馮愛迪

一、引言

李克強(qiáng)總理在2016年政府工作報告中指出:“治理污染、保護(hù)環(huán)境，事關(guān)人民群眾健康和可持續(xù)發(fā)展，必須強(qiáng)力推進(jìn)，下決心走出一條經(jīng)濟(jì)發(fā)展與環(huán)境改善雙贏之路?！边@反映了政府環(huán)境污染治理的決心。柴靜《穹頂之下》超過一億的收視率，也反映了公眾當(dāng)前對環(huán)境問題越來越高的關(guān)注度。雖然近年來我國環(huán)保投資總量不斷增加，但與發(fā)達(dá)國家該比重穩(wěn)定在2.2%相比仍有顯著的差距（吳舜澤等，2016），環(huán)保資金缺口不容忽視。當(dāng)前我國企業(yè)環(huán)保不足的重要原因是環(huán)境問題的負(fù)外部性，使得股東和管理層普遍缺乏環(huán)保投資的主動性（唐國平和李龍會，2013）。當(dāng)管理層擁有權(quán)力強(qiáng)度較大時，會對企業(yè)的環(huán)保投資有怎樣的影響呢？在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)階段，政府片面追求地區(qū)GDP時背景下，政府干預(yù)又會對企業(yè)的環(huán)保投資規(guī)模產(chǎn)生怎樣的影響？因此，文章選取2011-2016年滬深A(yù)股重污染行業(yè)上市公司為研究樣本，實證檢驗管理層權(quán)力和政府干預(yù)對企業(yè)環(huán)保投資的影響作用，并進(jìn)一步檢驗二者的調(diào)節(jié)作用。

二、理論分析與假設(shè)提出

現(xiàn)代企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離使得企業(yè)的投資決策大多掌握在管理層手里，而管理層出于對自身利益的考慮，往往會規(guī)避類似于環(huán)保投資這種高風(fēng)險、高投入的投資行為。根據(jù)代理理論，由于存在信息不對稱，管理層會出于對自身利益考慮做出管理決策，因為管理層存在風(fēng)險厭惡情緒，可能犧牲充滿不確定性的未來績效，以實現(xiàn)更高的當(dāng)期效益。當(dāng)前以公司財務(wù)業(yè)績指標(biāo)為基礎(chǔ)的評價體系，也使得管理層傾向于那些可測量的短期性投資而不愿意進(jìn)行長期性有價值的投資，尤其是非經(jīng)濟(jì)效益項目，如社會責(zé)任項目和環(huán)境保護(hù)項目。出于短期財務(wù)績效的考慮，管理層可能在公司財務(wù)績效最大化和企業(yè)社會責(zé)任績效之間權(quán)衡，這可能導(dǎo)致管理層股權(quán)和企業(yè)社會責(zé)任之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系（王海妹等，2016）。因此，企業(yè)管理層不僅對其環(huán)保投資行為表現(xiàn)出較弱的積極性，而且與大股東之間在非經(jīng)濟(jì)項目投資方面更多地體現(xiàn)出“合謀”與“利益協(xié)調(diào)激勵效應(yīng)”，會共同抑制企業(yè)進(jìn)行環(huán)保投資（Orasto，2006）。因此，管理層權(quán)力越大，在環(huán)保投資決策中的掌控力越強(qiáng)，與大股東的“合謀”行為更便利，進(jìn)而提高了大股東的“掏空”動機(jī)（田雙雙等，2015）。因此，文章提出假設(shè)1：

管理層權(quán)力越大，企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模越小。

環(huán)保投資作為一種特殊的投資形式，具有周期長、收益率低的特點(diǎn)，追求的是環(huán)境效益和社會效益等特點(diǎn)（陳琪，2016）?，F(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)，政府干預(yù)并不一定能夠發(fā)揮預(yù)期的作用。尤其是在法制不健全的國家，政府干預(yù)有可能會發(fā)展成為“政府失靈”。在我國現(xiàn)行官員考核與晉升制度下，地方政府有動機(jī)也有能力干預(yù)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動，往往會出于自身利益訴求，追求短期經(jīng)濟(jì)效益，忽視環(huán)境問題。周權(quán)雄（2011）研究發(fā)現(xiàn)在地方政府干預(yù)嚴(yán)重的地區(qū)，政府短期經(jīng)濟(jì)利益導(dǎo)向的行政干預(yù)越多，地區(qū)的環(huán)境規(guī)制污染就越嚴(yán)重。張功富（2013）在隨后的研究中也進(jìn)一步證實了政府對企業(yè)的干預(yù)越嚴(yán)重，地區(qū)環(huán)境污染越嚴(yán)重，所在地區(qū)企業(yè)的環(huán)保投資規(guī)模越低。由此可以預(yù)期，政府干預(yù)對企業(yè)環(huán)保投資產(chǎn)生消極的影響。所以，提出以下假設(shè)2：政府干預(yù)越嚴(yán)重的地區(qū)，企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模越小。

