jì)收益可以直接認(rèn)為是指數(shù)收益。指數(shù)收益是當(dāng)前被動(dòng)投資活動(dòng)的重要來(lái)源[7]，使得指數(shù)收益成為爭(zhēng)議性較大的收益組成部分。天同基金公司總經(jīng)理馬志剛認(rèn)為，與其他類(lèi)型基金相比，指數(shù)化投資操作透明度高，投資組合分散，大大減少了投資組合的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，使基金資產(chǎn)具有良好的流動(dòng)性，并可有效地降低基金管理人潛在的道德風(fēng)險(xiǎn)，杜絕內(nèi)幕交易。

在主動(dòng)資本投資者不產(chǎn)生資金凈流出的情況下，市場(chǎng)將維持窄幅整理的態(tài)勢(shì)，以彌補(bǔ)之前不穩(wěn)定因素所造成的空白，所以，非被動(dòng)投資者累積的經(jīng)濟(jì)效益肯定會(huì)呈現(xiàn)出一種絕對(duì)下降的發(fā)展趨勢(shì)。事物的發(fā)展具有動(dòng)態(tài)性特征，為了實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)，需要根據(jù)社會(huì)現(xiàn)實(shí)情況對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)做出調(diào)整[8]，以擺脫此種經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)所帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)“增長(zhǎng)極限”。可見(jiàn)，適時(shí)進(jìn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整顯得尤為重要。從另一個(gè)方面看，調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的手段主要是政府主導(dǎo)并支持的經(jīng)濟(jì)手段和法律手段。經(jīng)濟(jì)手段是發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置方面的作用，利用經(jīng)濟(jì)主體間的經(jīng)濟(jì)利害關(guān)系制約經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的方法。法律手段是通過(guò)建立健全經(jīng)濟(jì)法規(guī)、合同法規(guī)，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整下經(jīng)濟(jì)發(fā)展的規(guī)范性、合理性、科學(xué)性的手段[9]?？v觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷程，可以發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的有效性在法律政策層面上具有重要的推動(dòng)與維護(hù)作用。

（三）理論模型總結(jié)

由以上分析可以發(fā)現(xiàn)投資領(lǐng)域的一個(gè)常見(jiàn)現(xiàn)象：一部分主動(dòng)資本投資者獲得的經(jīng)濟(jì)效益僅是另一部分主動(dòng)資本投資者發(fā)生虧損的小部分，然而因?yàn)榇嬖诮?jīng)濟(jì)稅費(fèi)等各種社會(huì)資源的外溢現(xiàn)象，主動(dòng)資本投資者的虧盈狀況相互抵消后，經(jīng)濟(jì)效益與市場(chǎng)效益仍未達(dá)到平衡，且出現(xiàn)前者略小的狀態(tài)[10]。如果不考慮上述擬定條件的話，指數(shù)資本投資者也應(yīng)承擔(dān)一定的費(fèi)用，因指數(shù)資本投資者所獲得的不是平均回報(bào)，而是比平均值高得多的回報(bào)，故而其社會(huì)經(jīng)濟(jì)效益要遜于指數(shù)資本經(jīng)濟(jì)效益。換言之，被動(dòng)資本投資相比于主動(dòng)資本投資具有明顯優(yōu)勢(shì)。

三、CAPM經(jīng)濟(jì)模型－指數(shù)化的理論依據(jù)

