張樂(lè)

2018年，雙向波動(dòng)仍將是人民幣對(duì)美元匯率走勢(shì)的基本特征。

截至2017年12月18日，相較2016年12月30日，境內(nèi)人民幣相對(duì)美元、歐元、英鎊、日元分別升值4.8%、貶值6.0%、貶值3.4%和升值1.5%。

2015年“8·11匯改”后人民幣對(duì)美元匯率呈現(xiàn)了一輪單邊下跌，2017年打破單向下跌，匯率在9月份以前呈現(xiàn)升值的態(tài)勢(shì)，8月底、9月初人民幣加速升值，9月中旬后開始有漲有跌的雙向波動(dòng)。

“2017年以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)表現(xiàn)比預(yù)期的好，特別是2016年下半年一度出現(xiàn)的硬著陸風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)完全消失，全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度有望達(dá)到6.8%，高于2016年的6.7%。宏觀經(jīng)濟(jì)面的改善，加上外匯監(jiān)管的適度增強(qiáng)，抑制了資本外流，導(dǎo)致人民幣對(duì)美元匯率持續(xù)走強(qiáng)。2017年11月27日至12月8日人民幣出現(xiàn)小幅下跌，是多種因素造成的，其中包括特朗普政府減稅方案獲得參議院支持、美聯(lián)儲(chǔ)加息和年底購(gòu)匯需求增加等。當(dāng)然，逆周期因子被引入人民幣中間價(jià)形成機(jī)制后，主管部門對(duì)于人民幣匯率的引導(dǎo)作用也是比較明顯的?！敝醒胴?cái)經(jīng)大學(xué)國(guó)際金融研究中心主任張禮卿在接受《中國(guó)經(jīng)濟(jì)信息》記者采訪時(shí)表示。

穩(wěn)健運(yùn)行

“不管是遠(yuǎn)期市場(chǎng)還是即期市場(chǎng)，人民幣對(duì)美元匯率沒(méi)有很強(qiáng)的單向升值或貶值的預(yù)期，現(xiàn)在大家預(yù)期分化，預(yù)期比較穩(wěn)定?！敝袊?guó)金融四十人論壇高級(jí)研究員管濤告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)信息》記者。

國(guó)家外匯管理局統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2017年1月-11月，銀行累計(jì)結(jié)售匯逆差8043億元人民幣（等值1176億美元），同比減少59.64%。其中，銀行代客累計(jì)結(jié)售匯逆差5207億元人民幣；銀行自身累計(jì)結(jié)售匯逆差2836億元人民幣。同期，銀行代客累計(jì)遠(yuǎn)期凈售匯668億元人民幣，同比減少86.02%。

2017年銀行即遠(yuǎn)期結(jié)售匯的逆差同比大幅下降，央行外匯占款的降幅同比大幅收斂，且2012年、2014年當(dāng)人民幣由單邊上漲轉(zhuǎn)為雙向波動(dòng)以后，出現(xiàn)過(guò)類似的情況。管濤表示，外匯市場(chǎng)上，人民幣匯率的雙向波動(dòng)是有可能的，而且波動(dòng)后是有效果的?！叭绻袌?chǎng)沒(méi)有很強(qiáng)的預(yù)期或者預(yù)期比較穩(wěn)定的時(shí)候，人民幣的流入流出大體平衡。即便現(xiàn)在有流出的需求，我們的貿(mào)易順差基本上是可以滿足正常的對(duì)外投資、債務(wù)償還等需求?！?/p>

當(dāng)跨境資本有序流動(dòng)，會(huì)實(shí)現(xiàn)政府和市場(chǎng)的雙贏。“但是不能忽視的是要防范單邊升值或者貶值的預(yù)期、防范單邊市場(chǎng)?！惫軡龑?duì)記者說(shuō)道。

2017年5月份，逆周期因子被引入人民幣中間價(jià)形成機(jī)制，旨在對(duì)沖外匯市場(chǎng)的順周期性，更好反映國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面的變化。管濤表示，逆周期因子是人民幣匯率由管理浮動(dòng)轉(zhuǎn)向清潔浮動(dòng)的過(guò)渡安排，不是最終改革目標(biāo)?！拔矣X得現(xiàn)在所有這些優(yōu)化匯率中間價(jià)的措施，不論是改變中間價(jià)的籃子貨幣，還是改變參考的匯率，或者是逆周期因子，都是市場(chǎng)教育和培育的過(guò)程，從而告訴市場(chǎng)，不能只看雙邊匯率，要看多邊匯率，不能只看美元匯率的走勢(shì)，也要關(guān)注國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面的變化?！惫軡M(jìn)一步表示，在真正清潔浮動(dòng)的情況下，原則上央行不干預(yù)匯率，匯率調(diào)控是例外，但匯率調(diào)控對(duì)央行來(lái)說(shuō)，不是替市場(chǎng)選擇匯率的水平，是防止匯率的過(guò)度波動(dòng)或者異常波動(dòng)。

