程 威

(華東政法大學(xué)， 上海 201620)

一、問題的提出

中國證券監(jiān)管因“新興+轉(zhuǎn)軌”的特殊背景要求而較多以嚴(yán)格性、沖動性、敏感性的部門立法方式得以運作，對于實踐中生成的金融創(chuàng)新采取適度放開的保守路線，對危及投資者利益的證券違法行為課以嚴(yán)格的責(zé)任負(fù)擔(dān)。該種立法與執(zhí)法風(fēng)格需放在政府與市場關(guān)系的結(jié)構(gòu)性制度背景之下予以理解。政府與市場關(guān)系是現(xiàn)代社會運作的基本參數(shù)，前者通過在“全能政府”與“小政府”之間的權(quán)限選擇和權(quán)力運行實現(xiàn)社會結(jié)構(gòu)的整體平衡，后者通過放任市場要素的自由流動而組合不同的社會交易行為并擴大其影響邊界以實現(xiàn)社會產(chǎn)品的歸屬穩(wěn)定。然而，隨著“全能型政府”和“全能型市場”的制度示范模型被經(jīng)濟邏輯摧毀，政府失靈與市場失靈交疊誘發(fā)局部性經(jīng)濟危機，政府與市場的關(guān)系開始曖昧不清，如何能在具體的制度事項安排上有效地結(jié)合政府與市場關(guān)系理論，通過政府與市場的不同組合方式達(dá)致一種相對穩(wěn)定而合理的權(quán)限分配，成為迫切待解的問題。

在日常權(quán)力的運作場域，證券監(jiān)管權(quán)因其涉及金融體系的安全防范和財富流通的有序組織，而受到普遍的關(guān)注，在制度檢討環(huán)節(jié)，證券監(jiān)管權(quán)也最適合從政府與市場的雙重維度上進行理解和解釋，本文結(jié)合政府與市場關(guān)系理論的反思性調(diào)整，從時間(過程)維度、空間維度、主體維度對證券監(jiān)管事權(quán)的安排進行重構(gòu)。

二、政府與市場關(guān)系視角下的監(jiān)管理論及其挑戰(zhàn)

監(jiān)管思路的變遷直接促成監(jiān)管規(guī)則的重構(gòu)。從證券監(jiān)管權(quán)限分配的維度思考政府與市場關(guān)系將反過來對監(jiān)管思路的調(diào)整產(chǎn)生積極影響，因為從宏觀與微觀的制度互動而言，中國證券監(jiān)管屬于典型的行政治理推進模式，從與市場的持續(xù)溝通中得出的反饋來看，政府主導(dǎo)的治理規(guī)則開始面臨相當(dāng)程度上的不適應(yīng)局面，需要重新理解政府與市場關(guān)系并獲得啟示。

(一)政府與市場關(guān)系理論重述*政府與市場關(guān)系是經(jīng)濟資源配置的關(guān)鍵話題，也是決定權(quán)力配置的重要因素，在日漸放松監(jiān)管強度和力度的制度背景下，天平偏向前者則預(yù)示著權(quán)力的毛細(xì)血管仍在施加控制，天平倚向后者則表明對市場精神的尊重。

有關(guān)政府與市場關(guān)系的討論，其原點在市場失靈。傳統(tǒng)自由主義經(jīng)濟學(xué)理論揭示，市場供需雙方的力量博弈能夠使得資源流向其價值實現(xiàn)最大化的方向，市場是配置資源的最佳方式。而在現(xiàn)實的經(jīng)濟運作過程中，諸如公共物品的消耗、自然壟斷的形成、外部效應(yīng)的溢出、信息不完全的誤導(dǎo)等等市場失靈問題使得市場之手難以實現(xiàn)其最優(yōu)目的[1]。政府由此介入的目的正是在于對市場自發(fā)秩序形成過程中出現(xiàn)的收入分配不公平、貧富差距擴大化等現(xiàn)象的補救，政府通過行政手段的積極應(yīng)用調(diào)整跨時期的資源分配，比如對公共品的過度消耗，政府從維護整體利益出發(fā)，除了主動提供公共產(chǎn)品之外還會對公共品的使用采取建章立制、有法可循的方式抑制使用者的消費需求；對自然壟斷造成的競爭失效局面，政府會通過法令對非法壟斷采用切割、嫁接等方式保證市場充分競爭、價格足夠合理；對負(fù)的外部性現(xiàn)象，政府也會加大懲處力度使企業(yè)將外部成本內(nèi)部化，從而減少過度的資源使用；對信息不對稱格局，政府會要求信息優(yōu)勢方在不損害自身經(jīng)營損失的情形下披露信息，保持市場信息充分，減少溝通、磋商成本等等。

