劉俏

偉大的企業(yè)之所以偉大，就在于它能夠長時間保持高于競爭對手和行業(yè)平均水平的投資資本收益率。更重要的是，偉大的企業(yè)能夠長時間保持自身的投資資本收益率大于其加權(quán)平均資本成本。這個判斷標(biāo)準(zhǔn)是否適用于中國企業(yè)呢？中國的企業(yè)家是否應(yīng)該關(guān)注投資資本收益率呢？

企業(yè)對于規(guī)模的追捧

當(dāng)我向許多我非常尊敬的中國企業(yè)家提起投資資本收益率這個概念的時候，得到的反饋經(jīng)常是：這個概念本身很有道理，但它在中國并不適用?！捌髽I(yè)規(guī)模更重要。”中國的企業(yè)家們總傾向于這樣解釋：“我們向銀行申請貸款，向政府申請稅收優(yōu)惠條件、土地使用權(quán)和營業(yè)許可證時，看的就是企業(yè)的經(jīng)營規(guī)模，比如資產(chǎn)規(guī)模有多大，員工總數(shù)有多少，等等?！薄捌髽I(yè)做大了才有可能生存下去?！庇行┲袊髽I(yè)家甚至說：“在中國做企業(yè)，離不開政府的支持。大企業(yè)能給當(dāng)?shù)貛砀嗟木蜆I(yè)和稅收，所以政府會更照顧它們。”

我曾經(jīng)和一位在中國備受尊敬的企業(yè)家促膝長談。他告訴我，當(dāng)企業(yè)面臨激烈的產(chǎn)品競爭和嚴(yán)峻的融資挑戰(zhàn)時，要想生存下去，最好的辦法就是通過信貸進(jìn)行投資，迅速擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模。

在另一個場合，一位在行業(yè)中以手法激進(jìn)著稱的企業(yè)家仔細(xì)給我分析了不斷通過新的融資擴(kuò)大規(guī)模的另外一個考慮因素： “你現(xiàn)在有五口鍋、三個蓋子，顯然蓋子不夠，手忙腳亂；如果增加一口鍋和一個蓋子，那你就有六口鍋、四個蓋子，就沒那么被動了；如果再增加一口鍋和一個蓋子，有了七口鍋、五個蓋子，基本上就能應(yīng)付裕如，而且這個時候規(guī)模也上去了。追求規(guī)模不一定是初衷，可能只是迫不得已的結(jié)果?！?/p>

或氣勢磅礴或惆悵無奈，林林總總，但都反映出企業(yè)在規(guī)模上的訴求。這些觀點都有道理，也在很大程度上反映出很多中國企業(yè)的生存策略。但是，除了生存或者說在生存之上，企業(yè)似乎應(yīng)該還有更高的訴求。正如我在《從大到偉大2.0：重塑中國高質(zhì)量發(fā)展的微觀基礎(chǔ)》一書中所言，中國企業(yè)已經(jīng)成功地完成了第一次長征，邁步進(jìn)入了第二次長征。在從大到偉大的征程中，它們必然要有更高的訴求。

投資資本收益率是所能找到的最有意義的指標(biāo)

企業(yè)的經(jīng)營目標(biāo)是什么？美國企業(yè)發(fā)展史上曾有一個著名的案例——道奇（Dodge）起訴福特汽車（Ford Motor）。截至1916年，福特汽車?yán)塾嫵钟?000萬美元的資金盈余，時任福特總裁兼大股東的亨利·福特（Henry Ford）打算停止向股東發(fā)放特別股息，而把這筆資金用于投資新建廠房。福特認(rèn)為這樣的戰(zhàn)略選擇符合企業(yè)的長期利益，但是福特汽車的小股東并不認(rèn)可福特的戰(zhàn)略。擁有10%股份的道奇兄弟（Dodge brothers）更是向福特公司提起了訴訟，要求密歇根州高等法院對此案進(jìn)行審理和裁決。1916年，密歇根州高等法院判福特汽車敗訴，下面一段話就來自當(dāng)年的判決書：

一個商業(yè)企業(yè)的組織和運(yùn)營必須首先為股東的利益服務(wù)。企業(yè)的董事應(yīng)行使其權(quán)力以推動此目標(biāo)的實現(xiàn)。董事可行使自由裁量權(quán)，選擇實現(xiàn)該目標(biāo)的途徑，但不能改變該目標(biāo)，不能減損股東利益，不能因其他原因停止對于股東的利潤分配。

如今美國大多數(shù)州要求董事依據(jù)自己的商業(yè)判斷，平衡各利益相關(guān)方之間的利益。“道奇”判例雖未被明確否決，但在美國大多數(shù)州已不再有代表性。

