杜鵬

依賴大客戶的神助攻，標的資產(chǎn)勉強實現(xiàn)收入增長，而未來能否實現(xiàn)高企的業(yè)績承諾存在較大的變數(shù)。

1月6日，藍帆醫(yī)療（002382.SZ）發(fā)布收購草案修訂稿，擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式向藍帆投資等17名交易對方購買其合計持有的CBCH II的62.61%股份，并擬通過發(fā)行股份的方式向北京中信購買其所持有的CBCH V 100%股份。

本次交易完成后，上市公司將直接持有CBCH II的62.61%股份，并將通過CBCH V間接持有CBCH II的30.76%股份，合計持有93.37%股份。

CBCH II通過持股公司CBCH I持有柏盛國際100%股份。柏盛國際及其下屬子公司為本次交易標的資產(chǎn)的業(yè)務運營實體，是全球知名的心臟支架制造商。

公司為獲得標的資產(chǎn)合計支付的股份和現(xiàn)金對價為58.95億元，股份發(fā)行價格為10.95元/股，公司同時擬募集不超過19億元配套資金。

《證券市場周刊》記者注意到，標的資產(chǎn)收入增長質(zhì)量并不高，完全依賴于大客戶的神助攻，存在突擊增加收入之嫌。同時，標的資產(chǎn)會計政策激進，交易對手給出的業(yè)績承諾也存在畫餅之嫌。

大客戶神助攻

審計報告顯示，2015年、2016年、2017年1-10月，CBCH II收入分別為14.66億元、16.31億元、12.81億元。

據(jù)此計算，CBCH II的2016年收入同比增速為11.26%，并不算高。而且，這個收入增速還存在靠突擊銷售的嫌疑。

對于2016年收入增長，草案修訂稿解釋稱，因2016年新建立分銷合作關(guān)系的康德樂一次性鋪貨需求較大導致收入有較大幅度的提升。

草案修訂稿顯示，柏盛國際與全球最大的醫(yī)藥和醫(yī)療器械分銷商康德樂簽署了戰(zhàn)略分銷協(xié)議，授權(quán)康德樂在EMEA區(qū)域和日本/韓國代理柏盛國際的心臟支架產(chǎn)品。2016年7月，康德樂開始在EMEA區(qū)域銷售柏盛國際的各系列心臟支架；2017年9月，康德樂開始在日本銷售柏盛國際的BioFreedom心臟支架。

在兩者建立分銷合作關(guān)系的當年，康德樂便一躍成為柏盛國際的第一大客戶。重組草案修訂稿第227頁顯示，2016年、2017年1-10月，柏盛國際向康德樂銷售商品的金額分別為3240萬美元、2921萬美元，占銷售總額的比例分別為13.19%、15.48%，均是柏盛國際當期的第一大客戶。

而且頗為蹊蹺的是，既然兩者是在2016年才建立起來分銷合作關(guān)系，但在2015年柏盛國際與康德樂居然也有交易，2015年前者向后者銷售商品的金額為485萬美元，占銷售總額的比例為2.06%。

不過，不論背后的原因究竟是什么，但相比2015年，柏盛國際2016年、2017年1-10月向康德樂銷售的商品金額均有大幅度的增加，而這種增加主要是一次性鋪貨需求所致，難有持續(xù)性。

柏盛國際向康德樂銷售的商品目前有多少已經(jīng)銷售給終端消費者？還有多少仍然積壓在康德樂的庫存中？對此，《證券市場周刊》記者致電藍帆醫(yī)療，但上市公司以目前處于靜默期為由沒有給出解釋。

更為蹊蹺的是，康德樂不僅一躍成為柏盛國際第一大客戶，與此同時還一躍成為第一大供應商。

重組草案修訂稿第224頁顯示，2017年1-10月，柏盛國際向康德樂采購的商品金額為845萬美元，占當期采購金額的比例為26.22%，成為當年第一大供應商。而在此前的2015年、2016年，康德樂均不在前五大供應商之列。

康德樂作為一家醫(yī)療貿(mào)易公司，理論上既可以成為一家醫(yī)療器械商的客戶，也可以成為醫(yī)療器械商的供應商。但是對于柏盛國際而言，康德樂在成為第一大客戶之后立馬又成為第一大供應商，這不能不讓人懷疑，柏盛國際是不是在利用康德樂自購自銷以虛增收入額？

除了康德樂以外，上藥科園信海醫(yī)藥湖北醫(yī)療器械有限公司（下稱“上藥科園”）也是突然于2016年成為柏盛國際的前五大客戶。重組草案修訂稿顯示，2016年、2017年1-10月，后者向前者銷售的商品金額分別為1097萬美元、865萬美元，占比分別為4.47%、4.58%，均是當期的第二大客戶。

而在2015年這家企業(yè)尚不在柏盛國際前五大客戶之列，2015年柏盛國際第五大客戶貢獻收入412萬美元。

這也就意味著，上藥科園2016年為柏盛國際貢獻的收入相比2015年至少增加了685萬美元，增加幅度至少達到166.26%。天眼查顯示，上藥科園成立于2014年3月17日，經(jīng)營時間不足4年，目前的注冊資本為5000萬元。

