李立峰

美元指數(shù)短期內(nèi)大幅上漲往往會導致資金從新興市場迅速撤離，對新興市場帶來一定的沖擊。

美德利差是決定美元指數(shù)走勢的重要因素，從歷史來看，美國和德國10年期國債收益率利差是美元指數(shù)的同步指標，兩者走勢基本保持一致。從經(jīng)濟基本面來看，近期美國經(jīng)濟相對歐洲更為強勁，逆轉(zhuǎn)前期歐洲超預期復蘇的相對強勢，“美強歐弱”的格局促使美德利差持續(xù)擴大。

從貨幣政策來看，美聯(lián)儲加息預期升溫，歐洲央行“按兵不動”，這也是美德利差進一步擴大的重要原因之一。美國通脹上行和就業(yè)市場持續(xù)增長，或?qū)⒓涌烀缆?lián)儲貨幣政策加息步伐，美聯(lián)儲加息預期升溫，當前市場預期美聯(lián)儲 2018 年加息3-4次。而歐元區(qū)通脹低迷，經(jīng)濟數(shù)據(jù)相對疲軟，歐洲央行貨幣政策短期內(nèi)將“按兵不動”。這將導致美德利差進一步擴大。

一般而言，美元指數(shù)短期內(nèi)大幅上漲往往會導致資金從新興市場迅速撤離，對新興市場帶來一定的沖擊，特別是對那些“貿(mào)易赤字嚴重、外匯儲備不足和外債負擔較重”的市場。如1982年拉美債務(wù)危機和1997年亞洲金融危機。

近期，受美元指數(shù)走強的影響，阿根廷市場受到較大的沖擊，阿根廷比索大幅貶值，國內(nèi)股市和債市均出現(xiàn)了一定幅度的調(diào)整。具體而言，阿根廷比索近一個月貶值13%，MERV股票指數(shù)下跌7%。為了扭轉(zhuǎn)本幣貶值趨勢和防止資本流出，阿根廷央行多次加息，并且尋求IMF的支持。

阿根廷之所以受到美元走強的沖擊較大，其中的原因有：阿根廷貿(mào)易赤字嚴重，外匯儲備不足，對美元升值較為敏感;外債負擔較重，美元升值加重償債壓力;國內(nèi)通脹水平居高不下，經(jīng)濟基本面堪憂;阿根廷在2015年取消了外匯管制，在一定程度上加劇了金融脆弱性。

受美聯(lián)儲加息影響，美元和港幣利差擴大導致港幣貶值。在聯(lián)系匯率制度下，香港地區(qū)沒有獨立的貨幣政策，港幣利率與美元的利率保持一致。所以隨著美聯(lián)儲加息，香港金管局也相應(yīng)地上調(diào)貼現(xiàn)窗基本利率。但在現(xiàn)實中，港幣的市場利率是HIBOR，而美元在海外的市場利率是LIBOR。所以，HIBOR-LIBOR利差是影響港幣兌美元匯率的重要因素，如果HIBOR大幅低于LIBOR，那么可以通過“賣出港幣、買入美元”進行套息交易，這會導致港幣貶值。

近期，港幣兌美元貶值的主要原因是美聯(lián)儲加息周期中，港幣市場利率HIBOR上升幅度不足，導致HIBOR大幅低于LIBOR。3月期的HIBOR-LIBOR利差一度擴大至-110BP，這直接導致港幣兌美元大幅貶值，甚至逼近香港金融局設(shè)置的7.85的“弱方兌換保證”，促使香港金管局出手買入港幣，以維持港元聯(lián)系匯率。

具體來說，HIBOR利率上升幅度不足的主要原因是：金融危機后，在全球量化寬松的背景下，海外市場資金大幅流入香港，港幣市場流動性充足。2008年以來，香港外匯儲備由1599億美元上升至4344億美元，增長1.7倍。基礎(chǔ)貨幣也由2008年的3388億港元上升至16705億港元，增長3.9倍。所以在本輪美聯(lián)儲加息周期中，由于港幣市場流動性充足，HIBOR上升幅度并不大。

后續(xù)影響美元指數(shù)走勢的關(guān)鍵因素在于美聯(lián)儲加息步伐以及歐洲央行貨幣政策回歸正?；倪M度。從目前來看，經(jīng)濟基本面“美強歐弱”的格局得到確定，短期內(nèi)歐洲央行收緊貨幣政策的概率不大，4月底歐洲央行行長德拉基明確表示“未來數(shù)月歐元區(qū)經(jīng)濟仍需要充分的貨幣刺激”?；诖?，美元指數(shù)短期內(nèi)或?qū)⒕S持在相對高位。

這對新興市場而言，意味著需要采取有力措施防止資本外流沖擊和貨幣貶值壓力。此外，在本輪加息周期中，港幣市場流動性寬松的局面難以在短期內(nèi)扭轉(zhuǎn)，HIBOR-LIBOR利差難以大幅縮小，港幣將維持弱勢的局面。但是考慮到香港外匯儲備充足，經(jīng)濟基本面穩(wěn)定，弱勢港幣對香港市場影響相對可控。

作者為國金證券

首席策略分析師