袁衛(wèi)秋，李 萍

(南京財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院，江蘇 南京 210046)

一、引 言

現(xiàn)金是企業(yè)流動(dòng)性最強(qiáng)的資產(chǎn)，是企業(yè)維持生命力的“新鮮血液”。以本文的研究樣本為例，在2010年至2015年期間，上市公司持有的現(xiàn)金占總資產(chǎn)的份額約為19.6%，接近總資產(chǎn)的五分之一。然而持有大量的現(xiàn)金能否為公司創(chuàng)造價(jià)值？國(guó)內(nèi)學(xué)者楊興全等(2008)和顧乃康等(2008)發(fā)現(xiàn)公司持有現(xiàn)金的價(jià)值小于賬面價(jià)值，現(xiàn)金持有價(jià)值存在折價(jià)[1][2]。張先治等(2012)進(jìn)一步通過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)了我國(guó)上市公司現(xiàn)金持有的價(jià)值，發(fā)現(xiàn)我國(guó)平均現(xiàn)金持有價(jià)值為0.767元[3]。這些研究表明我國(guó)上市公司總體上可能存在嚴(yán)重的代理問(wèn)題，導(dǎo)致現(xiàn)金持有的代理成本較高，從而降低了現(xiàn)金持有的價(jià)值。

上市公司如何建立起有效的內(nèi)部及外部治理機(jī)制，降低公司代理成本，促進(jìn)現(xiàn)金發(fā)揮價(jià)值創(chuàng)造的功能，是理論界和實(shí)務(wù)界共同關(guān)注的問(wèn)題。代理成本產(chǎn)生的根本原因在于信息不對(duì)稱，而投資者和其他利益相關(guān)者主要是通過(guò)企業(yè)對(duì)外公布的財(cái)務(wù)報(bào)告信息進(jìn)一步了解企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)成果和現(xiàn)金流量狀況。楊德明等(2009)發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制作為企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理過(guò)程中重要的內(nèi)部制度安排，是最直接的權(quán)力制衡措施，可以通過(guò)確保財(cái)務(wù)報(bào)告的可靠性約束管理層和大股東的機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)，降低代理成本[4]。張會(huì)麗等(2014)從內(nèi)部控制質(zhì)量經(jīng)濟(jì)后果的角度發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制質(zhì)量越高，能夠通過(guò)抑制現(xiàn)金的非效率投資從而提高企業(yè)的現(xiàn)金持有價(jià)值[5]。作為保障財(cái)務(wù)報(bào)告信息可靠性的外部治理機(jī)制之一就是注冊(cè)會(huì)計(jì)師審計(jì)。在嚴(yán)監(jiān)管時(shí)代，審計(jì)師保持既定獨(dú)立性的情況下，審計(jì)師的專業(yè)勝任能力是提高審計(jì)效率的關(guān)鍵。在某一具體行業(yè)中審計(jì)師的專業(yè)勝任能力是指其在不斷地積累經(jīng)驗(yàn)后所形成的對(duì)該行業(yè)業(yè)務(wù)及其流程處理所儲(chǔ)備的專有知識(shí)和審計(jì)技能，即審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)。鑒于審計(jì)師是會(huì)計(jì)師事務(wù)所的一員，并且是以團(tuán)隊(duì)合作的方式對(duì)外提供審計(jì)服務(wù)，因此文中審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)也可理解為會(huì)計(jì)師事務(wù)所行業(yè)專長(zhǎng)。國(guó)外學(xué)者Dunn等(2000)研究了財(cái)務(wù)分析師對(duì)企業(yè)信息披露質(zhì)量評(píng)級(jí)與會(huì)計(jì)師事務(wù)所行業(yè)專長(zhǎng)之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)行業(yè)專長(zhǎng)事務(wù)所的客戶比非行業(yè)專長(zhǎng)事務(wù)所的客戶信息披露質(zhì)量更高[6]。范經(jīng)華等(2013)通過(guò)研究我國(guó)的A股上市公司，發(fā)現(xiàn)審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)能夠同時(shí)對(duì)企業(yè)應(yīng)計(jì)和真實(shí)盈余管理具有治理作用，從而提高了企業(yè)信息披露質(zhì)量[7]。劉文軍等(2010)研究發(fā)現(xiàn)，具有行業(yè)專長(zhǎng)的審計(jì)師能夠提供高質(zhì)量的審計(jì)報(bào)告[8]。

