文/蔡昌 周宇

"賭神”大元股份在進(jìn)行股權(quán)交易時，各方關(guān)系錯綜復(fù)雜，而不同的交易性質(zhì)又導(dǎo)致納稅的重大差異。

上市資源稀缺、退市制度不暢，也為“炒殼”提供了制度前提。尋找平臺收購上市公司，利用重組熱點題材，吸引資金拉抬股價，最后退出獲利，這亦是中國資本市場“殼公司”獲利的典型樣本。在A股市場，這樣的“殼”資源隨處可見，“殼”重組攪動市場異動亦屢見不鮮。而炒“殼”重組，不僅無益于資源優(yōu)化配置，更扭曲了投資價值導(dǎo)向。

曾經(jīng)的“第一妖股”大元股份在經(jīng)歷多年反復(fù)的重組炒殼后，已經(jīng)在市場中失去了投資者的信任，時至今日仍處于停牌狀態(tài)。

早在兩年前，為推進(jìn)非公開發(fā)行股票收購美國環(huán)球星光，上了魔咒的大元股份更名為“商贏環(huán)球股份有限公司”，而這時它才意識到已處于停產(chǎn)狀態(tài)的世峰黃金已成為商贏環(huán)球的一大負(fù)擔(dān)。2015年10月23日，商贏環(huán)球召開臨時股東大會，決定將持有的世峰黃金股權(quán)以現(xiàn)金方式出售給臺州泰潤通寶股權(quán)投資管理有限公司，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價款為人民幣7,700萬元。

商贏環(huán)球表示，公司將集中人力、物力、財力等資源大力發(fā)展紡織品國際化生產(chǎn)、貿(mào)易，向“大消費平臺”的戰(zhàn)略目標(biāo)發(fā)展。但由于相關(guān)資產(chǎn)主要在國外，且歷史上公司不曾涉足相關(guān)業(yè)務(wù)，因而公司未來經(jīng)營存在一定風(fēng)險。

時隔兩年，2017年8月28日，商贏環(huán)球公布2017年中報并且迎來了自停牌以來的首次復(fù)牌，復(fù)牌后連續(xù)兩日一字跌停，成交稀疏。9月 5日，商贏環(huán)球再次以籌劃重大資產(chǎn)收購的重大事項為由，于開市起停牌。11月3日，商贏環(huán)球宣稱資產(chǎn)重組工作尚未完成，申請再次延期復(fù)牌。

狂賭“炒殼”不可取

回首大元股份的收購之路，真有過山車的感覺。2011年，收購珠拉黃金失蹄后，大元股份全年股份大跌65.19%。為進(jìn)一步拉抬股價，其決定以自有資金收購一個小黃金礦——世峰黃金。但因國際金價大幅下跌及資金短缺，恢復(fù)生產(chǎn)工作已于 2013 年底暫停，世峰黃金再次回到了停產(chǎn)的狀態(tài)。

大元股份醉心的“黃金”產(chǎn)業(yè)夢想在重組中一次次受挫，但是，由于兩年間大元股份這個“殼”借黃金題材炒的火熱，股東套現(xiàn)的收益卻賺得盆滿缽滿。

大元股份股價漲幅驚人的同時，其實業(yè)經(jīng)營卻一塌糊涂。大元股份實業(yè)主要是在大連分公司，以生產(chǎn)銷售PVC管材、板材異型材等為主。在2009年到2010年中，生產(chǎn)基本陷于停滯，廠房已經(jīng)開始拆遷。長期以來，公司內(nèi)部管理混亂，企業(yè)銷售連年下降，虧損不斷增加。2010年，為了配合實現(xiàn)上市公司整體贏利，避免連續(xù)三年虧損，進(jìn)入退市特別處理行列，大連分公司大幅虛增利潤。

深圳證監(jiān)局局長張云東在一次上市公司規(guī)范治理工作會上說，部分“重組”者的目的性也很明確，就是“炒殼”，借重組題材操縱謀利。事實上，這種資產(chǎn)重組已經(jīng)對中國資本市場造成了極大的危害：一是嚴(yán)重地破壞了市場資源的配置功能，扭曲了投資價值導(dǎo)向，這些ST、績差公司重組擠占了大量市場資源，影響了資本市場對國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的推動作用。二是毒害了市場文化。市場上有“咸魚翻身”這種發(fā)財渠道，誘使一些投資者如蠅逐臭般地追逐垃圾股，狂賭重組，嚴(yán)重影響了價值投資理念的形成，使得現(xiàn)有的投資者教育工作只能是付諸東流。三是破壞了市場秩序。

