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        文娛并購頻失利,機(jī)遇何在?

        2018-01-05 00:15:53李晗
        經(jīng)濟(jì) 2017年24期

        李晗

        十九大報告中,習(xí)近平總書記多次提到了“文化”,這些信息透露出未來文化產(chǎn)業(yè)會進(jìn)入一個蓬勃發(fā)展時期,有數(shù)據(jù)顯示“87.8%的投資人未來依然愿意投資大文化、泛娛樂類項(xiàng)目”。

        然而,理想很豐滿,現(xiàn)實(shí)卻很骨感。截至2017年11月底,A股市場涉及影視公司的并購案,凡有涉及發(fā)行新股的,尚無一家順利過會。同時,多家上市公司知難而退,主動放棄了并購交易。面對日趨嚴(yán)格的監(jiān)管,文娛公司多采用純現(xiàn)金或者設(shè)立海外并購基金的方式來完成原本的布局,文娛并購將迎來“新出?!睍r代。

        三年熱鬧卻冷場

        國內(nèi)文娛領(lǐng)域并購的熱情始于2013年。根據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì),2013年-2015年,文娛領(lǐng)域并購重組分別發(fā)生了29起、46起和88起,涉及資金218億元、359億元和435億元?!盁狒[”了三年,2016年,文娛領(lǐng)域并購開始轉(zhuǎn)冷,多家上市公司發(fā)起的并購行為均以失敗收場。其中沸沸揚(yáng)揚(yáng)的當(dāng)屬唐德影視事件和暴風(fēng)集團(tuán)事件。

        唐德影視欲以4.35億元收購范冰冰旗下公司無錫愛美神影視文化有限公司51%股權(quán),但因后者是空殼公司,唐德影視主動終止了交易,改為合開一家影視公司。暴風(fēng)集團(tuán)欲以10.8億元購入劉詩詩旗下稻草熊影業(yè)60%股權(quán),被證監(jiān)會否決,其給予的審核意見是“標(biāo)的公司盈利能力具有較大不確定性,不符合《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第四十三條的相關(guān)規(guī)定”。即上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn),應(yīng)當(dāng)符合下列規(guī)定:充分說明并披露本次交易有利于提高上市公司資產(chǎn)質(zhì)量、改善財務(wù)狀況和增強(qiáng)持續(xù)盈利能力,有利于上市公司減少關(guān)聯(lián)交易、避免同業(yè)競爭、增強(qiáng)獨(dú)立性。

        2017年,文娛領(lǐng)域的并購規(guī)模再次出現(xiàn)降幅,文娛產(chǎn)業(yè)估值相對趨于理性區(qū)間,機(jī)構(gòu)相對更加謹(jǐn)慎。

        “經(jīng)過統(tǒng)計(jì)分析,2017年公布的9家A股影視公司發(fā)行股份并購重組項(xiàng)目均在2017年上半年啟動,但從2017年下半年開始,有1家公司改變了收購方案,3家公司宣布終止并購重組,剩余5家目前仍在進(jìn)行中?!北本┨祚Y君泰律師事務(wù)所合伙人、小強(qiáng)娛樂法創(chuàng)始人鄭小強(qiáng)在接受《經(jīng)濟(jì)》記者采訪時表示。

        比較典型的是2017年9月28日,華錄百納宣布終止并購歡樂傳媒,臺基股份也曾先后把非公開發(fā)行募集配套資金的額度降低為5億元、1.62億元,反復(fù)修改募集配套資金的方案,但依然以遺憾告終。

        此外,前段時間趙薇夫婦被禁止進(jìn)入證券市場的處罰行為,相當(dāng)于給文娛領(lǐng)域的并購行情又澆了一盆冷水?!澳壳笆袌鲂星殡m還不足以用‘冰川時代來形容,但大多數(shù)投資人實(shí)際上已經(jīng)進(jìn)入謹(jǐn)慎觀望期,并且監(jiān)管趨嚴(yán)的大形勢在短期內(nèi)應(yīng)該不會改變?!编嵭?qiáng)表示。

