孫晶

改革開放40年來，民營經(jīng)濟獲得了快速發(fā)展，截至2017年底，我國民營企業(yè)數(shù)量達2726.3萬家，個體工商戶6579.3萬戶，注冊資本超過165萬億元，民營經(jīng)濟對國家財政收入的貢獻占比超過50%；民營企業(yè)在經(jīng)濟中的地位已日益凸顯，尤其在近幾年全球經(jīng)濟一體化不斷加強的背景下，民營企業(yè)迎來了更好的發(fā)展機遇。但是民營企業(yè)在獲得發(fā)展的同時，企業(yè)的規(guī)模、實力及競爭力也一定程度上限制了其迅速擴張，大量的民營企業(yè)懷著美好的愿望進行并購，結果卻差強人意，非但沒有實現(xiàn)預期的目標，反而陷入重重困境。并購不是通天大道，很多并購行為存在不理智、不科學、不合理的行為，導致并購風險進一步加大。本文根據(jù)民營企業(yè)經(jīng)營特點及并購意義來界定民營企業(yè)并購的風險，分析民營企業(yè)并購前、并購中和并購后的風險因素，針對存在的問題進行剖析，提出合理的應對防范措施，推動民營企業(yè)長遠發(fā)展。

企業(yè)并購 風險識別

風險防范 風險應對

并購一詞有著廣泛含義，是”指兩家或更多的獨立的企業(yè)、公司合并組成一家企業(yè)，通常由一家占優(yōu)勢的公司吸收一家或更多的公司，包括兼并和收購兩層含義、兩種方式。國際上習慣將兼并和收購合在一起使用，統(tǒng)稱為M&A，在我國稱為并購。企業(yè)并購類型包括收購控股、吸收合并、新設合并。按照并購形式可劃分為：間接收購、要約收購、二級市場收購、股權拍賣收購。按照并購雙方行業(yè)相關性，可以分為：橫向并購、縱向并購以及混合并購。

民營企業(yè)經(jīng)營的特點和并購的意義

（1）民營企業(yè)經(jīng)營的特點

民營企業(yè)自改革開放以來克服了基礎薄弱和先天不足等劣勢，取得了長足發(fā)展，已成為國民經(jīng)濟的重要組成部分，客觀地說，民營企業(yè)的發(fā)展正從發(fā)展初期向發(fā)展中期轉變，向著更合理、更科學的方向發(fā)展。就民營企業(yè)來看，其經(jīng)營特點較為鮮明：一是，機制靈活，跟著市場應變，動態(tài)調整經(jīng)營戰(zhàn)略。二是，建設周期短，生產規(guī)模小，收益快。三是，創(chuàng)新能力比較強。四是，資金實力薄弱，融資困難，難以有效降低經(jīng)營風險。五是，人才吸引及培養(yǎng)力度不夠。六是，家族經(jīng)營，管理意識薄弱。

（2）民營企業(yè)并購意義

民營企業(yè)在大時代下發(fā)展迅速、并且步伐相當穩(wěn)健。中國企業(yè)平均壽命在2-3年，有一定知名度和規(guī)模的民企，都突破了這個界限，并打破家族企業(yè)管理模式，開始步入現(xiàn)代化、規(guī)范化的管理時代。在現(xiàn)今全球經(jīng)濟一體化趨勢不斷加強的背景下，企業(yè)之間的并購不再局限于大型企業(yè)之間，很多民營企業(yè)為了獲取長遠生存和發(fā)展，提升市場占有份額，通過并購來整合資源，拓寬企業(yè)經(jīng)營規(guī)模，提升市場競爭力。

（3）民營企業(yè)并購風險界定

并購風險界定是指民營企業(yè)在發(fā)生兼并和收購行為時，由于對目標企業(yè)的誤判，導致并購前產生宏觀決策、戰(zhàn)略定位、法律等風險，并購中產生融資、估價及投資等風險，并購后產生管理、財務、人事、經(jīng)營、文化等風險。這些風險會導致民營企業(yè)資金流量受限及股東權益受損，直接導致其并購行為的失敗。

民營企業(yè)并購風險因素分析

（1）民營企業(yè)并購目標的選擇

1.民營企業(yè)并購目標的選擇要確保并購協(xié)同效應的最大化，并購的目的就是為了實現(xiàn)一加一大于二的協(xié)同效應，沒有了協(xié)同效應，并購的價值創(chuàng)造就無從談起，一般重要的協(xié)同之處包括財務協(xié)同、成本協(xié)同、市場協(xié)同、品牌協(xié)同等方面。

2.并購的目標企業(yè)要符合企業(yè)的最高戰(zhàn)略，并購的一切工作都要圍繞企業(yè)的最高戰(zhàn)略開展。

3.目標企業(yè)的選擇要確保風險最小化，并購方企業(yè)要想通過并購迅速做強做大，就要正視企業(yè)并購的高風險性，針對并購目標企業(yè)有可能出現(xiàn)的各種風險都要做好充分的風險管控方案準備。一定要面對的目標企業(yè)的風險，就要選擇控制成本與代價最小的那些目標企業(yè)。