以上文獻(xiàn)研究表明，審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)能夠提高企業(yè)的信息披露質(zhì)量。由于信息披露質(zhì)量的提高將減少委托代理成本，降低管理者和股東之間以及大股東與小股東之間信息不對(duì)稱的程度，從而降低企業(yè)現(xiàn)金持有的代理成本，提高現(xiàn)金持有價(jià)值。因此，一個(gè)合理的假設(shè)是審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)能夠起到引導(dǎo)企業(yè)現(xiàn)金資源合理使用和分配的作用，即提高企業(yè)現(xiàn)金持有的價(jià)值。然而，現(xiàn)有文獻(xiàn)卻并未有從審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)的角度研究其對(duì)企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值的影響作用，這便促成了本文的研究動(dòng)機(jī)。

本文以我國(guó)2010～2015年度滬深兩市A股上市公司為研究對(duì)象，研究審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)對(duì)現(xiàn)金持有價(jià)值的影響。并進(jìn)一步結(jié)合企業(yè)的特征，從產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、成長(zhǎng)性以及內(nèi)部控制質(zhì)量三個(gè)方面，研究審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)對(duì)現(xiàn)金持有價(jià)值的調(diào)節(jié)作用。本文的貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：(1)基于審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)的研究視角，研究審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)對(duì)企業(yè)現(xiàn)金持有行為經(jīng)濟(jì)后果的影響，并考慮不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、成長(zhǎng)性、內(nèi)部控制質(zhì)量下兩者之間的關(guān)系，拓展了公司外部治理方面的研究。(2)本文從公司價(jià)值的角度分析審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)是否能通過(guò)影響企業(yè)現(xiàn)金使用和分配的效率而提升企業(yè)的價(jià)值，可以豐富和拓展現(xiàn)有的關(guān)于現(xiàn)金持有價(jià)值影響因素的研究。(3)通過(guò)實(shí)證研究，進(jìn)一步論證了嚴(yán)監(jiān)管時(shí)代下，會(huì)計(jì)師事務(wù)所精準(zhǔn)定位服務(wù)對(duì)象，注重培育注冊(cè)會(huì)計(jì)師在行業(yè)中專業(yè)勝任能力的現(xiàn)實(shí)重要性。

二、理論分析和研究假設(shè)

(一)審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)與現(xiàn)金持有價(jià)值

現(xiàn)金持有價(jià)值是在假定市場(chǎng)有效的前提下，從市場(chǎng)對(duì)現(xiàn)金估價(jià)的角度來(lái)衡量企業(yè)持有現(xiàn)金的潛在效率。企業(yè)所持現(xiàn)金的市場(chǎng)價(jià)值因公司治理水平、財(cái)務(wù)約束程度等方面的不同而存在顯著差異。Dittmar and Smith(2007)比較了治理好和治理差的公司現(xiàn)金持有的價(jià)值，發(fā)現(xiàn)治理差的公司會(huì)將現(xiàn)金浪費(fèi)在明顯沒(méi)有效率的投資項(xiàng)目上，治理好的公司現(xiàn)金持有邊際價(jià)值大約是治理差的公司的兩倍[9]。我國(guó)上市公司現(xiàn)金持有存在折價(jià)，平均現(xiàn)金持有價(jià)值低于一元(楊興全等，2008；張先治等，2012)[1][3]，這表明現(xiàn)金持有的代理成本已經(jīng)高于企業(yè)為緩解融資約束而產(chǎn)生的收益。Fresard和Salva(2010)發(fā)現(xiàn)美國(guó)資本市場(chǎng)上交叉上市的外國(guó)公司，由于處于更嚴(yán)厲的法律環(huán)境以及監(jiān)督制度下，現(xiàn)金的代理成本較低[10]。Luo and Hachiya(2005)通過(guò)研究日本的上市公司，也發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金持有會(huì)導(dǎo)致代理問(wèn)題，并且這種負(fù)價(jià)值效應(yīng)會(huì)受到公司治理特征的影響[11]。

