投資者已經(jīng)清晰低地認識到，未來相當長的時間內(nèi)，投資環(huán)境將維持“低增長、多動蕩”的新常態(tài)。

如果現(xiàn)在再提到2008年的金融危機，可能你已經(jīng)音印象模糊，畢竟相隔快10蔫了，但是它對全球經(jīng)濟和資本市場的深遠影響卻延續(xù)至今。多輪寬松政策和發(fā)達國家經(jīng)濟復蘇的疲軟導致全球資金競爭激烈、投資回報不斷承壓，即使先進美國實行“川普新政”，投資者亦清晰地認識到，未來相當長的時間內(nèi)，投資環(huán)境將維持“低增長、多動蕩”的新常態(tài)。

BCG研究發(fā)現(xiàn)，對于大型機構(gòu)投資，另類投資重要性正不斷上升，2015年的數(shù)據(jù)顯示，規(guī)模排名領先的大型主權(quán)基金中約有三分之二在另類資產(chǎn)的配置比例達到15%及以上，并在持續(xù)上漲。

BCG全球資深合伙人兼董事總經(jīng)理鄧俊豪指出：“盡管各類機構(gòu)投資者對流動性要求、風險回報偏好和對應的投資策略存在差異。但從整體來看，全球市場在過去五年體現(xiàn)出三個顯著的趨勢：一是 “另類資產(chǎn)”持續(xù)加強；二是“長期投資 ”回歸和升溫；三是對“投后管理”愈發(fā)注重。 ”

國際大型機構(gòu)投資者的三大策略趨勢

趨勢一：廣泛增加另類資產(chǎn)配比，以應對低利率對回報率的沖擊。根據(jù)BCG與花旗近期的一項聯(lián)合研究，過去五年中，機構(gòu)資金新增投資幾乎一半都流入了另類資產(chǎn)。其中，部分機構(gòu)的另類投資占其整體組合的比例實現(xiàn)了突飛猛進的增長。如耶魯基金的另類資產(chǎn)配置比例已從過去僅30%增加到現(xiàn)在的53%（其中私募基金和風險投資占33%），創(chuàng)造了過去10年年化回報10%的穩(wěn)健業(yè)績，去年回報亦高達11.5%。再比如，管理兩千多億美元資產(chǎn)的加拿大公共養(yǎng)老金（CPPIB）的另類投資占比，從2005年的4.3%增加至2016年的47.6%，十年之內(nèi)另類配置增長比例高達10倍。

趨勢二：更加重視長期投資，“資產(chǎn)荒”下挖掘差異化的投資機會。長期投資在近年來呈現(xiàn)出攀升的趨勢。若以另類投資領域為例，有兩個相關(guān)跡象較為突出，一是機構(gòu)選擇將更多資金配置在那些天然就期限更長的資產(chǎn)類型中，二是機構(gòu)選擇進一步拉長投資標的持有期限。例如，凱雷于2015年底成立了一個30億美元基金，期限設立為20年，專注于投資那些基本面持續(xù)優(yōu)秀、但3-5年無法上市退出的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。再比如，黑石籌資20億美元踐行“核心私募股權(quán)模型（core private equity model）”，專注20年的長線投資，并稱該基金的回報能夠達到普通策略（即在20年中先后投資3只普通PE基金）的1.8倍。KKR創(chuàng)始人Henry Kravis甚至表示，巴菲特的長期策略應該為PE所效仿，并可能成為“完美的私募股權(quán)投資模型”。

趨勢三：注重加強投后管理，促進基本面價值提升。隨著各類投資者不斷提升對私募股權(quán)等另類資產(chǎn)的配置，對于該類資產(chǎn)的競爭角逐也越發(fā)激烈。很多領先者表示，他們在發(fā)現(xiàn)和評估標的環(huán)節(jié)的優(yōu)勢正在逐漸縮小，而在投后環(huán)節(jié)的管理增值能力成為了與同業(yè)拉開差距的關(guān)鍵。投后管理能力不僅要能“錦上添花”，更重要的是能“雪中送炭”。私募股權(quán)投資出現(xiàn)被投項目偏離原本投資目標的比例較高，業(yè)績較好的私募基金損失率（loss rate，即回報倍數(shù)低于1倍的項目比例）在30%左右。因此，有經(jīng)驗的機構(gòu)在考察私募基金時十分關(guān)注管理人的投后管理能力，特別是危機處理能力，即當項目偏離目標時扭轉(zhuǎn)局面、幫助企業(yè)改善經(jīng)營狀況的能力。

