鈕文新

一天，和銀河證券基金研究中心總經(jīng)理胡立峰聊天，說到近年來中國基金業(yè)發(fā)行情況時，他向我展示了一系列圖表，并表達(dá)了自己對中國公募基金的規(guī)模、結(jié)構(gòu)、收益等一系列問題的看法。其中，這張圖讓我看了，深感心寒，雖然它只是公募基金的一張結(jié)構(gòu)圖，但卻從另一個角度反映了近10年中國金融市場的一些問題。

圖中顯示：截至2018年3月31日，公募基金總資產(chǎn)規(guī)模當(dāng)中，貨幣市場基金占據(jù)了59.19%的份額，而債券、混合、股票——資本市場基金合計只占40.06%，另有特殊基金占有很小比例被列入其他范疇。特別讓人感觸的是：股票型基金占比只有6.06%，就是圖中最小的、綠色的、規(guī)模只有貨幣基金1/10的那個部分。

胡立峰提供的數(shù)據(jù)顯示：2007年，在中國股市的流通市值中，公募基金占比為28%，而現(xiàn)在只有3.98%;同期，所有公募基金持有股票市值2.47萬億元，而現(xiàn)在只有1.78萬億元，減少約7000億元。為什么出現(xiàn)這樣的情況？一些人可能會不假思索地指出，公募基金不能給投資者帶來收益，那誰會愿意留在那里？但事實恰恰相反，統(tǒng)計顯示，過去10年，主動型股票基金凈值平均上漲46%，而同期滬深300指數(shù)下跌20%。

當(dāng)然，這些年私募基金大規(guī)模發(fā)展，分流了一部分公募股票基金規(guī)模，但從統(tǒng)計數(shù)據(jù)上看，截至3月底，私募基金持股市值不過9735億元，把公募、私募加總，持股市值也不過27535億元，相對于當(dāng)時不到45萬億元的股票總市值而言，也不過占了6.12%。另外統(tǒng)計數(shù)據(jù)還表明，中國老百姓持有資本市場基金（股、債、混）的規(guī)模，10年間減少9142億元，而機構(gòu)投資者持有增加2.4萬億元以上，機構(gòu)對資本市場基金持有量占比61%。

可見，原來股市絕對的主力投資者，現(xiàn)在已經(jīng)淪落為“弱勢群體”了。這難道不是中國基金行業(yè)的悲哀嗎？難道不是中國全體金融業(yè)界的悲哀嗎？為什么是悲哀？首先，基金原本就是專為中小投資者設(shè)置的投資工具，但現(xiàn)在，在投資能力遠(yuǎn)勝當(dāng)年的情況下，卻被中小投資者拋棄;其次，結(jié)合銀行儲蓄增幅不斷縮減，甚至個別時點負(fù)增長的情況看，社會公眾在貨幣市場投資規(guī)模過大，過多占用有限金融資源的結(jié)論無可辯駁，一個金融機構(gòu)調(diào)劑貨幣頭寸的市場，變成了最大的公眾投資市場，大規(guī)模金融空轉(zhuǎn)嚴(yán)重擠壓著資本市場的生存空間。這難道不是中國金融“脫實向虛”的根源？難道不是中國金融市場的悲哀？

其實，從公募基金的現(xiàn)狀還可以看到另一個殘酷的現(xiàn)實：中國公眾金融投資的風(fēng)險偏好急劇萎縮。中國經(jīng)濟要創(chuàng)新發(fā)展，要轉(zhuǎn)型升級——高質(zhì)量發(fā)展，但貨幣金融膨脹、資本金融萎縮會讓它失去支撐，失去動力。

一個民族要真正成為創(chuàng)新的民族，其不可或缺的前提是：其國民必須具有科學(xué)而強大的投資風(fēng)險偏好。當(dāng)我們積極推進(jìn)中國經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的同時，國民投資的風(fēng)險偏好卻在不斷降低，這難道不是中國金融發(fā)展的一大缺失嗎？

通過大力度的監(jiān)管強化金融市場的風(fēng)險化解和防范無疑是正確的。但如果不能引導(dǎo)國民正確地識別和科學(xué)地控制風(fēng)險，同樣會破壞中國金融市場投資“風(fēng)險與收益”的對稱性，同樣會扭曲中國金融市場結(jié)構(gòu)，對中國經(jīng)濟的未來構(gòu)成威脅。

所以，金融管理者一方面要強化監(jiān)管，盡可能鏟除威脅投資者的風(fēng)險元素;另一方面，讓市場自然的風(fēng)險釋放教育投資者，增強投資者風(fēng)險意識正確引導(dǎo)投資者識別風(fēng)險，建立適合的科學(xué)風(fēng)險防范手段。但更重要的一個方面是：管理者要時時刻刻提醒自己，不能因為自己的作為而弱化投資者的風(fēng)險偏好。

許多人認(rèn)為，風(fēng)險偏好是投資者自己的選擇，金融業(yè)界提供金融投資品只需考慮投資者需求和自己賺錢的路徑，而根本不必考慮國家發(fā)展的戰(zhàn)略要求;至于監(jiān)管，在治理整頓的名義之下，將風(fēng)險全部施加給投資者，這是用市場對投資者進(jìn)行風(fēng)險教育。這樣的觀點和行為無論是對國家，還是對投資者個人，都是極其不負(fù)責(zé)任的“自利行為”。往往會把金融市場治理整頓變成了“恐嚇”，進(jìn)而對投資者風(fēng)險偏好構(gòu)成巨大損耗，甚至那些“嘔心瀝血”的基金管理人也被無限質(zhì)疑。

股票基金的懦弱不是基金的問題，而是中國金融投資者對股市信心不足的問題。為什么對股市信心不足？這是金融結(jié)構(gòu)惡性循環(huán)的必然結(jié)果。什么是金融結(jié)構(gòu)惡性循環(huán)？以貨幣基金為代表的貨幣金融無限度膨脹，侵占過多金融資源，而使資本金融，尤其是股權(quán)金融市場投資資源不斷萎縮;股市失去足夠的資金支撐而越發(fā)疲弱、震蕩不休，導(dǎo)致投資者信心嚴(yán)重受挫，并將越來越多的錢放到貨幣市場去安全套利;流入貨幣市場的錢越多，投資于股票市場的錢越少，投資者風(fēng)險偏好越低，這就是惡性循環(huán)。

那又是什么原因?qū)е陆鹑诮Y(jié)構(gòu)惡性循環(huán)？當(dāng)然有股市自身的問題，但那不是主要問題，關(guān)鍵在于宏觀經(jīng)濟政策——財政政策與貨幣政策長期錯配，利率“雙軌制”，金融監(jiān)管放松導(dǎo)致非法金融叢生分流金融資源，等等。這一切，都到了必須立即糾正的時候了。