作為一種外部治理機(jī)制，具有行業(yè)專長(zhǎng)的審計(jì)師可以通過(guò)提高信息傳導(dǎo)效率和質(zhì)量給公司帶來(lái)積極影響。審計(jì)師對(duì)客戶所處的某一行業(yè)會(huì)計(jì)政策、交易特點(diǎn)以及經(jīng)營(yíng)特征等知識(shí)具有高水平掌握程度，這些專業(yè)知識(shí)能夠幫助其在審計(jì)過(guò)程中高效識(shí)別信息的固有風(fēng)險(xiǎn)(蔡春等，2007)[12]，更加客觀的評(píng)價(jià)企業(yè)使用會(huì)計(jì)政策、會(huì)計(jì)估計(jì)的恰當(dāng)性(kwon，1996)[13]，識(shí)別財(cái)務(wù)報(bào)表的重大錯(cuò)報(bào)。Balsam等(2003)通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)越強(qiáng)，被審計(jì)單位自由裁量的應(yīng)計(jì)利潤(rùn)更低，可以抑制企業(yè)的應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理行為，這些都將提高企業(yè)的信息披露質(zhì)量[14]。高質(zhì)量的信息能夠約束管理層和大股東濫用企業(yè)現(xiàn)金的機(jī)會(huì)主義行為，增加其轉(zhuǎn)移資源的成本，從源頭上制約不必要的投資行為。在資本市場(chǎng)上，當(dāng)審計(jì)師為降低公司管理者與投資者之間信息不對(duì)稱所引發(fā)的代理成本發(fā)揮了重要作用，投資者面對(duì)的不確定性和潛在信息風(fēng)險(xiǎn)也得到了降低。因此，我們預(yù)期審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)越高，投資者對(duì)企業(yè)持有的現(xiàn)金賦予更高的價(jià)值。綜上，本文提出假設(shè)1。

假設(shè)1：在其他條件不變時(shí)，審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)越高，越能夠提升現(xiàn)金在企業(yè)價(jià)值中的正向效應(yīng)。

(二)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)與現(xiàn)金持有價(jià)值

現(xiàn)有研究表明，我國(guó)國(guó)有控股公司的代理成本遠(yuǎn)高于民營(yíng)控股公司。李增泉等(2005)研究發(fā)現(xiàn)，控股股東和地方政府為了維持母公司的存續(xù)或當(dāng)?shù)卣慕?jīng)濟(jì)與社會(huì)發(fā)展，天生具有從上市公司轉(zhuǎn)移資源的掏空動(dòng)機(jī)，使得國(guó)有企業(yè)偏離企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)[15]。顧乃康等(2008)結(jié)合中國(guó)的制度背景和治理背景檢驗(yàn)上市公司現(xiàn)金持有的價(jià)值，發(fā)現(xiàn)與國(guó)有企業(yè)相比，民營(yíng)企業(yè)的代理成本更小，現(xiàn)金的使用效率更高[2]。在國(guó)有企業(yè)中，因?yàn)檎深A(yù)使得其投資行為受到財(cái)政收入、就業(yè)、社會(huì)穩(wěn)定等多方面的影響，多元化的目標(biāo)驅(qū)動(dòng)企業(yè)的投資行為偏離最佳的投資項(xiàng)目。國(guó)有企業(yè)中多元化目標(biāo)會(huì)使其喪失主動(dòng)矯正非效率投資行為的動(dòng)機(jī)，選擇專業(yè)性強(qiáng)的審計(jì)師作為一項(xiàng)外部治理機(jī)制，無(wú)法有效的對(duì)代理成本進(jìn)行監(jiān)督，投資者可能不會(huì)對(duì)國(guó)有企業(yè)所持現(xiàn)金創(chuàng)造的價(jià)值給予更高的評(píng)價(jià)。但是，民營(yíng)企業(yè)的股東充分重視監(jiān)督管理層對(duì)資源的調(diào)度和利用效率。審計(jì)師的行業(yè)專長(zhǎng)越高，股東能夠更加主動(dòng)高效的監(jiān)督和激勵(lì)代理人選擇“最優(yōu)”的投資項(xiàng)目。綜上，本文提出假設(shè)2。

假設(shè)2：在民營(yíng)企業(yè)中，審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)越高，越能夠顯著提升現(xiàn)金對(duì)企業(yè)價(jià)值的正向作用。

(三)成長(zhǎng)性、審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)與現(xiàn)金持有價(jià)值