1964年資本資產(chǎn)定價(jià)經(jīng)濟(jì)模型的出現(xiàn)豐富了早在若干年前就已產(chǎn)生的具有現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)投資理論的綜合模型，同時(shí)為當(dāng)前金融交易市場(chǎng)的投資依據(jù)體系奠定重要的經(jīng)濟(jì)學(xué)基礎(chǔ)?，F(xiàn)代經(jīng)濟(jì)投資理論的發(fā)展能夠推動(dòng)投資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化配置，從投資活動(dòng)的收益效率和投資活動(dòng)為社會(huì)各行業(yè)所帶來(lái)的絕佳的服務(wù)體會(huì)等方面提高投資活動(dòng)的利潤(rùn)，從而使投資模型在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中占據(jù)穩(wěn)定的地位；另一方面，現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)投資發(fā)展趨勢(shì)下，被動(dòng)投資和主動(dòng)投資活動(dòng)的核心競(jìng)爭(zhēng)是尋求低風(fēng)險(xiǎn)率、高收益型的過(guò)程，因而在這一環(huán)節(jié)中投資活動(dòng)自然而然地向更有優(yōu)勢(shì)的方向運(yùn)作[11]。被動(dòng)投資CAPM社會(huì)經(jīng)濟(jì)模型就是可以通過(guò)發(fā)揮投資者的主觀能動(dòng)性創(chuàng)造更為穩(wěn)定和安全的經(jīng)濟(jì)行為。

（一）CAPM經(jīng)濟(jì)模型假設(shè)是基于投資者的主觀能動(dòng)性來(lái)實(shí)現(xiàn)的

在被動(dòng)投資過(guò)程中充分考慮投資者的經(jīng)濟(jì)行為慣性和能力，以及投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的判斷。具體的假設(shè)如下：

一是資本投資者根據(jù)預(yù)期的經(jīng)濟(jì)收益率與統(tǒng)計(jì)方差來(lái)設(shè)置具體的投資策略。這主要是基于投資收益的計(jì)算方式。一般情況下，資本投資者能夠充分掌握經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)，對(duì)比出不同的產(chǎn)品、不同的投資方向的最優(yōu)化效益。被動(dòng)投資的經(jīng)濟(jì)模型主要基于數(shù)量模型。二是投資者是理性的與風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型的。在投資活動(dòng)中，最終目的在于運(yùn)用最小的損失獲取最優(yōu)化的收益，并且能夠最大化地降低風(fēng)險(xiǎn)。被動(dòng)投資活動(dòng)同樣如此。被動(dòng)投資者只有認(rèn)為是低風(fēng)險(xiǎn)高收益時(shí)才會(huì)參與到經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中。三是經(jīng)濟(jì)投資者都是短線的具有獨(dú)自創(chuàng)造超額收益能力的資本投資。眾所周知，只有擁有一定資金成本之后才能實(shí)現(xiàn)投資收益。被動(dòng)投資是在不參與經(jīng)營(yíng)的情況下取得效益的活動(dòng)。四是資本投資者作價(jià)值投資，能夠反映真實(shí)的經(jīng)濟(jì)狀況，否則將背離實(shí)際經(jīng)濟(jì)情況。五是體現(xiàn)出一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)化經(jīng)濟(jì)投資。被動(dòng)投資活動(dòng)在假定的原理和理論之下，能夠呈現(xiàn)出無(wú)風(fēng)險(xiǎn)化的投資趨勢(shì)。六是資本市場(chǎng)是完全競(jìng)爭(zhēng)與無(wú)沖突的[12]。被動(dòng)投資活動(dòng)是發(fā)生在較為穩(wěn)定平和的經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)中的，一切經(jīng)濟(jì)活動(dòng)都不會(huì)遭遇低谷和非法競(jìng)爭(zhēng)。

（二）CAPM經(jīng)濟(jì)模型的基本內(nèi)容

馬柯威茨提出了著名的均值-方差模型，當(dāng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率不存在時(shí)，馬柯威茨組合在期望收益率基礎(chǔ)上得以構(gòu)造，相切與無(wú)差異曲線的組合成為最優(yōu)組合法則。CAPM社會(huì)經(jīng)濟(jì)模型是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)理論這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)和旗幟的參照系，它能夠直觀地反映出經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的各種矛盾，因此矛盾論是核心著眼點(diǎn)，也是分析經(jīng)濟(jì)問(wèn)題的基本思路[13]。從縱軸上的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率點(diǎn)作切線于馬柯威茨邊界，相交的部分通常使用字母M表示。投資者以不一樣的偏好風(fēng)險(xiǎn)，用不同比例的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與馬柯威茨有效組合M構(gòu)造最優(yōu)組合（圖1）。這條切線則稱(chēng)為資本市場(chǎng)線。因投資組合M由所有資產(chǎn)構(gòu)成，故稱(chēng)為市場(chǎng)組合。

