李俊慧

一、問題的提出

長期以來，經(jīng)濟(jì)學(xué)家對于“泡沫”（Bubble）的現(xiàn)象深感困惑。一方面，這類經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象反復(fù)地發(fā)生。另一方面，正統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)教科書與文獻(xiàn)卻無法對此作出令人滿意的分析。大量關(guān)于泡沫的分析都把泡沫形成的原因歸為人的“非理性”，ab[日]野口悠紀(jì)雄：《泡沫經(jīng)濟(jì)學(xué)》，曾寅初、金洪云譯，北京：生活·讀書·新知三聯(lián)書店，2005年。然而根據(jù)“科學(xué)方法論”所要求的“可證偽性”，cdKarl Pοpper, The Logic of Scientif i c Discovery, 2 editiοn, Rοutledge，2002.既然經(jīng)濟(jì)學(xué)從一開始就以自私或理性為基礎(chǔ)假設(shè)，就不能再允許在經(jīng)濟(jì)分析中采用“非理性”作為解釋，否則就會喪失可證偽性而淪為非科學(xué)。e李俊慧：《經(jīng)濟(jì)學(xué)講義（第二版）》，北京：中信出版社，2016年，第28-32頁。此外，很多有關(guān)泡沫的分析都只是狹隘地局限于金融領(lǐng)域，f方燦琦：《金融泡沫與過度自信模型》，《市場周刊（理論研究）》2017年第4期?；蝽敹嗑椭皇前逊康禺a(chǎn)也涵蓋在內(nèi)，g王琳：《房地產(chǎn)消費的泡沫研究》，《技術(shù)經(jīng)濟(jì)與管理研究》2015年第12期。本文后面會指出泡沫現(xiàn)象并不限于只發(fā)生在金融市場之內(nèi)。

本文的貢獻(xiàn)在于：一是完全拋開傳統(tǒng)的以“非理性”為基礎(chǔ)的非科學(xué)分析，嚴(yán)格遵守經(jīng)濟(jì)學(xué)的“理性”假設(shè)對經(jīng)濟(jì)體中的泡沫現(xiàn)象進(jìn)行分析；二是并不局限于金融市場、房地產(chǎn)市場這些較為普遍地發(fā)生所謂泡沫現(xiàn)象的領(lǐng)域，而是在剖析泡沫本質(zhì)的基礎(chǔ)上，給出能涵蓋一切可能出現(xiàn)泡沫現(xiàn)象的所有領(lǐng)域的分析。

二、泡沫的定義

既然要研究“泡沫”，那就應(yīng)該先給它下一個清晰得足以進(jìn)行事實驗證的定義。然而，仔細(xì)審視就會發(fā)現(xiàn)，原來經(jīng)濟(jì)學(xué)界關(guān)于什么是泡沫不僅存在著諸多爭議，ab姚儉、史修策：《房地產(chǎn)泡沫概念辨析》，《現(xiàn)代商業(yè)》2011年第32期。而且都經(jīng)不起用“科學(xué)方法論”來推敲。歸納起來，關(guān)于泡沫的定義大致上有兩類。

其一，泡沫是指資產(chǎn)的價格虛高。這個定義的問題是：多高才算是“虛高”呢？資產(chǎn)定價的理論基礎(chǔ)源自利息理論，c[美]費雪：《利息理論》，北京：商務(wù)印書館，2013年。根據(jù)利息理論的折現(xiàn)公式，資產(chǎn)的價格由未來收入的折現(xiàn)值之和決定。那么，按此邏輯，如果資產(chǎn)的價格高于未來收入的折現(xiàn)值之和就算是泡沫了，但未來收入是人們的預(yù)期，怎么能知道它是多少呢？如何驗證現(xiàn)在的資產(chǎn)價格是高于人們所預(yù)期的未來收入的折現(xiàn)值之和呢？