對(duì)于成長(zhǎng)性較高的企業(yè)而言，管理層在公司發(fā)展機(jī)遇、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等方面擁有大量的私有信息，企業(yè)內(nèi)外部主體之間的信息不對(duì)稱程度更高。因此對(duì)于成長(zhǎng)性較高的企業(yè)而言，公司外部治理機(jī)制對(duì)維護(hù)投資者利益將更加重要。在外部獨(dú)立的審計(jì)監(jiān)督下，具有行業(yè)專長(zhǎng)的審計(jì)師，因其對(duì)目標(biāo)行業(yè)有更深入的了解，因而能夠?qū)芾韺泳唧w會(huì)計(jì)選擇進(jìn)行職業(yè)判斷并發(fā)表專業(yè)意見。審計(jì)師具有專業(yè)判斷能力能夠通過(guò)提升信息披露的質(zhì)量，促進(jìn)投資者監(jiān)督被審計(jì)單位的管理層決策以及跟蹤關(guān)注現(xiàn)金管理的經(jīng)濟(jì)后果。因此，當(dāng)管理層考慮到其自利行為的成本在不斷增加，其在決策之前將會(huì)更加謹(jǐn)慎，無(wú)效的投資行為將會(huì)大大減少。當(dāng)企業(yè)的潛在信息風(fēng)險(xiǎn)更小，投資效率更高，投資者利益能夠切實(shí)得到保護(hù)。因此，我們預(yù)期在成長(zhǎng)性較高的企業(yè)中，審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)能夠通過(guò)發(fā)揮強(qiáng)有力的監(jiān)督，顯著提升企業(yè)所持現(xiàn)金的價(jià)值。綜上，本文提出假設(shè)3。

假設(shè)3：在成長(zhǎng)性高的企業(yè)中，審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)對(duì)現(xiàn)金持有價(jià)值正向效應(yīng)更顯著。

(四)內(nèi)控質(zhì)量、審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)與現(xiàn)金持有價(jià)值

內(nèi)部控制和外部審計(jì)作為公司治理的兩種機(jī)制，會(huì)影響到企業(yè)的代理成本。李萬(wàn)福等(2011)探討了內(nèi)部控制在公司投資決策中的作用，發(fā)現(xiàn)低質(zhì)量的內(nèi)部控制會(huì)加劇企業(yè)的投資過(guò)度和投資不足。內(nèi)控缺陷更多的公司非效率投資更加嚴(yán)重[16]。張會(huì)麗等(2014)進(jìn)一步研究了內(nèi)部控制的經(jīng)濟(jì)后果，發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制實(shí)施的質(zhì)量越低，現(xiàn)金資產(chǎn)的利用效率越低，企業(yè)價(jià)值也就越低[5]。但與此同時(shí)，方紅星等(2013)通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制與審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)在抑制公司的盈余管理方面存在替代關(guān)系，這說(shuō)明審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)能夠一定程度上抵消內(nèi)控質(zhì)量較低帶來(lái)的不利影響[17]。Dunn等(2000)發(fā)現(xiàn)行業(yè)專長(zhǎng)事務(wù)所的客戶比非行業(yè)專長(zhǎng)事務(wù)所的客戶信息披露質(zhì)量更高[6]。當(dāng)上市公司股東聘請(qǐng)具有專業(yè)勝任能力的會(huì)計(jì)師事務(wù)所進(jìn)行獨(dú)立的外部審計(jì)時(shí)，所傳遞的高質(zhì)量信息能夠加強(qiáng)投資者對(duì)企業(yè)現(xiàn)金利用效率的監(jiān)督。內(nèi)控質(zhì)量低的上市公司，重大錯(cuò)報(bào)風(fēng)險(xiǎn)較高，若能主動(dòng)加強(qiáng)審計(jì)師外部監(jiān)督的力度，將提高管理層和股東轉(zhuǎn)移現(xiàn)金的成本。因此，內(nèi)控質(zhì)量低的公司對(duì)外提供高質(zhì)量的財(cái)務(wù)信息，對(duì)投資者的保護(hù)作用或?qū)⒏鼮槊黠@，投資者愿意為積極改善外部治理水平的公司支付流動(dòng)性溢價(jià)。綜上，本文提出假設(shè)4。

假設(shè)4：內(nèi)控質(zhì)量較低時(shí)，被審計(jì)單位聘請(qǐng)的審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)程度越高，現(xiàn)金持有價(jià)值更大。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)主要變量的定義與計(jì)量

1.審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)。本文用MSA表示審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)，參照Krishnan(2003)以行業(yè)市場(chǎng)份額法進(jìn)行計(jì)量，用客戶的收入和資產(chǎn)衡量會(huì)計(jì)師事務(wù)所的行業(yè)市場(chǎng)份額[18]。MSA1代表按收入計(jì)算的審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)，MSA2代表按資產(chǎn)計(jì)算的審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)。本文根據(jù)2012年證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類，并且將制造業(yè)進(jìn)行細(xì)分形成9個(gè)子行業(yè)，將所有樣本公司劃分為21個(gè)行業(yè)類型。其中MSA1、MSA2的計(jì)算公式如下：

(1)

(2)

