薛靖東

2月26日，新華社發(fā)文《中國資本市場的“BATJ夢”該圓了》指出，優(yōu)秀的企業(yè)遠走海外，成為A股市場的一個“痛”。從2000年新浪在美國納斯達克上市，到2014年9月阿里巴巴在紐約證券交易所上市……十多年間，以百度、阿里巴巴、騰訊、京東為代表的中國互聯(lián)網(wǎng)高科技企業(yè)相繼在美國或香港上市，演繹著“國內賺錢、境外分紅”的模式。它們背靠中國市場，利潤、增長主要來自中國，但國人卻很少能享受到它們的增長紅利。

2月28日，有消息稱，證監(jiān)會發(fā)行部對相關券商做出指導，生物科技、云計算、人工智能、高端制造四個行業(yè)的“獨角獸”企業(yè)中符合相關規(guī)定者可實行即報即審，不用排隊，“兩三個月就能審完”。

同日，360公司正式完成回歸A股，周鴻祎敲響了國內上市交易的鐘聲。

一時間，獨角獸企業(yè)回歸A股受到熱議。

表態(tài)

兩會期間，有關境外上市的獨角獸企業(yè)回歸A股的聲音此起彼伏。

3月6日，證監(jiān)會副主席姜洋在經(jīng)濟界別小組討論發(fā)言會上提到下一步證監(jiān)會的工作重點，其中第一點就是以服務國家戰(zhàn)略和現(xiàn)代化經(jīng)濟體系為導向，深化改革上市發(fā)行制度，深化主板和創(chuàng)業(yè)板改革，加大對“四新”企業(yè)的支持力度。

隨著證監(jiān)會按照黨的十九大精神，支持“新經(jīng)濟”發(fā)展，監(jiān)管層力圖推進IPO改革，留住BATJ等境外上市企業(yè)的態(tài)度已經(jīng)十分明確，相關企業(yè)也就回歸A股的問題相繼表態(tài)。

李彥宏表示，一直希望百度能夠整體在國內上市，因為主要的用戶和市場都是在中國，如果主要股東也在中國就是最理想的情況。“當年之所以去美國上市，是因為政策不允許，百度的VIE結構從中國的法律來看是一個外資公司。這一問題目前仍然存在著政策的障礙，任何時候政策允許百度回來，我們肯定是希望能夠盡早回到國內股市?！?/p>

網(wǎng)易在美國納斯達克上市已經(jīng)18年，丁磊表示，當然會考慮?！皩σ粋€在準備的市場，是隨時可以上市的?！?/p>

王小川在回答“搜狗會不會考慮回歸A股”的提問時表示，畢竟公司是服務中國網(wǎng)民的，現(xiàn)在政策也比較支持，公司有在考慮這個事情。“搜狗看好這個事情，也有意愿回歸A股，會跟著政策走?！?/p>

劉強東回應：“這個事情非常簡單，只要制度允許，我們非常愿意回來A股?，F(xiàn)在主要是上市規(guī)則的問題，不是我們的問題?！?/p>

姚勁波表示，正在與券商、交易所接觸，希望58同城成為第一批從美股回到A股的公司。

攜程投資部人士也回應稱，“我們很高興能夠成為首批被提及的互聯(lián)網(wǎng)公司之一。中國是世界上增速最快的在線旅行市場之一，也是攜程的主要客源地。作為中國領先的在線旅行企業(yè)，攜程在中國擁有龐大的用戶群。攜程希望更多用戶能在中國資本市場上更便捷地分享攜程快速發(fā)展的收益。我們對此非常期待。”

比起上述在美上市的公司，騰訊在香港上市，又在滬港通標的里，其本身已經(jīng)很容易在香港和內地市場融資。兩會期間，馬化騰并未就回歸表態(tài)，3月21日在業(yè)績發(fā)布會上表明態(tài)度：“CDR備受互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)關注，待條件成熟，騰訊會納入考慮?！?h3>如何回A？

中國的互聯(lián)網(wǎng)高科技企業(yè)選擇境外上市出于現(xiàn)實的考量，一方面是因為在A股IPO時間周期長，對企業(yè)的規(guī)模、連續(xù)盈利的要求較高，很多互聯(lián)網(wǎng)科技企業(yè)前期規(guī)模有限，盈利較少甚至還在虧損；另一方面是企業(yè)的投資人多具有外資背景，而為了規(guī)避境內法律法規(guī)對特定行業(yè)的外資限制，能夠最大程度地融資，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)多采用VIE模式，不能在A股上市。

