文/本刊記者 馮珊珊

REITs設(shè)立、運(yùn)營(yíng)、持有、終止環(huán)節(jié)涉及一系列的稅種，而現(xiàn)行稅務(wù)制度并沒(méi)有根據(jù)REITs特性而采取特別的優(yōu)惠措施。

中國(guó)探討REITs產(chǎn)品始于2001年。十多年來(lái)，中國(guó)政府多次啟動(dòng)REITs方案研究，推出中國(guó)REITs試點(diǎn)方案和支持政策，卻始終難產(chǎn)，稅收問(wèn)題就是其中一項(xiàng)主要障礙。有人擔(dān)憂(yōu)，如果給予REITs稅收中性地位，可能會(huì)導(dǎo)致相關(guān)稅收收入減少。國(guó)際上REITs經(jīng)驗(yàn)已經(jīng)證明，發(fā)展REITs并不必然導(dǎo)致房地產(chǎn)稅收的減少或流失，與之相反，通過(guò)發(fā)展REITs做大房地產(chǎn)投資蛋糕，從長(zhǎng)期來(lái)看將會(huì)增加這一領(lǐng)域的稅收收入。

牽一發(fā)而動(dòng)全身

REITs設(shè)立、運(yùn)營(yíng)、持有、終止環(huán)節(jié)涉及一系列的稅種，而現(xiàn)行稅務(wù)制度并沒(méi)有根據(jù)REITs特性而采取特別的優(yōu)惠措施。

據(jù)南方資本風(fēng)險(xiǎn)合規(guī)部副總監(jiān)萬(wàn)義強(qiáng)介紹，REITs直接購(gòu)買(mǎi)物業(yè)資產(chǎn)的，買(mǎi)方（REITs）需要繳納契稅（成交價(jià)格的3-5%）和印花稅（成交價(jià)格的0.05%），賣(mài)方則要繳納企業(yè)所得稅（利潤(rùn)總額的25%）、營(yíng)業(yè)稅（營(yíng)改增后變?yōu)樵鲋刀?，抵扣后?1%）、土地增值稅（土地增值額的30%-60%）和印花稅（成交價(jià)格的0.05%）；而REITs運(yùn)營(yíng)中，還有企業(yè)所得稅（利潤(rùn)總額的25%）、房地產(chǎn)稅（租金收入的12%）。所以，這種方式幾乎沒(méi)有操作的可能性。

如果采取收購(gòu)項(xiàng)目公司股權(quán)間接控制物業(yè)資產(chǎn)的曲線(xiàn)方式，可以省掉巨額的土地增值稅以及營(yíng)業(yè)稅，但其他的稅還得交，而且又會(huì)帶來(lái)一個(gè)新的問(wèn)題：項(xiàng)目公司是獨(dú)立的公司法人，提取資產(chǎn)折舊、法定公積金后的剩余部分利潤(rùn)才能向股東（REITs）分配，物業(yè)資產(chǎn)所產(chǎn)生收益的一部分又將沉淀在項(xiàng)目公司內(nèi)，而不能全部分到投資者的手中，這又降低了REITs的投資收益率。

然后，REITs的個(gè)人投資者在收到REITs分配的收益后又要再繳納個(gè)人所得稅（“股息、紅利”，20%），存在雙重征稅。最后，如果REITs終止處置物業(yè)資產(chǎn)的，這些稅可能又得再來(lái)一遍。

2016年3月5日，十二屆全國(guó)人大第四次會(huì)議湖南團(tuán)全體會(huì)議上，湖南步步高商業(yè)集團(tuán)董事長(zhǎng)王填建議盡早推出房地產(chǎn)投資信托基金，助推我國(guó)商業(yè)地產(chǎn)的去庫(kù)存，推進(jìn)我國(guó)商業(yè)地產(chǎn)供給側(cè)的改革。

鑒于稅收制度是制約發(fā)展的一個(gè)主要因素，王填具體建議：

一、建議在已有稅收法律的基礎(chǔ)上，積極借鑒各方經(jīng)驗(yàn)，采取立法為主、政策為輔的探索方式，推動(dòng)房地產(chǎn)投資信托基金雙重課稅問(wèn)題的解決以及稅收立法的早日出臺(tái)。但是，與國(guó)外長(zhǎng)期漸進(jìn)式立法不同，我國(guó)需要在現(xiàn)有稅制的基礎(chǔ)上設(shè)立專(zhuān)項(xiàng)法,才能迅速解決房地產(chǎn)投資信托基金的雙重課稅問(wèn)題。

二、建議對(duì)房地產(chǎn)投資信托基金中為實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離而設(shè)立的SPV方免除部分稅收。如免除進(jìn)行實(shí)際經(jīng)營(yíng)的專(zhuān)業(yè)物業(yè)管理公司的契稅、印花稅、營(yíng)業(yè)稅。建議對(duì)房地產(chǎn)投資信托基金中的募集方實(shí)施稅收優(yōu)惠政策。如免除發(fā)起人資產(chǎn)移出環(huán)節(jié)的營(yíng)業(yè)稅(建議視同不動(dòng)產(chǎn)投資)、土地增值稅(建議在SPV最終轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)環(huán)節(jié)再交、如果是回購(gòu)情形則免除)、企業(yè)所得稅(建議參照特殊企業(yè)重組)、印花稅。

