王凱亮，張朋麗

(西安財經(jīng)學(xué)院，陜西 西安 710100)

1 現(xiàn)金流量的相關(guān)理論

現(xiàn)金流量是指企業(yè)在一個會計期間，通過一系列經(jīng)濟活動(包括經(jīng)營、籌資、融資及非經(jīng)常性活動)產(chǎn)生的現(xiàn)金流入、現(xiàn)金流出和總量情況的全稱[1]。同時現(xiàn)金流量也是衡量企業(yè)經(jīng)營狀況好壞、償債能力強弱和資產(chǎn)可變現(xiàn)能力的重要指標。在財務(wù)理論知識中，企業(yè)未來的資本收益一般可以用凈利潤或者息稅前利潤表示，但是由于利潤的人為可操縱性和權(quán)責(zé)發(fā)生制的特點，會計主體選擇加大投資收益等非持續(xù)性活動來操縱利潤或者以難以人為辨認的存貨提前確認銷售以及關(guān)聯(lián)交易來調(diào)節(jié)利潤，使得傳統(tǒng)的利潤指標不能真實客觀的反映企業(yè)的收益情況和價值大小[2]；但是使用現(xiàn)金流量計算的營業(yè)利潤，是剔除了企業(yè)的非經(jīng)常性收益的即修正后的利潤，另外，現(xiàn)金流量是根據(jù)收付實現(xiàn)制確認的，上述調(diào)節(jié)利潤的方法因未能實際取得現(xiàn)金而無法增加現(xiàn)金流量。由此，利用現(xiàn)金凈流量指標衡量企業(yè)的真實盈利水平和價值大小是相對科學(xué)合理的。美國安然公司和亞洲金光紙業(yè)的相繼破產(chǎn)就是由于其現(xiàn)金流量的惡化，要知道，只有那些真正能轉(zhuǎn)化并體現(xiàn)在賬表上的現(xiàn)金才會成為企業(yè)貨真價實的利潤。以現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)的企業(yè)價值評估是以增量現(xiàn)金流原則和時間價值原則為基本思路，換句話說也就是遵循“現(xiàn)值”規(guī)律，即任何資產(chǎn)的價值等于它未來所有現(xiàn)金流量的現(xiàn)值之和。企業(yè)作為一項特殊的資產(chǎn)：

1)它能夠給投資主體帶來現(xiàn)金流量，且現(xiàn)金流量越大，其經(jīng)濟價值越大。

2)它帶來的現(xiàn)金流量具有不確定性，計量時需要用到風(fēng)險概念。

3)它的現(xiàn)金流量是陸續(xù)產(chǎn)生的，其價值計量需要考慮時間價值并用到現(xiàn)值概念。

因此，可以通過現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型來評估企業(yè)價值，現(xiàn)行被廣泛使用的企業(yè)估值模型主要是股權(quán)現(xiàn)金流量模型和實體現(xiàn)金流量模型，股權(quán)現(xiàn)金流量模型是企業(yè)將未來的現(xiàn)金流提供給股權(quán)投資人，其現(xiàn)值反映企業(yè)股權(quán)價值；而實體現(xiàn)金流量模型是企業(yè)將未來現(xiàn)金流提供給所有投資人(包括股東和債權(quán)人)，其現(xiàn)值反映企業(yè)的實體價值[3]。顯然，從企業(yè)實體價值中減去債務(wù)價值就等于企業(yè)股權(quán)價值。三者關(guān)系如圖1所示：

圖1

2 財務(wù)管理目標的選擇

以現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)的價值評估重視資金的時間價值，遵循“現(xiàn)值”規(guī)律，因此能更為科學(xué)的反映企業(yè)的資本收益率、價值大小以及各項財務(wù)活動的效率。那么與現(xiàn)金流量相關(guān)的經(jīng)濟活動自然都圍繞企業(yè)價值最大化這一財務(wù)管理目標來展開。目前，理論界有多種不同的財務(wù)管理目標的觀點，如“利潤最大化”、“股東利益最大化”、“企業(yè)價值最大化”等，如果從企業(yè)可持續(xù)發(fā)展這一理念出發(fā)，本人認為將“企業(yè)價值最大化”定為財務(wù)管理目標更為合理，這里的價值為企業(yè)全部資產(chǎn)的價值。主要理由為：

