崔澤洋

金融是國民經(jīng)濟的血脈。中央經(jīng)濟工作會議提出，要重點防控金融風險，促進形成金融和實體經(jīng)濟的良性循環(huán)、金融和房地產(chǎn)的良性循環(huán)以及金融體系內(nèi)部的良性循環(huán)。金融資產(chǎn)管理公司作為上一輪金融危機中應(yīng)運而生的金融機構(gòu)，在回歸主業(yè)、轉(zhuǎn)型發(fā)展的過程中，也要進一步優(yōu)化發(fā)展路徑，在防控金融風險的基礎(chǔ)上進一步促進形成“三個良性循環(huán)”。

三個循環(huán)不暢的表現(xiàn)

金融與實體經(jīng)濟循環(huán)不暢的表現(xiàn)。在面臨“三期疊加”、國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展進入新常態(tài)的情況下，實體經(jīng)濟的發(fā)展空間受到擠壓，發(fā)展風險不斷累積。一是實體經(jīng)濟向金融的循環(huán)不暢。實體企業(yè)生產(chǎn)的目的是為了銷售產(chǎn)品獲取利潤，從而歸還貸款，實現(xiàn)實體經(jīng)濟向金融的流通。而由于生產(chǎn)過剩等原因?qū)е律唐窚N，這一流通過程受阻。二是金融向?qū)嶓w經(jīng)濟的循環(huán)不暢。在實體企業(yè)不能按期償還貸款的基礎(chǔ)上，在看到實體企業(yè)的全要素生產(chǎn)率未提高，行業(yè)平均利潤率降低，人口紅利衰退導(dǎo)致人力成本上升等實體經(jīng)濟風險的情況下，金融機構(gòu)將進一步惜貸，導(dǎo)致金融向?qū)嶓w經(jīng)濟的流通不暢。如國有企業(yè)負債超過100萬億元，杠杠率居高不下，說明資金更多流向風險相對較低的國有企業(yè)，而民營企業(yè)融資貴融資難的狀況并未根本好轉(zhuǎn)，同時以民間固定資產(chǎn)投資為代表的有效投資不足。三是金融與實體經(jīng)濟的良性循環(huán)被打破。實體企業(yè)在沒有新增投資，產(chǎn)品無法銷售的情況下，再生產(chǎn)的過程將中斷，企業(yè)可能僅剩廠房、機器設(shè)備等固定資產(chǎn)而不能開工，最終由于資不抵債而破產(chǎn)，金融與實體經(jīng)濟的良性循環(huán)被打破。

金融與房地產(chǎn)循環(huán)不暢的表現(xiàn)。將房地產(chǎn)單獨考察，是因為其作為實體經(jīng)濟的一般性和作為投資品的特殊性。首先，房地產(chǎn)表現(xiàn)出作為實體經(jīng)濟的一般性。由于房地產(chǎn)也需要開發(fā)商購買土地、建筑材料等生產(chǎn)要素，生產(chǎn)出住房這一“消費品”，所以其循環(huán)類似于金融與實體經(jīng)濟的循環(huán)過程，也會出現(xiàn)類似于實體經(jīng)濟的生產(chǎn)不暢，如爛尾樓，此時住房表現(xiàn)出作為商品的一般性。其次，房地產(chǎn)具有投資屬性。住房可以作為投資品，成為炒作對象。在資產(chǎn)荒的影響下，住房被爆炒，直到中央明確提出“房住不炒”的戰(zhàn)略目標。然而，住房作為投資品的屬性并未改變，只是在限購、限貸、限售等政策下改變了其供求關(guān)系，也改變了其投資價值。近年來，房地產(chǎn)領(lǐng)域集中了過多的金融資源，一方面造成了房地產(chǎn)泡沫，另一方面造成了資產(chǎn)價格的整體上漲。最后，房地產(chǎn)具有雙向杠桿的屬性。一方面，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)借貸開發(fā)項目，另一方面，個人借貸購買商品房。雙向高杠桿快速抬升了國家經(jīng)濟的宏觀杠桿率，從而可能誘發(fā)金融風險。

