李敏

投資活動作為企業(yè)財務(wù)管理的重要內(nèi)容，一直是學(xué)者們的研究熱點。對企業(yè)投資的關(guān)注點集中于企業(yè)投資風(fēng)險、決策、行為、管理、結(jié)構(gòu)、戰(zhàn)略和效率等方面。本文選取企業(yè)投資效率這一方面進(jìn)行綜述。

通過閱讀與整理企業(yè)投資效率相關(guān)方面的文獻(xiàn)，可以看到大部分文獻(xiàn)是從微觀的角度進(jìn)行研究。并且在微觀方面，主要集中在會計信息質(zhì)量和管理層行為與投資效率的關(guān)系這兩個方面。因此本文將從微觀和宏觀兩個角度進(jìn)行文獻(xiàn)綜述，重點綜述會計信息質(zhì)量與管理層行為對投資效率的影響。

微觀角度

（1）會計信息質(zhì)量與企業(yè)投資效率

財務(wù)報告是公司對外傳遞信息的重要機(jī)制，高質(zhì)量的財務(wù)報告可以有效的緩解公司與外部投資者之間的信息不對稱從而減少資本市場中的摩擦（蔡吉甫，2013）。并且會計的謹(jǐn)慎性的要求可以緩解經(jīng)理人與股東之間的代理沖突，降低兩者之間的信息不對稱程度（劉斌和吳婭玲，2011）。因此會計信息質(zhì)量對投資效率有重要影響。研究這一關(guān)系的文獻(xiàn)較多。劉斌、吳婭玲（ 2011）認(rèn)為由于會計的穩(wěn)健性水平可以緩解第一層代理問題，因此會計穩(wěn)健性與資本投資無效率水平顯著負(fù)相關(guān)。除此之外，張國源（ 2013）的研究結(jié)合了我國目前的制度背景；蔡吉甫（ 2013）按照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對企業(yè)進(jìn)行分組研究，發(fā)現(xiàn)會計信息能夠降低民企的投資不足問題，但對國企沒有顯著影響。顧水彬（ 2013）則是從會計準(zhǔn)則的變革角度研究企業(yè)投資效率。

針對會計信息質(zhì)量和投資效率的關(guān)系，一些學(xué)者是從盈余管理的角度來進(jìn)行研究的。盈余管理與會計信息質(zhì)量有著重要的關(guān)系。企業(yè)會利用會計準(zhǔn)則的剩余規(guī)則權(quán)來進(jìn)行盈余管理，從而達(dá)到平滑利潤，粉飾財務(wù)報表的目的。因此一般來說，盈余管理程度高的企業(yè)，其會計信息質(zhì)量就較低。盈余管理與企業(yè)投資效率的關(guān)系是研究公司治理方面的重要課題（楊俊杰和曹國華，2016）。張圣利（ 2010）指出企業(yè)盈余管理行為會削弱信息質(zhì)量，導(dǎo)致上市公司投資效率降低。劉慧龍等（ 2014）在研究中將決策制定權(quán)和控制權(quán)分離度作為調(diào)節(jié)變量來研究盈余管理和投資效率的關(guān)系；楊俊杰，曹國華（ 2016）在研究中加入引入CEO聲譽(yù)變量，發(fā)現(xiàn)CEO聲譽(yù)越高，公司盈余管理的概率也越高，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)投資非效率。

（2）管理層行為與企業(yè)投資效率

在我國特有的制度背景下，無論是國企還是民企，公司管理層的權(quán)力都非常大。因此許多學(xué)者開始關(guān)注高管行為與企業(yè)經(jīng)營的關(guān)系。根據(jù)“高階梯隊理論”，管理層的的決策行為會受到其背景特征的影響。因此多數(shù)文獻(xiàn)開始從管理層背景特征探討其對公司投資效率的影響。如已有研究證實管理團(tuán)隊教育水平越高，過度投資現(xiàn)象越少；管理層的平均年齡也與投資過度顯著負(fù)相關(guān)（姜付秀，2009）。但是李焰等（ 2011）的研究證明在民企中，管理者的年齡對企業(yè)的投資效率的影響不顯著。潘前進(jìn)等（ 2015）從管理層能力的角度出發(fā)，管理層能力越高，越可以減弱代理沖突，改善公司投資效率。