2.內(nèi)部控制質(zhì)量。樣本公司內(nèi)部控制質(zhì)量的數(shù)據(jù)，來(lái)自深圳迪博公司提供的中國(guó)上市公司內(nèi)部控制指數(shù)。該指數(shù)以企業(yè)內(nèi)部控制基本框架體系作為制度基礎(chǔ)，基于內(nèi)部控制戰(zhàn)略、經(jīng)營(yíng)、報(bào)告、合規(guī)和資產(chǎn)安全五大目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)程度設(shè)計(jì)內(nèi)部控制基本指數(shù)，并將內(nèi)部控制重大缺陷作為修正指標(biāo)，對(duì)內(nèi)部控制指數(shù)進(jìn)行補(bǔ)充與修正。迪博內(nèi)部控制指數(shù)在做內(nèi)部控制領(lǐng)域的相關(guān)研究時(shí)，被廣泛使用。

(二)回歸模型

本文參照、張照南等(2009)以及楊興全等(2014)的做法構(gòu)建如下模型[19][20]。企業(yè)的籌資政策、盈利能力、投資政策均會(huì)影響其未來(lái)價(jià)值，因此本文選取了現(xiàn)金持有水平、資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)規(guī)模、成長(zhǎng)性、現(xiàn)金流、凈營(yíng)運(yùn)之本、資本支出以及股利支付率作為控制變量，并且控制了行業(yè)和年度。變量的具體解釋可見表1。本文重點(diǎn)關(guān)注模型中β2的系數(shù)，以驗(yàn)證假設(shè)1至假設(shè)4。

Qi，t=β0+β1Cashholdi，t+β2Cashholdi，t*MSAi，t+β3MSAi，t+β4Levi，t+β5Size+β6Growthi，t+β7CFi，t+β8NWCi，t+β9Capexi，t+β10Divi，t+β11∑industry+β12∑Year+εi，t

(3)

表1 變量定義表

(三)樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2010～2015年我國(guó)滬深A(yù)股上市公司為初始樣本，并對(duì)其進(jìn)行以下剔除處理：(1)同時(shí)發(fā)行A股、B股或H股的公司；(2)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中被證監(jiān)會(huì)ST、PT的公司；(3)根據(jù)2012年證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類，屬于金融保險(xiǎn)類的上市公司；(4)有重大數(shù)據(jù)缺失的上市公司。最終獲得11318個(gè)樣本。為消除異常值的影響，本文對(duì)所有變量在1%水平上進(jìn)行縮尾處理。研究中用到的其他數(shù)據(jù)來(lái)從國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)和萬(wàn)德數(shù)據(jù)庫(kù)獲取，最后運(yùn)用STATA 12.0軟件進(jìn)行相關(guān)的實(shí)證分析。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

(一)回歸結(jié)果分析

1.審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)與現(xiàn)金持有價(jià)值

表2是審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)與現(xiàn)金持有價(jià)值的回歸結(jié)果，從第(1)列至第(3)列的現(xiàn)金持有水平依次用Cashhold1、Cashhold2和Cashhold3衡量。同樣的，從第(4)列至第(6)列中的現(xiàn)金持有水平也依次用Cashhold1、Cashhold2和Cashhold3衡量。表2中從前三列中，審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)是以MSA1作為代理變量。后三列中審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)是以MSA2作為代理變量。第(3)列以及第(6)列中β2的系數(shù)分別為3.094以及3.457，并且在5%的水平上顯著。其余列中，從左往右，β2的系數(shù)依次為2.007、3.612、2.180、4.120，并且均在1%的水平上顯著。這些結(jié)果表明審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)能夠提升現(xiàn)金在企業(yè)價(jià)值中的正向效應(yīng)，支持了本文的假設(shè)1，說(shuō)明審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)有助于企業(yè)將現(xiàn)金用于有價(jià)值的項(xiàng)目。一方面，審計(jì)師提高行業(yè)專長(zhǎng)，企業(yè)的代理成本降低，管理層和大股東轉(zhuǎn)移現(xiàn)金的成本上升；另一方面，投資者面對(duì)的不確定性和潛在信息風(fēng)險(xiǎn)也得到了降低，因此對(duì)企業(yè)持有的現(xiàn)金賦予更高的價(jià)值評(píng)估。在控制變量方面，企業(yè)規(guī)模Size、凈營(yíng)運(yùn)資本NWC與企業(yè)價(jià)值Q負(fù)相關(guān)，且結(jié)果顯著，資產(chǎn)負(fù)債率Lev、現(xiàn)金流量CF與企業(yè)價(jià)值正相關(guān)，且結(jié)果顯著，這與已有的研究結(jié)論類似。