金融體系內(nèi)部循環(huán)不暢的表現(xiàn)。一是金融脫實向虛的自我循環(huán)。虛擬經(jīng)濟源于實體經(jīng)濟，更要服務(wù)于實體經(jīng)濟，但當前金融體系內(nèi)部資金空轉(zhuǎn)、自我循環(huán)現(xiàn)象屢見不鮮。M2/GDP的比例已經(jīng)超過200%，從社會資源的整體配置看，金融資源過多就必然擠占了其他資源的空間。二是金融的不當創(chuàng)新。金融產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新的目標應(yīng)是更好地服務(wù)實體經(jīng)濟，但當前的部分金融創(chuàng)新明顯是為了后置風險，甚至是監(jiān)管套利。例如有的金融產(chǎn)品創(chuàng)新延長了金融市場的交易鏈條，致使交易成本顯著上升，但風險被層層嵌套等手段暫時掩蓋；又如我國的影子銀行最初是為了規(guī)避信貸管控的監(jiān)管套利行為。三是金融機構(gòu)的微觀審慎與宏觀審慎管理不對稱。從微觀來看，我國大多數(shù)金融機構(gòu)尤其是國有金融機構(gòu)在監(jiān)管上符合要求，在經(jīng)營效益上較快增長，但宏觀審慎管理的壓力與日俱增。央行的宏觀審慎管理從之前的差別準備金動態(tài)調(diào)整制度升級到更為嚴格的宏觀審慎評估（MPA），十九大進一步確立了宏觀審慎政策是調(diào)控框架的支柱之一，說明風險在不同金融機構(gòu)之間存在傳遞和放大。

金融資產(chǎn)管理公司應(yīng)對循環(huán)不暢的比較優(yōu)勢和不足

促進形成三個良性循環(huán)是每一個金融機構(gòu)的職責，在監(jiān)管部門對金融機構(gòu)“回歸本源、專注主業(yè)”的要求下，不同金融機構(gòu)形成了促進三個良性循環(huán)的分工。金融資產(chǎn)管理公司作為金融服務(wù)實體經(jīng)濟的“下游”金融機構(gòu)，在服務(wù)存量實體經(jīng)濟，面對問題資產(chǎn)、問題機構(gòu)、問題企業(yè)時具有比較優(yōu)勢。

促進金融與實體經(jīng)濟的良性循環(huán)。企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營過程中會遇到各種問題，如宏觀經(jīng)濟周期、技術(shù)發(fā)展瓶頸、流動性問題等，資產(chǎn)管理公司可以推進企業(yè)、資產(chǎn)的分級分類處置，促進生產(chǎn)資本轉(zhuǎn)換為商品資本，進而促進金融與實體經(jīng)濟的良性循環(huán)。若問題企業(yè)只是出現(xiàn)短期流動性問題，資產(chǎn)管理公司可以通過注入流動性、債務(wù)重組等方式幫助企業(yè)恢復(fù)生產(chǎn)經(jīng)營，也可以通過介入應(yīng)收賬款、“三角債”“互保鏈”等方式提高企業(yè)資產(chǎn)配置效率；若盲目擴張等原因?qū)е缕髽I(yè)出現(xiàn)問題，但企業(yè)本身處于行業(yè)龍頭地位、產(chǎn)品具有一定的技術(shù)含量，資產(chǎn)管理公司可以通過資產(chǎn)重組、債轉(zhuǎn)股等方式幫助企業(yè)增強主業(yè)競爭力，降低杠桿率；若企業(yè)經(jīng)營難以為繼，但部分資產(chǎn)存在價值，資產(chǎn)管理公司可以通過資產(chǎn)重組、產(chǎn)業(yè)重組等方式更好地配置資源，盤活問題資產(chǎn)；若企業(yè)及其資產(chǎn)均出現(xiàn)問題，成為“僵尸企業(yè)”，資產(chǎn)管理公司可以通過破產(chǎn)清算等方式減少債權(quán)人、股東的損失；若企業(yè)本身質(zhì)地很好，有擴大業(yè)務(wù)的需求，資產(chǎn)管理公司可以通過設(shè)立并購基金等參與公司并購，發(fā)揮自身優(yōu)勢幫助企業(yè)去并購問題資產(chǎn)、問題企業(yè)。