投資者應(yīng)如何構(gòu)造投資組合，F(xiàn)ama證明了M必須包括投資者可投資的全部資產(chǎn)，并且每一資產(chǎn)的持有比例必須是其市場(chǎng)價(jià)值占全部資產(chǎn)的總價(jià)值的比例。

圖1 存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)時(shí)的可行域和有效邊界

在馬柯威茨的投資組合理論中，方差作為風(fēng)險(xiǎn)量度。Sharpe教授在資本資產(chǎn)定價(jià)模型中則把這種風(fēng)險(xiǎn)分為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)不是孤立單一發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)，而是同一時(shí)間內(nèi)各個(gè)部門(mén)之間相繼爆發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)，這些風(fēng)險(xiǎn)匯總起來(lái)可能影響經(jīng)濟(jì)體的中長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力[14]。一般表現(xiàn)為大起大落，指數(shù)不可控，市場(chǎng)處于反復(fù)震蕩時(shí)期，沒(méi)有大的系統(tǒng)性機(jī)會(huì)。非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)主要是指通過(guò)分散化處理能夠減少或者削弱的那部分經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，又稱(chēng)可分散風(fēng)險(xiǎn)、特有風(fēng)險(xiǎn)或者殘余風(fēng)險(xiǎn)。一系列實(shí)證研究表明，伴隨著企業(yè)利潤(rùn)的下滑，投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)的信任度也會(huì)降低，從風(fēng)險(xiǎn)分析的角度來(lái)看，經(jīng)濟(jì)政策的不確定性是重要原因，所以剩下的只有系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)（圖2）。

（三）CAPM經(jīng)濟(jì)模型的啟示

CAPM經(jīng)濟(jì)模型主要描述資本資產(chǎn)的定價(jià)取決于它同市場(chǎng)整體的聯(lián)動(dòng)性。根據(jù)CAPM，投資人回報(bào)包含兩部分：承擔(dān)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償和承擔(dān)個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。金融學(xué)里的一個(gè)基本理念是所有資產(chǎn)定價(jià)都無(wú)法繞開(kāi)風(fēng)險(xiǎn)這一核心要素，換言之，資本資產(chǎn)的定價(jià)就是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)。而被動(dòng)投資則能夠更好地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，提高投資活動(dòng)的安全性和收益性。

圖2 風(fēng)險(xiǎn)的分解

四、長(zhǎng)期投資理論及實(shí)證分析

（一）長(zhǎng)期投資模式的社會(huì)經(jīng)濟(jì)原理

社會(huì)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)短暫期間內(nèi)缺乏客觀性考慮，較易產(chǎn)生較大規(guī)模的波動(dòng)現(xiàn)象[15]。市場(chǎng)的長(zhǎng)期收益是由上市公司即市場(chǎng)主體的內(nèi)在價(jià)值和市場(chǎng)對(duì)其內(nèi)在價(jià)值的評(píng)估決定的。但是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)具有能動(dòng)調(diào)節(jié)性質(zhì)，能夠在一定的時(shí)間段內(nèi)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的穩(wěn)定。由于上市公司每年均有收益產(chǎn)生，故市場(chǎng)價(jià)格總體呈向上傾斜態(tài)勢(shì)。在學(xué)術(shù)上，收益的易變性（即波動(dòng)性或不確定性）是金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的衡量尺度。市場(chǎng)短期內(nèi)波動(dòng)幅度大，收益不確定性就大，而波動(dòng)對(duì)于長(zhǎng)期市場(chǎng)的影響會(huì)漸漸變小，故事實(shí)上二者平均收益十分接近。又因短期投資交易成本更大，所以短期投資的收益總體上小于長(zhǎng)期投資收益，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，長(zhǎng)期投資的市場(chǎng)收益確定性比短期投資大。據(jù)此可知，被動(dòng)投資活動(dòng)是基于較長(zhǎng)的時(shí)間段而發(fā)生的，是一種理性化的客觀選擇。

