許夢旖

萊茵生物（002166.SZ）主要從事天然健康產(chǎn)品的生產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務(wù)，主要產(chǎn)品是羅漢果提取物、甜葉菊提取物。公司2017年實現(xiàn)營業(yè)總收入8.01億元，較2016年同比增長40.22%;實現(xiàn)利潤總額2.48億元，同比增長205.76%;歸屬于上市公司股東的凈利潤為2.06億元，同比增長195.62%。從表面看，公司業(yè)績表現(xiàn)似乎不錯，營收和凈利均實現(xiàn)增長。

但《證券市場周刊》記者在查閱公司公告之后發(fā)現(xiàn)，公司在8.01億元營收的基礎(chǔ)上竟存在著高達(dá)9.7億元的預(yù)收賬款;植物提取物業(yè)務(wù)處在經(jīng)營虧損的邊緣，即將結(jié)束的BT項目儼然成為公司實際上的主營業(yè)務(wù);在BT項目即將大量回款的情況下，投資者需謹(jǐn)慎思量公司此時配股的動機(jī)。凈利潤依賴政府補(bǔ)助等非經(jīng)常性損益明顯，且作為高新技術(shù)企業(yè)研發(fā)投入比不斷下降，公司未來盈利能力堪憂。

實際主業(yè)難以為繼

通常情況下，預(yù)收賬款較高的公司自身盈利能力也都非常強(qiáng)。預(yù)收賬款的本質(zhì)是營業(yè)收入的提前入賬，因此可以通過預(yù)收賬款的數(shù)額及變化幅度大致預(yù)判出公司接下來一年的營收水平。其中的例外是房地產(chǎn)企業(yè)，當(dāng)房子賣出時，企業(yè)不能將款項作為收入核算，需等到客戶驗收入住后才能算進(jìn)當(dāng)期收入里。而在此之前，收到的房款只能計入預(yù)收款項。

除了房地產(chǎn)企業(yè)外，在預(yù)收賬款高企的上市公司中，只有銷售非常緊俏的產(chǎn)品才有可能在行業(yè)市場充分競爭的情況下仍需預(yù)付定金才能買到。然而，萊茵生物的主要產(chǎn)品是從羅漢果和甜葉菊中提取的一種天然甜味劑，并不具備上述的條件。從2017年的營收構(gòu)成比例來看，BT項目實現(xiàn)4.81億元，占營收比重60.09%，已儼然成為公司真正的“主營”業(yè)務(wù)。

據(jù)公司年報披露：全資子公司桂林萊茵投資有限公司（下稱“萊茵投資”）承建的BT項目建設(shè)持續(xù)推進(jìn)，2017年全年新增產(chǎn)值約3.70億元，已累計完成產(chǎn)值約15.60億元;BT項目實現(xiàn)營業(yè)收入4.82億元，凈利潤為8846萬元。2017年，公司推動政府將BT項目回購款納入廣西區(qū)政府債務(wù)，為收回項目投資增加了履約保障。BT項目2017年收到回購款6億元，已累計收到回購款11.32億元。

在建筑工程招投標(biāo)中，BT項目是政府利用非政府資金來進(jìn)行基礎(chǔ)非經(jīng)營性設(shè)施建設(shè)項目的一種融資模式，即一個項目的運作通過項目公司總承包，融資、建設(shè)驗收合格后移交給業(yè)主，業(yè)主向投資方支付項目總投資加上合理回報的過程。具體到萊茵生物的“BT項目”，即為“桂林市臨桂新區(qū)防洪排澇及湖塘水系工程BT融資項目”。

再看主營業(yè)務(wù)，公司年報中稱主營業(yè)務(wù)為羅漢果和甜葉菊提取物。在2017年網(wǎng)上業(yè)績說明會中，公司董秘羅華陽在答投資者問時稱：“公司主打產(chǎn)品天然甜味劑的應(yīng)用日益得到發(fā)達(dá)地區(qū)廠商的青睞，天然甜味劑很好地解決了甜食和肥胖、糖尿病的矛盾問題，預(yù)計未來幾年將出現(xiàn)爆發(fā)式的增長，公司對未來發(fā)展計劃的實現(xiàn)非常有信心?！比欢?017年萊茵生物年報顯示，營業(yè)收入構(gòu)成中，植物提取的營收為3.09億元，占營業(yè)收入的比值為38.61%;而2016年植物提取營收為3.48億元，占營業(yè)收入的60.90%。如此看來，公司所謂的主營業(yè)務(wù)其實是在大幅下滑。

此外，2017年年報還稱，報告期內(nèi)，公司及全資子公司萊茵北美與嘉吉公司簽訂了《食品原料供應(yīng)協(xié)議》，公司及萊茵北美與嘉吉公司于2011年11月1日簽訂的長期獨家《外包加工及供應(yīng)協(xié)議》終止……取消雙方獨家采購和獨家供應(yīng)的約定有利于雙方開拓市場，不會對公司與嘉吉公司的合作業(yè)務(wù)產(chǎn)生重大影響，也不會對公司2017年度經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生重大影響。

事實上，雖然公司及其全資子公司萊茵北美與嘉吉公司的獨家采購和供應(yīng)協(xié)議有約束，但至少是可以保障業(yè)績的存續(xù)性。一旦改成開放式供應(yīng)協(xié)議，植物提取物的業(yè)績將會變得充滿未知與不確定性。

此外，由于公司部分BT項目的工程款采用了預(yù)收款的方式，導(dǎo)致預(yù)收賬款非常突出。年報顯示，公司2017年預(yù)收款項達(dá)到9.70億元，同比增長92.17%，而營業(yè)總收入不過8.01億元。