收購涉稅有新路

企業(yè)間進(jìn)行股權(quán)收購時，在被收購方債務(wù)高筑且關(guān)系復(fù)雜的情況下，收購方難以掌握債權(quán)人全部信息且不想承擔(dān)之前的債務(wù)風(fēng)險，由此往往會合同約定原債權(quán)債務(wù)由原股東清理，即承債式股權(quán)收購。簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議時，協(xié)議約定時間以前的債務(wù)由原股東負(fù)責(zé)，協(xié)議約定時間以后的債務(wù)由新股東負(fù)責(zé)，也是承債式收購的常用方法。此種股權(quán)收購衍生出的稅收爭議問題主要是原股東替企業(yè)償還債務(wù)行為的定性及股權(quán)轉(zhuǎn)讓計稅基礎(chǔ)的確定。由于承債式收購涉及目標(biāo)公司、新老股東及相關(guān)的債權(quán)債務(wù)人，所以大元股份在進(jìn)行股權(quán)交易時，各方關(guān)系錯綜復(fù)雜，而不同的交易性質(zhì)又導(dǎo)致納稅的重大差異。

從大元股份披露財報顯示，其持有世峰黃金的長期股權(quán)投資會計入賬價值為1.3億元，但稅務(wù)機(jī)關(guān)是否會認(rèn)可該長期股權(quán)投資計稅基礎(chǔ)為1.3億元呢？

從計稅基礎(chǔ)連續(xù)性來看，韓云峰確認(rèn)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓收入為0.9億元，大元股份取得股權(quán)的計稅基礎(chǔ)自然也應(yīng)為0.9億元。從股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同條款分析，大元股份支付的1.3億元也并非全部是52%股權(quán)的對價，另有韓云峰為世峰償債的補(bǔ)償。因此，如未來大元股份轉(zhuǎn)讓股權(quán)時，稅務(wù)機(jī)關(guān)極有可能提出其允許扣除的投資成本僅為0.9億元。

通過以上交易各方的涉稅分析，我們可以看到該股權(quán)轉(zhuǎn)讓金的約定雖對轉(zhuǎn)讓方原股東韓云峰毫發(fā)無傷，但對受讓方新股東大元股份卻蘊(yùn)含巨大的稅收風(fēng)險。承債式股權(quán)轉(zhuǎn)讓，原本是一個交易雙方都有利益的合理商業(yè)行為。但是交易中涉及的民事主體承擔(dān)的法定義務(wù)和納稅義務(wù)并不能以合同約定而轉(zhuǎn)移或者變更。因此所謂承債式交易，極有可能變成新股東自己給自己設(shè)計一個“稅收陷阱”。而原股東在法律上始終只是一個被委托人的身份，并不承擔(dān)任何法律風(fēng)險。

可是，根據(jù)債務(wù)清償路徑不同，承債式并購分為直接承債式并購和間接承債式并購。前者是指并購方通過債權(quán)轉(zhuǎn)讓、債務(wù)轉(zhuǎn)移、代償?shù)确绞?，直接將債?wù)清償款支付給目標(biāo)公司債權(quán)人；后者則是指并購方先向目標(biāo)公司提供貸款、注入增資擴(kuò)股資金等，再以融資款項清償目標(biāo)公司債權(quán)人的債務(wù)。當(dāng)然，后者因資金劃轉(zhuǎn)流經(jīng)兩手，做好資金流向監(jiān)管以避免資金被挪作他用就更為重要。

如果目標(biāo)公司對外的債務(wù)是清晰的、可確認(rèn)的，可以采取的方式就是收購目標(biāo)公司時將資產(chǎn)扣除該債務(wù)后，按凈資產(chǎn)的評估價進(jìn)行股權(quán)作價即可。這樣可避免上文所述的納稅風(fēng)險。隨后將資金以委托貸款的方式，交付給目標(biāo)公司以償付債務(wù)?；蛘咄ㄟ^債權(quán)轉(zhuǎn)讓、債務(wù)轉(zhuǎn)移、代償?shù)确绞?，直接將債?wù)清償款支付給目標(biāo)公司債權(quán)人。

實務(wù)中的承債式股權(quán)轉(zhuǎn)讓多屬于債務(wù)混亂不清、且外部債權(quán)人眾多的情形。在這種情況下，通過債權(quán)轉(zhuǎn)讓、債務(wù)轉(zhuǎn)移、代償?shù)姆绞竭M(jìn)行償債就易造成效率低下、法律關(guān)系不清晰等問題?？刹捎玫姆绞绞鞘召彆r按凈資產(chǎn)的評估價進(jìn)行股權(quán)作價，隨后將債務(wù)托付給原股東進(jìn)行償付，對大元股份交易方式重新設(shè)計的方案。在收購中，應(yīng)當(dāng)是始終圍繞“委托原股東償還債務(wù)”這個主體，來進(jìn)行相關(guān)事項的處理。這樣可將復(fù)雜的債務(wù)關(guān)系交由原股東去處理，同時將稅務(wù)風(fēng)險、法律風(fēng)險降到最低。

