賈國強

近3個月來，有關(guān)資管新規(guī)不斷出臺，使得券商資管處于變局之中?！吨袊?jīng)濟周刊》記者梳理發(fā)現(xiàn)，近幾年，資管作為很多券商的重點業(yè)務，規(guī)模發(fā)展非常迅猛。業(yè)內(nèi)人士認為，監(jiān)管層對資管重拳出擊，有其必然性和必要性。

券商資管規(guī)模兩年多增幅136%，通道業(yè)務占比或超八成

券商資管規(guī)模近幾年的增長速度極快。中國證券投資基金業(yè)協(xié)會公布的數(shù)據(jù)顯示，2014年底，整個券商資管規(guī)模為79463億元，而到了2017年一季度末，券商資管規(guī)模已達到187714億元。這意味著，短短兩年多，整個券商資管規(guī)模增長10萬多億元，增幅為136.23%。

對于券商資管等資管業(yè)務每年萬億元量級的增長速度，中國投資有限責任公司副總經(jīng)理劉珺稱：“近年來資管業(yè)務快速增長，無論是銀行理財產(chǎn)品，還是整個資產(chǎn)管理業(yè)務，量級都是相當之大。在中國達到萬億級比較輕松，但在國際市場上，達到10萬億元這種數(shù)字已是天量級?！?/p>

《中國經(jīng)濟周刊》記者注意到，在2017年一季度券商資管規(guī)模創(chuàng)新高后，開始呈現(xiàn)逐漸降低的態(tài)勢，2017年二季度為180975億元、三季度為173746億元。一位不愿具名的券商人士對《中國經(jīng)濟周刊》記者解釋說：“對券商的強監(jiān)管從2016年開始，對券商資管業(yè)務的監(jiān)管則是從2017年2月份開始，因此券商資管規(guī)模從去年二季度開始降低。不過，目前的監(jiān)管是大資管監(jiān)管，并不針對券商，也包括銀行、基金、信托等，主要的目的還是去通道和去杠桿?！?/p>

業(yè)內(nèi)人士介紹，券商資管包括集合資產(chǎn)管理計劃，定向資產(chǎn)管理計劃，專項資產(chǎn)管理計劃以及資金子公司等4種形式。

集合資產(chǎn)管理計劃由券商作為集合計劃管理人負責集合計劃資產(chǎn)的投資運作，并采用第三方托管方式，是一種“一對多”的理財產(chǎn)品，主要包括權(quán)益、基金中的基金（FOF）、固定收益類投資、貨幣市場及量化投資等類型。到2017年三季度，集合資產(chǎn)管理計劃產(chǎn)品數(shù)量為3600只，資產(chǎn)規(guī)模為21919億元，占比為12.61%。

定向資產(chǎn)管理計劃是券商與單一客戶簽訂定向資產(chǎn)管理合同，通過該客戶的賬戶為客戶提供資產(chǎn)管理服務的一種業(yè)務，其投資于股票、固定收益及另類投資（包括信托產(chǎn)品、委托貸款及票據(jù)）等類別。到2017年三季度，它的產(chǎn)品數(shù)量為18936只，資產(chǎn)規(guī)模為147281億元，占比為84.77%。

專項資產(chǎn)管理計劃是由某個單位或機構(gòu)單獨出資，交由券商資管部單獨管理，并獲取收益的業(yè)務。而資金子公司形式，由券商自有資金或公開募集基金，進行非上市公司股權(quán)投資等業(yè)務。這兩項規(guī)模較小，到2017年三季度資產(chǎn)規(guī)模共計4546億元，占比僅為2.62%。

由此可見，定向資產(chǎn)管理計劃仍是券商資管核心業(yè)務。業(yè)內(nèi)人士介紹，定向資產(chǎn)管理計劃又被稱為通道業(yè)務，在管理類型上屬于被動型管理。“目前監(jiān)管層也在引導提升券商資管業(yè)務水平，特別是主動管理業(yè)務水平（編者注：投資標的由管理人來確定，管理人按照資管合同中的投資范圍和投資限制自行設計投資產(chǎn)品，被動管理的管理人增加投資范圍時，則需征得委托人和托管人的同意），非主動型券商定向資管計劃，也就是通道業(yè)務，收縮已成為必然趨勢?！?/p>

