胡振明

廣東泰恩康醫(yī)藥股份有限公司（簡稱“泰恩康”）曾是一家在新三板掛牌的企業(yè)，主要經(jīng)營業(yè)務(wù)為代理運(yùn)營和生產(chǎn)銷售自產(chǎn)的醫(yī)藥產(chǎn)品、醫(yī)療器械等產(chǎn)品。2017年9月1日，公司在新三板暫停了股票轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)而決定在創(chuàng)業(yè)板上市發(fā)行A股，擬發(fā)行股份不超過5180萬股。在對泰恩康招股說明書（申報(bào)稿）進(jìn)行分析的過程中，《紅周刊》記者不僅發(fā)現(xiàn)其營收、采購和相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)之間的財(cái)務(wù)勾稽關(guān)系異常，且未來的收入是靠“代理運(yùn)營”還是靠“自產(chǎn)產(chǎn)品”的問題仍有待解決。

千萬元營收來源不明

招股書披露，泰恩康的主要收入來自于醫(yī)藥產(chǎn)品的代理運(yùn)營、自產(chǎn)產(chǎn)品等，報(bào)告期內(nèi)（2014年至2017年1～3月，下同）營業(yè)收入分別取得30351.62萬元、36996.2萬元、36479.67萬元和9771.38萬元，凈利潤分別取得4045.81萬元、4281.28萬元、3105.52萬元和978.59萬元。在這些年中，值得注意的是，公司在2016年?duì)I收僅同比下降1.4%的背景下，扣非后歸母凈利潤卻同比下降了31.22%，呈現(xiàn)出增收不增利的態(tài)勢。而更值得的注意的是，分析泰恩康營收及與營收相關(guān)的現(xiàn)金流通及債權(quán)數(shù)據(jù)，還可發(fā)現(xiàn)其一般財(cái)務(wù)勾稽關(guān)系是存在一定異常的。

以2016年為例，泰恩康營業(yè)收入為36479.67萬元，考慮到其中只有0.1%是適用6%增值稅稅率的醫(yī)藥技術(shù)服務(wù)，其他絕大部分都來自代理運(yùn)營和自產(chǎn)產(chǎn)品收入（適用17%的稅率），由此可推算出，2016年含稅營業(yè)收入為42677.07萬元。根據(jù)一般財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)間的勾稽關(guān)系，與這部分含稅營業(yè)收入對應(yīng)的必然有大致相當(dāng)?shù)默F(xiàn)金流量或應(yīng)收賬款變動。

在現(xiàn)金流量表中，泰恩康2016年“銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”為40394.02萬元（如表1），在此基礎(chǔ)上，考慮到與現(xiàn)金相關(guān)的預(yù)收款項(xiàng)也新增了540.09萬元（預(yù)收款項(xiàng)的增加額在本年度為預(yù)先收到了現(xiàn)金流量而未確認(rèn)收入，不屬于本年度營業(yè)收入相關(guān)的現(xiàn)金流量），在剔除該數(shù)值影響后，2016年與營業(yè)收入相關(guān)的現(xiàn)金流入量為39853.94萬元，與同期42677.07萬元含稅營業(yè)收入相比，理論上有2823.13萬元未收現(xiàn)的含稅營收將形成相應(yīng)金額的經(jīng)營性債權(quán)，進(jìn)而體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表中。

實(shí)際上，在“合并資產(chǎn)負(fù)債表”中，2016年年末應(yīng)收賬款余額為12779.72萬元、應(yīng)收票據(jù)余額為1260.10萬元，此外根據(jù)遞延所得稅“可抵扣暫時(shí)性差異”中的壞賬準(zhǔn)備估計(jì)，這年年末應(yīng)收賬款的壞賬準(zhǔn)備也大概有530.47萬元，整體合計(jì)的14570.30萬元金額要比2015年末同類項(xiàng)合計(jì)的13009.14萬元新增1561.16萬元，即與前述理論新增2823.13萬元債權(quán)相比，仍有1261.97萬元的含稅營業(yè)收入既沒有收到現(xiàn)金，也沒有形成相應(yīng)的經(jīng)營性債權(quán)，就這樣莫名出現(xiàn)了。

