劉煒

【摘要】《中國人民銀行關(guān)于全口徑跨境融資宏觀審慎管理有關(guān)事宜的通知》（銀發(fā)【2017】9號文）對全口徑跨境融資宏觀審慎管理做了優(yōu)化調(diào)整，進(jìn)一步擴(kuò)大金融機(jī)構(gòu)跨境融資空間，便利境內(nèi)機(jī)構(gòu)充分利用境外低成本資金，同時運(yùn)用相對較少的監(jiān)管資源，直接有效對風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行把控。本文研究的出發(fā)點(diǎn)在于對全口徑跨境融資宏觀審慎管理做進(jìn)一步研究，分析價(jià)格工具在銀行跨境融資宏觀審慎管理中的作用，為未來需要對銀行跨境融資采取逆周期調(diào)控時，提前做好價(jià)格工具調(diào)控手段的儲備。

【關(guān)鍵詞】價(jià)格工具 跨境融資 宏觀審慎

一、數(shù)量管理與價(jià)格管理

數(shù)量管理意為控制總量，表現(xiàn)為限額管理和比例管理，具有較強(qiáng)的可操作性，能夠有效限制融資規(guī)模、調(diào)節(jié)融資結(jié)構(gòu)，但在引導(dǎo)融資方面存在不足，對市場變動的調(diào)節(jié)具有滯后性。在跨境融資趨熱時，對跨境投機(jī)資本調(diào)控作用有限，難以做到“收放自如”，容易造成“急剎車”。在跨境融資低迷時，如果跨境融資不能為市場主體帶來成本節(jié)約或資金避險(xiǎn)，則銀行主動進(jìn)行跨境融資的意愿較低，影響擴(kuò)流入的政策效果。從國際經(jīng)驗(yàn)看，跨境融資管理采用數(shù)量管理和價(jià)格管理兼有，價(jià)格管理主要通過資產(chǎn)價(jià)格變化，影響微觀主體的財(cái)務(wù)成本和收入預(yù)期，使微觀主體根據(jù)價(jià)格信號調(diào)控自身行為，達(dá)到抑制資本流動的目的。數(shù)量和價(jià)格管理在管理工具的選擇和傳導(dǎo)路徑等方面存在差異，兩者互有利弊。隨著利率市場化和資本項(xiàng)目可兌換進(jìn)程的推進(jìn)，外匯管理尊重市場規(guī)律，轉(zhuǎn)向市場化成為必然趨勢，對銀行跨境融資的管理應(yīng)恰當(dāng)使用數(shù)量管理工具，配套實(shí)施價(jià)格調(diào)控工具，調(diào)節(jié)跨境資本投機(jī)成本，實(shí)現(xiàn)個體目標(biāo)與宏觀調(diào)控目標(biāo)的趨同，從而達(dá)到逆周期調(diào)控目的。

二、銀行跨境融資對價(jià)格調(diào)控手段的敏感度

（一）價(jià)格工具對銀行跨境融資的有效性分析

根據(jù)實(shí)際調(diào)查顯示，銀行跨境融資的主要用途有企業(yè)貿(mào)易融資需求、外匯貸款、拆放同業(yè)等等。影響跨境融資需求的因素包括宏觀經(jīng)濟(jì)因素影響下的國內(nèi)企業(yè)間接融資需求、境內(nèi)外利率、匯率等。境內(nèi)外利差的存在是銀行進(jìn)行跨境融資的主要動機(jī)，利差越大，理論上跨境融資的動力越強(qiáng)。因此銀行對境內(nèi)外資金價(jià)格變化的敏感性為價(jià)格工具的使用提供了支持。以下用實(shí)證分析來佐證。根據(jù)上述邏輯推導(dǎo)，為驗(yàn)證研究假設(shè)，建立以下四個方程：

