黃湘源

“但是”后面做文章，似乎正在成為一種新的監(jiān)管慣例。畫蛇添足的“但書”，不免與紓困政策的初衷有違?！吧裣纱蚣堋保蛲戳苏呤蟹勖灾樀耐瑫r，也冷卻了市場期待科創(chuàng)板改革創(chuàng)新的熱情。這究竟是救市之幸，還是改革之痛？

制度不能“一刀切”

當(dāng)前市場的心理特征，國家高層有一個很精辟的說法：對制度創(chuàng)新和改革政策有很強的期盼，市場表現(xiàn)與這種期盼之間有很強的正反饋效果。促進股市健康發(fā)展，要有針對性地推出新的改革舉措。10月30日，證監(jiān)會的盤中聲明，也許就是對高層表態(tài)的正面呼應(yīng)。三大政策性改革利好的釋放，順理成章地被市場視之為救市新政，激發(fā)了股市反彈的活力。但“但書”式的監(jiān)管新政越來越多，很快蓋過了救市新政的風(fēng)頭。一種無法掩飾的傾向性越來越清晰地顯現(xiàn)在人們面前，救市的味道少了，監(jiān)管糾偏的味道重了。

拜“但書”策之所賜，市場僅反彈了幾天即再度萎靡不振起來了。除了技術(shù)上的原因，與此后一系列政策修訂和修改的“但書”規(guī)則顯然是分不開的。舉例來說，停復(fù)牌新政出臺，本應(yīng)是“減少對市場交易環(huán)節(jié)的不必要干預(yù)”的一項重要內(nèi)容。沒有節(jié)制的任性停牌，無疑已經(jīng)成為當(dāng)前股市的一大禍害，這當(dāng)然是需要規(guī)范的。但除了對各種不同類型的停牌分門別類提出具體的時間限制，較大幅度地減少和降低了不必要的停牌時間和頻次外，幾乎“一刀切”的強制性復(fù)牌，卻也不免令重組預(yù)期有問題，復(fù)牌有困難的停牌企業(yè)左右為難。企業(yè)即使有意通過并購重組化解股權(quán)質(zhì)押危機，可心急吃不了熱豆腐，重大資產(chǎn)重組又啟是能召之即來，來之即成的呢？不給停復(fù)牌以適合相關(guān)企業(yè)實際情況的可選擇變通余地，不僅有違為陷于股權(quán)質(zhì)押泥淖的民企排憂解難的初衷，某種意義上也不免使得不久前剛剛松綁的借殼上市和再融資新規(guī)英雄無用武之地。

“但書”式糾偏令人費解

所謂制度，是建立在適當(dāng)度量基礎(chǔ)上的實事求是的行為規(guī)范，是一切規(guī)章制度真正具有可行性和有效性的根本前提和可靠保障。反之，如果只有主觀臆斷的行為制約而沒有適當(dāng)?shù)亩攘亢?，則規(guī)范制度也未必是行之有效的好制度。如果說現(xiàn)在監(jiān)管糾偏越來越多，或許不無為接軌注冊制改革做一些鋪墊的意思，那么，這跟作為紓困民企的具體政策，就不僅不應(yīng)該有什么矛盾，更不至于發(fā)生那么多的沖突。但現(xiàn)在的情況，顯然并非如此。

《回購細則》制定一些亡羊補牢的“但書”式規(guī)定，就其本身而言也許并無什么不當(dāng)。對于股價出現(xiàn)破凈或短期內(nèi)大幅下跌30%以上情況下的回購，即使出于平衡資金的需要，也要注意防范低買高賣不當(dāng)獲利，否則，回購豈不也就等于為操縱股價名正言順的提供了一個有機可趁的機會？不過，這顯然不是“松綁”變“捆綁”的理由。同樣的回購，如果發(fā)生在美國，講的就是不一樣的故事。跟A股的回購多發(fā)生在市場急跌、股票估值較低的時候不同，美股的回購環(huán)境更多地與企業(yè)自身的盈利狀況相關(guān)，具有一定的順周期性，伴隨著市場上漲上市公司股票回購規(guī)模逐漸擴大，更大的回購力度也加強了上市公司的回購效果?；刭彶⒉粫允裁刺厥庖鬄槟康?，也沒有那么多的限制，回購對傳遞信心的作用才會有可能與股價反應(yīng)形成正比。而中國的回購由于受到太多捆綁式“但書”的制約，想要救市救企業(yè)卻反而束手束腳起來。

在這方面，高送轉(zhuǎn)問題其實也有異曲同工之妙。剛獲政府馳援就高送轉(zhuǎn)的正業(yè)科技擬10送9.5派現(xiàn)金4.2元的預(yù)案一出，深交所馬上發(fā)函關(guān)注，要求公司就預(yù)案的利潤分配的合理性等做出說明。這當(dāng)然無可非議。但這難道真的就能夠成為所謂嚴上加嚴的高送轉(zhuǎn)新規(guī)早不發(fā)布晚不發(fā)布，市場反彈行情剛剛才有個眉目，就迫不及待地當(dāng)頭潑來一瓢冷水的理由嗎？市場歷來的行情，高送轉(zhuǎn)如果不是雪中送炭，就是錦上添花。那么，現(xiàn)在的這個這也不行那也要設(shè)限的“但書”又算什么呢？“但書”所要冷掉的不僅是高送轉(zhuǎn)給市場所帶來的激情，顯然也不會給即將來到的科創(chuàng)板注冊制改革帶來越來越好的投資信心，更多的反而將有可能形成越來越荊棘遍地、寸步難行的市場環(huán)境。

“但書”式糾偏不僅搶了紓困企業(yè)的風(fēng)頭，也干擾和影響了改革的大方向。這種與紓困企業(yè)和改革開放再出發(fā)“擰的不是一股繩，唱的不是一臺戲”的“但書”究竟意欲何為？實在令人費解。