（二）社會(huì)經(jīng)濟(jì)案例實(shí)證分析

以下是依據(jù)美國(guó)證券交易市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)信息進(jìn)行的實(shí)證分析。

美國(guó)證券交易市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)信息顯示，社會(huì)投資期限愈長(zhǎng)則經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)愈小。圖3是1926-1992年間美國(guó)證券交易市場(chǎng)的金融數(shù)據(jù)。

如圖4所示，伴隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展期限的有效延長(zhǎng)，社會(huì)經(jīng)濟(jì)效益的波動(dòng)變化幅度有所降低。持有期限在1年內(nèi)的普通股票波動(dòng)幅度是比較大的[16]。在1926-1992年的67年間，普通股票年度經(jīng)濟(jì)效益波動(dòng)幅度從1931年的-43%提升到1933年的+54%，達(dá)到97%的水平，平均值處于+10.3%的范圍。延長(zhǎng)股票的持有期限時(shí)，波動(dòng)幅度會(huì)呈現(xiàn)降低的趨勢(shì)。持有期限是10年時(shí)，平均年度經(jīng)濟(jì)總收益的變化幅度減少到21%，社會(huì)平均經(jīng)濟(jì)收益處于10.5%左右的波動(dòng)幅度。從而可以看出，經(jīng)濟(jì)收益的平均水平不會(huì)隨著持有期限的改變而發(fā)生較大的變化，社會(huì)經(jīng)濟(jì)效益的變化波動(dòng)會(huì)伴隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展期限的延長(zhǎng)有所削弱，表明普通股票社會(huì)經(jīng)濟(jì)效益的不確定性與持有期限之間成反比例關(guān)系。從持股經(jīng)濟(jì)期限的表象來(lái)看，長(zhǎng)期性的經(jīng)濟(jì)投資是最理想的。

圖3 普通股年收益（美國(guó)，1926-1992）

圖4 普通股收益率的波動(dòng)范圍（美國(guó)，1926-1992）

（三）長(zhǎng)期投資理論的啟示

對(duì)于長(zhǎng)期性質(zhì)的投資者來(lái)說(shuō)，經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的主導(dǎo)行為主要表現(xiàn)為對(duì)社會(huì)實(shí)體化經(jīng)濟(jì)模型的信心。在限制性情況下，采取“買(mǎi)進(jìn)同時(shí)持有”的長(zhǎng)期性經(jīng)濟(jì)投資對(duì)策是相對(duì)理性的選擇。與此同時(shí)，經(jīng)濟(jì)全球化在給各國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)發(fā)展機(jī)遇的同時(shí)也加劇了行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，如何在風(fēng)云變幻的市場(chǎng)環(huán)境中占據(jù)有利地位成為各個(gè)企業(yè)關(guān)注的焦點(diǎn)。在此背景下，被動(dòng)投資成為基于全球資源優(yōu)化配置的投資方式。

五、被動(dòng)投資理論在我國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的演化和創(chuàng)新

2007年至2010年美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)了波及全球主要金融市場(chǎng)的金融危機(jī)，亞洲市場(chǎng)幸免于難并成為全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展中較為穩(wěn)定的地區(qū)。前文所述之被動(dòng)投資理論是基于歐美資本主義市場(chǎng)下的投資者心態(tài)和投資規(guī)律所展開(kāi)的，與發(fā)展中國(guó)家被動(dòng)投資者的行為和心態(tài)、環(huán)境背景和投資規(guī)律等都有較大的差異，在發(fā)展中國(guó)家被動(dòng)投資的三大理論——兩類(lèi)投資者理論、資本資產(chǎn)定價(jià)模型和長(zhǎng)期投資理論都會(huì)因此而發(fā)生不同程度的改變。