激活“承債式”收購的生命力

承債式收購在資本市場中比較常見，對于不良債權(quán)過多的公司而言，具有十分重要的意義。特別是在國企改制以及跨境并購中，承債式收購扮演了很重要的角色。近兩年A股上市公司在進(jìn)行跨境并購時，多次運用了這種并購方式。例如視覺中國收購聯(lián)景國際100%股權(quán)，奧特佳收購空調(diào)國際100%股權(quán)，蘇交科收購TA，都是其中具有代表性的案例。在這種并購模式下，標(biāo)的公司往往具有下列特點：債臺高筑，甚至資不抵債；信用評級低，貸款利率高；擁有良好的現(xiàn)金流；過高的財務(wù)費用侵蝕公司毛利潤，導(dǎo)致凈利潤為負(fù)。

圖1 大元股份收購方案設(shè)計

這類公司往往在先期因為各種原因，例如某段時間的經(jīng)營不善，甚至天災(zāi)人禍，而欠下了巨額債務(wù)。其表面上難看的財務(wù)指標(biāo)，往往是受到滾雪球般越滾越大的債務(wù)拖累，而并非是其自身業(yè)務(wù)缺乏盈利能力。因此，當(dāng)買方清償標(biāo)的公司的債務(wù)后，標(biāo)的公司可以快速實現(xiàn)盈利。

因為巨額債務(wù)的存在，對價往往較低。而只要清償債務(wù)就能立刻扭虧為盈，并表業(yè)績來影響公司財務(wù)狀況，推動公司股價的上漲。承債式并購在交易效率上顯然具有得天獨厚的優(yōu)勢。

但是承債式收購在我國資本市場中仍不是主流的收購方式。目前來看，原因主要有兩種：一是上市公司在并購時對標(biāo)的的選擇往往直接剔除掉了類似資不抵債但實際具有良好盈利能力的公司；二是國內(nèi)對類似標(biāo)的的處理，大多還是采用了買方直接向銀行購買標(biāo)的公司債權(quán)，隨后對公司進(jìn)行債務(wù)重組的方式進(jìn)行。

但這樣的解決方式，其實對買方和銀行的談判能力有比較高的要求。如果無法從銀行處拿到較低的債權(quán)價格，受益將很難獲得保障。相比之下，承債式并購顯然能使買方獲得更大的主動權(quán)，結(jié)果的可控性也相對更強(qiáng)。所以說在很長一段時間內(nèi)承債式收購都具備比較強(qiáng)的生命力，能夠高效率的達(dá)到特定的交易目的。其深層次的交易優(yōu)勢還需待資本市場進(jìn)一步挖掘。

處理對策：大元股份涉稅新路

如果能讓時光倒流，防范風(fēng)險在前，當(dāng)進(jìn)行股權(quán)收購時收購方確實希望將被收購方的債務(wù)剝離出來進(jìn)行承債式收購時，該采取何種方式將自己的稅務(wù)風(fēng)險降到最低呢？

經(jīng)過精密的“臥底”調(diào)查，我們來重新設(shè)計一下大元股份的收購方式及相關(guān)合同，如圖2所示：

根據(jù)此交易關(guān)系，可以設(shè)計出以下合同：

1.韓云峰和大元股份的股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同。

2.大元股份和世峰黃金的借款合同。

3.大元股份和韓云峰的委托付款合同。

4.世峰黃金和韓云峰的委托償債合同。

該交易的經(jīng)濟(jì)邏輯為：大元股份收購世峰黃金價款以評估價值為基礎(chǔ)確定，即股權(quán)轉(zhuǎn)發(fā)價款為0.9億；然后大元股份向世峰黃金提供貸款0.4億元，此款項支付給韓云峰，由韓云峰代為支付給債權(quán)人。經(jīng)該系列合同安排后，大元股份長期股權(quán)投資的計稅基礎(chǔ)將為0.9億元。大元股份對世峰黃金其他應(yīng)收款0.4億元，世峰黃金對大元股份其他應(yīng)付款0.4億元。在該交易安排下，世峰黃金的原債務(wù)被清償也并非被施舍或捐贈，而是以借款0.4億元為代價。

該法律關(guān)系被捋順后，稅收問題也就迎刃而解。收購中涉及的民事主體承擔(dān)的法定義務(wù)和納稅義務(wù)就變得清晰了，既能復(fù)雜的債務(wù)關(guān)系留給原股東去處理，也能最大程度降低稅收風(fēng)險。還有一個優(yōu)勢是，日后如果大元股份不打算讓世峰黃金償還0.4億元借款，則可以下一步實施債轉(zhuǎn)股，將0.4億元債權(quán)轉(zhuǎn)為投資，增加世峰黃金的注冊資本。經(jīng)過重新設(shè)計交易方式及合同，大元股份既達(dá)到了承債式股權(quán)收購的目的，也把自身的稅務(wù)風(fēng)險降到了最低。