張明

根據(jù)IMF今年4月發(fā)布的最新全球經(jīng)濟(jì)展望，全球經(jīng)濟(jì)增速在2017年達(dá)到3.8%。這是自2011年以來(lái)全球經(jīng)濟(jì)的最快增速。不過(guò)，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背后也并非沒(méi)有隱憂，而全球債務(wù)水平的快速上升正是其中的最大隱憂之一。

根據(jù)BIS的數(shù)據(jù)，全球非金融部門信貸占GDP的比重，由2008年9月底的197.2%上升至2017年9月底的244.7%。同期內(nèi)，發(fā)達(dá)國(guó)家非金融部門信貸占GDP的比重由231.8%上升至277.1%，而新興市場(chǎng)國(guó)家的比重則由109.7%上升至191.9%。不難看出，自美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)以來(lái)的十年里，新興市場(chǎng)國(guó)家債務(wù)水平的上升遠(yuǎn)快于發(fā)達(dá)國(guó)家。

2008年g月底至2017～z9月底，新興市場(chǎng)國(guó)家的家庭部門債務(wù)占GDP比重由20.7%上升至38.9%，政府部門債務(wù)占GDP比重由32.0%上升至48.5%，非金融企業(yè)部門債務(wù)占GDP比重由57.0%上升至104.3%?？梢园l(fā)現(xiàn)，過(guò)去十年，新興市場(chǎng)國(guó)家三大部門債務(wù)占GDP比率均顯著上升;新興市場(chǎng)國(guó)家非金融企業(yè)與家庭部門債務(wù)的上升速度，要顯著快于政府部門。

同期內(nèi)，發(fā)達(dá)國(guó)家的家庭部門債務(wù)占GDP比重由76.8%下降至76 2%，政府部門債務(wù)占GDP比重由69.3%上升至109.2%，非金融企業(yè)部門債務(wù)占GDP比重由85.6%上升至91.7%?？梢园l(fā)現(xiàn)。過(guò)去十年，發(fā)達(dá)國(guó)家家庭部門杠桿率略微下降，政府部門與企業(yè)部門杠桿率有所上升;而且發(fā)達(dá)國(guó)家政府部門杠桿率的上升。顯著快于非金融企業(yè)部門。

可以發(fā)現(xiàn)，新興市場(chǎng)國(guó)家加杠桿的力度顯著高于發(fā)達(dá)國(guó)家，導(dǎo)致這一差異的主要因素包括：首先，發(fā)達(dá)國(guó)家的家庭部門債務(wù)水平在全球金融危機(jī)爆發(fā)時(shí)已經(jīng)不低，導(dǎo)致美國(guó)次貸危機(jī)形成的重要原因之一是美國(guó)家庭通過(guò)加杠桿購(gòu)買房產(chǎn)而引發(fā)了房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫。因此，全球金融危機(jī)爆發(fā)后，部分發(fā)達(dá)國(guó)家的家庭部門經(jīng)歷了一輪痛苦的去杠桿過(guò)程。而新興市場(chǎng)國(guó)家家庭部門杠桿率在十年前很低，其杠桿率在低利率環(huán)境下不降反升。其次，過(guò)去十年，總體上新興市場(chǎng)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增速顯著高于發(fā)達(dá)國(guó)家，總需求強(qiáng)勁使新興市場(chǎng)國(guó)家的企業(yè)部門更愿意加杠桿。

由于全球債務(wù)水平過(guò)去十年上升顯著，隨著主要國(guó)家貨幣政策正?；倪M(jìn)行，全球利率水平有望顯著上升，這將加劇部分高債務(wù)國(guó)家還本付息的壓力，最終對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與金融穩(wěn)定產(chǎn)生新的沖擊。換言之，未來(lái)部分高債務(wù)國(guó)家的去杠桿可能影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的放緩將會(huì)加劇上述國(guó)家去杠桿的壓力，形成惡性循環(huán)。

有關(guān)國(guó)家可以采取的主要對(duì)策包括：通過(guò)加強(qiáng)宏觀審慎監(jiān)管措施來(lái)抑制金融機(jī)構(gòu)的過(guò)度放貸行為，避免杠桿率進(jìn)一步上升;如果本國(guó)經(jīng)濟(jì)增速快于全球水平，可以加快本國(guó)貨幣政策正?；俣龋灾鲃?dòng)促進(jìn)特定部門的去杠桿;加快國(guó)內(nèi)結(jié)構(gòu)性改革的力度，提振全要素生產(chǎn)率對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)，降低對(duì)信貸刺激拉動(dòng)增長(zhǎng)的依賴;提前做好準(zhǔn)備以應(yīng)對(duì)去杠桿可能帶來(lái)的金融市場(chǎng)震蕩。

學(xué)術(shù)觀點(diǎn)

各省財(cái)政支出存在空間溢出效應(yīng)

西安交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)院 宋麗穎 張偉亮“財(cái)政支出時(shí)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)空間溢出效應(yīng)研究”

《財(cái)政研究》2018年第3期

由于要素流動(dòng)和貿(mào)易往來(lái)的作用，財(cái)政支出會(huì)存在空間溢出效應(yīng)。本文通過(guò)構(gòu)建空間計(jì)量模型，對(duì)財(cái)政支出總額和其構(gòu)成對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的空間溢出效應(yīng)進(jìn)行了研究。

研究發(fā)現(xiàn)，各省財(cái)政支出總額對(duì)本地經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有顯著的促進(jìn)作用，并且對(duì)其他地區(qū)有明顯的負(fù)向溢出效應(yīng)。對(duì)其構(gòu)成而言，社會(huì)文教保障支出和消費(fèi)支出都可以有效促進(jìn)本地經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，并且對(duì)其他地區(qū)具有正向溢出效應(yīng);經(jīng)濟(jì)建設(shè)支出對(duì)本地經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)反而有阻礙作用，并對(duì)其他地區(qū)有負(fù)向溢出效應(yīng)。要素流動(dòng)和貿(mào)易往來(lái)是溢出效應(yīng)的重要渠道。

根據(jù)研究結(jié)論，本文提出優(yōu)化財(cái)政支出結(jié)構(gòu)并充分考慮溢出效應(yīng)、建立各省市統(tǒng)籌發(fā)展的長(zhǎng)效機(jī)制和制定促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的配套政策等三項(xiàng)政策建議。

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