（2）民營企業(yè)并購前的主要風險

主要表現(xiàn)在戰(zhàn)略決策風險和經(jīng)濟環(huán)境風險兩個方面。

1.缺乏合理有效的決策機制或者決策過程簡單化。很多民營企業(yè)普遍采用高度集權決策模式，憑經(jīng)驗和直覺進行

“拍板”。而現(xiàn)代管理理論把決策視為一個過程，一般分為四個階段，即收集信息階段、擬定計劃階段、選定計劃階段、進行評價階段。如果把決策視為最后的

“拍板定案”是不全面的，也是不符合科學決策的要求和前提的。

2.部分民營企業(yè)經(jīng)營者對企業(yè)發(fā)展速度、經(jīng)營規(guī)模、多元化經(jīng)營盲目追求，企圖超越客觀條件的限制，追求脫離實際的過高目標，結果往往“欲速而不達”。典型的案例有：巨人集團，史玉柱總結四大失誤中，第一條就是“盲目追求發(fā)展速度”，巨人集團1995年產值目標10億元，1997年為100億元。第二條就是“盲目追求多元化經(jīng)營”，巨人集團涉足領域有電腦業(yè)、房地產業(yè)、保健品業(yè)，行業(yè)跨度大，把有限的資金和經(jīng)歷投入到不熟悉的領域，導致主業(yè)發(fā)展停滯。

3.經(jīng)濟環(huán)境的波動也直接影響著并購行為，當外部環(huán)境處于良好狀況時，民營企業(yè)會獲得更多的發(fā)展機會，如我國政府推動的“一帶一路”政策、總理在政府工作報告中關于“推動支持民營企業(yè)發(fā)展”。堅持“兩個毫不動搖”，堅持權利平等、機會平等、規(guī)則平等等利好政策等。

當外部經(jīng)濟環(huán)境處于波動狀況時，如遭受金融危機、次貸危機、戰(zhàn)爭風險等情況，此時民企的發(fā)展面臨不利的內外環(huán)境，若選擇此時進行相關并購，會在一定程度上增加并購風險。

（3）民營企業(yè)并購中的風險

主要表現(xiàn)在估價風險、融資風險、并購支付風險三個方面。

1.估價風險包括信息不對稱風險，其表現(xiàn)為表內風險和表外風險。一方面被并購企業(yè)處于自身利益考慮習慣于粉飾財務報表，造成目標企業(yè)財務數(shù)據(jù)失真。另一方面在并購前目標企業(yè)通常會隱瞞會有負債、隱性擔保、連帶訴訟等重要信息，造成實施并購的企業(yè)不知不覺中陷入債務危機、官司纏身的被動境地。

2.評估方法的選擇合理與否將直接影響到企業(yè)自身利益。一些民營企業(yè)缺乏足夠的認知和了解，將企業(yè)價值評估同資產價值評估劃等號。甚至部分企業(yè)將凈資產價值作為交易價格，即便采用收益法評估企業(yè)價值，套用公式，同樣會影響到最終的結果。

3.交易定價是企業(yè)并購的核心問題，部分目標企業(yè)利益至上、誠信缺失，通過虛構特許經(jīng)營權、專有技術、潛在經(jīng)濟價值、商譽等無形資產，高估自身資產價值，造成交易價格失真。并購企業(yè)在并購中必須提前預判和應對，充分考慮和測試交易定價的合理性及可靠性，否則，可能因此遭受不必要的挫折和損失。

4.民營企業(yè)融資方式歸類為內部融資、外部融資、混合融資三種。企業(yè)并購交易及后續(xù)的重組組合，需要支付和投入大量的現(xiàn)金，這會給并購企業(yè)帶來較大的資金壓力。作為并購企業(yè)應該適當控制財務杠桿，避免融資方式單一或融資選擇失衡的問題出現(xiàn)。

5.支付風險勝要指與資金流動性和股權稀釋性有關的并購資金使用風險。作為企業(yè)定價和融資的最終落腳點，支付方式的選擇是企業(yè)并購風險控制的又一重要環(huán)節(jié)。從支付工具來看一般分為現(xiàn)金支付、換股并購、賣方融資和混合支付四種方式。如果收購企業(yè)的杠桿率比較高，一般不會采用現(xiàn)金收購或發(fā)行債券，而傾向于股權融資。如果收購企業(yè)現(xiàn)金流量不寬裕，可以考慮分期付款或股票收購。一般來說，只有每股的現(xiàn)金流量大于每股收益，企業(yè)才有足夠的資金支持并購擴張活動，否則就要通過融資，依靠貸款或發(fā)行股票來解決。如果并購采用換股方式，那么如何確定換股比例是合并雙方成功的關鍵。由于換股比例的確定決定了并購雙方在合并后對協(xié)同效應的分配情況，決定了合并各方財富增長和減少。如果換購比例不合理，有可能降低并購公司每股凈資產。反之，則會降低目標企業(yè)的每股凈資產。