        而且,已有業(yè)內(nèi)人士開始擔(dān)憂,長此以往可能會帶來文娛企業(yè)融資難的問題。經(jīng)濟(jì)學(xué)者宋清輝告訴《經(jīng)濟(jì)》記者,政策監(jiān)管越來越嚴(yán),對文娛領(lǐng)域的并購帶來的影響是致命的,基本上是采取“一事一議”的監(jiān)管態(tài)勢,這無疑會帶來文娛企業(yè)的融資難等一系列問題。在這種情況下,文娛企業(yè)能否通過轉(zhuǎn)型升級、謀求新發(fā)展還是未知數(shù)?!澳壳?,尚未見到文娛企業(yè)轉(zhuǎn)型升級成功的案例,文娛領(lǐng)域順利并購的例子也很鮮見。”

        文娛自身特點(diǎn)是主因

        這兩年證監(jiān)會對并購重組、借殼上市的監(jiān)管越來越嚴(yán),但不同于其他領(lǐng)域,文娛領(lǐng)域的情況較特殊。

        2015年是電影行業(yè)大爆發(fā)的元年,后續(xù)相繼出臺了各種行業(yè)法規(guī)政策,尤其是今年3月份頒布實(shí)施了《電影產(chǎn)業(yè)促進(jìn)法》,表明文娛領(lǐng)域在未來仍然具備相當(dāng)好且廣闊的發(fā)展前景,并且伴隨消費(fèi)升級,人們對精神文化產(chǎn)品的需求會越來越強(qiáng)烈。

        經(jīng)濟(jì)學(xué)者郭凡禮在接受《經(jīng)濟(jì)》記者采訪時表示,文娛產(chǎn)業(yè)發(fā)展到現(xiàn)階段,大文娛生態(tài)的發(fā)展將成為常態(tài),這對文娛企業(yè)的全產(chǎn)業(yè)鏈整合運(yùn)營能力要求較高,可以說只有具備生態(tài)的消化能力、獲取能力和整合協(xié)同能力,才有可能具備長期健康的產(chǎn)業(yè)競爭力。所以文娛并購重組是現(xiàn)階段的必然選擇。

        在此情況下,存在財務(wù)核查難度高、估值泡沫大、對賭隨意性強(qiáng)等現(xiàn)象,加上明星股東、概念炒作等因素的影響,證券市場泡沫、妖股、虛假概念股頻現(xiàn)?!氨O(jiān)管部門收緊對影視游戲行業(yè)并購重組的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn),是為了確保重組標(biāo)的高估值和高業(yè)績承諾的合理性,減少估值泡沫?!惫捕Y認(rèn)為。

        鄭小強(qiáng)從影視行業(yè)本身的情況向《經(jīng)濟(jì)》記者分析說,文娛類公司業(yè)績的確容易出現(xiàn)不穩(wěn)定的情況,無形、無價、主觀性強(qiáng)、風(fēng)險大等都體現(xiàn)在整個項(xiàng)目運(yùn)作中。

        無形即無確定形狀,合作交易的成果是智力結(jié)果。無價即無確定價值,一個劇本、一部作品、一位主創(chuàng),在看重的人眼里可能價值連城,在不看重的人眼里可能價值很小。主觀性強(qiáng),以電影作品來說,至少包含兩方面內(nèi)容,一是創(chuàng)作者在創(chuàng)作過程中主觀性強(qiáng),根據(jù)同一部小說改編攝制的電影,不同的編劇、導(dǎo)演、主演、剪輯師都會有不同的理解,以致最終呈現(xiàn)的是不同的作品;二是最終成果即電影成片全靠觀眾主觀評價,而這些主觀評價往往決定了一部影片的命運(yùn),因此,片方、發(fā)行方采取各種手段以期取得好口碑,獲得高排片量。