其二，資產(chǎn)的價格暴漲起來又暴跌下去，則之前暴漲的部分就是泡沫。這是“事后諸葛亮”式的定義。凡是這類性質(zhì)的定義，必屬套套邏輯。因為如果看到價格暴漲了之后又暴跌就說有泡沫，看到價格暴漲了之后沒暴跌就說沒泡沫，那豈非永遠(yuǎn)都是對的？然而，這種永遠(yuǎn)對并不是符合科學(xué)要求的對，而只是因為喪失了科學(xué)所要求的“可證偽性”而已。也就是說，“泡沫”跟偏好、彈性有如出一轍的問題，無法事前就推斷其存在與否，只能在事后看著結(jié)果來倒推原因。而事前推斷與事后解釋是同一回事，所以事前無法推斷的原因顯然是有關(guān)現(xiàn)象根本沒有得到真正的解釋。d李俊慧：《經(jīng)濟(jì)學(xué)講義（第二版）》，北京：中信出版社，2016年，第111-114、174-179頁。

由此可見，關(guān)于“泡沫”，經(jīng)濟(jì)學(xué)家無法下一個符合“科學(xué)方法論”要求且可以進(jìn)行事實驗證的定義。

三、第一類泡沫：信息費用造成的價格暴漲暴跌

雖然泡沫無法有確切的定義，但即使是使用前述的第二種“事后諸葛亮”式的泡沫定義，還是可以做一些有意義的分析。

從歷史經(jīng)驗來看，泡沫可以分為兩類。第一類是由于市場（尤其是金融市場）的信息費用高昂、導(dǎo)致價格暴漲之后又暴跌而形成的泡沫。這類泡沫的典型就是荷蘭17世紀(jì)時的“郁金香泡沫”。ef蔣立場：《非同尋常的大眾癲狂：荷蘭“郁金香泡沫”》，《中國城市金融》2015年第1期。這類泡沫中國也曾經(jīng)發(fā)生過，那就是1980年代中期發(fā)生的“君子蘭事件”，可謂是一場中國版的“郁金香泡沫”。當(dāng)然，這種泡沫最頻繁出現(xiàn)的還是在金融市場上，牛頓就曾因卷入“南海泡沫”g蔣立場：《史上最早的股市危機(jī)：英國“南海泡沫”》，《中國城市金融》2015年第2期。而投資嚴(yán)重虧損，以至于發(fā)出感慨：“我能算得出宇宙天體的運(yùn)行，卻算不出人類發(fā)神經(jīng)！”h張五常：《中國的經(jīng)濟(jì)制度》，北京：中信出版社，2009年，第183頁。

為什么市場會出現(xiàn)暴漲暴跌？因為信息費用高昂，導(dǎo)致有人造價，i這里的“造價”不是傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)教科書所說的壟斷，而是指虛構(gòu)信息誤導(dǎo)他人，以便能虛增價格。也有“羊群效應(yīng)”（從眾效應(yīng)）。造價是增加信息費用，是詐騙。j李俊慧：《經(jīng)濟(jì)學(xué)講義（第二版）》，北京：中信出版社，2016年，第336頁。不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家把“羊群效應(yīng)”看成是非理性行為，k常淼：《股市羊群效應(yīng)發(fā)生機(jī)理淺議》，《合作經(jīng)濟(jì)與科技》2017年第1期。但前面已經(jīng)指出用“非理性”做解釋違反了經(jīng)濟(jì)學(xué)的基本假設(shè)，是非科學(xué)的分析方法。而且深入地探究，會發(fā)現(xiàn)金融市場上的“羊群效應(yīng)”其實是很理性的選擇。金融市場的情況瞬息萬變，散戶要收集足夠多準(zhǔn)確的信息的費用太高，所以他們理性地選擇“跟風(fēng)”。作為領(lǐng)頭羊的莊家發(fā)足狂奔的時候，散戶可以選擇停下來冷靜地看清楚狂奔的原因之后再作出是否跟隨的決定，也可以選擇不管那么多先跟著狂奔再說。如果領(lǐng)頭羊發(fā)足狂奔的原因是后面有一群狼正氣勢洶洶地猛撲過來，散戶停下來看清楚再跑，多半已經(jīng)來不及，只能淪為狼群的口中餐。所以更可靠的選擇是不管三七二十一趕緊跟著跑，等到了安全地帶回頭看看才知道原因時，散戶會慶幸自己“跟風(fēng)”跟對了。但跟對的機(jī)率當(dāng)然不會是百分之一百，有時可能莊家利用散戶的這種“跟風(fēng)策略”而反過來欺騙散戶（造價是也），有時則可能是其他羊純粹是杯弓蛇影把風(fēng)吹草動錯看成狼群進(jìn)襲而自己嚇自己亂跑一通。但可以肯定的是，跟對的機(jī)率是高于跟錯的，散戶憑歷史經(jīng)驗決定跟風(fēng)還是比不跟要更安全，否則屢屢出錯的結(jié)果會把這跟風(fēng)策略淘汰出局。事實上，跟風(fēng)的做法天天都在金融市場上出現(xiàn)，但因為羊群跟錯風(fēng)而導(dǎo)致價格暴漲暴跌的情況可絕不是天天都在金融市場上發(fā)生，由此可見散戶的跟風(fēng)決策總體而言是正確的，跟錯風(fēng)屬于小概率事件，散戶們的選擇非常理性！