在談及2017年匯率走勢(shì)對(duì)進(jìn)出口貿(mào)易的影響時(shí)，管濤表示，人民幣雖然對(duì)美元升值，但是人民幣對(duì)貿(mào)易加權(quán)的籃子貨幣匯率平均略有下跌，或者說(shuō)基本穩(wěn)定，對(duì)進(jìn)出口貿(mào)易的影響是中性的，但是這一影響不在產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力上，而是反映在企業(yè)財(cái)務(wù)上?！爸袊?guó)的企業(yè)對(duì)外出口很大概率是收美元，以美元計(jì)價(jià)結(jié)算，去年很可能的情況是一些企業(yè)收了美元沒(méi)有結(jié)匯，但是今年人民幣對(duì)美元升了5%左右，企業(yè)的出口利潤(rùn)是3%，賭人民幣繼續(xù)貶值的企業(yè)虧了，虧不是虧在競(jìng)爭(zhēng)力上，而是虧在財(cái)務(wù)上?！?/p>

管濤對(duì)記者舉例，2016年年底人民幣對(duì)泰銖是5.17，2017年11月底是4.97，從這個(gè)角度上來(lái)說(shuō)，中國(guó)產(chǎn)品出口到泰國(guó)是更加有競(jìng)爭(zhēng)力的，但是大部分對(duì)泰國(guó)出口的企業(yè)2016年是沒(méi)有結(jié)匯的?！拔覀兡芮宄乜吹剑瑥?016年9月份到2017年6月份，境內(nèi)企業(yè)增加外匯存款824億美元，真正減少外匯存款是2017年7、8、9三個(gè)月，那時(shí)候正好是人民幣加速升值的時(shí)候，當(dāng)人民幣升值時(shí)，相關(guān)企業(yè)開始恐慌了，減少美元多頭，進(jìn)一步推動(dòng)了人民幣對(duì)美元的升值?！?/p>

對(duì)于進(jìn)行跨國(guó)貿(mào)易的企業(yè)，管濤曾建議其核心是做好主業(yè)，其次主動(dòng)管理匯率敞口。“不要去猜測(cè)人民幣貶值還是升值，這樣很危險(xiǎn)，很可能猜錯(cuò)。但是可以根據(jù)自己的預(yù)期適度做一些操作，比如預(yù)期看多，就遠(yuǎn)期購(gòu)匯少做一點(diǎn)，遠(yuǎn)期結(jié)匯就多做一點(diǎn)，動(dòng)態(tài)調(diào)整自己的套期保值的策略。”

獨(dú)立經(jīng)濟(jì)學(xué)家謝國(guó)忠表示，現(xiàn)在全世界的資產(chǎn)價(jià)格處于高位，出去購(gòu)買資產(chǎn)建議去冷門的地方，“美國(guó)在加息，中國(guó)現(xiàn)在的貨幣還在緊縮，明年整個(gè)資產(chǎn)價(jià)格有下滑的趨勢(shì)，冷門資產(chǎn)相對(duì)安全?！?/p>

監(jiān)管之下的走向

2015年“8·11匯改”后，人民幣貶值預(yù)期驟升，同年8月銀行代客遠(yuǎn)期售匯簽約額約升為1至7月平均水平的三倍。2015年8月31日，央行下發(fā)《中國(guó)人民銀行關(guān)于加強(qiáng)遠(yuǎn)期售匯宏觀審慎管理的通知》，通知規(guī)定從2015年10月15日起，對(duì)開展代客遠(yuǎn)期售匯業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)（含財(cái)務(wù)公司）收取外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，準(zhǔn)備金率暫定為20%。2016年7月6日，央行發(fā)布《中國(guó)人民銀行辦公廳關(guān)于加強(qiáng)境外金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入銀行間外匯市場(chǎng)開展人民幣購(gòu)售業(yè)務(wù)宏觀審慎管理有關(guān)事項(xiàng)的通知》，將外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金的征繳主體擴(kuò)展到銀行間外匯市場(chǎng)的境外金融機(jī)構(gòu)。政策的出臺(tái)旨在提高企業(yè)的遠(yuǎn)期購(gòu)匯成本，有助于打擊人民幣空頭與跨境套利。

