周月明

房企2017年報(bào)季已接近尾聲，京城老牌房企首開(kāi)股份（600376.SH）4月13日也亮出了自己的“成績(jī)單”。從年報(bào)數(shù)據(jù)看，公司營(yíng)收與凈利雙雙取得超過(guò)兩成的增幅，業(yè)績(jī)堪稱亮眼，但在這組數(shù)據(jù)背后，也有一些值得注意的問(wèn)題。

在北京嚴(yán)格調(diào)控政策的背景下，首開(kāi)股份的經(jīng)營(yíng)狀況如何？近年來(lái)又做了哪些改變？將如何應(yīng)對(duì)新的房地產(chǎn)市場(chǎng)形勢(shì)？《投資者報(bào)》記者近日聯(lián)系到公司王姓負(fù)責(zé)人，并將采訪函發(fā)至其郵箱，但截至發(fā)稿記者未得到任何回復(fù)。

盈利能力滑坡

據(jù)首開(kāi)股份年報(bào)數(shù)據(jù)， 2017年?duì)I業(yè)收入366.78億元，同比增長(zhǎng)22.74%，凈利潤(rùn)為23.63億元，同比增長(zhǎng)24.26%。與此同時(shí)，首開(kāi)股份的扣非凈利潤(rùn)10億元，同比減少35.8%，銷售面積和銷售金額也較2016年分別下滑42%和83%。據(jù)克而瑞發(fā)布的榜單顯示，首開(kāi)股份2017全年流量銷售金額和權(quán)益銷售金額分別位居全國(guó)榜單的第33、34位，較2016年分別下滑16個(gè)和11個(gè)位次。

曾喊出進(jìn)軍千億級(jí)目標(biāo)的首開(kāi)股份，2017年的成績(jī)顯然離這個(gè)目標(biāo)還有些距離，擺在公司面前的都有哪些挑戰(zhàn)？

有業(yè)內(nèi)人士曾指出：“首開(kāi)股份盈利能力有所下滑主要是報(bào)告期內(nèi)公司投資收益大幅降低，同時(shí)，期內(nèi)銷售的保障性住房和低毛利率住宅產(chǎn)品比較集中造成的。”

翻閱年報(bào)確實(shí)可以看出這一問(wèn)題，2016年至2017年，首開(kāi)股份北京地區(qū)項(xiàng)目毛利率從44.71%下滑至37.81%。

除了這一因素，首開(kāi)股份的去庫(kù)存率與行業(yè)巨頭相差較大。據(jù)2017年財(cái)報(bào)顯示，報(bào)告期內(nèi)可供出售面積1994.9萬(wàn)平方米，已售出面積29.5萬(wàn)平方米，去化率僅為14.79%。而同一時(shí)期，萬(wàn)科這一數(shù)據(jù)為65%，碧桂園為77%。在眾房企都在想方設(shè)法提高去化率、周轉(zhuǎn)率的時(shí)候，首開(kāi)股份的這一表現(xiàn)不得不引起注意。

此外，影響首開(kāi)股份盈利能力的還有一個(gè)重要因素，即布局城市的調(diào)控。在新一輪調(diào)控周期開(kāi)啟以來(lái)，北京制訂了全國(guó)范圍內(nèi)最為嚴(yán)格的調(diào)控范本，其他一二線城市也紛紛嚴(yán)控，這對(duì)于深耕一二線城市的首開(kāi)股份是個(gè)不小的沖擊。從具體城市來(lái)看，北京、上海、天津、杭州、蘇州成交量較去年均有所下滑，且下降幅度均大于10%。

資金鏈面臨壓力

盈利能力有所下降，必然會(huì)影響到首開(kāi)股份的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流。據(jù)2017年年報(bào)，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量-204.53億元，同比下降140.35%。

現(xiàn)金流往往意味著企業(yè)的造血能力，這一數(shù)據(jù)的下降必然伴隨一定程度的資金緊張。首開(kāi)股份的解決辦法是出售旗下項(xiàng)目，2017年6月，首開(kāi)將旗下深圳祁年100%股份出售給萬(wàn)科，8月2日，國(guó)金證券以60億元的價(jià)格受讓首開(kāi)股份持有的首開(kāi)宏泰、首開(kāi)盛泰、首開(kāi)興泰、海門(mén)錦源100%股權(quán)收益權(quán)。

除了出售旗下項(xiàng)目，首開(kāi)股份近幾年融資的方式從傳統(tǒng)的銀行貸款、信托貸款，拓展到中票、永續(xù)債、公司債、眾籌產(chǎn)品等融資工具，其中，永續(xù)債成為較重要的一種方式。