問題在于小概率事件——俗稱“黑天鵝事件”——是所謂的“不怕一萬，只怕萬一”，雖然發(fā)生的機(jī)率很低，但一旦發(fā)生卻是足以致命的。嚴(yán)重的暴漲暴跌引起的就是所謂的泡沫爆破危機(jī)。不過也正因為這是小概率事件，對于個體而言雖然致命，對于整體而言卻無傷大害——這個整體是指實體經(jīng)濟(jì)的整體。就拿“郁金香泡沫”來說，長遠(yuǎn)而言有傷害荷蘭的經(jīng)濟(jì)嗎？沒有。不要說沒有影響荷蘭的整體經(jīng)濟(jì)，就連郁金香這個行業(yè)也沒有遭受傷筋動骨的影響——荷蘭不是照樣以種植郁金香為揚(yáng)名于外的重要產(chǎn)業(yè)之一嗎？中國1980年代中期那場“瘋狂的君子蘭”也一樣，并沒有嚴(yán)重影響當(dāng)時中國的經(jīng)濟(jì)。

以下就舉一些金融市場領(lǐng)域發(fā)生這類泡沫的真實案例，以事實考察這類泡沫的影響。

案例1﹕1973年香港股災(zāi)。香港的股市在港英時期經(jīng)歷過幾次股災(zāi)，港英政府從不出手救市，由股市自生自滅，結(jié)果是股災(zāi)對實體經(jīng)濟(jì)的影響也都只是曇花一現(xiàn)、微不足道。最典型的一次“泡沫型”股災(zāi)發(fā)生于1973年。當(dāng)時電視機(jī)面世不久，有一家叫“香港天線”的上市公司聲稱自己專門生產(chǎn)電視機(jī)頭頂?shù)哪莾蓷l天線，在當(dāng)時來說就是“高科技股”了，因此上市當(dāng)天股價就勁升了49倍（從1元漲到50元）。然而，那家公司其實只是個皮包公司，根本沒有生產(chǎn)天線——這就是典型的“造價”行為。被人發(fā)現(xiàn)真相后，股價大跌至要破產(chǎn)清盤，股票也變成一張廢紙，香港人戲稱這家公司為“香港黐線”。a“黐線”是粵語，意為“發(fā)神經(jīng)”。有人因此傾家蕩產(chǎn)，甚至跳樓自殺。這對自殺的人來說影響當(dāng)然是重大的，但對整個社會而言沒什么嚴(yán)重影響——每天都有因車禍而死的人，但不是每天都有因投資失敗傾家蕩產(chǎn)而跳樓自殺的人，后者對社會的不良影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于前者。既然前者都不是什么大問題，何況后者？事實也證明，股災(zāi)的影響只是一時之間，香港的實體經(jīng)濟(jì)基本上沒受影響繼續(xù)增長，而香港股市過了一段時間又再重拾升勢。

