周會(huì)超

中小企業(yè)的發(fā)展能夠創(chuàng)造就業(yè)機(jī)會(huì)，推動(dòng)技術(shù)創(chuàng)新，促進(jìn)我國(guó)深億改革是我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分。然而我國(guó)中小企業(yè)在直接融資和聞接融資中都存在困境，本文基于A 股上市公司數(shù)據(jù)的實(shí)證分析的結(jié)果，分析出影響中小型企業(yè)融資的因素。

融資 DID方法 中小企業(yè)

據(jù)《中華人民共和國(guó)中小企業(yè)促進(jìn)法》總則第二條定義：所謂中小企業(yè)，是指在中華人民共和國(guó)境內(nèi)依法設(shè)立的有利于滿足社會(huì)需要，增加就業(yè)，符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模屬于中小型的各種所有制和各種形式的企業(yè)。

下面本研究就根據(jù)A股上市公司的數(shù)據(jù)，通過計(jì)量分析的方法，分析中小企業(yè)融資閑境的實(shí)際情況和內(nèi)在原因。

研究設(shè)計(jì)

為防止內(nèi)生性問題的發(fā)生，本研究選擇DID方法，通過設(shè)立行業(yè)外部融資依賴度與銀行業(yè)發(fā)展水平、行業(yè)外部融資依賴度與風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展水平的交乘項(xiàng)進(jìn)行研究，本文的研究中，本研究分為兩個(gè)步驟，首先，我們要衡量中小企業(yè)是否有融資約束，即企業(yè)的融資和企業(yè)規(guī)模以及抵押品數(shù)量是否相關(guān)。如果有相關(guān)性則進(jìn)行第二步，需要研究的是企業(yè)的對(duì)外部融資的獲取是否會(huì)影響企業(yè)的成長(zhǎng)。分為外部融資對(duì)大、中小企業(yè)成長(zhǎng)，以及外部融資對(duì)抵押品多或少的企業(yè)的不同影響。以此證明中小企業(yè)發(fā)展過程中深受融資困境，而外部投資的獲取又對(duì)企業(yè)的發(fā)展非常重要的觀點(diǎn)。

樣本數(shù)據(jù)

首先，本研究從同花順數(shù)據(jù)庫中選取了2003年至2014年我國(guó)a股上市公司的整體數(shù)據(jù)，一共2809家公司。由于ST企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況不佳，不具有代表性，給與剔除。同時(shí)，在金融行業(yè)中銀行、證券、保險(xiǎn)三種類型的企業(yè)固定資產(chǎn)以及長(zhǎng)短期借款有其特殊型，無法作為研究樣本，予以剔除。最后所有數(shù)據(jù)不完整的企業(yè)無法得出回歸結(jié)果，予以剔除，最終得到了作為研究樣本的2024家公司一共11245個(gè)觀測(cè)值。為了考察企業(yè)規(guī)模對(duì)融資約束的影響，本研究用所有樣本數(shù)據(jù)的總資產(chǎn)的中位數(shù)區(qū)分了大企業(yè)和中小企業(yè)。同時(shí)，為了研究抵押品對(duì)融資約束的影響，通過固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重的中位數(shù)區(qū)分了企業(yè)的抵押品的多少程度。

變量定義

本研究以凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（ProfitGrowth）衡量企業(yè)成長(zhǎng)性，以獲取短期借款占資產(chǎn)總計(jì)的比重（ DebtFinancing， DebtFinancing2）衡量獲取銀行貸款融資的程度。以行業(yè)為單位，計(jì)算每個(gè)行業(yè)中所有企業(yè)外部融資比率的中位數(shù)，作為該行業(yè)整體外部融資依賴程度指標(biāo)（ExtDep）。以省份為單位，計(jì)算每個(gè)省份中所有企業(yè)獲取銀行貸款融資程度的平均數(shù)作為該省的銀行業(yè)發(fā)展程度指標(biāo)（BankDev）?；貧w中所用的控制變量包括：企業(yè)規(guī)模以總資產(chǎn)衡量，企業(yè)有形性以固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重（ Tang）衡量，企業(yè)年齡用成立年數(shù)（ Age）衡量，稅盾（TaxSlueld）用財(cái)務(wù)費(fèi)用占三項(xiàng)費(fèi)用的比重（ TaxShield）衡量，盈利性以企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率IncGrowth計(jì)算，具體變量的定義見表1。本研究所有的回歸分析中均包含年份變量，以控制年份固定效應(yīng)。

實(shí)證分析

為了證明中小企業(yè)是否有融資約束，即企業(yè)的融資和企業(yè)規(guī)模以及抵押品數(shù)量是否相關(guān)的問題本研究建立如下模型：

extfin_tp= βo+βl*sme+β2*ple+β3 *sme *ple

其中extfin_tp年p企業(yè)的外部融資規(guī)模，sme是是否為中小企業(yè)的虛擬變量，ple是衡量企業(yè)抵押品多少的虛擬變量，著重關(guān)注交乘項(xiàng)系數(shù)β3，若式中β3顯著為正則證明企業(yè)的確存在融資約束。