表2 審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)與現(xiàn)金持有價(jià)值的回歸結(jié)果(N=11318)

續(xù)表

變量(1)(2)(3)(4)(5)(6)(-856)(-847)(-829)(-860)(-850)(-831)Div-0327???-0329???-0332???-0326???-0328???-0331???(-875)(-881)(-888)(-873)(-879)(-886)＿cons14444???14423???14359???14434???14415???14345???(6385)(6347)(6389)(6386)(6349)(6386)Industry/Year控制控制控制控制控制控制adjR2040704060406040704060406

注：表中所有結(jié)果均由stata12.0軟件計(jì)算而得；括號(hào)內(nèi)值為t統(tǒng)計(jì)值；*、** 、*** 分別表示在1%、5%、10%的水平上統(tǒng)計(jì)顯著。下同。

2.產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)與現(xiàn)金持有價(jià)值

表3根據(jù)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，將樣本劃分為國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)，分組研究產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不同的情況下，審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)對(duì)現(xiàn)金價(jià)值的影響是否存在差異。通過(guò)表3，發(fā)現(xiàn)在國(guó)有企業(yè)中，交互項(xiàng)的系數(shù)β2均不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。在民營(yíng)企業(yè)中，交互項(xiàng)的系數(shù)分別為3.291、6.841以及6.375，并且都在1%的水平上顯著，支持了假設(shè)2。與國(guó)有企業(yè)相比，在民營(yíng)企業(yè)中，審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)程度越高，越能夠發(fā)揮提高現(xiàn)金對(duì)企業(yè)價(jià)值的正向作用。這表明，在民營(yíng)企業(yè)中，所有者明確，不需要承擔(dān)社會(huì)的政策性指標(biāo)，所以當(dāng)股東及時(shí)獲知企業(yè)管理者在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中投資決策偏離企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)時(shí)，會(huì)主動(dòng)制定適當(dāng)?shù)呐e措約束非效率投資的行為。同時(shí)，大股東隨意轉(zhuǎn)移企業(yè)現(xiàn)金的成本也會(huì)增加，因此中小股東的利益更容易得到切實(shí)保護(hù)。這與謝盛紋(2011)研究結(jié)論一致，在產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不同的情況下，在民營(yíng)企業(yè)中審計(jì)師行業(yè)專業(yè)性降低代理成本的作用更加顯著。所以，在民營(yíng)企業(yè)中，審計(jì)師專業(yè)性越強(qiáng)，現(xiàn)金被濫用的可能性越小，投資者會(huì)對(duì)企業(yè)現(xiàn)金管理效率給予更高的評(píng)價(jià)。

表3 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)與現(xiàn)金持有價(jià)值(N=11318)

續(xù)表

變量國(guó)有企業(yè)(N=5008)(1)(2)(3)民營(yíng)企業(yè)(N=6310)(4)(5)(6)CF3824???3817???3824???7781???7792???7793???(1098)(1095)(1099)(2208)(2211)(2210)NWC0172?01480153-0775???-0728???-0708???(176)(153)(157)(-717)(-691)(-670)Capex-0036-0074-0054-2394???-2309???-2256???(-011)(-023)(-017)(-773)(-748)(-731)Div-0165???-0162???-0163???-0368???-0374???-0377???(-305)(-300)(-302)(-747)(-758)(-764)＿cons11726???11668???11864???18647???18612???18467???(4329)(4283)(4413)(4933)(4913)(4902)adjR2039703960397044504440444

3.成長(zhǎng)性、審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)與現(xiàn)金持有價(jià)值