與2016年?duì)I收異常類似，2015年的營收數(shù)據(jù)也存在問題。招股書披露，2015年?duì)I業(yè)收入有36996.20萬元，其中92.92萬元是提供醫(yī)藥技術(shù)服務(wù)取得的收入，考慮增值稅因素之后，這年的含稅營業(yè)收入達(dá)到了43275.33萬元，與之39408.06萬元“銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”和預(yù)收款項(xiàng)新增303.63萬元勾稽，理論上將有4170.9萬元形成相應(yīng)債權(quán)體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表中。可事實(shí)上，2015年的應(yīng)收賬款12125.24萬元（此外還有可抵扣暫時(shí)性差異中的壞賬準(zhǔn)備410.66萬元）與應(yīng)收票據(jù)473.25萬元的合計(jì)值僅比2014年應(yīng)收款項(xiàng)合計(jì)新增了1679.56萬元。很顯然，2015年真實(shí)新增負(fù)債與理論新增負(fù)債相比，有2491.34萬元差額無法合理解釋，即有2491.34萬元含稅營業(yè)收入沒有獲得相應(yīng)現(xiàn)金流或債權(quán)支持而莫名出現(xiàn)了。

采購與現(xiàn)金流量不匹配

招股書披露，泰恩康既有代理產(chǎn)品的采購，同時(shí)也為自產(chǎn)產(chǎn)品采購原材料?！都t周刊》記者通過“代理運(yùn)營業(yè)務(wù)前五大供應(yīng)商采購金額”及其占當(dāng)期采購總額的比例，推算出泰恩康在報(bào)告期內(nèi)的含稅采購總額情況，并用其推算的含稅采購總額與現(xiàn)金流、經(jīng)營性債務(wù)進(jìn)行勾稽，發(fā)現(xiàn)其采購方面數(shù)據(jù)竟然也出現(xiàn)與其營收方面數(shù)據(jù)類似的異常。

以2015年為例（如表2所示），當(dāng)年“代理運(yùn)營業(yè)務(wù)前五大供應(yīng)商采購金額”有15687.38萬元，占這一年采購總額的68.35%，由此推算出，2015年采購總額達(dá)到了22951.54萬元，再考慮17%的增值稅稅率影響，含稅采購總額為26853.31萬元。理論上，從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的一般勾稽關(guān)系看，這必然有相對應(yīng)金額的現(xiàn)金流量和經(jīng)營性債務(wù)變動與之匹配。

在泰恩康2015年現(xiàn)金支出方面，“購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金”為26144.83萬元，同期預(yù)付款項(xiàng)余額相比上年減少了82萬元，由此可推算出，2015年與采購相關(guān)的現(xiàn)金流出了26226.82萬元。與其當(dāng)年26853.31萬元含稅采購總額相比，理論上將有626.48萬元未付現(xiàn)的含稅采購需要形成相應(yīng)金額的新債債務(wù)體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表中。

可事實(shí)結(jié)果卻是，2015年年末的泰思康應(yīng)付賬款余額為5298.39萬元、應(yīng)付票據(jù)余額為250萬元，兩項(xiàng)合計(jì)值相比2014年末同類項(xiàng)合計(jì)新增了3167.19萬元。事實(shí)上的新增債務(wù)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過前述推算出的626.48萬元理論新增值，這意味著在2015年有2540.70萬元真實(shí)債務(wù)是來源不明的。