        無形、無價、主觀性強(qiáng)均會導(dǎo)致風(fēng)險性大。此外,在整個項(xiàng)目運(yùn)作過程中,也有文化差異、合作方意見不一、項(xiàng)目主創(chuàng)變動、預(yù)算超支等具體項(xiàng)目的本身風(fēng)險。

        “不容忽略的是,影視產(chǎn)品很難有明確標(biāo)準(zhǔn)來判斷其估值是否合理,許多都是由交易方自行商定。并且,影視行業(yè)目前還有虛假票房、虛假收視率等現(xiàn)象存在,這種狀態(tài)對文娛領(lǐng)域本身也是行業(yè)泡沫?!编嵭?qiáng)認(rèn)為,不了解文娛行業(yè)特點(diǎn)的企業(yè),跨界到文娛行業(yè),將會存在極大風(fēng)險。

        事物總有兩面性??梢哉f,政策監(jiān)管的一再收緊,有利于擠兌掉文娛領(lǐng)域并購過程中產(chǎn)生的“泡沫經(jīng)濟(jì)”,進(jìn)一步遏制了狂熱追求明星資本效益的趨勢,從而促進(jìn)文娛領(lǐng)域并購及其他相關(guān)投資活動,乃至資本市場的穩(wěn)定、健康發(fā)展。

        純現(xiàn)金、設(shè)立并購基金來變通

        文娛企業(yè)也趨于“冷靜”期,一方面是在理性布局公司的發(fā)展計(jì)劃,另一方面尋找新的、合法合規(guī)的發(fā)展途徑?!澳壳氨容^通用的方式是全現(xiàn)金收購和設(shè)立海外并購基金?!惫捕Y說。endprint

        東方時代網(wǎng)絡(luò)傳媒股份有限公司原籌劃以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的形式購買上海華樺文化傳媒有限公司之100%股權(quán)及北京元純傳媒有限公司之100%股權(quán)并募集配套資金,最終變更的收購方案是現(xiàn)金收購。

        東方網(wǎng)絡(luò)2017年7月10日的公告顯示,上市公司本次重大資產(chǎn)重組的方案較為復(fù)雜,涉及多家標(biāo)的公司數(shù)十名交易對方,加之重組停牌期間受到減少收購標(biāo)的及變更評估機(jī)構(gòu)等客觀因素的影響,因此本次重大資產(chǎn)重組整體工作籌備時間超出了交易各方的預(yù)期。在此期間,影視文化行業(yè)的市場環(huán)境及相關(guān)監(jiān)管政策環(huán)境均發(fā)生了較大變化,證券市場也發(fā)生了較大波動,因此,此前交易各方制定的交易方案已經(jīng)難以滿足上市公司的利益訴求。

        上市公司設(shè)立基金的主要目的是公司專項(xiàng)投資、同行業(yè)上下游企業(yè)投資、跨行業(yè)并購?fù)顿Y。比如,上市公司印記傳媒本想并購海外公司,但考慮到直接收購難度大,改為設(shè)立并購基金的方式。印記傳媒出資1500萬美元與合伙人募集總額1.36億的夾層基金Fame Lead Limited Partnership,然后Fame Lead與出資1.2億的TAIPING TRUSTEES LIMITED發(fā)起成立并購基金FBS Entertainment and Leisure。

        的確,上市公司采用全現(xiàn)金方式收購,能規(guī)避發(fā)行新股的政策監(jiān)管。設(shè)立并購基金,能依賴外部資金進(jìn)行發(fā)展布局?!岸唐趤砜矗鲜泄臼褂眉儸F(xiàn)金方式收購資產(chǎn)的程序簡單、不會攤薄每股收益、不會稀釋大股東股權(quán)、不會受到發(fā)行新股的政策監(jiān)管。設(shè)立并購基金的優(yōu)點(diǎn)在于更具靈活性、更能有效整合資源,促進(jìn)上市公司的發(fā)展。”鄭小強(qiáng)認(rèn)為。

