周俊生

5月22日，上交所公告稱，*ST昆機(jī)、*ST吉恩則將被終止上市，二者也成為今年A股首批退市公司。據(jù)wind統(tǒng)計(jì)，截至一季度，這兩家公司共有10.3萬(wàn)戶股東。其中，中小股東無(wú)法參與公司經(jīng)營(yíng)決策，卻承受了經(jīng)營(yíng)失誤帶來(lái)的退市惡果，存在明顯的權(quán)利與責(zé)任不對(duì)等，這種缺陷也根植于A股退市制度中。

公司退市，根源在于大股東。因此筆者建議，在退市制度中要保護(hù)好中小股東的合法權(quán)益。譬如召開(kāi)臨時(shí)股東大會(huì)就退市事宜進(jìn)行表決，尊重中小股東的意見(jiàn)?？傊?，退市制度的改革理應(yīng)朝著公平、合理的方向改進(jìn)。

中小股東權(quán)利與責(zé)任不匹配

讓失去上市條件的公司摘牌，這是各國(guó)市場(chǎng)的通例，我國(guó)的《公司法》對(duì)此也有專門規(guī)定，本意是保證上市公司的質(zhì)量。但退市產(chǎn)生的最大問(wèn)題，卻是讓中小股東的利益受到了嚴(yán)重的損失，而他們對(duì)造成退市是不應(yīng)該負(fù)什么責(zé)任的。

按照上市公司的框架設(shè)計(jì)，上市公司由股東組成，股東是上市公司的主人，當(dāng)一個(gè)公司喪失了上市資格觸及退市的時(shí)候，自然是全體股東來(lái)負(fù)責(zé)任。按照《公司法》，一個(gè)公司在破產(chǎn)清算的過(guò)程中，債權(quán)人最先得到賠償，公司在清償債務(wù)后還有剩余財(cái)物就在股東之間按股權(quán)分配，總之股東的清償次序居于最后。

應(yīng)該說(shuō)，這是一個(gè)符合公平原則的設(shè)計(jì)，但在A股的實(shí)踐卻有點(diǎn)問(wèn)題。中小股東由于股權(quán)太少，難以對(duì)公司經(jīng)營(yíng)提出意見(jiàn)，或即使提出意見(jiàn)也毫無(wú)決策權(quán)。中小股東本質(zhì)上只是依靠炒作股票在市場(chǎng)中牟利的一群人，漢語(yǔ)中有個(gè)詞匯“股民”，比“股東”更好地揭示了他們的實(shí)際身份。但是，置身于公司之外，中小股東不參與公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)決策，卻要以股東身份來(lái)承擔(dān)公司經(jīng)營(yíng)失敗后的退市惡果，這是一種權(quán)利與責(zé)任的不對(duì)等，也是上市公司制度存在的一種先天缺陷。

以*ST吉恩與*ST昆機(jī)來(lái)說(shuō)，退市以后，最終遭殃的還是廣大中小股東，據(jù)wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，這兩家被終止上市的公司，股東戶數(shù)共有10.3萬(wàn)，流通盤市值合計(jì)達(dá)133億元。

當(dāng)然，隨著機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍的發(fā)展，在大股東以外，不僅有個(gè)人股東，還有大量以基金為代表的機(jī)構(gòu)，不過(guò)他們通常是財(cái)務(wù)投資，不會(huì)過(guò)多參與公司經(jīng)營(yíng)決策，因此遭遇退市也只能被動(dòng)承受損失。還是以*ST吉恩為例，除散戶外，不乏機(jī)構(gòu)“踩雷”。一季度末流通股東名單顯示，長(zhǎng)安基金和東方基金分別持有近2.97億股，占總股本的18.53%，興全基金持有約1.98億股。如果把這些基金的投資者算進(jìn)去，那么一個(gè)公司退市，被動(dòng)承擔(dān)損失的投資者就更多了。

退市需要控股股東承擔(dān)責(zé)任

總之，上市公司退市的責(zé)任主要在大股東。但是，與退市制度中小股東不行使權(quán)力卻需承擔(dān)責(zé)任相映成趣的是，大股東們享受了上市公司的幾乎全部權(quán)利，但在退市時(shí)卻無(wú)須承擔(dān)責(zé)任。對(duì)中小股東而言，這顯然并不公平。

A股市場(chǎng)已經(jīng)為上市公司造假給投資者的損失建立了賠償制度，而且中介機(jī)構(gòu)需要承擔(dān)連帶責(zé)任，在上市公司拿不出賠償款時(shí)，先由中介商墊付賠償資金。這一制度設(shè)計(jì)不僅有效遏制了A股原來(lái)造假成風(fēng)的現(xiàn)象，而且有效保護(hù)了中小股東的合法權(quán)益。但是，如果上市公司大股東經(jīng)營(yíng)失敗導(dǎo)致退市后，卻不需承擔(dān)賠償責(zé)任。這使得退市制度對(duì)控股大股東缺乏威懾力。

因此，有關(guān)方面應(yīng)在堅(jiān)決推進(jìn)退市制度的同時(shí)，盡可能保護(hù)中小股東的利益。大股東既然擁有能夠左右公司的絕對(duì)權(quán)利，就應(yīng)該承擔(dān)起因自身經(jīng)營(yíng)不善導(dǎo)致公司退市的責(zé)任。

從退市后的處理方式來(lái)看，目前A股公司退市后轉(zhuǎn)到股轉(zhuǎn)系統(tǒng)，中小股東可以通過(guò)該系統(tǒng)轉(zhuǎn)讓持股，避免了股票變得一錢不值，如果公司經(jīng)營(yíng)得好，也可重新申請(qǐng)上市。上述制度給退市公司留了一條出路，但股轉(zhuǎn)系統(tǒng)畢竟不是主板市場(chǎng)，交易不活躍，信息不通暢，都影響了它的股價(jià)，而恢復(fù)上市的希望則非常渺茫。

一言以蔽之，公司退市制度應(yīng)該朝著更合理、更公平的方向改進(jìn)。比如某公司觸及退市、以及是否轉(zhuǎn)到股轉(zhuǎn)系統(tǒng)，應(yīng)當(dāng)充分尊重中小股東的意見(jiàn)，例如召開(kāi)特別股東大會(huì)，在大股東表決權(quán)回避的情況下，由中小股東來(lái)決定去向。中小股東如果否決轉(zhuǎn)板，那就應(yīng)該由大股東用其資產(chǎn)向其他股東作出賠償。這樣做既體現(xiàn)了權(quán)責(zé)對(duì)等，也可促使大股東把公司經(jīng)營(yíng)好。