國際大型機構(gòu)投資者的管理實踐

無論是從公開轉(zhuǎn)向另類，從短期轉(zhuǎn)向長期，還是從僅關(guān)注投中到更關(guān)注投后，所有這些轉(zhuǎn)型的實施對于大型機構(gòu)投資者而言均是一項系統(tǒng)工程。一方面，要有明確的思維理念和清晰的策略分解；另一方面，還要在治理結(jié)構(gòu)、激勵評估機制、人才結(jié)構(gòu)、組織文化及溝通等多方面予以配套措施，才能保證策略的成功落地。

投資者首先要有清晰的長期投資理念，長期投資不僅僅簡單等同于“買完后一直長期持有”或“高配非流動性資產(chǎn)”。長期投資的核心理念是對市場變動和風險回報規(guī)律的一系列假設，這些假設決定了資策略的執(zhí)行必須要以長期為導向。

此外，公司需要有良好的治理結(jié)構(gòu)，長期投資理念的貫徹執(zhí)行，看似簡單，實則面臨很大挑戰(zhàn)。尤其在市場發(fā)生較大擾動時，往往需要投資者做出一些“不走尋常路”、表面看似“偏執(zhí)”的決定。在公眾輿論、個人利益、專業(yè)性缺乏等多重因素的作用下，股東和董事很容易將不必要的壓力傳導給投資團隊。而一個好的治理結(jié)構(gòu)，有利于維持投資團隊的獨立性，保證其專業(yè)性的發(fā)揮，避免因股東干預而不得不放棄正確的決定，導致前期努力功虧一簣。

第三，要具備長期導向的績效評估和激勵機制，使用期限很長的量化指標作為績效評價標準有助于鼓勵長期投資。例如，GIC將過去20年的滾動真實回報率（即2016年的20年滾動回報率=1996-2016年的平均回報率）作為衡量整體投資業(yè)績的主要指標。對于每一項資產(chǎn)類型，GIC都設立有包括清晰的回報目標、風險限額和投資權(quán)限的授權(quán)協(xié)議，而對于所有的資產(chǎn)類型，甚至是公開市場投資，其投資業(yè)績評估的最低年限也是5年以上。在人員考核上，期限設計要兼顧長期和短期。有的基金利用包括長期和短期多個區(qū)間的方式來評價業(yè)績。例如，某美國的基金對其投資經(jīng)理的考核，分別用了1年、4年和8年的加權(quán)平均滾動收益率作為考核基準，其中權(quán)重更多分配在了4年和8年的數(shù)值上。雖然長期業(yè)績考評很重要，但是長期投資者也在跟短期投資者共同競爭稀缺的優(yōu)秀人才，若薪酬結(jié)構(gòu)中的短期激勵過低，可能會對人才的吸引力下降。因此，多區(qū)間考核，既能保證對長期投資行為的激勵，又能兼顧人才市場薪資競爭的因素。

對中國大型機構(gòu)資金的投資建議

投資策略：倚重長期、加強另類、回歸價值、注重投后。中國的大型機構(gòu)資金中，主權(quán)基金、社保基金和部分保險資金因其負債端久期較長或無固定期限，非常適合在資金運用中開展長期投資。在當前公開市場波動加劇、收益承壓的環(huán)境下，適合開展長期投資的基金就應該堅定地將投資重心回歸長期，更加專注于自己能夠產(chǎn)生差異化優(yōu)勢的投資策略上。

支撐體系：注重治理、人才、激勵。由于配置資產(chǎn)的原則不同，另類投資在人員結(jié)構(gòu)、業(yè)績考核、激勵機制等方面均與偏重流動性和安全性的公開市場投資不同，建議分開管理。國外領先大型機構(gòu)投資者的實踐經(jīng)驗表明，在形成明確、具體的理念和策略的基礎上，關(guān)鍵還要建立獨立的治理結(jié)構(gòu)、匹配符合長期和另類投資特點的評估和激勵機制、以及自上而下配備高度專業(yè)化的優(yōu)秀人才。

實施路徑：因地制宜、合理借力。整體而言，中國大型機構(gòu)投資者在長期投資和另類投資能力上與國際一流投資機構(gòu)相比還有一定差距?；谧陨淼哪芰ΜF(xiàn)狀，投資者可酌情選擇“自力更生”，“甩手掌柜”和”合作借力“三種不同的模式來實施相應投資策略。

BCG全球資深合伙人兼董事總經(jīng)理吳新藝總結(jié)道：“在新常態(tài)下選擇并堅持另類和長期投資，勢必充滿挑戰(zhàn)，但也正因如此，我們相信那些有足夠決心、耐心和毅力將新的投資策略堅持貫徹到底的機構(gòu)投資者也必將收獲豐厚的投資回報 ”。