回歸結(jié)果如表二所示：

本研究發(fā)現(xiàn)，是否為中小企業(yè)與獲得外部融資占總資產(chǎn)比重負(fù)相關(guān)，但不顯著。同時(shí)，就所有企業(yè)而言，固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重與外部融資占總資產(chǎn)比重顯著正相關(guān)，即抵押品對(duì)企業(yè)的外部融資獲得情況有著顯著的影響。通過交乘項(xiàng)，本研究發(fā)現(xiàn)在中小企業(yè)中抵押品較多時(shí)更容易獲得外部資金。即企業(yè)的確存在融資約束，且和企業(yè)規(guī)模以及抵押品數(shù)量有關(guān)。

之后，本研究進(jìn)行第二步的分析，分析企業(yè)對(duì)外部融資的獲取是否會(huì)影響企業(yè)的成長(zhǎng)，模型如下：IncGrowth_ijtp=βo+βl*extdep_ij+β2*bankdev_it+β3*（ extdep_jt*bankdev_it） +controls*δ+ε

其中，IncGrowth_ijtp指的是i省j行業(yè)t年p企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率，extdePi.指的是j行業(yè)t年平均的外部融資依賴度，Controls是回歸的控制變量，包括企業(yè)規(guī)模（ aset）、有形性（tang）、企業(yè)年齡（age）、企業(yè)年齡的平方項(xiàng)（ agelsq）、和稅盾（ taxslueld）。等式考察銀行貸款對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性的影響。式中β3顯著為正，則說明外部融資依賴程度較高的企業(yè)，在銀行業(yè)發(fā)展水平越高的省份，大企業(yè)成長(zhǎng)越快。本研究通過統(tǒng)計(jì)企業(yè)資產(chǎn)中位數(shù)，將樣本分為中小企業(yè)和大企業(yè)進(jìn)行了回歸。隨后通過固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重的中位數(shù)，對(duì)企業(yè)的抵押品多少程度進(jìn)行區(qū)分然后回歸，得出如下結(jié)果：

通過表3中第（1）（2）兩列數(shù)據(jù)比較發(fā)現(xiàn)大企業(yè)營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率對(duì)外部融資依賴程度相關(guān)性不顯著，而中小企業(yè)則顯著相關(guān)，說明小企業(yè)相比大企業(yè)受到融資約束的影響更加嚴(yán)峻，無法獲得足夠的外部融資。而小企業(yè)extdep系數(shù)為正而且非常顯著，中小企業(yè)如果能獲得充足的外部投資，可以成長(zhǎng)的非?？臁?/p>

單獨(dú)看（2）小企業(yè)的數(shù)據(jù)外部融資依賴度指標(biāo)extdep）系數(shù)顯著為正，而銀行業(yè)發(fā)展程度指標(biāo)（ BankDev）系數(shù)不顯著，兩者交叉項(xiàng)（ ExtDep*BankDev）系數(shù)顯著為負(fù)，銀行發(fā)展程度較好的省份中，中小企業(yè)并沒有顯著的成長(zhǎng)，證明中小企業(yè)的成長(zhǎng)依賴外部投資，但主要不是來源于銀行貸款，銀行貸款對(duì)小企業(yè)有歧視性。

對(duì)（3）（4）列數(shù)據(jù)分析本研究發(fā)現(xiàn)抵押品較少的企業(yè)的成長(zhǎng)性受外部融資依賴度和金融發(fā)展水平影響較大，而抵押品較多的企業(yè)成長(zhǎng)性對(duì)上述指標(biāo)不敏感。說明在所有企業(yè)中，主要收到融資約束的是抵押品較小的企業(yè)。交乘項(xiàng)的系數(shù)證明不顯著說明，銀行發(fā)展較為充分的省份企業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)反而較慢，這說明銀行無論發(fā)展程度都非常重視企業(yè)抵押品的多少程度，而缺乏抵押品的企業(yè)無論銀行發(fā)展程度如何，都陷入融資困境難以成長(zhǎng)。

對(duì)于企業(yè)成長(zhǎng)性的其他影響數(shù)據(jù)，通過表3本研究發(fā)現(xiàn)上市年限對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性的影響不顯著，且影響的方向不一致，這說明企業(yè)成長(zhǎng)性與上市年限之間沒有直接的相關(guān)關(guān)系。稅盾與企業(yè)成長(zhǎng)性的關(guān)系顯著為負(fù)，這說明快速成長(zhǎng)中的企業(yè)對(duì)通過調(diào)整融資結(jié)構(gòu)獲取稅收優(yōu)惠的動(dòng)機(jī)不強(qiáng)烈，而成長(zhǎng)性較低的企業(yè)才有更強(qiáng)的動(dòng)機(jī)獲取稅收的優(yōu)惠。

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