文熙

張先生為某上市公司高管，公司于前幾年在創(chuàng)業(yè)板上市，解禁后售出一部分股票，目前可投資金融資產(chǎn)3000萬元。張先生對金融產(chǎn)品和市場有一定了解，熟悉金融機構和資管公司產(chǎn)品，具備一定的風險承受能力。但因為張先生平時工作繁忙，大部分資金投資于銀行短期理財產(chǎn)品和信托公司產(chǎn)品，故想通過合理穩(wěn)健的資產(chǎn)配置，實現(xiàn)每年不少于6%的投資回報，而且還有源源不斷的現(xiàn)金流，以備他用。

一、市場分析

金融危機以來，各國央行通過大規(guī)模放松流動性刺激經(jīng)濟，美國率先復蘇并進入加息通道，2017年以來全球經(jīng)濟共振向好，各主要央行表達了逐步退出寬松的意愿。我們認為目前這輪經(jīng)濟復蘇仍在延續(xù)，不過力度趨弱，需要關注銀根收緊對經(jīng)濟的負面作用。

2018年我國GDP增長目標為6.5%，深入推進供給側結構性改革，企業(yè)盈利改善有望延續(xù)，估值仍較合理。不過在全球流動性收緊及我國去杠桿背景下，預計2018年A股仍將延續(xù)結構性行情，難以出現(xiàn)全面牛市?；久婧凸乐迪鄬π詢r匹配依然是選股的核心邏輯。策略上堅持價值與成長均衡，價值重估板塊看好金融行業(yè)的保險、銀行、受供給側改革支撐的周期股龍頭，以及圍繞消費升級的藍籌白馬、先進制造業(yè)；成長板塊看好未來業(yè)績相對確定的人工智能、芯片半導體、5G、創(chuàng)新藥等。

港股：受美股、A股調整，且港股前期積累較高漲幅影響，港股短線調整。不過受益于經(jīng)濟復蘇、估值洼地以及外圍資金流入，港股中期仍具較好配置價值。

貨幣及債券：預計2018年流動性仍維持緊平衡格局，利率高位震蕩，類固收資產(chǎn)仍是配置打底的首選，不過隨著資管新規(guī)的落地，打破剛兌將成為趨勢。債市方面，調整已一年有余，目前仍維持弱市震蕩，十年期國債收益率已較高點有所回落，配置價值漸顯。

貴金屬：美聯(lián)儲加息已處于本輪加息周期的中后期，美元指數(shù)的疲弱走勢較難扭轉，金價將受到支撐。除此之外，不確定性風險在上升，可配置貴金屬資產(chǎn)進行對沖。

綜上所述，從大類資產(chǎn)配置來看，目前類固收資產(chǎn)收益較高，仍可配置打底（資管新規(guī)落地后，可用凈值型債券類產(chǎn)品替代），權益資產(chǎn)仍是資產(chǎn)增值的首選。

二、資產(chǎn)配置建議

1.雞蛋不要放在一個籃子里，豐富投資品種，跨市場分散投資風險。

2.理財觀念需要轉變，資管新政出臺后，理財產(chǎn)品逐步走向凈值型，預期收益率模式將不復存在。

3.我國經(jīng)濟正處于轉型換擋期，市場波動起伏，資金端與資產(chǎn)端供求不平衡，優(yōu)質資產(chǎn)減少，大類資產(chǎn)配置重要性凸顯。

方案一：以中行產(chǎn)品為例分析，按照大類資產(chǎn)配置方案，購買中行自營理財產(chǎn)品和私行代銷產(chǎn)品進行投資。

方案二：鑒于張先生日常工作繁忙，經(jīng)常無暇打理資產(chǎn)，理財?shù)狡诤蠼?jīng)常閑置較長時間，建議客戶可以考慮全權委托的投資方式，最大程度滿足客戶的個性化需求。單筆委托資金一般不低于3000萬元，因為需要保持資金的穩(wěn)定性，保證操作的效率和收益最大化，故期限三年起。根據(jù)客戶的風險偏好和當前市場情況，制定如下資產(chǎn)配置方案。

從案例中對張先生的描述來看，其擁有3000萬元的可投資金融資產(chǎn)，屬于高凈值人群，同時具有一定的金融認知水平、投資經(jīng)驗和風險承受能力。不過，就其以往投資分布來看，張先生將資產(chǎn)集中于信托和銀行短期理財，雖然尚不明確兩類產(chǎn)品的具體投資方向，但在“資管新規(guī)”出臺前，并不能排除其購買的多個產(chǎn)品最終投向了同一個或一類資產(chǎn)，而即便事實并非如此，就產(chǎn)品本身特點和種類而言，張先生此前的資產(chǎn)配置，也似有過度集中之嫌。

當然，形成這種局面的原因，可能是前些年市場上普遍存在隱形剛兌，實際操作中通過信托產(chǎn)品（底層資產(chǎn)通常為非標類股權、債權）獲得6%以上乃至10%的固定年化回報，并不困難，而銀行短期理財（疑似資金池類產(chǎn)品，通過期限錯配等手段抬高短期產(chǎn)品的預期收益），又可以滿足張先生對于流動性的要求。但需要指出的是，這樣看似穩(wěn)當?shù)馁Y產(chǎn)配置，風險并非不存在，而是被隱藏或者忽視了，并且潛在積聚著。