案例2：1995—2000年的“互聯(lián)網(wǎng)泡沫”。這一場“互聯(lián)網(wǎng)泡沫”在美國發(fā)源，b聶鴻天：《美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫對中國的警示》，《商》2015年第42期。后來也席卷至中國，導(dǎo)致不少此前瘋狂燒錢的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)紛紛倒閉，只有極少數(shù)幸免于難，熬過寒冬迎來春天，如馬云的阿里巴巴。在整個過程里，中國政府完全沒去管也沒去救，也是自生自滅的狀態(tài)。結(jié)果是市場自行調(diào)整，通過暴跌擠掉暴漲時出現(xiàn)的泡沫之余，還進(jìn)行了優(yōu)勝劣汰，把大量純粹只是燒錢而沒有真正能滿足客戶需求的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)淘汰出局，但像阿里巴巴這類有潛質(zhì)的少數(shù)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)則得到保存。

由此上述這些真實的案例可見，這類由于信息費用造成的泡沫，任由其自生自滅是最好的應(yīng)對策略。這類泡沫從形成到爆破的過程，其實是市場通過“試錯”摸索出正確道路的過程，可以說市場也是“摸著石頭過河”的，政府對此無需干預(yù)。它最嚴(yán)重的影響是有可能導(dǎo)致少數(shù)人因承受不了傾家蕩產(chǎn)的后果而跳樓自殺。但所謂“投資有風(fēng)險”，就是要由投資者自負(fù)盈虧、自擔(dān)風(fēng)險，才能吸取“入市須謹(jǐn)慎”的血的教訓(xùn)。由事實來教育投資者，遠(yuǎn)勝政府千言萬語的宣傳。至于對實體經(jīng)濟(jì)乃至金融市場本身的影響，前者幾乎是波瀾不驚，后者也只是一時摔跤、很快又原地爬起。這種泡沫，政府是完全不需要擔(dān)心的。

四、第二類泡沫：虛擬經(jīng)濟(jì)與實體經(jīng)濟(jì)脫節(jié)造成的泡沫

前述的第一類泡沫不是因為實體經(jīng)濟(jì)有問題，而是信息費用太高導(dǎo)致羊群效應(yīng)（跟風(fēng)）出錯，但第二類泡沫卻真的是因為實體經(jīng)濟(jì)出了問題。根據(jù)“貨幣理論”及由此推出的商業(yè)周期分析可知，一切與經(jīng)濟(jì)有關(guān)的危機(jī)——無論是貨幣危機(jī)、金融危機(jī)還是經(jīng)濟(jì)危機(jī)，其成因都是虛擬經(jīng)濟(jì)跟實體經(jīng)濟(jì)發(fā)生了嚴(yán)重脫節(jié)。a李俊慧：《經(jīng)濟(jì)學(xué)講義（第二版）》，北京：中信出版社，2016年，第379-433、485-496頁。與第一類泡沫政府無需理會、由市場自發(fā)運(yùn)作去消除不同，要解決這種泡沫，政府得主動出手消除脫節(jié)。但政府要先弄清楚脫節(jié)發(fā)生的成因，對癥下藥地治本，才能真正地消除脫節(jié)、消除泡沫，絕不是頭痛醫(yī)頭、腳痛醫(yī)痛地直接去擠泡沫。以下也舉一些這類泡沫的真實案例。