表4根據(jù)企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率，對(duì)所有樣本公司進(jìn)行分組。當(dāng)公司在特定年份的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率高于其所屬行業(yè)在該營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率的均值時(shí)，將該樣本公司劃入成長(zhǎng)性高的組。反之，劃入成長(zhǎng)性性低的組。前三列研究的樣本具有較高的成長(zhǎng)性，現(xiàn)金持有水平依次使用3種度量方法，在第(1)列中，交互項(xiàng)系數(shù)β2為1.967，并且在5%的水平上顯著；在第(2)列中，交互項(xiàng)系數(shù)β2為4.927，并且在5%的水平上顯著；在第(3)列中，交互項(xiàng)系數(shù)β2為4.442，在10%的水平上顯著。這表明當(dāng)企業(yè)具有較高的成長(zhǎng)性時(shí)，審計(jì)師在行業(yè)中專業(yè)性越強(qiáng)，現(xiàn)金為企業(yè)創(chuàng)造的價(jià)值越高。在成長(zhǎng)性較低的組中，除第(2)列之外，在第(4)列和第(6)列中，沒(méi)有發(fā)現(xiàn)審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)對(duì)現(xiàn)金持有價(jià)值的顯著相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明在成長(zhǎng)性較低的企業(yè)中，審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)不能顯著提高企業(yè)所持現(xiàn)金的價(jià)值。因此，本文的假設(shè)3得到支持。相對(duì)于成長(zhǎng)性較低的企業(yè)而言，高成長(zhǎng)性企業(yè)內(nèi)外部主體之間的信息不對(duì)稱程度更高。在成長(zhǎng)性較高的企業(yè)中，外部治理格外重要，當(dāng)審計(jì)師外部監(jiān)督的專業(yè)性越強(qiáng)，企業(yè)潛在的信息風(fēng)險(xiǎn)更小，能夠顯著提高投資者對(duì)企業(yè)現(xiàn)金管理的信心。

表4 成長(zhǎng)性、審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)與現(xiàn)金持有價(jià)值

續(xù)表

變量成長(zhǎng)性高(N=4085)(1)(2)(3)成長(zhǎng)性低(N=7233)(4)(5)(6)Growth-0004-0004-0004-0177??-0176??-0179??(-018)(-017)(-017)(-199)(-197)(-200)CF9235???9222???9226???4708???4719???4718???(2102)(2099)(2100)(1416)(1419)(1419)NWC-0300??-0299??-0277??-0568???-0548???-0529???(-236)(-240)(-222)(-611)(-599)(-578)Capex-1797???-1784???-1733???-1965???-1928???-1890???(-499)(-497)(-483)(-658)(-648)(-635)Div-0348???-0349???-0353???-0290???-0292???-0294???(-482)(-484)(-490)(-660)(-666)(-671)＿cons13010???13009???12937???15022???14993???14933???(3284)(3273)(3299)(5416)(5375)(5409)adjR2039904000400041704160416

4.內(nèi)部控制、審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)與現(xiàn)金持有價(jià)值

表5根據(jù)企業(yè)的內(nèi)部控制指數(shù)，對(duì)所有樣本分組。當(dāng)公司在特定年份的內(nèi)部控制指數(shù)高于其所屬行業(yè)均值時(shí)，將其劃入內(nèi)控質(zhì)量高的組別；反之，劃入內(nèi)控質(zhì)量較低的組別；在內(nèi)控質(zhì)量較高的組別中，沒(méi)有發(fā)現(xiàn)審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)與現(xiàn)金持有價(jià)值之間存在顯著的相關(guān)性；在內(nèi)控質(zhì)量較低的組別中，交互項(xiàng)系數(shù)分別為3.825、9.431以及9.31，均在1%的水平上顯著，這表明內(nèi)控質(zhì)量低時(shí)，審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)能夠顯著提升現(xiàn)金持有價(jià)值。以上實(shí)證結(jié)果支持本文的假設(shè)4。張會(huì)麗等(2014)也發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制質(zhì)量越高，現(xiàn)金持有價(jià)值越高[5]。表5的研究結(jié)果進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)，當(dāng)企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量較低時(shí)，審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)對(duì)提高現(xiàn)金持有價(jià)值具有替代作用。這與楊德明等(2009)發(fā)現(xiàn)類似[4]。內(nèi)控質(zhì)量低的上市公司主動(dòng)加強(qiáng)審計(jì)師外部監(jiān)督的力度時(shí)，經(jīng)理人自利行為能夠被外部約束，企業(yè)內(nèi)部的資金利用效率得以提高，投資者愿意為積極改善外部治理的公司支付流動(dòng)性溢價(jià)。

表5 內(nèi)控質(zhì)量、審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)對(duì)現(xiàn)金持有價(jià)值

續(xù)表

變量?jī)?nèi)控質(zhì)量高(N=4085)(1)(2)(3)內(nèi)控質(zhì)量低(N=7233)(4)(5)(6)Growth001400140013-0013-0013-0013(058)(058)(055)(-039)(-040)(-041)CF8966???8973???8972???3116???3124???3119???(2585)(2587)(2587)(787)(789)(787)NWC-0060-0049-0025-0749???-0740???-0722???(-062)(-052)(-026)(-663)(-664)(-648)Capex-1782???-1753???-1695???-1665???-1654???-1610???(-629)(-621)(-600)(-466)(-464)(-451)Div-0269???-0271???-0276???-0252???-0252???-0252???(-536)(-541)(-550)(-468)(-469)(-467)＿cons11473???13009???12937???15022???14993???14933???(3284)(3273)(3299)(5416)(5375)(5409)adjR2039904000400041704160416

