楊豐溶

（華南理工大學公共管理學院，廣州 510641）

一、我國保障性住房建設及融資現(xiàn)狀

2016年，保障性住房依然位列20項民心工程的首位，作為重點民生工程之一，未來也仍將是國家和社會的關注重點。加快建設保障性住房不僅對于改善民生、促進社會和諧穩(wěn)定發(fā)展具有重要的意義，同時政府對于保障性住房的建設支出也可以發(fā)揮房地產(chǎn)行業(yè)鏈的乘數(shù)效應，帶動社會資金投入住房建設，促進相關產(chǎn)業(yè)發(fā)展。按建設資金回籠特征區(qū)分，保障性住房大致可劃為以下三種類型：銷售型保障房(包括兩限房、經(jīng)濟適用房以及棚戶區(qū)安置房)、“先租后售”型保障房、租賃型保障房（包括公租房與廉租房）。其中棚戶區(qū)安置房建設占保障性住房的較大比例，以2011年為例，保障性住房總建設計劃為600萬套，其中棚戶區(qū)安置房為400萬套，占保障性住房總建設計劃的2/3。

2014年，全國計劃建設棚戶區(qū)安置房470套，實際完成率為100%。中央和地方政府為支持棚戶區(qū)安置房建設分別給予了886.9億元和840.71億元的財政支持，但二者相加占比也不到所需建設資金的20%（不包括國有土地使用權出讓收入），我國棚戶區(qū)安置房建設存在巨大的資金缺口。目前，我國棚戶區(qū)安置房建設的融資方式主要有發(fā)行企業(yè)債、銀行（信托）貸款和PPP模式，這些融資方式為棚戶區(qū)安置房建設提供了巨大的資金支持，但它們在一定程度上都有監(jiān)管限制，融資規(guī)模并不能滿足棚戶區(qū)安置房建設的需求。在安置房需求居高不下、資金成為棚戶區(qū)安置房建設瓶頸的背景下，拓寬投融資渠道和推進投融資體制改革迫在眉睫。

企業(yè)ABS融資模式于20世紀70年代在美國首創(chuàng)，起步于美國房地產(chǎn)業(yè)，隨著業(yè)務發(fā)展的成熟和法律體系的完善，銀行大量的信貸資產(chǎn)被證券化。由于證券化具有破產(chǎn)隔離、稅收中性、信用提升以及設計靈活等優(yōu)點，多年來已被證明是一種極具發(fā)展?jié)摿Φ挠行谫Y手段。企業(yè)ABS融資模式在我國起步較晚，但勢力不可小覷，應用勢頭十分迅猛。截至2016年11月，企業(yè)ABS融資模式參與公共基礎設施建設的規(guī)模已達1 171.88億元，涉及公交客運、城市供水供電供熱、公路港口、保障房等方面，為公共基礎設施建設的融資提供了強大的助力。目前市場上已有5個棚戶區(qū)安置房建設項目運用企業(yè)ABS進行了融資，但主要集中在東部沿海，江蘇省占據(jù)了4單，輻射有限。

二、企業(yè)ABS運用于棚戶區(qū)安置房建設的模式

（一）企業(yè)ABS融資模式的定義

企業(yè)ABS融資模式是指以基礎資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過設立特殊目的載體（SPV），采用結構化等方式進行信用增級，利用資產(chǎn)重組、現(xiàn)金流模型、樣本估值等技術設計不同期限、規(guī)模、償付順序的分層券種，通過發(fā)行資產(chǎn)支持證券進行直接融資的一種融資方式。

（二）企業(yè)ABS運用于棚戶區(qū)安置房建設的運行模式

企業(yè)ABS運用于棚戶區(qū)安置房建設的運行模式（如下頁圖所示），基本運行流程包括：

1.確定企業(yè)ABS的基礎資產(chǎn)。資產(chǎn)證券化的發(fā)起人——原始權益人根據(jù)自己的融資需求，篩選出能用于證券化的基礎資產(chǎn)（安置房銷售合同債權），組成資金池。

2.基于房地產(chǎn)行業(yè)周期波動的特點，為增強基礎資產(chǎn)的穩(wěn)定性，原始權益人可通過信托計劃將基礎資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)樾磐惺芤鏅唷?/p>

3.組建特殊目的的SPV。由證券公司或基金子公司發(fā)起一個資產(chǎn)支持專項計劃作為企業(yè)ABS的SPV，并負責SPV的運營管理，包括購買擬證券化的基礎資產(chǎn)和發(fā)行資產(chǎn)支持專項計劃的份額。

4.構造項目資產(chǎn)的“真實銷售”。SPV組建完成后，原始權益人將基礎資產(chǎn)以簽訂合同的形式“真實出售”給SPV，使用于證券化的資產(chǎn)與原始權益人的其他資產(chǎn)實現(xiàn)“破產(chǎn)隔離”，不會使原始權益人失去對公司的實際經(jīng)營決策權且不會改變其所有權結構。

5.進行信用增級。常見的信用增級方式有專業(yè)擔保機構擔保、控股公司擔保、原始權益人差額補償?shù)取?/p>

6.證券推廣與銷售。信用增級后，由具有證券業(yè)資質(zhì)的專業(yè)評級機構對基礎資產(chǎn)的信用進行評級。然后由SPV管理人將資產(chǎn)支持專項計劃的份額推廣和銷售給投資者。

7.原始權益人還本付息。資產(chǎn)支持專項計劃的份額銷售完以后，原始權益人應按照合同的約定向資產(chǎn)支持專項計劃進行還本付息，再由資產(chǎn)支持專項計劃的管理人向投資者分配收益。