案例1：1997年東南亞金融危機(jī)。東南亞金融危機(jī)爆發(fā)的成因是，中國突然把通脹打成通縮，人民幣匯率卻沒有相應(yīng)地從貶值改為升值，導(dǎo)致在國際市場上與中國直接競爭的東南亞各國的貨幣匯率相對于人民幣偏高，跟它們的經(jīng)濟(jì)實力（主要就是出口競爭力，因為它們都是以出口拉動經(jīng)濟(jì)增長的出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)）發(fā)生了脫節(jié)，引起索羅斯等炒家的狙擊。b李俊慧：《貨幣理論的結(jié)構(gòu)＆宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的公理——再論97東南亞金融危機(jī)》，https://tieba.baidu.cοm/p/4593421712，2016年6月6日。在這個例子里，東南亞各國的實體經(jīng)濟(jì)本身沒問題，而是外部（中國）因素導(dǎo)致其貨幣被動地變成匯率偏高，只是人們一般不說貨幣匯率偏高是一種泡沫。因此，解決問題的辦法就是將貨幣貶值。如果當(dāng)年東南亞的國家有優(yōu)秀的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，他們理應(yīng)比索羅斯等炒家更早地看出上述問題，趕在炒家來狙擊之前就主動將本國貨幣貶值的話，東南亞金融危機(jī)是可以不用發(fā)生的。不過，光是金融危機(jī)本身是不會毀滅真實財富的。虛擬經(jīng)濟(jì)與實體經(jīng)濟(jì)脫節(jié)的問題即使是通過危機(jī)的形式爆發(fā)出來，最終如果是使得虛擬和實體重新調(diào)節(jié)到合理的關(guān)系的話，就沒問題。事實也證明，通過1997年的金融危機(jī)，東南亞各國的貨幣大幅貶值，很快就恢復(fù)了出口競爭力，經(jīng)濟(jì)也隨之迅速復(fù)蘇，V型反彈。

案例2：1992—1996年中國房地產(chǎn)市場的暴漲暴跌。房地產(chǎn)市場的泡沫是人們經(jīng)常會舉的金融市場以外的泡沫例子，而1992—1996年中國的房地產(chǎn)市場就曾經(jīng)出現(xiàn)過暴漲暴跌，因而符合前述對“泡沫”的第二種定義。中國在1992年開始出現(xiàn)嚴(yán)重的通脹，c1993年的CPI（消費物價指數(shù)）同比上漲高達(dá)14.7%，1994年更達(dá)到1949年建國之后最高的24.1%。與此同時，人民幣兌美元的匯率也迅速從1992年時的5.5跌至最低時為8.6。CPI與貨幣匯率都雙雙昭示著這是建國后中國社會經(jīng)歷過的最嚴(yán)重的一次通脹過程。導(dǎo)致房價也跟著漲得很厲害。因為通脹之下價格普漲，人們要找個東西去抗通脹，而房子是典型的抗通脹資產(chǎn)，所以人們都紛紛買房。通脹的本質(zhì)是貨幣這虛擬與實體脫節(jié)，發(fā)行太多，因此這時出現(xiàn)的房價暴漲并不是由于錯誤的羊群效應(yīng)而起，而是出于抗通脹這明確的動機(jī)。既然通脹是政府多發(fā)了貨幣而造成的，所以政府不能袖手旁觀坐等市場自己去消除。但顯然政府要出手消除這所謂的房地產(chǎn)泡沫，直接打壓房價是沒用的，打壓通脹這“本”才是出路。后來的事實發(fā)展也驗證了這一點。1993年朱镕基出任中國人民銀行行長，迅速而有力地將通脹打了下去，房價果然隨之大跌。當(dāng)時上海的房價跌了2/3，珠三角的房價則跌下去之后直到差不多15年之后的2006年才重新恢復(fù)到1992年時的水平?，F(xiàn)在沒多少人知道中國樓市曾經(jīng)暴跌過，恰恰證明這場暴跌沒有對經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重影響，所以人們迅速忘記，或者沒人提起而使后來者一無所知。當(dāng)然，正如前面所說的那樣，股市暴跌時最嚴(yán)重的影響是有投資者會承受不起傾家蕩產(chǎn)的損失而自殺；類似地，買房投資而不是自住的人也會因此而嚴(yán)重受損，但這就是“投資有風(fēng)險”。但是因為中國的實體經(jīng)濟(jì)在那之后繼續(xù)發(fā)展，就沒有構(gòu)成多大的問題，房價隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展也又漲起來了。由此可見，只要實體經(jīng)濟(jì)沒問題，無論是信息費用太高誤導(dǎo)了人們（第一種泡沫）也好，還是虛擬經(jīng)濟(jì)與之脫節(jié)（第二種泡沫）也好，其實對經(jīng)濟(jì)整體的影響都不會太大。對個別人來說，如果買房用于自住，享受了居住的使用價值會確保他的損失較低，而對炒房的人來說，買房子不是為了住而是為了炒，當(dāng)然就要承擔(dān)更嚴(yán)重的損失風(fēng)險了。