一方面，企業(yè)價值最大化考慮了企業(yè)取得報酬的時間，克服了用利潤這一絕對指標評估價值時不注重資金時間價值，誘發(fā)企業(yè)短期決策的劣勢，減小了企業(yè)為實現(xiàn)利潤盲目追求利潤最大化而造成的經(jīng)營風(fēng)險與財務(wù)風(fēng)險；另外，企業(yè)單一追求利潤最大化，會造成唯利是圖、忽視自身發(fā)展創(chuàng)新和社會責(zé)任的現(xiàn)象，而企業(yè)價值最大化重視企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，從量上來說是增加企業(yè)的利潤和貢獻，從質(zhì)上說則是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力不斷增強。

3 現(xiàn)金流量與財務(wù)管理目標的實現(xiàn)

要想充分實現(xiàn)企業(yè)價值最大化，首要步驟是對企業(yè)價值進行全面的評估。企業(yè)價值與預(yù)期未來收益正相關(guān)，未來收益應(yīng)選擇難以人為操縱、更為客觀可靠的現(xiàn)金流量，以現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)評估企業(yè)價值需要用到前述兩種模型，具體程序如下：

3.1 定預(yù)測期

此處研究有明確預(yù)測期現(xiàn)金流量的現(xiàn)值問題，應(yīng)涉及預(yù)測基期、詳細預(yù)測期和后續(xù)期。基期應(yīng)以上年實際或修正后(剔除不可持續(xù)數(shù)據(jù))的財務(wù)數(shù)據(jù)為依據(jù)；詳細預(yù)測期是企業(yè)開始發(fā)展時一個有限的、明確的時期，此期間需要對每年現(xiàn)金流量進行預(yù)測并計算其現(xiàn)值；后續(xù)期指企業(yè)快速發(fā)展后進入穩(wěn)定狀態(tài)，此后每年有一個穩(wěn)定的增長率，可根據(jù)銷售增長率直接估計。

3.2 折現(xiàn)率的估計

為達到準確反映現(xiàn)金流量風(fēng)險，企業(yè)價值評估結(jié)果更為客觀準確的目的，企業(yè)應(yīng)根據(jù)資本成本水平選擇恰當?shù)恼郜F(xiàn)率。按照一致性原則測算股權(quán)現(xiàn)金流量時以股權(quán)資本成本為折現(xiàn)率，測算實體現(xiàn)金流量時以加權(quán)平均資本成本為折現(xiàn)率。計算公式為：

加權(quán)平均資本成本=股權(quán)資本成本×股權(quán)資本構(gòu)成+債務(wù)資本成本×負債資本構(gòu)成

3.3 現(xiàn)金流量的估計

企業(yè)實體現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營凈利潤+折舊與攤銷-經(jīng)營營運資本增加-資本支出

資本支出=凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)增加+折舊與攤銷

股權(quán)現(xiàn)金流量=實體現(xiàn)金流量-債務(wù)現(xiàn)金流量

債務(wù)現(xiàn)金流量=稅后利息-凈負債增加

在充分考慮時間因素和現(xiàn)金流來源等驅(qū)動因素的基礎(chǔ)上，企業(yè)會形成相關(guān)資產(chǎn)負債表和利潤表，上述所需項目可在報表直接獲取。在后續(xù)穩(wěn)定期內(nèi)，現(xiàn)金流量與銷售收入會隨固定增長率的變化而穩(wěn)定增長。

3.4 模型應(yīng)用

4 總結(jié)

根據(jù)本文的研究與分析，把企業(yè)價值最大化作為公司的財務(wù)管理目標更為合理。在對企業(yè)價值進行評估時，運用現(xiàn)金流量的知識，充分考慮到增量現(xiàn)金流原則和資金的時間價值因素以及企業(yè)相關(guān)各階層的利益，更能準確合理反映企業(yè)的價值。所以本文就現(xiàn)金流量與財務(wù)管理目標的相關(guān)性進行研究具有一定可行之處。

[1] 蘇梅.試論企業(yè)凈利潤與現(xiàn)金流量的差異及其協(xié)調(diào)[J].經(jīng)營管理者，2014(8):215-215.

[2] 郭旭芬.自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法在公司價值評估中的應(yīng)用[J].中國集體經(jīng)濟(下半月)，2007(11):157-158.

[3] 吳朝霞.現(xiàn)金流量法在高新技術(shù)企業(yè)價值評估中的運用[J].財會通訊(理財版)，2007(7):19-20.

[4] 邢俊英.可持續(xù)增長率與財務(wù)管理目標相關(guān)性分析[J].中央財經(jīng)大學(xué)學(xué)報，2006(9):95-98.

[5] 齊青樺阮唯真.淺析現(xiàn)金流量折現(xiàn)法[J].統(tǒng)計與咨詢，2007(2):42-43.