楊楊

“我們并沒有改變對(duì)中國(guó)市場(chǎng)前景的預(yù)判，”富達(dá)國(guó)際基金經(jīng)理周文群說，A股整體仍具有吸引力，“2018年仍將持續(xù)回升態(tài)勢(shì)?！?/p>

“中長(zhǎng)期看好”，是機(jī)構(gòu)投資人的普遍看法，他們同時(shí)也認(rèn)為今年市場(chǎng)會(huì)有比較大的波動(dòng)。美股傳導(dǎo)是外因，去杠桿進(jìn)入深水區(qū)給流動(dòng)性帶來的挑戰(zhàn)則是內(nèi)因。

2月6日，國(guó)內(nèi)股市劇烈下挫。當(dāng)天滬指收跌3.35%、深成指下挫4.23%、創(chuàng)業(yè)板單日跌幅更達(dá)5.34%。兩市超過400支個(gè)股跌停。一跌就跌了一周。

一度認(rèn)為這是美股暴跌惹的禍。繼2月2日之后，2月5日美國(guó)股市三大股指再次跳水，道瓊斯指數(shù)一度下跌1600點(diǎn)，創(chuàng)下史上最大盤中點(diǎn)數(shù)跌幅、跌去了4.6%，標(biāo)普500也大跌4.27%，納斯達(dá)克指數(shù)下挫3.78%。

并非只有A股，全球股市都哀鴻一片。市場(chǎng)卻質(zhì)疑，這是否必然？更大的疑惑是，這場(chǎng)被傳染的“重感冒”什么時(shí)候會(huì)好，又或者情況會(huì)持續(xù)惡化？在此次調(diào)整前，中國(guó)股市連續(xù)上漲，上證指數(shù)四周累計(jì)漲幅7.59%。這波下跌又讓投資人疑惑上漲到頭了么、下跌趨勢(shì)開始了么？

截至2月9日，滬指一周內(nèi)跌掉近10%。周內(nèi)美股一度止跌回穩(wěn)，但A股依然大跌，甚至在2月7日走出了獨(dú)立全球的下跌行情。全亞太股市都受美股牽連，緣何A度跌幅最深？這更加深了市場(chǎng)疑惑。

美股暴跌A股沒能獨(dú)善其身。

美股為何暴跌？

美股暴跌，在很多人的意料之中。

中國(guó)社科院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所研究員張明今年1月稱，美股在2018年可能整體下調(diào)20%左右。

因?yàn)槊拦晒乐颠^高，到2月6日，美股總體市盈率已處于歷史第二高位，僅次于2001年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅前的最高水平。眾多券商持有同樣判斷，都認(rèn)為美股存在20%-30%的回調(diào)壓力。

對(duì)流動(dòng)性縮緊的擔(dān)憂則是這場(chǎng)暴跌的導(dǎo)火索。2月2日，美國(guó)勞工部公布最新非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)，股市暴跌就接踵而至。

1月份美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)強(qiáng)勁，其中新增非農(nóng)就業(yè)人口20萬、超過預(yù)期的18萬。美國(guó)1月份的失業(yè)率維持在4.1%不變，這是2000年以來的最低水平。而平均時(shí)薪增速則是2009年金融危機(jī)以來的最高水平，月均增長(zhǎng)0.3%。

這些數(shù)據(jù)意味著美國(guó)已經(jīng)充分就業(yè)，經(jīng)濟(jì)若進(jìn)一步擴(kuò)展，勞動(dòng)工資等生產(chǎn)要素價(jià)格則也要上揚(yáng)，最終又會(huì)反映在物價(jià)上。也就是說通脹的陰影已慢慢顯現(xiàn)。

“過去十幾個(gè)月，美國(guó)的資產(chǎn)價(jià)格上漲過快?！焙Ｍ督鹑贑EO王金龍說，美股已連漲14個(gè)月，比特幣等投機(jī)型資產(chǎn)價(jià)格上揚(yáng)速度更是驚人。而在此前長(zhǎng)達(dá)九年時(shí)間內(nèi)，美股沒有一次像樣的回調(diào)。

市場(chǎng)因此擔(dān)憂，美聯(lián)儲(chǔ)可能加快貨幣緊縮的步驟。利率期貨顯示，交易員預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將在3月20-21日的會(huì)議上生息25個(gè)基點(diǎn)，同時(shí)預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)今年將加息4次，而不是此前預(yù)計(jì)的2-3次。

而量化產(chǎn)品、ETF的沽空，則讓美股下跌雪上加霜。瑞信董事總經(jīng)理陶冬2月9日發(fā)文指出，真正將美股推下懸崖的，是15分鐘內(nèi)近700億美元的成交量。EFT是其中的沽空主力。彭博數(shù)據(jù)追蹤到，標(biāo)普500ETF-SPDR近四天內(nèi)有170億美元的贖回，贖回規(guī)模超過2007年金融危機(jī)期間。