四、建議對(duì)房地產(chǎn)投資信托基金中的投資方實(shí)施稅收優(yōu)惠政策。如收益分配時(shí)的個(gè)人所得稅（收益分配可視同一種利息收入形式）。

也有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，呼吁中國(guó)政府為REITs減稅或許就是一廂情愿，理由有兩點(diǎn)：其一，政府確實(shí)想要減稅，但不在REITs這個(gè)層面上。政府優(yōu)先考慮的是為新興行業(yè)，代表更高生產(chǎn)力水平的行業(yè)減稅，以促進(jìn)整體經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。為房地產(chǎn)交易減稅在短期的必要性，相較于“結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型”這個(gè)全局性的大目標(biāo)，就顯得微乎其微了。

其二，在房地產(chǎn)交易環(huán)節(jié)設(shè)置的稅負(fù)，涉及到財(cái)政的核心問(wèn)題。牽一發(fā)而動(dòng)全身，不可能草率行事。長(zhǎng)期以來(lái)，依靠政府主導(dǎo)下的基建投資（區(qū)別于房產(chǎn)）來(lái)保增長(zhǎng)、保穩(wěn)定，政府資金的重要來(lái)源是“土地財(cái)政”。當(dāng)房地產(chǎn)進(jìn)入存量時(shí)代，在房地產(chǎn)（包括土地）的交易環(huán)節(jié)和持有環(huán)節(jié)，不僅不會(huì)減稅，甚至要增加（比如房產(chǎn)稅）征稅，以彌補(bǔ)賣(mài)地收入的減少。這一部分稅源，政府其實(shí)還找不到減的理由。在發(fā)展REITs“地利”方面，如果說(shuō)要倒逼制度改革，目前顯然政府感受到的不是房地產(chǎn)企業(yè)負(fù)擔(dān)過(guò)重，而是地產(chǎn)的信貸風(fēng)險(xiǎn)過(guò)于集中。

無(wú)論如何，中國(guó)REITs的發(fā)展，將是一個(gè)逐漸探索前進(jìn)的過(guò)程。

最后的一片藍(lán)海

拋開(kāi)學(xué)術(shù)上準(zhǔn)確嚴(yán)謹(jǐn)?shù)挚菰镛挚诘亩x，萬(wàn)義強(qiáng)對(duì)REITs有一個(gè)形象比喻：“所謂REITs就是房地產(chǎn)資產(chǎn)的IPO”。簡(jiǎn)言之，即通過(guò)金融技術(shù)將流動(dòng)性差的房地產(chǎn)資產(chǎn)予以份額化，成為有高流動(dòng)性的REITs份額。

在美國(guó)證券市場(chǎng)，REITs市值已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)通常意義上的房地產(chǎn)上市公司。更為深遠(yuǎn)的影響是，REITs的出現(xiàn)重新定義了了美國(guó)地產(chǎn)業(yè)，加速了美國(guó)的房地產(chǎn)行業(yè)的整體升級(jí)，即由以開(kāi)發(fā)為核心的“制造業(yè)”階段，向以營(yíng)運(yùn)為核心的“服務(wù)業(yè)”階段，以及以資本為核心的“金融業(yè)”階段轉(zhuǎn)型。

中國(guó)的地產(chǎn)行業(yè)正在轉(zhuǎn)型的路上。“目前境內(nèi)多數(shù)地產(chǎn)企業(yè)與銀行券商等金融機(jī)構(gòu)沒(méi)有直接發(fā)行或參與過(guò)REITs，可能感覺(jué)REITs離自己很遠(yuǎn)。其實(shí)不然，眾多在境內(nèi)外資本市場(chǎng)上市的REITs或商業(yè)信托所包含的基礎(chǔ)物業(yè)就在大家身邊。這里面包括在香港和新加坡上市的REITs或BusinessTrust，也包括在滬深證券交易所以及銀行間上市的準(zhǔn)REITs或者類(lèi)REITs產(chǎn)品，所用的基礎(chǔ)物業(yè)、樓宇大家可能都去過(guò)、見(jiàn)過(guò)、甚至在里面辦公或買(mǎi)過(guò)東西。”摩根士丹利華鑫證券固定收益部結(jié)構(gòu)融資總監(jiān)李耀光介紹。以國(guó)內(nèi)為例，主要的辦公樓比如越秀REITs里包含的廣州IFC、匯賢REITs的東方廣場(chǎng)、春泉REITs的北京華貿(mào)中心、中信啟航專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的北京與深圳中信證券大廈、海航浦發(fā)專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的上海浦發(fā)銀行大廈、鵬華萬(wàn)科REITs中的前海企業(yè)公館等；主要的購(gòu)物商場(chǎng)包括全國(guó)多地的凱德Mall、華聯(lián)商超、蘇寧門(mén)店、深圳天虹商場(chǎng)、重慶大都會(huì)廣場(chǎng)等；主要的酒店包括全國(guó)多地的金茂旗下酒店（比如北京威斯?。?、開(kāi)元名都酒店、西雙版納和北京的皇冠假日酒店等。