        全現(xiàn)金收購方式問題很多

        鄭小強(qiáng)認(rèn)為風(fēng)險同樣存在,純現(xiàn)金方式的交易資金一般來源為自有資金、金融機(jī)構(gòu)借款,這會加大上市公司的資金壓力。而且此類收購導(dǎo)致無法利用“股權(quán)杠桿”,不能通過股權(quán)控制交易對方,從而不能將被收購公司與收購方的利益緊密連接。

        更為重要的是,全現(xiàn)金的方式收購也不利于保障并購中的“對賭”約定。一般來說,投資并購方與被并購方會針對被并購公司的未來業(yè)績不確定性狀況簽訂協(xié)議,并購方與被并購方會根據(jù)約定業(yè)績的是否實(shí)現(xiàn)而享有約定權(quán)利,承擔(dān)約定義務(wù),因結(jié)果具有不確定性,因此被稱之為“對賭”,這種方式基本是以股權(quán)性并購中進(jìn)行操作,全現(xiàn)金的方式收購不利于約定義務(wù)的實(shí)現(xiàn)。

        上市公司若設(shè)立海外并購基金的出發(fā)點(diǎn)是為了短期獲利,那么長期來看,存在著不確定的重大風(fēng)險,基金借助上市公司名義甚至犧牲上市公司的長遠(yuǎn)利益進(jìn)行短期套利。而且私募基金本身需要專業(yè)的管理團(tuán)隊(duì),上市公司一般不具有監(jiān)管能力,很容易導(dǎo)致私募基金內(nèi)部管理的混亂,從而損害上市公司本身的利益。

        此外,還會受到交易所的“穿透式”問詢。當(dāng)時萬達(dá)院線以372億元收購萬達(dá)影視時就收到了深交所的問詢函,交易所要求萬達(dá)院線就12項(xiàng)問題完善信息披露。

        “出?!笔侵欢俏ㄒ?/p>

        從表面上看,2017年確實(shí)是文娛并購的寒冬,據(jù)了解,整個2017年,文娛并購涉及的監(jiān)管政策一路“收緊”,證監(jiān)會在文娛產(chǎn)業(yè)的并購監(jiān)管上,一直保持著謹(jǐn)慎態(tài)度。截至2017年11月底,A股市場影視公司的并購中,如果是涉及發(fā)行新股并購的,尚無一家順利過會?;凇熬置嫫D難”多家上市公司主動放棄了并購交易。

        宋清輝認(rèn)為,“2017年是文娛并購的大災(zāi)年一點(diǎn)也不為過,但同時也存在著機(jī)遇”。

        鄭小強(qiáng)持審慎的態(tài)度,他認(rèn)為雖然2017年文娛并購遭遇寒冬,監(jiān)管政策收緊,但這也不能完全認(rèn)定為“災(zāi)年”。一方面,并購監(jiān)管政策的“收緊”促發(fā)了其他并購方式的生長與發(fā)展;另一方面,文娛并購監(jiān)管政策的收緊也有利于整頓資本市場,消除“泡沫經(jīng)濟(jì)”,更有利于市場經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展。“并且隨著我國資本市場的不斷成熟,國家法律法規(guī)、政策的全面有效更為科學(xué)的調(diào)控,文娛產(chǎn)業(yè)會更為有序健康發(fā)展,現(xiàn)有問題會得到一定程度的解決,那么文娛產(chǎn)業(yè)的并購、投融資則會打破寒冬,迎來春天?!?/p>

        現(xiàn)階段,對一些企業(yè)來說,“出?!币彩遣诲e的選擇。比如,11月8日,網(wǎng)絡(luò)文學(xué)平臺閱文集團(tuán)正式掛牌香港證券交易所,此次IPO引爆港股、市值近千億。需警惕的是,無論選擇國內(nèi)還是“出?!倍家浞纸Y(jié)合自身的發(fā)展規(guī)劃與相關(guān)政策趨勢,做好全方位的準(zhǔn)備。endprint

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