需要注意的，用同樣的方法去測算泰恩康在2016年的含稅采購總額與相關(guān)數(shù)據(jù)的匹配情況時(shí)，則類似的差異卻要小很多。

2016年，泰思康的“代理運(yùn)營業(yè)務(wù)前五大供應(yīng)商采購金額”為17177.08萬元，占采購總額的比例為71.78%，由此推算出這一年的采購總額達(dá)到了23930.18萬元，考慮到17%的增值稅進(jìn)項(xiàng)稅額影響，則當(dāng)年含稅采購總額為27998.31萬元。

同年，泰恩康應(yīng)付賬款余額為6728.46萬元、應(yīng)付票據(jù)余額為995萬元，兩項(xiàng)合計(jì)值相比2015年同類項(xiàng)年末合計(jì)值要新增2175.07萬元，即實(shí)際新增債務(wù)為2175.07萬元；現(xiàn)金支付方面，“購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金”26393.61萬元在對沖預(yù)付款項(xiàng)增加額336.25萬元之后，跟采購相關(guān)的現(xiàn)金流出達(dá)到了26057.35萬元。綜合債務(wù)和現(xiàn)金支付情況，可以發(fā)現(xiàn)28232.42萬元兩項(xiàng)合計(jì)值與當(dāng)年27998.31萬元含稅采購總額非常接近，僅相差了234.12萬元。

這就讓人奇怪了，為何同樣的推算方式在報(bào)告期內(nèi)的連續(xù)兩年，前一年還出現(xiàn)2500多萬元的差異，而到了后一年卻不明顯，僅相差200多萬元呢？如此的變化實(shí)在讓人對其采購數(shù)據(jù)真實(shí)性感到懷疑。

當(dāng)然，非流動性資產(chǎn)的變化也可能會影響到上述差值的變化，那么其非流動性資產(chǎn)方面情況又究竟如何？

根據(jù)招股書中披露的相關(guān)信息，泰恩康2016年固定資產(chǎn)賬面價(jià)值合計(jì)18318.33萬元（見表3），雖然比上年增加了4807.32萬元，但其中有1251.94萬元是天福康丸劑車間建成投產(chǎn)從在建工程轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)的，直接新增購置固定資產(chǎn)僅有3555.38萬元；同時(shí)，開發(fā)支出在本期增加了912.83萬元，“在建工程、無形資產(chǎn)、其他非流動資產(chǎn)”在招股書中也未體現(xiàn)出增加的情況，綜合分析后推算出的非流動資產(chǎn)在2016年大概新增了4468.21萬元。與同期合并現(xiàn)金流量表中2016年“購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”4217.63萬元相比，結(jié)果相差并不明顯。

不過，與2016年的結(jié)果大致相當(dāng)相比，2015年非流動資產(chǎn)的購置情況和采購卻是明顯匹配不上的。招股書披露，公司2015年固定資產(chǎn)、在建工程、無形資產(chǎn)、開發(fā)支出和其他非流動資產(chǎn)分別增加了7446萬元、2674.07萬元、4176.96萬元、209.14萬元和232.75萬元，合計(jì)值高達(dá)14738.92萬元，而同期“購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”卻僅有4761.53萬元，這意味著公司仍有9977.39萬元未付現(xiàn)部分需要形成應(yīng)付賬款等新增債務(wù)。而即便是將這部分債務(wù)和前述采購中出現(xiàn)2540.70萬元莫名新增債務(wù)對沖，仍可發(fā)現(xiàn)有數(shù)千萬元的差異是無法合理解釋的。

“收入靠誰”的問題有待解決

招股書披露，泰恩康的營業(yè)收入在經(jīng)歷2015年增長之后，2016年出現(xiàn)了下滑，同比減少516.53萬元。從“收入構(gòu)成”情況看，導(dǎo)致泰恩康2016年?duì)I業(yè)收入出現(xiàn)下滑的原因，應(yīng)與這一年的“自產(chǎn)產(chǎn)品”收入的大減有關(guān)，即該公司“自產(chǎn)產(chǎn)品”收入從2015年的10197.70萬元減少到2016年的8645.46萬元，同比減少了1552.24萬元。