據(jù)業(yè)內(nèi)人士稱，永續(xù)債往往是前2～3年利息成本相對(duì)較低，此后則會(huì)大幅上漲，如果房企有足夠的存量以及銷售規(guī)模，在“低息期”內(nèi)償還完債務(wù)還是可以實(shí)現(xiàn)的，否則后續(xù)的高利息會(huì)變成一種負(fù)擔(dān)。

據(jù)資料，2015年，首開(kāi)股份累計(jì)發(fā)行兩次永續(xù)債，規(guī)模達(dá)60億元，2016年，首開(kāi)股份先后兩次新增永續(xù)債借款，合計(jì)50億元，盡管當(dāng)年首開(kāi)股份償還了40億元永續(xù)債，但仍持有70億元永續(xù)債貸款。2017年，歸還20億元永續(xù)債之后，首開(kāi)股份又發(fā)行了30億元的永續(xù)中票。

報(bào)告稱，將于2017年下半年歸還永續(xù)債20億元，其他權(quán)益工具期末余額為79.85億元，為此首開(kāi)股份每年將支付4.14億元利息，這部分利息也將影響其凈利潤(rùn)。

業(yè)內(nèi)人士表示，永續(xù)債雖然被視為權(quán)益，可以美化報(bào)表、降低負(fù)債率，但因永續(xù)債的利息逐年上升，企業(yè)不得不為此支付并不低廉的利息，利息支出增加，則需要公司拿大筆凈利潤(rùn)去覆蓋。

2017年，首開(kāi)股份債務(wù)在未計(jì)入永續(xù)債情況下，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)80.59%，計(jì)入永續(xù)債之后的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到114%。

在債務(wù)負(fù)擔(dān)增高的情況下，首開(kāi)股份還需不斷擴(kuò)張和投資，報(bào)告期內(nèi)，公司全年新增項(xiàng)目27個(gè)，其中北京獲取16個(gè)、京外新增11個(gè)，項(xiàng)目計(jì)容建筑面積合計(jì)399.70萬(wàn)平方米，這樣的投資速度和規(guī)模對(duì)首開(kāi)股份的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流無(wú)疑將形成壓力。

華泰證券在研報(bào)中表示，一線城市延續(xù)當(dāng)前嚴(yán)格的調(diào)控體系，京津冀產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移、通州行政副中心建設(shè)持續(xù)分流需求，以及首開(kāi)一級(jí)開(kāi)發(fā)及棚改項(xiàng)目開(kāi)發(fā)周期的延長(zhǎng)，都將加大公司資金鏈壓力。

仍制定千億目標(biāo)

不過(guò)，在這樣的情形下，首開(kāi)股份仍表示2018年銷售要沖向千億目標(biāo)。2018年公司全部項(xiàng)目計(jì)劃銷售面積333.28萬(wàn)平方米，銷售簽約金額1016.5億元，回款727.39億元。

據(jù)業(yè)內(nèi)人士稱，首開(kāi)股份沖擊千億目標(biāo)的底氣主要來(lái)自兩方面，“一是首開(kāi)股份實(shí)際控制人為北京國(guó)資委。公司深耕北京20余年，在北京具有豐富的開(kāi)發(fā)經(jīng)驗(yàn)和資源優(yōu)勢(shì)。目前，首開(kāi)北京的在建項(xiàng)目50個(gè)，總可售面積約737萬(wàn)平方米，其中可結(jié)算面積565萬(wàn)平方米，保障性住房122萬(wàn)平方米，項(xiàng)目稀缺性較強(qiáng)。豐富的土地儲(chǔ)備，令諸多龍頭房企都難以望其項(xiàng)背。二是始于2010年的南下戰(zhàn)略，業(yè)務(wù)重點(diǎn)分布在蘇州、杭州、福州、廈門(mén)等四個(gè)城市。2015年開(kāi)始快速進(jìn)攻南方市場(chǎng)，重點(diǎn)在華東、華南地區(qū)拿地。根據(jù)公告，目前公司在南方地區(qū)在建項(xiàng)目共 43 個(gè)，布局超20個(gè)重點(diǎn)城市，總可售面積約 1186 萬(wàn)平方米?！?/p>

據(jù)華泰證券報(bào)告測(cè)算，首開(kāi)股份當(dāng)前二級(jí)項(xiàng)目可結(jié)轉(zhuǎn)的總貨值約為4234億元，權(quán)益貨值約 2950億元，總貨值滿足未來(lái)7年的結(jié)轉(zhuǎn)需求。也就是說(shuō)，如果2018年首開(kāi)股份的儲(chǔ)備項(xiàng)目開(kāi)發(fā)和銷售順利的話，千億目標(biāo)也并非沒(méi)有可能實(shí)現(xiàn)，一切要取決于實(shí)際的市場(chǎng)表現(xiàn)。

截至4月20日，首開(kāi)股份股價(jià)8.68元，市盈率9.5倍，4月13日年報(bào)發(fā)布后股價(jià)呈上升趨勢(shì)。