促進金融與房地產(chǎn)的良性循環(huán)。資產(chǎn)管理公司與房地產(chǎn)存在天然的聯(lián)系。過去，資產(chǎn)管理公司收購的金融不良債權(quán)中，大部分為與房地產(chǎn)相關(guān)的抵押物。資產(chǎn)管理公司盤活問題房地產(chǎn)資產(chǎn)的過程即是促進金融與作為實體經(jīng)濟的房地產(chǎn)的良性循環(huán)的過程。同時，資產(chǎn)管理公司可以促進金融與投資屬性的房地產(chǎn)的良性循環(huán)。如資產(chǎn)管理公司利用相應(yīng)的平臺公司開展自持物業(yè)的租賃以及發(fā)行REITs、CMBS產(chǎn)品的方式拓展住房租賃市場，支持租購并舉的住房制度；投資支持棚改舊改、健康養(yǎng)老等地產(chǎn)項目，通過改善房地產(chǎn)的供求關(guān)系落實“房住不炒”的政策。資產(chǎn)管理公司也可以支持房地產(chǎn)企業(yè)兼并重組，既支持問題資產(chǎn)盤活，又支持優(yōu)質(zhì)企業(yè)做強做大，實現(xiàn)房地產(chǎn)普通商品和投資品兩個屬性的統(tǒng)一。

促進金融體系內(nèi)部的良性循環(huán)。一是促進銀行等金融機構(gòu)發(fā)展。資產(chǎn)管理公司生而為促進金融體系內(nèi)部良性循環(huán)。1998年亞洲金融危機的爆發(fā)使我國在經(jīng)濟總量不足9萬億元的情況下，四大國有銀行不良資產(chǎn)達到了1.4萬億元。為幫助國有商業(yè)銀行擺脫不良資產(chǎn)的束縛，減輕銀行包袱，資產(chǎn)管理公司應(yīng)運而生。資產(chǎn)管理公司通過批量收購等方式降低銀行的不良率，減少其經(jīng)營風險，從而有利于促進貨幣資本向生產(chǎn)資本的轉(zhuǎn)化。經(jīng)過近二十年的發(fā)展，資產(chǎn)管理公司為獲取處置不良資產(chǎn)的“十八般武藝”，以及應(yīng)對傳統(tǒng)不良資產(chǎn)市場的周期性，已成為多牌照、綜合化經(jīng)營的金融集團。但要看到，監(jiān)管部門要求金融機構(gòu)各自回歸主業(yè)，防止“大而全”的混業(yè)經(jīng)營，本身就是風險分散的過程。二是助力地方金融風險的防范和化解。區(qū)域性金融風險進一步強調(diào)地方政府的主體責任，地方資產(chǎn)管理公司應(yīng)運而生，但其在業(yè)務(wù)能力、資產(chǎn)處置經(jīng)驗、風險化解手段等方面存在諸多不足。為防止區(qū)域性金融風險的交叉、擴散，國有金融資產(chǎn)管理公司應(yīng)結(jié)合已有區(qū)域業(yè)務(wù)同地方資產(chǎn)管理公司開展合作，共同防范化解區(qū)域性金融風險。同時，金融資產(chǎn)管理公司在促進三個良性循環(huán)的實踐中還存在許多不足，包括在防風險背景下，以多元化發(fā)展建立綜合金融集團作為既定戰(zhàn)略的資產(chǎn)管理公司對回歸主業(yè)的戰(zhàn)略調(diào)整認識不足；嚴監(jiān)管背景下，“類信貸”“走通道”等掙快錢的業(yè)務(wù)模式被叫停，資產(chǎn)管理公司如以內(nèi)涵式發(fā)展提升自身價值創(chuàng)造能力的手段不足；面對“已病”或是雖“未病”但已有“病態(tài)”的“次級客戶”的甄別能力不足；對片面追求利潤形成風險項目造成經(jīng)營風險的防范不足等。為此，需要以促進“三個良性循環(huán)”為目標，優(yōu)化資產(chǎn)管理公司的路徑選擇。