這個裁決奠定了美國股權(quán)文化的法理基礎(chǔ)。企業(yè)經(jīng)營應(yīng)該為股東權(quán)益最大化服務(wù)。這一思想被廣為接受，也反映在柯林斯和波拉斯對偉大企業(yè)的界定之中。在《基業(yè)長青》一書中，他們曾說道：盈利是企業(yè)存在的必要條件，也是實現(xiàn)更重要目標(biāo)的途徑。但對于很多高瞻遠(yuǎn)矚的偉大企業(yè)而言，盈利本身并不是目標(biāo)。利潤之于企業(yè)就好比氧氣、食物、水和血液之于身體；生命的意義不在于此，但若沒有，也便沒了生命。

人們一直對“簡單地把利潤最大化或股東價值最大化定義成企業(yè)的終極目標(biāo)”這一理念存有爭議。股東能代表企業(yè)的整體嗎？除了股東以外，還有債權(quán)人、顧客、員工、供應(yīng)商及其他利益相關(guān)方。企業(yè)是否應(yīng)該照顧他們的權(quán)利呢？我們還記得，就在不久以前，安然（Enron）、世通（WorldCom）、安達(dá)信（Arthur Anderson）等鼓吹股東利益最大化的著名企業(yè)引火自焚。2008年，貝爾斯登（Bear Sterns）和雷曼兄弟（Lehman Brothers）的破產(chǎn)倒閉引發(fā)了全球金融危機(jī)。人們對企業(yè)應(yīng)該為誰的價值服務(wù)，以及誰的利益應(yīng)該排在第一位還未達(dá)成共識。

但是，企業(yè)應(yīng)該以創(chuàng)造價值而不是擴(kuò)大規(guī)模為目標(biāo)，在這一點上人們沒有太多的爭議。真正的問題就在于，我們?nèi)绾螠?zhǔn)確地定義價值和衡量價值。與企業(yè)價值有關(guān)的指標(biāo)為數(shù)眾多，令人眼花繚亂卻又各有缺陷，而我則堅定地認(rèn)為，投資資本收益率是我們所能找到的最有意義的指標(biāo)，它能夠用來有效地指導(dǎo)企業(yè)以創(chuàng)造價值作為追求的方向。

對價值創(chuàng)造內(nèi)涵的理解在不斷豐富

過去40年，隨著中國改革開放的深化推進(jìn)，人們漸漸認(rèn)識到，中國的企業(yè)——不論是國有企業(yè)還是民營企業(yè)——首先都應(yīng)該創(chuàng)造價值。誠然，價值是一個非常寬泛的概念，除了經(jīng)濟(jì)價值以外，還包括社會價值以及某些特定政治群體的價值。盡管許多中國企業(yè)——尤其是大型國有企業(yè)——同時肩負(fù)著重大的社會責(zé)任和政治責(zé)任，但如果我們把價值定義為經(jīng)濟(jì)價值、社會價值和政治價值的集合，那么價值最大化與社會、政治責(zé)任之間也就不存在沖突和矛盾了。

事實上，中國企業(yè)家對價值創(chuàng)造內(nèi)涵的理解一直在豐富中。除了為股東創(chuàng)造價值之外，保護(hù)債權(quán)人、顧客、企業(yè)所處的社區(qū)的利益和周邊自然環(huán)境等也是企業(yè)價值創(chuàng)造的一部分。對于價值創(chuàng)造內(nèi)涵理解的不斷豐富，標(biāo)志著商業(yè)文明的進(jìn)步。

企業(yè)歸根到底必須靠創(chuàng)造價值來證明自己存在的合理性。對于利益創(chuàng)造價值，并以追求基業(yè)長青為目標(biāo)的企業(yè)來說，規(guī)?；蛟S可以讓企業(yè)生存得更久一些，獲得更多的關(guān)注，但規(guī)模不能保證價值創(chuàng)造，更不能成就偉大企業(yè)。福斯特（Dick Foster）和卡普蘭（Sarah Kaplan）在暢銷書《創(chuàng)造性毀滅》（Creative Destruction）中，用大量的數(shù)據(jù)顯示那些市場競爭的幸存者（即長壽企業(yè)）的資本市場表現(xiàn)要比其他企業(yè)差一些；僅僅在競爭中幸存不足以成就一個偉大企業(yè)，一個偉大企業(yè)必須能夠創(chuàng)造性地因應(yīng)時勢的變化，勇于革新自己的商業(yè)模式，實現(xiàn)高投資資本收益率。我認(rèn)為，這一觀點，同樣適用于制度背景完全不同的中國企業(yè)。投資資本收益率同樣是衡量中國企業(yè)是否偉大的重要指標(biāo)。

（本文作者系北京大學(xué)光華管理學(xué)院院長）