若沒有這兩大客戶的神助攻，標的資產(chǎn)的收入將大打折扣。以2016年為例，康德樂和上藥科園合計貢獻收入4338萬美元，對應人民幣2.79億元。2016年全年，CBCH II實現(xiàn)收入16.31億元，若將前兩大客戶貢獻的收入剔除，2016年CBCH II的收入相比2015年將出現(xiàn)顯著下滑。

會計政策激進

審計報告顯示，2015年年末、2016年年末、2017年10月31日，CBCH II賬面上的開發(fā)支出分別為1879萬元、2610萬元、6476萬元，連續(xù)大幅增長。

會計附注顯示，2015年、2016年，CBCH II的開發(fā)支出全部用于項目A，而且是將開發(fā)階段所有的支出均做了資本化處理；2017年1-10月，開發(fā)支出除了用于項目A以外，還新增了項目B，同樣是全部做了資本化處理。

對于這兩個項目的具體內(nèi)容，公告沒有給出任何介紹，但CBCH II這種會計處理政策是較為激進的。

會計準則對研發(fā)支出資本化的規(guī)定并沒有強制性的約束條款，怎么區(qū)分研究階段和開發(fā)階段，以及如何判定研發(fā)支出資本化的條件，選擇權(quán)其實掌握在企業(yè)手中，在實際操作中會計師往往優(yōu)先采納企業(yè)意見，而這也成為上市公司利用開發(fā)支出調(diào)節(jié)利潤的重要手段。.endprint

很顯然，CBCH II將開發(fā)階段的支出全額資本化處理，這種會計政策比較激進。2016年、2017年1-10月，CBCH II開發(fā)支出增加額分別為731萬元、3866萬元，占當期凈利潤的比例分別為9.67%、14.46%。

除了開發(fā)支出以外，CBCH II的無形資產(chǎn)也存在疑問。截至2017年10月31日，CBCH II無形資產(chǎn)賬面價值有7.04億元，其中占比最大的是商標資產(chǎn)，該項資產(chǎn)賬面價值為4.45億元。

對于賬面上這筆巨大的商標資產(chǎn)的形成過程，重組草案修訂稿沒有給出任何解釋。

樂普醫(yī)療（300003.SZ）屬于同行業(yè)內(nèi)上市公司，主營產(chǎn)品也是心臟支架，截至2017年6月30日的無形資產(chǎn)賬面價值為13.34億元，其中沒有任何商標資產(chǎn)。

相比同行，為何CBCH II賬面上會有這么多的商標資產(chǎn)呢？這是否屬于正?，F(xiàn)象呢？

根據(jù)會計政策，企業(yè)應當于取得無形資產(chǎn)時分析判斷其使用壽命，使用壽命有限的無形資產(chǎn)應進行攤銷，使用壽命不確定的無形資產(chǎn)不應攤銷。中國《商標法》第23條規(guī)定：“注冊商標的有效期限為十年，自核準注冊之日起計算?！?/p>

而CBCH II卻未對商標資產(chǎn)計提任何攤銷，這又是否合乎規(guī)定呢？

高業(yè)績承諾能達標？

在大客戶神助攻以及會計政策激進的情況下，CBCH II的凈利潤基本保持平穩(wěn)。

重組草案修訂稿顯示，2015年、2016年及2017年1-10月，CBCH II的扣除非經(jīng)常性損益凈利潤分別為2.24億元、2.01億元和2.63億元。

不過，相比歷史業(yè)績，交易對象卻給出了較高的業(yè)績承諾，各方同意。 CBCH II的2018年度、2019年度、2020年度凈利潤分別不低于3.8億元、4.5億元、5.4億元，相比2016年扣非凈利潤的增幅分別達到89.05%、123.88%、168.66%。

不過，這么高的業(yè)績承諾能否實現(xiàn)，首先要面臨收入端方面的極大挑戰(zhàn)。

2016年、2017年1-10月，CBCH II已經(jīng)依賴大客戶康德樂的神助攻實現(xiàn)了產(chǎn)品端的大幅放量，未來年份還會有類似大客戶再度神助攻嗎？

價格方面，重組草案修訂稿第226頁顯示，2015年、2016年、2017年1-10月，標的資產(chǎn)主營支架類產(chǎn)品的銷售價格分別為381美元/支、335美元/支、343美元/支，價格出現(xiàn)明顯下滑，未來價格下跌趨勢能否止住仍存在較大變數(shù)。

CBCH II屬于醫(yī)療器械行業(yè)，這個行業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)不同，很難實現(xiàn)爆發(fā)式增長。

根據(jù)EvaluateMedTech的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2015年，心血管醫(yī)療器械（包括冠脈支架、起搏器等）是全球第二大醫(yī)療器械市場，市場份額為11.4%，預計到2022年行業(yè)規(guī)模將達到623億美元，2015-2022年的年復合增長率約為5.7%。

按照上面的預測，行業(yè)未來的增速并不算快。而且，柏盛國際在全球范圍內(nèi)還要面臨雅培、波士頓科學、美敦力等對手的激烈競爭。根據(jù)GlobalData的數(shù)據(jù)，2013年柏盛國際藥物洗脫支架市場份額占全球市場的7%左右，低于雅培、波士頓科學和美敦力。endprint