案例3：日本1990年前后的房地產(chǎn)泡沫爆破。經(jīng)常被人們拿來作為房地產(chǎn)泡沫爆破對經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重影響的例子就是日本1990年前后的房地產(chǎn)泡沫爆破。d巴曙松：《反思日本房地產(chǎn)泡沫》，《中國經(jīng)濟(jì)報告》2017年第2期。一般的觀點認(rèn)為，日本1990年前后是因為房地產(chǎn)泡沫爆破而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退——一直衰退至今，已經(jīng)超過25年了。其實這是倒果為因了。也就是說，不是因為房地產(chǎn)泡沫爆破引起經(jīng)濟(jì)衰退，而是因為經(jīng)濟(jì)衰退使得房地產(chǎn)價格變得太高——與實體經(jīng)濟(jì)能支撐的程度脫了節(jié)——而跌下來，于是看起來是泡沫爆破。人們是基于經(jīng)濟(jì)前景而預(yù)期房地產(chǎn)的未來收入，從而用利息理論中的折現(xiàn)公式來計算目前的“合理”價格應(yīng)該是多少。當(dāng)經(jīng)濟(jì)變差，預(yù)期轉(zhuǎn)為悲觀，對房地產(chǎn)未來收入的估計也隨之下降，現(xiàn)行價格就變得與合理價格相比偏高，一下子泡沫就出現(xiàn)了。但這是爆的時候才確認(rèn)泡沫，是跌的時候才確認(rèn)偏高。泡沫爆破又強(qiáng)化了人們對經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期，從而加深了實體經(jīng)濟(jì)的衰退，從此一蹶不振，直到今天都沒能重振。

由上述的真實案例可見，第二類泡沫不能像第一類泡沫那樣政府無需理會，而是確實需要政府出手消除虛擬經(jīng)濟(jì)與實體經(jīng)濟(jì)之間的脫節(jié)。但看準(zhǔn)脫節(jié)的原因下手是最大的關(guān)鍵，做對的話，即使泡沫爆破也影響不大（案例1的東南亞例子和案例2的中國例子）；做錯的話，泡沫爆破會是大災(zāi)難，但說到底，泡沫只是表象，災(zāi)難的真正成因仍然不是泡沫本身，而是實體經(jīng)濟(jì)本身有問題（案例3的日本例子）。

五、中國當(dāng)前的房地產(chǎn)泡沫成因

從2016年年中以來，中國一些城市房價暴漲，先是一線城市領(lǐng)漲，然后一些二線城市也陸續(xù)趕上，這個現(xiàn)象對我們提出了這樣的問題：這是泡沫嗎？如果是，那么它屬于上述兩類泡沫中的哪一類？要怎樣才能有效地消除泡沫？

眾所周知，中國的GDP增長率自2011年開始從最高峰的10.6%回落，并在緊跟著的2012年就跌破了8%，此后一直往下，到2016年已經(jīng)跌到6.7%，以至于出現(xiàn)了“經(jīng)濟(jì)新常態(tài)”的說法。與此相對，房價卻逆市上漲。按利息理論的邏輯，房價是一種資產(chǎn)價格，取決于未來收入的折現(xiàn)值之和，而微觀的收入加總起來就是宏觀的GDP，所以經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不佳反映在房價上應(yīng)該是有下跌的趨勢才對。從這個角度來看，可以說中國當(dāng)前的房地產(chǎn)市場確實有泡沫的成分。