隨著今年形勢(shì)好轉(zhuǎn)，人民幣止跌回升，外匯監(jiān)管力度趨于放松。2017年9月，央行下發(fā)了《關(guān)于調(diào)整境外人民幣業(yè)務(wù)參加行在境內(nèi)代理行存放存款準(zhǔn)備金政策的通知》，要求自9月8日起，境內(nèi)代理行、除港澳人民幣業(yè)務(wù)清算行以外的其他人民幣業(yè)務(wù)清算行境內(nèi)母行可不再為境外人民幣業(yè)務(wù)參加行和清算行單獨(dú)開立“參加行人民幣存款準(zhǔn)備金”賬戶或“清算行人民幣存款準(zhǔn)備金”賬戶。原賬戶內(nèi)資金相應(yīng)釋放，可用于支付清算等其他用途。另外，央行還下發(fā)了《中國(guó)人民銀行關(guān)于調(diào)整外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金的通知》，要求自9月11日起，境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)開展代客遠(yuǎn)期售匯業(yè)務(wù)，境外金融機(jī)構(gòu)在境外與其客戶開展的前述同類業(yè)務(wù)產(chǎn)生的在境內(nèi)銀行間外匯市場(chǎng)平盤的頭寸，以及人民幣購(gòu)售中所涉及的前述同類業(yè)務(wù)，外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金率從20%調(diào)整為零。

“2016年年底有關(guān)部門加強(qiáng)了對(duì)跨境資本的管理，但是2017年隨著人民幣止跌回升、外匯儲(chǔ)備反彈、市場(chǎng)預(yù)期趨于穩(wěn)定，管理的措施沒(méi)有進(jìn)一步收緊，甚至反而有所放寬?！惫軡硎?，只要匯率雙向波動(dòng)，市場(chǎng)預(yù)期分化，就沒(méi)有必要收緊政策?！斑^(guò)去兩年外匯市場(chǎng)的震蕩對(duì)政府、對(duì)市場(chǎng)來(lái)講都是一個(gè)很好學(xué)習(xí)的樣本，大家可以從中吸取更多的養(yǎng)料，更好適應(yīng)匯率的雙向波動(dòng)?！?/p>

張禮卿表示，“2016年以來(lái)新增的一些外匯監(jiān)管措施有望在2018年延續(xù)。不過(guò)，進(jìn)一步加強(qiáng)的可能性也不大?！?/p>

對(duì)于人民幣接下來(lái)走勢(shì)，張禮卿表示，“2018年，雙向波動(dòng)仍將是人民幣對(duì)美元匯率走勢(shì)的基本特征。由于投資增長(zhǎng)乏力，加上去杠桿力度加大，經(jīng)濟(jì)下行壓力會(huì)相對(duì)較大，不排除決策部門考慮通過(guò)鼓勵(lì)外需來(lái)緩解經(jīng)濟(jì)下行壓力。如果出現(xiàn)這樣的情形，那么人民幣對(duì)美元匯率可能在雙向波動(dòng)中略有下跌?！?/p>

“2018年在市場(chǎng)的波動(dòng)下將驅(qū)動(dòng)人民幣匯率雙向震蕩，但內(nèi)外部的經(jīng)濟(jì)基本面變化狀況，決定人民幣是震蕩向上升值還是震蕩向下貶值?！惫軡硎?。

興業(yè)證券研報(bào)對(duì)2018年進(jìn)行展望，認(rèn)為2018年歐美利差是決定美元指數(shù)走勢(shì)的核心變量。2018年上半年歐元兌美元可能階段貶值向1年期利差回歸，修復(fù)今年的“過(guò)度”升值，美元將階段性反彈。下半年歐央行可能正式討論退出QE，德美長(zhǎng)端利差有望再度上行，支撐歐元兌美元繼續(xù)升值，給予美元指數(shù)中期貶值壓力。英鎊仍受脫歐困擾，但具有較大中期升值潛能。日元仍處于升值大周期之中，若日央行放松收益率曲線控制，日元將顯著升值。endprint