6.稅收風險，對于并購企業(yè)而言，已借貸或發(fā)行可轉換債券的方式籌集現(xiàn)金來支付，其產生的利息成本可在稅前列支，起到一定的稅收遞減效果。而股權融資成本必須在稅后列支，不能收到合理的避稅效果。對目標企業(yè)而言，若并購企業(yè)支付現(xiàn)金，則必須在收到現(xiàn)金后立即繳納所得稅。若采取換股方式，則可通過推遲收益確認時間延遲繳納。因此，只有當以現(xiàn)金支付的并購價格足以彌補目標公司股東稅收方面的損失時，現(xiàn)金支付才是可接受的。

（4）民營企業(yè)并購后的風險

主要表現(xiàn)在人員整合風險和文化整合風險兩個方面。

很多企業(yè)在并購后，由于雙方的企業(yè)文化難以融合而引起組織上的抵制和排斥的情況比比皆是，往往使員工喪失認同感，并最終可能導致并購的失敗。企業(yè)間的整合實質上是不同文化碰撞、融合的過程，差異不是問題，關鍵在于“溝通”。一位成功完成整合項目的總經(jīng)理回憶整合過程時曾說“我花了9個月的時間，盡量做好全方位的溝通，給員工描繪未來是怎樣的。這不是一次可以做完拉倒的事情，你必須要一步一步跟進，以逐步幫助他們建立信心。要明確提出符合公司發(fā)展的理念和員工可以接受的價值觀，這樣才可以留住員工的心，把整合做好。如果不這樣，你就有可能破壞了并購中本來可以獲得的價值?！?/p>

民營企業(yè)并購風險防范的應對措施

（1）并購前的風險防范與應對

民營企業(yè)在并購發(fā)生前要關注三個方面問題：一是，宏觀經(jīng)濟環(huán)境和政策，當經(jīng)濟環(huán)境處于上升期時，可以考慮進行積極的并購。二是，行業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，要對整個行業(yè)的發(fā)展模式及未來發(fā)展方向了解并熟悉，可以通過系統(tǒng)化的數(shù)據(jù)分析預測行業(yè)整體發(fā)展趨勢。三是，企業(yè)自身發(fā)展戰(zhàn)略，一定要根據(jù)自身發(fā)展狀況進行準確定位，制定出符合客觀實際的戰(zhàn)略。

（2）并購中的風險防范與應對

估價風險、融資風險和并購支付風險是民營企業(yè)并購行為中需重點防范與控制的。民營企業(yè)作為兼并企業(yè)要加強對目標企業(yè)資料的核查，包括財務審查、報表數(shù)據(jù)審查等，將賬面數(shù)據(jù)與實際盤點有效比對，以降低估價風險。

為有效降低融資風險，民營企業(yè)應采取多元化融資方式，將內部融資和外部融資有效結合，但在融資上盡可能的減少民間融資和高利貸融資，要借助民營企業(yè)內部存貨、機械設備等質押形式獲取銀行機構貸款的支持。

為有效降低并購支付風險，要盡可能采取混合支付方式，操作中要注意以下三點：一是，要控制現(xiàn)金支付過多帶來的資金流動性危機和破產風險。二是，要控制股票支付過多帶來的股權稀釋風險和控制權喪失。三是，要防止財務杠桿為企業(yè)帶來過多的債務資金資本。

（3）并購后的風險防范與控制

并購后的整合絕對不能依賴某個部門，而是建立專業(yè)權威的并購整合委員會以及聯(lián)合工作團隊。在有了組織架構的支持和保障后，要明確各自的作用及職責。這些工作人員在協(xié)商階段就應當參與，且保持之后的連續(xù)性，比如并購項目的經(jīng)理往往即是未來外派的最高負責人。他們能發(fā)揮較強的粘結劑作用，使投資及其他各專業(yè)職能部門保持溝通。并購整合交接時，委員會需要確保并購過程中，集體的智慧和經(jīng)驗能夠形成書面的記錄，揭示風險等重要事項，保證重要信息的全面準確傳遞，并監(jiān)督重要檢查事項交接完成。并購后制定推行因地制宜的管控措施，穩(wěn)定人才隊伍只是形成經(jīng)營團隊的第一步，更重要的是將被并購企業(yè)的人才融入新的組織架構，要給予被兼并員工有效的激勵和足夠的發(fā)展空間，如果被兼并企業(yè)員工不愿意在新企業(yè)任職和發(fā)展，康并企業(yè)也要正確處理好下崗安置問題。從企業(yè)文化的影響要具有交互性和滲透性，民營企業(yè)在注重自身對目標企業(yè)文化影響的同時，也要吸收目標企業(yè)文化中的優(yōu)秀成分，促進并購后企業(yè)文化的提升。

結語

民營企業(yè)要實現(xiàn)自身的突破性發(fā)展，并購是有效的方式和手段。當前，民營企業(yè)作為新生代并購的主體，在并購的前期、中期、后期階段都存在一定的財務風險。本文通過對民營企業(yè)并購風險與防范措施的探討，以期為民營企業(yè)實施有效的并購行為提供借鑒。