從報表來看，公司2017年的經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額扭虧為盈，實現(xiàn)2.39億元，上年為-5007萬元，現(xiàn)金流表現(xiàn)不錯。但不可忽略的是，公司的預(yù)收賬款非常高，且BT項目回流資金較大，所以才使得現(xiàn)金流看起來有了好轉(zhuǎn)。

事實上，萊茵生物的主營業(yè)務(wù)實際盈利能力并不強(qiáng)，BT項目對自有現(xiàn)金的占用也過大。

配股動機(jī)待考

BT項目實際上是一把“雙刃劍”。盡管近幾個報告期內(nèi)給公司帶來了較高的利潤，但由于其是墊資施工，同時也吞噬了現(xiàn)金流。

2011年8月30日，公司披露《關(guān)于全資子公司桂林萊茵投資有限公司簽訂BT項目合同的公告》，項目總投資估算約為人民幣16.2億元，項目建安總投資不低于人民幣13.2億元，其余3億元為工程建設(shè)其他費用（綜合費用）。截至2017年年底，桂林萊茵投資有限公司累計完成BT項目工程產(chǎn)值約15.6億元。可見，萊茵生物目前真正的主營業(yè)務(wù)即將做完，而公司自稱的“主營”業(yè)務(wù)植物提取物的業(yè)績卻不斷下滑;與此同時大客戶的合同取消了約束性條款，加之BT項目的“一錘子買賣”，公司2018年的業(yè)績存續(xù)性將受到嚴(yán)峻的考驗。

公司在2018年3月30日提出配股預(yù)案，并在5月9日獲得證監(jiān)會受理。公告稱，此次配股擬以實施本次配股方案的股權(quán)登記日收市后的股份總數(shù)為基數(shù)，按照每10股配售不超過3股的比例向全體股東配售，配售股份數(shù)量不超過1.31億股。此次配股募集資金總額預(yù)計不超過7.6億元，扣除發(fā)行費用后，擬使用募集資金4.7億元用于甜葉菊標(biāo)準(zhǔn)化種植基地建設(shè)項目，2.9億元用于補(bǔ)充流動資金。

在BT項目即將大量回款的情況下，公司此時進(jìn)行低價配股，其必要性和動機(jī)還需投資者細(xì)思量。

經(jīng)營虧損邊緣的植物提取業(yè)務(wù)

據(jù)公告，BT項目為子公司桂林萊茵投資有限公司的主要業(yè)務(wù)，2017年實現(xiàn)營業(yè)利潤1.12億元;母公司2017年實現(xiàn)營業(yè)利潤1.49億元，合并營業(yè)利潤為2.54億元。

公司在配股募集資金使用可行性分析報告中稱，植物提取業(yè)務(wù)未來三年預(yù)計可分別實現(xiàn)5億元、7億元、10億元銷售規(guī)模，使公司成為全球植物提取行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)。事實上，上市公司營業(yè)收入中的“主營業(yè)務(wù)—植物提取”2015-2017年分別實現(xiàn)2.84億元、3.48億元、3.09億元。

在2017年時，植物提取業(yè)務(wù)金額占營業(yè)收入比重為38.61%，同比下降了11.11個百分點。植物提取業(yè)務(wù)營收能否如預(yù)期一般階梯式高增長地給公司帶來營收效益？按照此業(yè)務(wù)近三年的銷售業(yè)績表現(xiàn)情況與營業(yè)利潤分析來看，公司或存在畫餅之嫌。

未來盈利能力堪憂

表面上看，萊茵生物2017年的業(yè)績表現(xiàn)似乎不錯，營收和凈利均實現(xiàn)增長。然而，其增長的凈利潤在較大程度上是依賴非經(jīng)常性損益等日常經(jīng)營之外的“偶然”事項所致。

對比萊茵生物2016年、2017年年報可發(fā)現(xiàn)，在“非經(jīng)常性損益”項目下，“計入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助”2017年有9291萬元，相比2016年的537萬元增長了8754萬元;“其他符合非經(jīng)常性損益定義的損益項目”2017年度增加了5309萬元。僅此兩個非經(jīng)常性的項目即對上市公司利潤總額帶來了1.46億元的“積極”影響。

2017年，公司“非經(jīng)常性損益”項較上一年增加了1.15億元，使得公司營業(yè)利潤在2016年7501萬元的基礎(chǔ)上大幅提升至2.54億元，同比增長238.47%，最終使得萊茵生物2017年凈利潤達(dá)2.06億元，同比增長了195.62%。

另一方面，年報披露：萊茵生物為高新技術(shù)企業(yè)，發(fā)證日期為2017年7月31日，有效期三年。截至2017年年末，公司已獲授權(quán)的國內(nèi)專利49項，全部為發(fā)明專利，19項專利正在申請審查中，不斷進(jìn)行研發(fā)和創(chuàng)新是公司生存與發(fā)展的重要支柱。

然而，截至2017年年末，公司的研發(fā)投入占營業(yè)收入比例僅有1.18%。不僅是2017年，萊茵生物2015年、2016年研發(fā)投入占營收比例分別為2.36%、1.95%。再看主業(yè)同為植物提取物的對標(biāo)上市公司晨光生物（300138.SZ），其2015-2017年研發(fā)投入占營業(yè)收入比例分別為4.54%、3.86%、4.54%。

也就是說，萊茵生物作為一家高科技公司，其研發(fā)投入比不僅要低于同行業(yè)非高科技上市公司，且每年仍在持續(xù)下降，直至2017年僅1.18%。因而，從研發(fā)投入的角度來看，萊茵生物未來的盈利能力仍堪憂。