但為什么會出現(xiàn)這種與實體經(jīng)濟(jì)脫節(jié)的泡沫呢？對照2015年的上半年出現(xiàn)過的股市暴漲，就能以類似的邏輯推斷出成因。實體經(jīng)濟(jì)不好時，中央銀行例行公事地推行寬松的貨幣政策，向經(jīng)濟(jì)體里注入流動性，想以此刺激經(jīng)濟(jì)增長。然而，人們對未來的預(yù)期悲觀，央行釋放出來的資金不肯進(jìn)實體，這就是“貨幣政策失效”的原因。這些釋放出來的資金顯然是在2015年上半年的時候進(jìn)了股市，而2016年上半年的時候就進(jìn)樓市。事實上，不僅央行釋放出來的資金是這樣流動，連本來就在實體里的投資也紛紛通過關(guān)門結(jié)業(yè)來變成現(xiàn)金，離開實體，先后流進(jìn)股市樓市。筆者在2015年股市爆漲之際從一位證券公司從業(yè)人員那里了解到，很多來跟他開戶炒股的人就是當(dāng)?shù)氐钠髽I(yè)老板，由于經(jīng)濟(jì)不好生意難做，他們把自己的企業(yè)關(guān)了，資金騰出來，無處可去，就進(jìn)股市去了。2016年上半年的樓市也是類似的情況，一方面是2015年下半年股市暴跌使得這些資金受了損失與驚嚇，投資者把錢從股市退出來，另一方面是2016年初從中央政府到地方政府的政策主基調(diào)都是要救樓市，各地紛紛出臺了很多支持樓市的政策，于是那些投資者又轉(zhuǎn)戰(zhàn)樓市了。

也就是說，2015年上半年的股市和2016年的樓市，實際上都充當(dāng)了資金避難所的角色，不敢或不肯進(jìn)實體的資金都躲進(jìn)股市或樓市里來了。事實上，前面提到過，中國在1993年前后那段時間通脹嚴(yán)重導(dǎo)致的房價高漲，也可以看成是人們把樓市作為資金避難所，只是避的并非實體經(jīng)濟(jì)糟糕，而是避通脹。但實體經(jīng)濟(jì)是股市或樓市的基礎(chǔ)，它持續(xù)低迷，遲早是支撐不了價格的上漲。實體經(jīng)濟(jì)再繼續(xù)這樣糟糕下去，最終必然是重蹈當(dāng)年日本的覆轍：實體經(jīng)濟(jì)跌到一定程度，人們對房子的未來收入預(yù)期無可避免會下跌，折成現(xiàn)值的價格也要隨之下跌，到那時事后諸葛亮地回頭看，就會確認(rèn)今天的樓價漲得太高，有泡沫。但是，如果政府現(xiàn)在采取正確的經(jīng)濟(jì)政策使實體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)增長，則樓市的未來收入就有足夠堅實的支撐，折成現(xiàn)值的價格不會下跌，到那時事后諸葛亮地回頭看，就不會覺得今天的樓價漲得太高，不會認(rèn)為是泡沫。因為泡沫只能事后諸葛亮地定義，人們其實是無法在現(xiàn)在就確定樓市有否泡沫，只能給出兩種可能性：如果實體經(jīng)濟(jì)繼續(xù)糟糕，樓價最終下跌，而且像日本那樣從此一蹶不振，那就是有泡沫；但如果實體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)增長，就算樓價像當(dāng)年朱镕基打壓通脹之后一度暴跌，但后來又再漲回來，最終漲得比大跌前更高，那就是沒有泡沫。套用一句俗語“以成敗論英雄”，我們也可以說是“以成敗論泡沫”。