除了從管理層背景特征方面研究，從管理者任期、能力、權(quán)力和過度自信等管理者行為角度開展研究的文獻(xiàn)也有很多。李培功和肖珉（ 2012）研究了CEO的既有任期和預(yù)期任期與企業(yè)投資效率問題。王艷林和薛魯（ 2014）從管理者過度自信的角度研究管理者的行為對投資效率影響。對于管理層利用權(quán)力影響企業(yè)投資效率鮮有證據(jù)支持（王茂林等，2014），學(xué)者們都是通過尋找中介變量來研究兩者之間的關(guān)系。如有的學(xué)者將內(nèi)部薪酬差距作為中介變量，研究了管理層權(quán)力對內(nèi)部薪酬差距的影響，進(jìn)而研究內(nèi)部薪酬差距對投資效率的影響（黎文靖、胡玉明；2012）。有的學(xué)者是通過中介變量股利分配來研究兩者的關(guān)系，即研究管理層影響現(xiàn)金股利分配進(jìn)而影響投資效率（王茂林等，2014）。他們得出結(jié)論：管理層權(quán)力是一把“雙刃劍”，對過度投資有加劇作用，對投資不足有緩解作用。

（3）與投資效率有關(guān)的其他研究

在對投資效率研究的文獻(xiàn)中，除了從上述兩個方面研究之外，還有其他的角度。如李萬福、林斌等（ 2011）首次用實證的方法證明加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部控制是提高投資效率的重要途徑。他們的研究對內(nèi)部控制與非效率投資領(lǐng)域的研究有很大的貢獻(xiàn)。在企業(yè)避稅與投資效率的研究中，由于企業(yè)避稅會引發(fā)過度投資，因此企業(yè)的避稅程度與非效率投資額顯著正相關(guān)（劉行和葉康濤，2013）。張玲等（ 2015）進(jìn)一步指出稅收征管有助于緩解這兩者之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系；華貴如等（ 2011）研究了投資者情緒與公司投資效率的關(guān)系，他們認(rèn)為管理者樂觀主義可以扮演部分中介效應(yīng)的角色。

宏觀角度

在對投資效率的研究中，只有很少的文獻(xiàn)從宏觀角度進(jìn)行研究。陳艷（ 2013）研究了宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境如何影響投資效率。劉星等（ 2013）以貨幣政策為研究視角，認(rèn)為緊縮和寬松的貨幣政策對獨立企業(yè)和企業(yè)集團(tuán)的影響存在差異。邱靜（ 2014）也研究了貨幣政策與投資效率的關(guān)系，她得出貨幣政策與企業(yè)投資效率存在顯著相關(guān)，貨幣政策寬松時，企業(yè)投資效率較高的結(jié)論，并且指出企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)與所在地區(qū)對貨幣政策與投資效率的關(guān)系存在調(diào)節(jié)作用。

總結(jié)

綜上所述，對于企業(yè)投資效率的研究大多集中在微觀方面，且相關(guān)研究已經(jīng)較為豐富。因此研究這一方面想要有較大的突破比較難。我認(rèn)為將研究視角轉(zhuǎn)為“文化與金融”，即加入一些文化的因素來研究，可能會比較容易創(chuàng)新。在宏觀方面，投資效率的研究還有待加強(qiáng)。雖然研究已經(jīng)表明，經(jīng)濟(jì)周期的變化，宏觀經(jīng)濟(jì)政策的調(diào)整會影響投資效率。但是宏觀經(jīng)濟(jì)因素對投資效率的影響始終被摒棄在微觀投資模型之外。因此我認(rèn)為后續(xù)研究者也可以從中觀和宏觀方面來研究投資效率。

[1] Myers S C.Interactions ofCorporateFinancing and Investment Decisions-Implications for Capital Budgeting： Reply [J].The Journal ofFinance}1977， 32 （1）：218-220.

[2]李培功，肖珉.CEO任期與企業(yè)資本投資[J].金融研究，2012，（ 02）： 127-141.