在境外上市的中概股企業(yè)若要回歸A股主要有兩種途徑，一種是私有化退市，回歸國內再行IPO或者借殼重組上市；另一種是通過發(fā)行CDR。

中概股公司此前多采用前一種方式回歸A股，360即是如此，在美國私有化退市，回歸國內借殼江南嘉捷重組上市，此前還有分眾傳媒、巨人網(wǎng)絡，近日藥明康德IPO回歸A股，但這種方式須拆除VIE架構。VIE（Variable Interest Entities）即可變利益實體，又稱協(xié)議控制，其本質是境外上市主體（一般為開曼群島、維爾京群島等離岸中心注冊的殼公司）在中國境內的全資子公司通過一系列的協(xié)議安排，設定與中國境內持牌實際運營實體之間的控制與被控制關系。拆除VIE涉及到跨境資本流動、回購投資者股份、補交稅金等諸多問題，難度大、耗時久、成本高。此外，科技型企業(yè)為保證創(chuàng)始人和管理層對公司的控制權采用同股不同權的方式，百度、阿里巴巴、京東等在美上市的企業(yè)均為同股不同權，與國內A股上市同股同權的要求不符。而發(fā)行CDR可以避免這些問題。

證監(jiān)會副主席閻慶民接受媒體采訪時明確表示，對于海外新經(jīng)濟企業(yè)回歸A股，CDR的方式更合適，這也是國際慣例，可以避免一些法律原則上的不適用。

CDR全稱Chinese Depository Receipt，即中國存托憑證，是指在境外上市公司將部分已經(jīng)發(fā)行上市的股票托管在當?shù)乇９茔y行，由中國境內的存托銀行發(fā)行、在境內A股上市、以人民幣交易結算、供境內投資者買賣的投資憑證。發(fā)行CDR，投資者買賣的對象不是股票本身，而是這種憑證。

存托憑證（DR）可以算是一種主流上市方式，美國有相關證券法律規(guī)定，在美國上市的企業(yè)注冊地必須在美國，注冊地不在美國的企業(yè)，只能采取存托憑證的方式進入美國資本市場。因此，百度、京東、阿里巴巴等眾多中概股公司是以發(fā)行ADR的方式在美股上市。中國若采取CDR的方式，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)回歸A股不需要拆除VIE結構，上市手續(xù)簡單，發(fā)行成本低，上市周期大幅縮短。

證監(jiān)會引導新經(jīng)濟獨角獸企業(yè)回歸A股，對新經(jīng)濟表現(xiàn)出前所未有的歡迎和擁抱姿態(tài)，表明監(jiān)管層優(yōu)化市場結構的態(tài)度。獨角獸公司回歸中國A股將推動優(yōu)化上市公司，尤其是科技服務板塊的整體質量，同時也有助于更好地形成價值投資理念，吸引更多重視企業(yè)基本面的價值投資人投資A股市場。兩地上市的獨角獸公司可將兩地市場相連接，有利于推進A股的國際化、市場化。

但不可忽視的是，境外上市的獨角獸企業(yè)普遍規(guī)模已經(jīng)較大，尤其是像BATJ這些可以稱得上超級獨角獸的企業(yè)規(guī)模更甚，回歸A股短期會對市場帶來一定抽血作用。并且還將面臨CDR的發(fā)行定價、上市之后的同股不同價、企業(yè)監(jiān)管以及法律法規(guī)等問題，都有待解決。

深交所研究所經(jīng)理陳娟表示，從證監(jiān)會高層在公開場合的表態(tài)來看，CDR是新經(jīng)濟企業(yè)回歸A股相對現(xiàn)實的一種選擇。對于CDR，交易所已經(jīng)研究了很長時間，做產(chǎn)品規(guī)則和制度上的準備，只是一直沒有拋出來，今年條件比較成熟，預備盡快推出。

據(jù)財新報道，CDR的法律、會計準則、信息披露等相關問題其實早已研究過，CDR方案本身已有一定基礎。目前CDR的細則制定已經(jīng)接近成熟，有望一兩個月內出臺。監(jiān)管部門現(xiàn)階段正在研究CDR的實施細則；CDR落地后，將繼續(xù)深化發(fā)行上市制度改革。而關于CDR的首批名單，目前比較確定的是阿里巴巴和京東，最快將在6月成行。