分析還發(fā)現(xiàn)，泰恩康報(bào)告期內(nèi)“自產(chǎn)產(chǎn)品”不但減收，且相對“代理運(yùn)營”項(xiàng)的盈利能力也是相對偏弱的。報(bào)告期內(nèi)“自產(chǎn)產(chǎn)品”的毛利率分別是38.63%、31.14%、33.48%和34.03%，而“代理運(yùn)營”的毛利率則分別是36.86%、40.04%、35.21%和38.78%。除2014年外，自產(chǎn)產(chǎn)品的毛利率均低于代理運(yùn)營毛利率，拉低了綜合毛利率。

有趣的是，即使2016年“自產(chǎn)產(chǎn)品”收入下滑，毛利率也“拖了后腿”。但泰恩康在本次IPO計(jì)劃中，卻擬將募集的資金主要投入到“自產(chǎn)產(chǎn)品”的生產(chǎn)項(xiàng)目之中。四個(gè)募投項(xiàng)目中，除第一個(gè)“運(yùn)營網(wǎng)絡(luò)及品牌宣傳建設(shè)項(xiàng)目”擬利用9404萬元募集資金之外，另外三個(gè)項(xiàng)目均為“自產(chǎn)產(chǎn)品”項(xiàng)目，合計(jì)使用募集資金30261萬元。僅由募資使用情況看，泰恩康發(fā)展自產(chǎn)產(chǎn)品的“決心”不可謂不大。

泰恩康為什么要發(fā)展盈利較低的“自產(chǎn)產(chǎn)品”呢？在其背后，恐怕與其管理層提前預(yù)見到自己“藥品代理關(guān)系被終止的風(fēng)險(xiǎn)”有關(guān)。招股書披露，不僅“代理運(yùn)營”收入占泰恩康報(bào)告期營業(yè)收入的比例分別高達(dá)83.90%、72.18%、76.20%、72.95%，且公司也存在因代理雙方協(xié)議未能正常履行導(dǎo)致獨(dú)家代理關(guān)系被終止的風(fēng)險(xiǎn)存在。報(bào)告期內(nèi)，“代理運(yùn)營”收入分別有2.55億元、2.67億元、2.78億元和0.71億元，若一旦代理關(guān)系終止將會嚴(yán)重影響泰恩康的營業(yè)收入水平，哪怕“代理運(yùn)營”收入僅減少一半，按報(bào)告期內(nèi)的收入水平，每年都將減少超過億元的營業(yè)收入。

值得注意的是，在泰恩康的招股書中還可以看到，與“自產(chǎn)產(chǎn)品”高度相關(guān)的特許經(jīng)營情況也不夠樂觀，這對“自產(chǎn)產(chǎn)品”的發(fā)展可能會有一定的阻礙。比如說，“藥品生產(chǎn)許可證”有效期僅至2020年年末，“藥品經(jīng)營許可證”有效期僅至2019年年中，而三項(xiàng)“藥品GMP證書”中也有兩項(xiàng)在2018年11月和12月到期，“藥品經(jīng)營質(zhì)量管理規(guī)范認(rèn)證證書”和“藥品批準(zhǔn)文號”等資質(zhì)證書也紛紛在2019～2020年之間達(dá)到其有效期的截止期限。這些使用資質(zhì)能否在未來繼續(xù)獲得仍存在懸念，而這也恰恰對營業(yè)收入增長帶來諸多不可預(yù)見性。

目前來看，主要依靠“代理運(yùn)營”收入的泰恩康能否順利把“自產(chǎn)產(chǎn)品”發(fā)展成主要收入來源，其中的壓力恐怕并不小，而泰恩康未來的收入是靠“代理運(yùn)營”還是靠“自產(chǎn)產(chǎn)品”？就目前而言，急需解決的現(xiàn)實(shí)問題。