過去，資管產(chǎn)品遇到具體兌付困難的，發(fā)行人或者管理人往往以各種方式籌集資金（滾動發(fā)行、自籌資金墊資兌付等），如期足額兌付，實現(xiàn)產(chǎn)品事實上的保本保收益，使得投資人在購買了幾輪產(chǎn)品后，忽視了產(chǎn)品背后的投資風險。但從宏觀層面而言，這樣操作會使得整個金融系統(tǒng)的風險不斷累積，達到一定規(guī)模后，觸一發(fā)而動全身，發(fā)生崩盤，發(fā)行人和管理人將無法承受，最終的損失還將由投資者本身承擔，而且后果嚴重。

根據(jù)“一行兩會”及外匯局去年11月17日公布的《關于規(guī)范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見（征求意見稿）》（俗稱“資管新規(guī)”），“金融機構開展資產(chǎn)管理業(yè)務時不得承諾保本保收益。出現(xiàn)兌付困難時，金融機構不得以任何形式墊資兌付”。此外，資管新規(guī)還特別指出金融機構對資產(chǎn)管理產(chǎn)品應當實行凈值化管理，凈值生成應當符合公允價值原則，及時反映基礎資產(chǎn)的收益和風險。此前銀行資金池類理財產(chǎn)品一般通過“短線長配”、滾動發(fā)行、集合運作、分離定價，來提高短期理財產(chǎn)品的收益吸引力，但其實質是產(chǎn)品的本金、收益、風險在不同投資者之間發(fā)生轉移，而發(fā)行人或管理人違反了公允價值確定凈值原則。就此，資管新規(guī)明確禁止，并且規(guī)定了具體處罰措施。另據(jù)資管新規(guī)，為降低期限錯配風險，金融機構應當強化資產(chǎn)管理產(chǎn)品久期管理，封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品最短期限不得低于90天。

張先生此前購買的信托產(chǎn)品，乃至銀行短期理財產(chǎn)品（推斷是非保本的資金池類產(chǎn)品），都將受到資管新規(guī)的約束。隨著剛性兌付被制度化打破，要求每年旱澇保收6%以上的收益和本金安全，并且還有源源不斷的現(xiàn)金流，顯然不符合市場的實際情況。因此，在著手制定資產(chǎn)配置方案之前，張先生首先要了解兩點。其一，以往所實現(xiàn)的高收益并非不存在風險。其二，要實現(xiàn)當前的理財目標，必須承擔相應的風險。不過，張先生為現(xiàn)有理財目標實質承擔的風險，其實未必一定比剛兌的市場環(huán)境中，其隱性承擔的風險更高，而且在資管新規(guī)下，產(chǎn)品結構將更加簡單，“穿透原則”也將令底層資產(chǎn)和對應的風險更為透明、一目了然，市場環(huán)境也將更加健康。

明確上述兩點后，張先生需要借助專門的金融機構做風險適應性測試，確定具體風險承受等級，從而匹配相應的資產(chǎn)配置方案。渣打銀行目前將客戶的風險承受能力，由小到大分為6個等級。

由于缺乏具體信息，我們只能暫時根據(jù)案例中粗略的信息，假設張先生的風險承受能力為6級。在預留了6個月的生活日常支出和一次支出作為備用金后，按照我行當前的戰(zhàn)術資產(chǎn)配置模型，6級風險承受能力的客戶可以考慮配置約25%的新興市場股債基金、25%的歐元區(qū)股票基金、20%的發(fā)達市場股票基金、15%的中國股票基金、10%的新興市場債券基金、5%的美國股票基金。由于張先生比較強調流動性，因此在具體選擇時，可以考慮派息款基金，而非紅利再投資款。也可將部分債券基金或股債基金替換成海外債券。

除了上述資產(chǎn)配置模型對應的具體產(chǎn)品，對于高凈值客戶，渣打銀行另有多款資產(chǎn)管理計劃可供選擇替換，其投資目的地多元（遠有全球資本市場、近有香港和內地市場），投資策略靈活（其中包含對沖策略的，在波動的市況中有利于控制下檔風險），風險控制嚴格。在未充分了解客戶的需求和具體的風險承受等級情況下，無法對張先生給出具體產(chǎn)品方案。

截至4月初，渣打銀行4-6級風險評級對應的資產(chǎn)配置模型，自成立以來均實現(xiàn)了6%以上的年化回報，其對應的標準差水平則從9.82%至12.3%不等。換而言之，從過去的表現(xiàn)來看，客戶當時實現(xiàn)如此收益水平，需承擔相應的市場波動風險，并且風險和收益水平相匹配。另外需要強調的是，產(chǎn)品的歷史表現(xiàn)并不代表或保證未來可能實現(xiàn)的收益。

最后，雖然不了解張先生的家庭情況，但像張先生這種情況，通常是家庭的主要經(jīng)濟來源。因此可以考慮購買一些保險產(chǎn)品，在自己失去經(jīng)濟能力時，為家人添一分保障。舉個例子，張先生可以從投資收益或其他各種收入中，每年拿出75萬元，繳費20年購買終身壽險。20年后，保費繳完，一旦投保人身故，粗略估算，其身故受益人（直系親屬）可以獲得3000萬元左右的保險理賠金。都說“投資有風險，入市須謹慎”，即便他現(xiàn)在的3000萬元20年后由于各種特殊原因血本無歸，他也可以借助終身壽險的杠桿作用，為家人鎖定3000萬元左右的財富。如果未來開征遺產(chǎn)稅，保險金可以實現(xiàn)免稅。另據(jù)《保險法》，身故保險金不納入債務抵償范疇。因此如果張先生能夠在事業(yè)最輝煌的20年間，每年拿出對他而言并不算太多的資金，購買一份保障，那么不論未來他的企業(yè)經(jīng)營狀況如何、投資是否順利，會否因為各種原因而負債，一旦發(fā)生意外身故的情況，這份保險都將助他的家人實現(xiàn)債務隔離。