不過，前述券商人士告訴《中國經(jīng)濟周刊》記者：“盡管不少券商一直積極弱化被動型管理業(yè)務，強化主動管理能力，但效果并不理想。雖然每家券商情況略有不同，但如中信證券、國泰君安、廣發(fā)證券等券商通道業(yè)務占比大概75%，整個行業(yè)通道業(yè)務占比仍在80%以上。”

券商資管規(guī)模此前快速增長與當時監(jiān)管政策放松有關(guān)

中國證券投資基金業(yè)協(xié)會官網(wǎng)2017年8月3日公布的2017年二季度證券公司資產(chǎn)管理規(guī)模前20名統(tǒng)計顯示，中信證券以19139.94億元居首，也是唯一一家資管規(guī)模超過萬億元的券商。國泰君安、華泰證券、申萬宏源這3家資管規(guī)模為8000多億元;中信建投、中銀國際、招商證券三家資管規(guī)模為6000多億元;廣發(fā)證券資管規(guī)模為5746億元;華福證券等其余12家券商資管規(guī)模低于5000億元。

中信證券作為券商龍頭，其資管規(guī)模也一直處于龍頭地位?！吨袊?jīng)濟周刊》記者根據(jù)其年報梳理的結(jié)果顯示，中信證券的資管規(guī)模從2012年的2500多億元，增長到2016年的18000多億元，4年時間增長超過1.5萬億元，年均增幅為155.9%。同時，中信證券的資管業(yè)務管理費用也有較大幅度增長，從2012年的不到2億元增長到2016年的21億元，年均增幅為237.5%。

中信證券的資產(chǎn)規(guī)模為何增長如此迅猛？中信證券的2014年年報稱，證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務的快速發(fā)展，主要得益于企業(yè)居民財富積累涌現(xiàn)出高凈值群體、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整使得投融資需求旺盛、金融市場改革催生出品種豐富的創(chuàng)新投資工具等利好因素。

中信證券2014年年報強調(diào)，在當時“放松管制，放寬限制”的監(jiān)管思路下，中國證監(jiān)會密集出臺創(chuàng)新政策，對證券公司開展資產(chǎn)管理業(yè)務予以政策松綁，證券公司迎來難得的發(fā)展機遇。

資管新規(guī)對券商資管影響有限，靠通道業(yè)務快速擴張模式已終結(jié)

當年監(jiān)管政策的放松，為券商資管業(yè)務的發(fā)展提供了難得機遇。而券商資管業(yè)務的迅猛發(fā)展，又使得社會資金可能空轉(zhuǎn)并帶來一定的金融風險。上述風險已經(jīng)引起監(jiān)管層的注意，一系列防風險措施隨即出臺。

不過，在前述券商人士看來，現(xiàn)在監(jiān)管層和被監(jiān)管方處于博弈階段，難點在于監(jiān)管新規(guī)的逐步落實上。“最艱難的其實不是券商的資管，而是銀行。沒有了通道投資就會受限。”

西南證券資產(chǎn)管理事業(yè)部執(zhí)行董事白一凡也認為，券商是資管大格局中的一個較小環(huán)節(jié)，券商資管受到的影響相對銀行和信托這兩類機構(gòu)更小一些?！暗傮w上看，此前券商靠通道業(yè)務快速擴張的模式已經(jīng)不復存在?！?/p>

國海證券研究所固定收益團隊負責人靳毅分析說，未來金融機構(gòu)的格局將是強者恒強、弱者離場，在券商資管的細分業(yè)務條線將體現(xiàn)得更為明顯。“資管業(yè)務的兩頭在外，使得這類業(yè)務在開展的難度上可能會更大一些。下一階段的大方向上，券商資管應該會是淘汰一批，做精一批，做大一批，‘大而全和‘小而美并存?！?/p>

靳毅稱，未來隨著通道業(yè)務的逐步萎縮，券商資管在資產(chǎn)端的業(yè)務模式主要分為投資類業(yè)務和融資類業(yè)務兩大類。投資類業(yè)務未來的趨勢是基金化，核心是投研能力;融資類業(yè)務未來的趨勢則是投行化，核心則是企業(yè)客戶基礎。

凱石基金董事長陳繼武認為：“最近幾天出臺的一系列政策，都是圍繞去年11月頒布的資管新規(guī)做的配套性政策。而資管新規(guī)實施后，會對中國整個資源分配方式進行調(diào)整，中國資管行業(yè)將發(fā)生巨變，居民的理財習慣也會有很大轉(zhuǎn)變，對現(xiàn)有的金融機構(gòu)規(guī)模是個大挑戰(zhàn)?！眅ndprint