企業(yè)ABS運用于棚戶區(qū)安置房建設的運行模式圖

三、企業(yè)ABS融資模式運用于棚戶區(qū)安置房建設的優(yōu)勢和可行性

目前，我國棚戶區(qū)安置房建設的融資主要是發(fā)行企業(yè)債、銀行（信托）貸款和PPP模式。對比上述三種模式企業(yè)ABS融資模式分別具有如下優(yōu)勢和可行性：

（一）企業(yè)ABS融資模式自身優(yōu)勢

企業(yè)ABS作為一種私募性質(zhì)的融資方式，實行事后備案制，不需要任何監(jiān)管部門的審批，發(fā)行速度快，并且國際企業(yè)ABS證券市場容量大，資金來源渠道多元化，適合大規(guī)?；I集資金。

（二）企業(yè)ABS融資模式對比現(xiàn)有融資渠道的優(yōu)勢

1.對比企業(yè)債。由于企業(yè)債的募集資金用途必須與募投項目掛鉤，一般都集中在棚戶區(qū)安置房建設項目的前期，發(fā)行企業(yè)ABS必須要有穩(wěn)定的現(xiàn)金流做支撐，只有在棚戶區(qū)安置房建設接近竣工或完工的情況下才適用企業(yè)ABS融資模式，因此可以作為企業(yè)債的一種有效的補充方式。另一方面，在發(fā)行企業(yè)債的審核過程中除關注債券本身的評級，還關注發(fā)行主體的資質(zhì)。企業(yè)ABS融資模式中，信用評級機構的評級只針對擬證券化的資產(chǎn)，對主體資質(zhì)并不做特別要求。因此，企業(yè)ABS融資模式更適用于自身資質(zhì)偏差但有合適的基礎資產(chǎn)可以證券化的融資主體。

2.對比銀行（信托）貸款。銀行（信托）貸款具有時效短、成本較高、規(guī)模有限的弱點，而企業(yè)ABS融資模式具有期限長、成本低的優(yōu)勢。此外，通過銀行（信托）貸款融資一般會將棚戶區(qū)安置房項目的建設土地進行抵押，以銷售型的安置房屋銷售。使用企業(yè)ABS融資模式中可將企業(yè)的應收賬款進行質(zhì)押實行擔保和增信，該種方式對安置房未來的銷售收入不會造成影響。

3.對比 PPP 模式。PPP（Public-Private Partnership）即公共部門與私人企業(yè)合作模式，是指政府、營利性企業(yè)和非營利性企業(yè)以某個項目為基礎而形成的相互合作關系的模式。根據(jù)《國務院關于創(chuàng)新重點領域投融資機制鼓勵社會投資的指導意見》的要求，在公共服務和基礎設施等重點領域要進一步創(chuàng)新投融資體制，充分發(fā)揮社會資本特別是民間資本的積極作用，PPP模式在市場上也有成功案例。由于尚未形成系統(tǒng)的操作方法，相關配套制度尚不完善，政府與社會資本之間的風險收益機制不夠成熟等因素，直接降低了棚戶區(qū)安置房項目對社會資本的吸引力。因此，通過PPP模式進行棚戶區(qū)安置房建設融資的規(guī)模極其有限。而ABS融資模式已有非常成熟的模式和操作環(huán)境，具有融資規(guī)模優(yōu)勢。

（三）企業(yè)ABS融資模式在棚戶區(qū)安置房建設運用的可行性

首先，自企業(yè)ABS融資模式興起以來，證監(jiān)會等機構發(fā)布了一系列規(guī)范企業(yè)ABS融資模式的法律法規(guī)，如《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定》《資產(chǎn)支持專項計劃備案管理辦法》《資產(chǎn)證券化業(yè)務基礎資產(chǎn)負面清單指引》等。目前市場上進行企業(yè)ABS融資的環(huán)境和風險防范措施已經(jīng)較為完善，推進企業(yè)ABS融資模式具有良好環(huán)境。其次，棚戶區(qū)安置房建設前期需要投入大量的資金，建設主體需要多種渠道地進行項目前期融資，而棚戶區(qū)建設的周期一般較長，隨著項目建設的推進，前期的債務性融資接近償還期限，建設主體會出現(xiàn)償債壓力，通過發(fā)行企業(yè)ABS募集資金可以償還前期的債務。最后，安置房建設中已成功的企業(yè)ABS案例為大規(guī)模推進企業(yè)ABS融資模式的運用提供了樣本和參考。因此，企業(yè)ABS融資模式在棚戶區(qū)安置房建設中的運用可分區(qū)域逐步從東部沿海城市向中西部城市、從財力雄厚地區(qū)向財力偏弱地區(qū)進行推進。

四、結語

棚戶區(qū)安置房的建設發(fā)展不僅需要政府的財政和政策支持，還需要多元化的融資渠道為其籌集資金。作為國內(nèi)外廣泛被應用的成熟融資工具——企業(yè)ABS，以其高效、低風險等特點，契合了我國棚戶區(qū)安置房建設的發(fā)展要求，大規(guī)模推進企業(yè)ABS融資模式參與棚戶區(qū)安置房建設具有可行性。因此，我國應當建立完善相關法律制度和提供政策支持，將企業(yè)ABS融資模式大規(guī)模引入到棚戶區(qū)安置房建設項目當中，以支持棚戶區(qū)安置房的建設和發(fā)展。

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