共振是趨勢(shì)？

美股暴跌，A股沒能獨(dú)善其身。

廣發(fā)證券認(rèn)為，自2016年以來，全球股市就存在共振效應(yīng)，美股大跌壓制風(fēng)險(xiǎn)偏好，短期內(nèi)A股也會(huì)受到負(fù)面影響。但市場(chǎng)并不買單：憑什么美股震蕩，A股就要跟隨？

“市場(chǎng)聯(lián)結(jié)越來越緊密，A股很難幸免于全球市場(chǎng)的震蕩。”周文群說，近年來A股市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)已發(fā)生變化，海外投資者參與程度越來越高。

據(jù)央行數(shù)據(jù)，截至2017年6月底，境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人持有境內(nèi)股票8680.4億元，連續(xù)六個(gè)月增加。近期的統(tǒng)計(jì)，借助滬港通、深港通北上的外資涌入仍在加速。截至2018年1月26日，北上資金累計(jì)凈流入355億元，而2017年月均凈流入為166億元。

2017年6月，明晟公司宣布將A股納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)，并將在2018年6月正式納入。這預(yù)計(jì)將拓寬外資進(jìn)入A股的渠道。據(jù)中金公司估算，納入MSCI指數(shù)后，將為A股帶來150億-200億美元的流入資金。

中國(guó)資本市場(chǎng)未來會(huì)越來越開放。在外資機(jī)構(gòu)看來，繼中共十九大后，中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室主任劉鶴在今年達(dá)沃斯論壇上的演講，進(jìn)一步釋放了這一信號(hào)。

這是否意味著，倘若美股持續(xù)調(diào)整甚至崩盤，A股也在劫難逃？不少分析人士認(rèn)為，美股仍將持續(xù)盤整，期間“也可能再出現(xiàn)大跌”。更為悲觀的判斷則認(rèn)為，這是新一波全球性股災(zāi)的前兆，就像1987年那樣。

但“技術(shù)性回調(diào)”是更主流的判斷?！叭蛐越鹑谖C(jī)目前條件并不充分?！眎美股資產(chǎn)管理有限公司創(chuàng)始人梁劍說。

去杠桿的挑戰(zhàn)？

中國(guó)的基本面也沒有問題。春華資本集團(tuán)創(chuàng)始合伙人及董事長(zhǎng)胡祖六說，“十九大給我們吃了一個(gè)定心丸?！敝袊?guó)經(jīng)濟(jì)增速不會(huì)大滑坡，也不會(huì)陷入中等收入陷阱。

中國(guó)股市的估值也不算高。上證綜指、滬深300等衡量指標(biāo)，大跌前的估值分別為16.6倍、15.5倍，從縱向看都處在歷史中低水平，A股的整體估值壓力不大。橫向?qū)Ρ?，A股整體估值也低于全球平均值。

相比外部傳導(dǎo)，中國(guó)股市內(nèi)在的調(diào)整動(dòng)力更值得關(guān)注。顯性的原因，是一些藍(lán)籌股此前估值太貴，“需要估值修復(fù)”。

深層原因則是去杠桿進(jìn)入了深水區(qū)，流動(dòng)性會(huì)成為重要挑戰(zhàn)。周文群在年初提出，“中國(guó)股市今年會(huì)面臨比較大的波動(dòng)?！?/p>

A股的此輪下跌更多的是對(duì)杠桿的擔(dān)憂。據(jù)統(tǒng)計(jì)，A股目前有九成個(gè)股涉及不同程度的股權(quán)質(zhì)押。質(zhì)押比例超過50%的有129家，其中中小板和創(chuàng)業(yè)板公司占到64%，他們也是這一波跳水的先鋒和主力。

股權(quán)質(zhì)押新規(guī)將于3月12日正式實(shí)施，加上市場(chǎng)下行，近期有近200家上市公司的股權(quán)質(zhì)押臨近平倉線。這是監(jiān)管部門要求去杠桿的對(duì)象。因此也有一種市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為，監(jiān)管層的去杠桿訴求加劇了股市的震蕩。

但這不會(huì)引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。“我相信監(jiān)管部門有足夠的經(jīng)驗(yàn)和能力來避免系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)?！敝芪娜赫f。一個(gè)證明是，由于股市猛跌打擊風(fēng)險(xiǎn)偏好，近期多數(shù)亞洲貨幣兌美元走軟，但人民幣兌美元卻持續(xù)持穩(wěn)。2月8日，人民幣兌美元升至2015年8月以來的最高水平。

從樂觀的角度看，這波調(diào)整將推動(dòng)A股更多轉(zhuǎn)向價(jià)值投資。深圳東方港灣投資管理股份有限公司董事長(zhǎng)但斌2月9日在他的微博上說：從業(yè)26年，經(jīng)歷過7次跌幅超過50%（的下跌），而且持續(xù)時(shí)間甚至達(dá)到3到5年的情況。一路走來，越來越堅(jiān)信，只有堅(jiān)守價(jià)值，才能穿越跌宕起伏的投資人生。