由此就能邏輯地推導(dǎo)出今天政府要做什么：其實今天的樓市有沒有泡沫，并不取決于樓價漲跌高低，而是取決于經(jīng)濟(jì)政策能否重振實體經(jīng)濟(jì)。因此，想消除泡沫，并不是強(qiáng)行打壓樓價來“擠泡沫”。2015年，政府見股市漲得瘋狂而主張“慢?！?，于是出臺政策大力打壓股市，結(jié)果股市沒給打成慢牛，而是打成熊市。而資金雖然是從股市退出來了，但還是沒進(jìn)實體，而是進(jìn)了樓市。很多人因此歸咎于虛擬經(jīng)濟(jì)抽了實體經(jīng)濟(jì)的血。然而，由“貨幣理論”可知，正如貨幣是為了協(xié)助實物的交易而產(chǎn)生，其作用是減少物物交易的麻煩，虛擬經(jīng)濟(jì)也是為了協(xié)助實體經(jīng)濟(jì)而產(chǎn)生的，其作用是降低實體經(jīng)濟(jì)運(yùn)作的交易費用，怎么會反而抽了實體經(jīng)濟(jì)的血呢？更不要說房地產(chǎn)本身就是實體經(jīng)濟(jì)，股市才是虛擬經(jīng)濟(jì)。但資金（血）為什么不肯進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)，而是只進(jìn)入了虛擬經(jīng)濟(jì)（股市）或樓市？那就是如前所述，因為實體環(huán)境不好，資金就不肯進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)，只會把虛擬經(jīng)濟(jì)或樓市當(dāng)作資金避難所?，F(xiàn)在政府見樓市猛漲就“頭痛治頭、腳痛治腳”地出臺政策打壓房價，恐怕將會是重蹈2015年打壓股市的覆轍。樓市完全有可能在政府的強(qiáng)力打壓下崩盤，尤其現(xiàn)在實體經(jīng)濟(jì)那么差，要讓樓市崩盤是比以前經(jīng)濟(jì)好的時候更容易了。結(jié)果很可能就是1990年前后的日本，資金照樣不會進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)，有門路的資金會以各種名義進(jìn)行資本外逃，沒門路的資金仍是轉(zhuǎn)戰(zhàn)國內(nèi)其他投資類市場進(jìn)行炒作。a2016年開始大量出現(xiàn)以下現(xiàn)象可驗證這一推斷：（1）大量的“海外投資”；（2）人民幣從升值轉(zhuǎn)為貶值，反映著大量資本流出中國，因此在外匯市場上人民幣出現(xiàn)拋售壓力；（3）大宗商品的期貨價格突然大升，普洱茶等可作為投資品的實物的價格也大漲。

為什么資金會如此畏實體如虎？因為太多增加企業(yè)經(jīng)營成本、消散其利潤的政策或法律，使得實體經(jīng)濟(jì)變成一片高地。資金如水，只會往利潤高、成本低的地方流去，不會因為中央銀行寬松的貨幣政策多放資金出來就會自然而然地流上高地，而是只會東躲西藏找避難所。

六、結(jié)語

實際上，政府不用擔(dān)心某種資產(chǎn)的價格暴漲會不會是泡沫，因為到底是不是泡沫，有沒有泡沫，政府不可能清楚。沒有人是上帝，誰都不能未卜先知而不是事后諸葛亮地知道什么是泡沫、有沒有泡沫。本文雖然從理論上劃分了兩類泡沫，并通過詳盡的分析指出第一類泡沫政府不用管，第二類泡沫政府要管，但實際上直接針對泡沫本身政府都不需要管。第一類泡沫是市場在試錯，市場自身會調(diào)節(jié)過來消除泡沫。第二類泡沫雖然需要政府去管，但政府要做的事情也只是去管好實體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系，不是直接去擠泡沫。政府的責(zé)任是全力以赴搞好實體經(jīng)濟(jì)，以及控制好個別需要政府直接負(fù)起責(zé)任的虛擬經(jīng)濟(jì)（其實只有一個，就是貨幣的價值，對內(nèi)表現(xiàn)為通脹率，對外表現(xiàn)為匯率）與實體經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系。至于要怎么搞好實體經(jīng)濟(jì)呢？并不是要去保護(hù)生產(chǎn)者，而是要清除那些增加企業(yè)經(jīng)營成本、消散其利潤的政策或法律，減少生產(chǎn)者的交易費用。這樣，即使有泡沫，也不是問題，只要實體經(jīng)濟(jì)本身沒有問題的話，泡沫就不會造成嚴(yán)重的問題，即泡沫爆破也不會嚴(yán)重地影響整體的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。