在李耀光看來(lái)：REITs的價(jià)值體現(xiàn)在兩大方面：一是在戰(zhàn)略方面，二是在財(cái)務(wù)方面。戰(zhàn)略方面，境外以凱德為代表的大型物業(yè)運(yùn)營(yíng)商，把REITs鑲嵌到戰(zhàn)略模式當(dāng)中，實(shí)現(xiàn)表外型的物業(yè)持有策略，通過(guò)VC型開(kāi)發(fā)基金、PE型孵化基金作為表外持有房地產(chǎn)、商業(yè)物業(yè)的持有手段，最后通過(guò)REITs實(shí)現(xiàn)退出，這種方式在香港、新加坡和美國(guó)都是很常見(jiàn)的商業(yè)物業(yè)持有方式。這也是境外大型物業(yè)運(yùn)營(yíng)商掌握著大量?jī)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)，但是資產(chǎn)負(fù)債率并不高，報(bào)表資產(chǎn)并不重，而境內(nèi)的持有型資產(chǎn)負(fù)債率都很高，資產(chǎn)很重，拖累上市公司估值。當(dāng)然，如剛才所說(shuō)，境外有的好東西，境內(nèi)也會(huì)有，境內(nèi)交易所“PE+準(zhǔn)REITs”產(chǎn)品也即將出現(xiàn)，或許中國(guó)境內(nèi)的房地產(chǎn)私募基金實(shí)現(xiàn)REITs退出打開(kāi)一條通路。

財(cái)務(wù)價(jià)值則體現(xiàn)在五個(gè)方面：（1）從類(lèi)REITs角度來(lái)說(shuō)，能提高企業(yè)的融資規(guī)模和融資效率，LTV達(dá)到80%-100%；（2）出表型準(zhǔn)REITs產(chǎn)品能夠優(yōu)化企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率，既然實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)；（3）如果物業(yè)賬面成本較低的話(huà)，通過(guò)準(zhǔn)REITs實(shí)現(xiàn)出售，能夠?qū)崿F(xiàn)企業(yè)資產(chǎn)增值，雖然會(huì)有稅務(wù)成本，但對(duì)于需要考核利潤(rùn)的上市公司或者國(guó)有企業(yè)，還是利大于弊的；（4）相對(duì)降低融資成本，對(duì)于高評(píng)級(jí)主體，做ABS或準(zhǔn)REITs成本比小公開(kāi)的公司債或中票還是要高的，但比境內(nèi)其他途徑房地產(chǎn)融資會(huì)便宜，而且不能簡(jiǎn)單地拿準(zhǔn)REITs的各檔加權(quán)平均成本與經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貸利率比較，因?yàn)榉旨?jí)準(zhǔn)REITs產(chǎn)品除了比例類(lèi)似于經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貸款的優(yōu)先A檔（利率可以比貸款低），還通過(guò)B檔或剩余檔擴(kuò)大了融資。（5）有利于創(chuàng)新的資本市場(chǎng)形象，當(dāng)前很多房地產(chǎn)公司都在年報(bào)上闡述了輕資產(chǎn)、物業(yè)管理、從住宅類(lèi)房地產(chǎn)向商業(yè)地產(chǎn)轉(zhuǎn)型等等，REITs概念產(chǎn)品很好地匹配了這一形象。

根據(jù)聯(lián)合信用評(píng)級(jí)有限公司研究總監(jiān)許余潔的觀(guān)察，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)跟金融、資本結(jié)合的趨勢(shì)越來(lái)越明顯，主要表現(xiàn)為如下三個(gè)方面：一是從房產(chǎn)供給端看，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的金融化；二是從購(gòu)買(mǎi)需求端看，房地產(chǎn)商品屬性的金融化，三是從參與的市場(chǎng)主體看，房地產(chǎn)行業(yè)參與群體的金融化。

“在我國(guó)，金融體系以間接融資為主，各種與房地產(chǎn)相關(guān)的銀行貸款和信托貸款占比很高，高到已經(jīng)面臨很大的瓶頸。但是通過(guò)直接融資方式，相對(duì)來(lái)說(shuō)會(huì)更加穩(wěn)定的，一方面更便宜，另一方面具有風(fēng)險(xiǎn)分散作用?！?/p>

目前全球有30多個(gè)國(guó)家和地區(qū)推出了REITs，它的規(guī)模已經(jīng)從1990年的89億美元增加到2016年的2萬(wàn)億美元，26年間REITs在全球的規(guī)模已經(jīng)增加了200倍，根據(jù)德意志銀行預(yù)測(cè)，中國(guó)REITs規(guī)模大約會(huì)在1700億美元的市場(chǎng)。為此，也有不少人將看成REITs是中國(guó)房地產(chǎn)金融的最后的一片藍(lán)海。