公司治理機(jī)制作為一種制度安排，其有效性內(nèi)生于治理環(huán)境。治理環(huán)境包括政府治理、市場競爭、法治水平、產(chǎn)權(quán)保護(hù)和信用體系等（夏立軍和方軼強(qiáng)，2005）。其中政府的作用受到廣泛關(guān)注。孫錚等（2005）認(rèn)為相對于成熟市場經(jīng)濟(jì)國家，制度對企業(yè)行為的引導(dǎo)作用在轉(zhuǎn)型國家更明顯。尤其在一味追求GDP背景下，政府干預(yù)經(jīng)濟(jì)程度較高，尋租現(xiàn)象嚴(yán)重，高管利用手中的權(quán)力獲取私利的動機(jī)更強(qiáng)（劉星和徐光偉，2012），但是環(huán)保投資這一非經(jīng)濟(jì)性支出并不會給企業(yè)和地區(qū)帶來直接的經(jīng)濟(jì)效益。企業(yè)往往缺乏環(huán)保投資的主動性，管理層權(quán)力越大，其投資的意愿越低，而政府在只追求經(jīng)濟(jì)增長的同時，進(jìn)一步降低了外部有效性監(jiān)管。因此，文章提出以下假設(shè)3：政府干預(yù)會進(jìn)一步強(qiáng)化管理層權(quán)力對企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

三、研究設(shè)計及模型構(gòu)建

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

文章選取在2011—2016年間滬深A(yù)股并被定義為重污染企業(yè)的上市公司為研究樣本。其中，企業(yè)環(huán)保投資數(shù)據(jù)是由從上市公司公開披露的社會責(zé)任報告、可持續(xù)發(fā)展報告和環(huán)境報告書中手工收集和整理；其余變量均來自于國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）。文章對主要連續(xù)變量在1%與99%分位上進(jìn)行了Winsorize處理。文章使用的軟件為Stata 14.0。

（二）模型構(gòu)建及變量定義

為了驗證文章的假設(shè)1和假設(shè)2，文章構(gòu)建了以下模型（1）：

進(jìn)一步，為了驗證的調(diào)節(jié)作用，文章構(gòu)建了以下模型（2）：

其中EPI表示企業(yè)環(huán)保投資，借鑒唐國平等（2013）的研究采用企業(yè)年度環(huán)保投資額與當(dāng)年平均總資產(chǎn)的比值衡量企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模；與此同時，選擇如下控制變量，具體的定義及衡量見表1。

表1 變量選擇及定義

四、實證結(jié)果及分析

（一）描述性統(tǒng)計與相關(guān)性分析

主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果顯示我國重污染企業(yè)的環(huán)保投資力度不足，環(huán)保投資差異較大。而管理層權(quán)力的中位數(shù)為2.0，大于平均值1.6535，說明在重污染企業(yè)中，管理層的權(quán)利普遍較高。（限于篇幅未報告，作者留存被索）。文章對變量之間進(jìn)行了相關(guān)性分析與方差膨脹因子檢驗，結(jié)果顯示變量之間不存在嚴(yán)重的共線性問題。相關(guān)性系數(shù)均小于0.5，且變量之間的方差膨脹因子VIF均小于2。（限于篇幅未報告，作者留存被索）

（二）實證結(jié)果分析

文章為了緩解異方差問題，采用了White檢驗進(jìn)行修正，回歸結(jié)果如表2所示。表中數(shù)據(jù)顯示，管理層權(quán)力與企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模在10%的水平上負(fù)相關(guān)，說明管理層權(quán)力越大，其降低企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模的動機(jī)就越強(qiáng)烈，假設(shè)1得到驗證。政府干預(yù)與企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模在1%的水平上顯著正相關(guān)，這意味著政府對企業(yè)的干預(yù)可以提高企業(yè)環(huán)保投資，并能夠彌補(bǔ)企業(yè)公司治理的不足。假設(shè)2得到支持。

表2 政府干預(yù)、管理層權(quán)力與企業(yè)環(huán)保投資

表3 穩(wěn)健性檢驗

為了驗證本文結(jié)果的可靠性，我們進(jìn)行了如下兩個方面的穩(wěn)健性檢驗：

1.參考權(quán)小峰和吳世農(nóng)（2010）、楊興全等（2016）的研究，將高管權(quán)利指標(biāo)進(jìn)行算術(shù)求和，然后重新進(jìn)行檢驗。

2.借鑒唐國平等（2013）的研究，將企業(yè)年度環(huán)保投資額替換為環(huán)保投資額的自然對數(shù)，然后重新進(jìn)行檢驗。檢驗結(jié)果如表3所示，我們發(fā)現(xiàn)主要變量的系數(shù)未發(fā)生實質(zhì)性變化。假設(shè)1、2、3均再次得到驗證，主要研究結(jié)論未發(fā)生變化，故可以認(rèn)為文章的研究結(jié)論較為可靠。

五、研究結(jié)論與建議

文章研究發(fā)現(xiàn)，管理層權(quán)力越大，企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模越小，在環(huán)保投資方面，管理層缺乏積極性和主動性，更多地表現(xiàn)為與大股東的“合謀”；而政府干預(yù)則會抑制管理層行為，從而提高企業(yè)環(huán)保投資。文章驗證了政府治理機(jī)制在企業(yè)環(huán)保投資方面的作用原理。

基于上述研究結(jié)論，文章提出以下建議，首先，要不斷完善上市公司權(quán)力制衡機(jī)制的設(shè)計，強(qiáng)化董事會的治理職能。其次，加強(qiáng)市場監(jiān)督，加大對市場配置資源的力度，充分發(fā)揮市場在資源配置中所起的決定性作用。

參考文獻(xiàn)：

[1]吳舜澤，逯元堂，朱建華，陳鵬.中國環(huán)境保護(hù)投資研究[M]．北京：中國環(huán)境出版社，2016，16-23．

[2]唐國平，李龍會．股權(quán)結(jié)構(gòu)、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與企業(yè)環(huán)保投資——來自中國A股上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J]．財經(jīng)問題研究，2013,（03）：93-100．