其中，分別為銀行總跨境融資、短期跨境融資（期限在一年以內(nèi)，含一年）和中長期（期限在一年以上）跨境融資規(guī)模的自然對數(shù)，分別為境內(nèi)外利差、境內(nèi)外短期利差和境內(nèi)外長期利差；RSL為銀行短期跨境融資與中長期跨境融資之比，DSL為境內(nèi)外短期利差與中長期利差之差，即。GDP、PMI、PPI、PAY和REER是為提高解釋力和預(yù)測力而嘗試加入的控制變量，即中國GDP同比增幅、中國采購人經(jīng)理指數(shù)、中國生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)、銀行代客收付匯總額和人民幣實(shí)際有效匯率1。方程1～方程3表示的是銀行跨境融資規(guī)模的影響因素，方程4表示的是銀行跨境融資結(jié)構(gòu)的影響因素。本文所需數(shù)據(jù)來自于Wind數(shù)據(jù)庫，跨境融資和代客收付匯額單位為億美元，短期跨境融資與中長期跨境融資比、利率（利差）、GDP同比增長率、生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)單位為%，采購經(jīng)理人指數(shù)無量綱。在研究時段上，研究起點(diǎn)為各數(shù)據(jù)序列中最晚開始的點(diǎn)，即2006年第四季度，研究終點(diǎn)為2016年第四季度，時間跨度為十年。在Eviews 8.0軟件中，運(yùn)用OLS方法，對方程1～4估計(jì)。從結(jié)果看，關(guān)鍵的利差指標(biāo)對跨境融資的影響均具有顯著性，回歸方程整體顯著，境內(nèi)外利差越大，則銀行跨境融資規(guī)模越大，對于短期、中長期跨境融資都成立。四個方程的擬合優(yōu)度均較高，利差影響系數(shù)也較高，能夠用來預(yù)測價(jià)格工具對銀行跨境融資的影響。

（二）價(jià)格工具調(diào)節(jié)效果測算

以2016年年末為例，短期跨境融資與中長期跨境融資的比例約為1.58：1。根據(jù)方程1～4的回歸結(jié)果，境內(nèi)綜合利率、短期利率、中長期利率分別提升1個百分點(diǎn)（對應(yīng)各類境內(nèi)外利差縮小1個百分點(diǎn)），將導(dǎo)致總跨境融資、短期跨境融資、中長期跨境融資分別減少6.29%、8.72%和23.30%，對應(yīng)數(shù)量約為894億美元、759億美元和1281億美元2。若通過托賓稅的非對稱調(diào)節(jié)，讓境內(nèi)外短期利差與中長期利差之差減少1個百分點(diǎn)（即讓短期跨境融資利率上升較多，短期利差的縮小幅度相對較大），則短期與中長期跨境融資比例將從現(xiàn)在的158%下降到123%。

本文假設(shè)兩種不同托賓稅征收方法進(jìn)行效果試算：方法1是要求把一定比例的跨境融資在央行無息存放，這個方法將減少銀行實(shí)際可用資金數(shù)量，實(shí)質(zhì)是對中長期和短期跨境融資等比例增稅，進(jìn)而影響跨境融資規(guī)模；方法2是按固定稅率對跨境融資流入一次性征稅，其影響隨跨境融資期限而不同，跨境融資存續(xù)時間越短，成本增加越大，實(shí)質(zhì)是對短期和中長期跨境融資區(qū)別征稅，改變境內(nèi)外短期利差與中長期利差之差，進(jìn)而直接影響跨境融資的期限分布。

假設(shè)銀行短期跨境融資的存續(xù)期為0.5年，中長期跨境融資的存續(xù)期為3年，以2016年年末銀行跨境融資情況為基礎(chǔ)，根據(jù)方程2估算短期跨境融資，根據(jù)方程3估算中長期跨境融資，根據(jù)方程4估算短期與中長期跨境融資之比，測算結(jié)果見表1：

三、價(jià)格工具的方案設(shè)計(jì)構(gòu)想

實(shí)施銀行跨境融資宏觀審慎管理的目標(biāo)，在于識別銀行跨境融資風(fēng)險(xiǎn)，降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生概率，并在風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)后，限制其破壞的程度和范圍，盡可能降低損失。而控制風(fēng)險(xiǎn)的核心在于控制其規(guī)模和結(jié)構(gòu)。針對現(xiàn)行銀行跨境融資宏觀審慎政策，建議建立預(yù)警指標(biāo)庫，并儲備市場化手段實(shí)施逆周期調(diào)控，危機(jī)管理時適時啟動價(jià)格調(diào)控手段，從而達(dá)到常態(tài)管理目標(biāo)，有效防范和化解銀行跨境融資風(fēng)險(xiǎn)，降低和緩沖債務(wù)危機(jī)的可能性。具體方案設(shè)計(jì)構(gòu)想如下：

（一）建立銀行跨境融資指標(biāo)監(jiān)測體系

綜合考慮影響銀行跨境融資的內(nèi)外部因素，就國內(nèi)經(jīng)濟(jì)、對外經(jīng)濟(jì)、商業(yè)銀行經(jīng)營狀況、全球經(jīng)濟(jì)狀況建立指標(biāo)體系，確定銀行跨境融資對內(nèi)外部因素的敏感度和風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。endprint