(二)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了增進(jìn)上述結(jié)論的可靠性，我們做了如下穩(wěn)健性檢驗(yàn)：首先，使用審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)的代理變量MSA2，依據(jù)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、成長(zhǎng)性以及內(nèi)部控制質(zhì)量分組，研究審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)對(duì)現(xiàn)金持有價(jià)值的影響，研究結(jié)論和上述結(jié)果一致，即審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)在民營(yíng)性質(zhì)、成長(zhǎng)性高以及內(nèi)部控制質(zhì)量低的企業(yè)中能夠顯著的提高現(xiàn)金利用效率、發(fā)揮企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的作用。其次，針對(duì)模型的穩(wěn)健性，本文借鑒Fama和French的市場(chǎng)價(jià)值模型衡量現(xiàn)金持有的邊際價(jià)值[21]，通過(guò)分組回歸發(fā)現(xiàn)，研究結(jié)論與前文基本一致。在民營(yíng)性質(zhì)、成長(zhǎng)性高以及內(nèi)部控制質(zhì)量低的企業(yè)中，審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)能夠顯著提升現(xiàn)金的邊際價(jià)值。

五、結(jié)論與啟示

本文以我國(guó)2010～2015年度滬深兩市A股上市公司為研究對(duì)象，研究審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)對(duì)現(xiàn)金持有價(jià)值的影響。研究發(fā)現(xiàn)審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)能夠通過(guò)提高管理層和股東轉(zhuǎn)移現(xiàn)金的成本，保護(hù)投資者權(quán)益，最終提升企業(yè)價(jià)值。企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、成長(zhǎng)性以及內(nèi)部治理機(jī)制不同，審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)在外部治理的效果上顯示出一定的差異。審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)對(duì)現(xiàn)金持有價(jià)值的促進(jìn)作用在民營(yíng)性質(zhì)、成長(zhǎng)性高以及內(nèi)控質(zhì)量低的企業(yè)中表現(xiàn)得更加明顯，成長(zhǎng)性高以及內(nèi)控質(zhì)量差的企業(yè)代理成本更高。本文的研究表明審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)能夠在投資者利益保護(hù)中發(fā)揮了強(qiáng)有力的監(jiān)督作用。相比較民營(yíng)企業(yè)，在國(guó)有企業(yè)中，審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)所發(fā)揮的外部監(jiān)督作用并不明顯。所以，對(duì)于國(guó)有企業(yè)而言，應(yīng)著力加強(qiáng)內(nèi)部治理機(jī)制，通過(guò)深化執(zhí)行內(nèi)部控制，從根源上實(shí)現(xiàn)權(quán)力的制衡。

本文的發(fā)現(xiàn)有助于拓展現(xiàn)有文獻(xiàn)的研究成果，對(duì)企業(yè)的利益相關(guān)者理解審計(jì)師專業(yè)性對(duì)現(xiàn)金資源的價(jià)值實(shí)現(xiàn)具有一定的啟示作用。審計(jì)師專業(yè)性越強(qiáng)，越能夠通過(guò)信號(hào)傳遞影響投資者對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估，發(fā)揮外部治理的作用，因此當(dāng)前嚴(yán)監(jiān)管背景下培育審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)具有更重要的現(xiàn)實(shí)性。本文研究的政策性啟示是：首先，會(huì)計(jì)師事務(wù)所要根據(jù)自身的規(guī)模、專長(zhǎng)以及所處區(qū)域，不斷強(qiáng)化專業(yè)勝任能力，實(shí)現(xiàn)差異化發(fā)展。內(nèi)資所需要積極找到目標(biāo)市場(chǎng)，精準(zhǔn)定位后，結(jié)合自身的實(shí)力，主動(dòng)與其他單位合作，共同發(fā)揮專長(zhǎng)，提高服務(wù)的質(zhì)量。其次，國(guó)家監(jiān)管部門以及企業(yè)應(yīng)重視內(nèi)外部治理機(jī)制的建設(shè)，強(qiáng)化專業(yè)性的外部治理在企業(yè)管理以及資金合理配置中的監(jiān)督和引導(dǎo)功能，對(duì)于保護(hù)投資者利益具有積極和深遠(yuǎn)的意義。

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