首先，兩類(lèi)投資者理論為被動(dòng)投資者的存在提供依據(jù)，但是我國(guó)被動(dòng)投資者僅占市場(chǎng)的一小部分，占據(jù)較大市場(chǎng)份額的是主動(dòng)投資者。在股票交易市場(chǎng)中，出于政策支持、道德倫理支持等的需要，我國(guó)會(huì)出現(xiàn)股市救市的現(xiàn)象，支持被動(dòng)投資者成為同類(lèi)交易活動(dòng)中交易費(fèi)用較少、收益較大一方的兩類(lèi)投資者理論，還需要基于人文精神理論。

其次，資本資產(chǎn)定價(jià)模型是奠定金融投資的基礎(chǔ)，即隨著時(shí)間的變化貼現(xiàn)率和投資金額呈現(xiàn)上漲的趨勢(shì)。同時(shí)，該理論還基于對(duì)資本市場(chǎng)無(wú)競(jìng)爭(zhēng)無(wú)摩擦的預(yù)期，我國(guó)被動(dòng)投資活動(dòng)會(huì)受到金融動(dòng)蕩和其他外界因素的影響，需要對(duì)此作出一定的修正，即在低風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)被動(dòng)投資者仍需應(yīng)對(duì)較高的風(fēng)險(xiǎn)。

最后，長(zhǎng)期投資理論在我國(guó)也發(fā)生了一定的演變。市場(chǎng)具有短期波動(dòng)性，即在短期時(shí)間內(nèi)發(fā)生很大的波動(dòng)[17]。我國(guó)的經(jīng)濟(jì)投資活動(dòng)中，更多的被動(dòng)投資者選擇短期投資，即被動(dòng)投資者未能忍受長(zhǎng)期投資活動(dòng)帶來(lái)的不穩(wěn)定情況。我國(guó)的被動(dòng)投資者主要是以零散戶(hù)為主，這類(lèi)人群在展開(kāi)投資活動(dòng)時(shí)，更愿意選擇短期投資行為。

在我國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下，要充分發(fā)揮市場(chǎng)的資源配置作用，創(chuàng)新投資結(jié)構(gòu)。經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下的投資結(jié)構(gòu)需要運(yùn)用最新的計(jì)算方式，營(yíng)造綠色的、生態(tài)的投融資環(huán)境。資金是被動(dòng)投資活動(dòng)的瓶頸，可以通過(guò)尋求多種結(jié)構(gòu)形式的被動(dòng)投資，如由多個(gè)人組成的被動(dòng)投資、對(duì)不同行業(yè)的被動(dòng)投資活動(dòng)等途徑解決資金問(wèn)題。因而，增加被動(dòng)投資活動(dòng)的廣泛性可以加強(qiáng)對(duì)外開(kāi)放程度，催生投融資機(jī)構(gòu)。被動(dòng)投資的發(fā)展還要建立在一定的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和服務(wù)業(yè)配套的基礎(chǔ)上，并從現(xiàn)代信息技術(shù)、管理理論、經(jīng)濟(jì)理論中豐富被動(dòng)投資理論，促進(jìn)被動(dòng)投資實(shí)踐。市場(chǎng)永遠(yuǎn)在發(fā)展，我國(guó)的證券交易市場(chǎng)在不斷走向成熟化、走向國(guó)際化，產(chǎn)生于歐美經(jīng)濟(jì)體的被動(dòng)投資理論終將逐步與我國(guó)的經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)相適應(yīng)，適合我國(guó)實(shí)際的被動(dòng)投資理財(cái)產(chǎn)品也會(huì)不斷問(wèn)世?，F(xiàn)階段，我國(guó)需要從規(guī)范市場(chǎng)環(huán)境、建立市場(chǎng)孵化機(jī)構(gòu)等多種渠道促進(jìn)被動(dòng)投資。

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