金融資產(chǎn)管理公司促進三個良性循環(huán)的路徑優(yōu)化

明確三個循環(huán)的戰(zhàn)略方向，加速回歸主業(yè)。資產(chǎn)管理公司回歸主業(yè)并不意味著回到過去僅僅作為不良資產(chǎn)“一級批發(fā)商”的模式，也不意味著繼續(xù)走業(yè)務(wù)規(guī)模、效益快速增長，同時內(nèi)生風險也快速累積的道路，而是將促進三個良性循環(huán)作為戰(zhàn)略方向，強調(diào)頂層設(shè)計和協(xié)調(diào)分工，探索可持續(xù)發(fā)展的新道路。一是整合資源，形成“優(yōu)勢兵力”。按照“主業(yè)突出，相對集中”的原則，整合歸并業(yè)務(wù)平臺，將資源傾斜配置到主業(yè)相關(guān)平臺，去除主業(yè)無關(guān)平臺，尤其是消耗資本與獲取利潤不匹配的平臺公司。二是梳理業(yè)務(wù)板塊，形成組織保障。按照三個循環(huán)設(shè)置業(yè)務(wù)板塊，并據(jù)此調(diào)整部門設(shè)置，形成職責分明的內(nèi)部分工體系。三是明確協(xié)同定位，服務(wù)主業(yè)發(fā)展。業(yè)務(wù)協(xié)同不僅是多元化經(jīng)營實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)的重要方式，也是圍繞主業(yè)，為客戶提供高質(zhì)量綜合金融服務(wù)的重要途徑，更應(yīng)該成為提高主業(yè)的競爭力的重要手段。

聚焦“另類投行”發(fā)展方式，實現(xiàn)價值創(chuàng)造。資產(chǎn)管理公司處置資產(chǎn)不能只是傳統(tǒng)的“打包打折打官司”，而應(yīng)成為不良資產(chǎn)處置的“另類投行”，提升價值創(chuàng)造能力。一是以重組為核心，促進存量資產(chǎn)價值提升。通過債務(wù)重組、資產(chǎn)重組、企業(yè)重組等方式，重新配置盤活資產(chǎn)，實現(xiàn)價值提升。二是以客戶為中心，促進增量投資價值提升。通過新增投資激活原有企業(yè)的風險資產(chǎn)，打破原有“一錘子買賣”的業(yè)務(wù)體系，增加客戶粘性。三是發(fā)揮平臺公司作用，拓展資產(chǎn)價值提升的空間。發(fā)揮“1+1>2”的平臺協(xié)同作用，為客戶提供綜合化、特色化的一攬子金融產(chǎn)品和服務(wù)，獲取超額收益。

化解經(jīng)營風險，提高風險預(yù)警能力。一是樹立底線思維，注重防范綜合化經(jīng)營的市場風險，也注重防范“類信貸”、通道、資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)的合規(guī)風險。二是客戶識別與風險預(yù)警能力。面對整體上資產(chǎn)質(zhì)量較差的“次級客戶”，資產(chǎn)管理公司應(yīng)該能夠識別哪些客戶可以有特殊機遇投資機會，哪些資產(chǎn)可以有盤活的可能，而其他客戶或資產(chǎn)可能成為投資的風險點。三是行業(yè)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展的預(yù)判能力。當前經(jīng)濟社會發(fā)展處于新舊動能的轉(zhuǎn)換階段，新動能固然是新增長點，但舊動能也有結(jié)構(gòu)性機會，所以要加強對行業(yè)、產(chǎn)業(yè)的研究和認識，尤其是在新時代，很多行業(yè)和產(chǎn)業(yè)發(fā)生深刻的變化，出現(xiàn)了新經(jīng)濟、新業(yè)態(tài)，需要充分研究，理性判斷，不能盲目進入，防止產(chǎn)生新的風險。