然而，隨著政府行為的擴大化，其因理性局限以及統(tǒng)籌信息功能不足所造成的政府失靈現(xiàn)象開始凸顯。哈耶克在較早的一篇論文中評價社會主義總體統(tǒng)籌經(jīng)濟規(guī)劃的制度安排會遇到三個根本的問題：人際之間的效用不可比較、數(shù)據(jù)不可得到、很難恰如其分地去獎懲人們的行為。而經(jīng)濟體系要解決的主要問題就是變化的問題，關(guān)于變化的知識(knowledge)永遠(yuǎn)無法集中在一個統(tǒng)一規(guī)劃的人手中[2]。政府試圖為公共利益計量從而施加管制的行為存在先天缺陷[3]。政府經(jīng)濟職能的發(fā)揮、干預(yù)經(jīng)濟活動的有效性是建立在政府是社會公共利益的代表的假設(shè)基礎(chǔ)上的。但事實上，政府的行為目標(biāo)與社會公共利益之間是有差異的。政府官員是經(jīng)濟人，追求自身利益。政府機構(gòu)具有內(nèi)部性，政府行為的目標(biāo)之一是實現(xiàn)預(yù)算最大化[4]。在西方市場經(jīng)濟發(fā)達(dá)國家，政府并不是完全代表社會公共利益的政府，它往往為有影響的利益集團左右。政府機構(gòu)效率低下、角色錯位、政策的滯后性以及政府干預(yù)空間與市場自治空間的沖突等等均對微觀經(jīng)濟機制的運行產(chǎn)生損耗。

政府失靈與市場失靈的反復(fù)無常驗證了經(jīng)濟社會的不確定性風(fēng)險，只有在政府與市場之間保持一個動態(tài)的平衡和合理的把握才能妥善處理好經(jīng)濟社會生活中出現(xiàn)的資源錯配。而此二者之間的定位從知識論視閾來看，知識論把“政府是否應(yīng)當(dāng)干預(yù)市場”的價值判斷問題，轉(zhuǎn)化為“政府與市場的獲取知識能力”的事實問題，這可以提升政府與市場關(guān)系理論的科學(xué)性?？茖W(xué)的解釋固然重要,但必須升華到實踐層面才有意義[5]。

(二)證券監(jiān)管理論及其挑戰(zhàn)

根據(jù)政府與市場的不同定位衍生出不同的證券監(jiān)管理論如公共利益論、監(jiān)管俘獲論、監(jiān)管經(jīng)濟論和監(jiān)管辯證論等，但這些理論均在不同程度上受到現(xiàn)實挑戰(zhàn)。

公共利益論的邏輯起點是法律父愛主義，即法律因在社會建構(gòu)過程中所具有的獨特功能決定了在對社會對象的適用中需保持審慎、公平、均衡化的要素考量。*關(guān)于法律父愛主義的邏輯框架下行政執(zhí)法者的基本管理模式，可參見孫笑俠、郭春鎮(zhèn)：《法律父愛主義在中國的適用》，載《中國社會科學(xué)》2006年第1期。為了維護證券市場這一共同體內(nèi)部異質(zhì)利益的妥適分配和和諧相處，必須以利他主義為出發(fā)點，*關(guān)于利他主義的經(jīng)濟理性及反思，參見何國卿等：《利他主義、社會偏好與經(jīng)濟分析》，載《經(jīng)濟學(xué)動態(tài)》2016年第7期。方能對證券市場施加有效監(jiān)管、彌補市場失靈從而實現(xiàn)公共利益最大化。然而，公共利益在利益綱目中的寬泛定義使其具有模糊性、變動性、闡釋性、適應(yīng)性等特點[6]，如何有效、準(zhǔn)確界定公共利益的涵攝范圍成為公共利益論的“阿基里斯之踵”。即便政府高舉維護公共利益的大纛且其行政行為也趨向?qū)Ω鞣嚼娴耐桩?dāng)考慮，但其自身能否代表公共利益、其管制行為的邊界如何確定等仍備受質(zhì)疑。特別是，伴隨著官商合謀(監(jiān)管者與被監(jiān)管者)丑聞曝光、政府尋租現(xiàn)象導(dǎo)致監(jiān)管效率低下的直接惡性后果顯現(xiàn)，公共利益論的監(jiān)管邏輯式微。

監(jiān)管俘獲論來自于經(jīng)濟學(xué)家斯蒂格勒(Stigler)基于供求分析模式對政治市場上的管制行為所進行的探討，由于利益集團通?？刂坪屠么罅康馁Y金和專用技術(shù)，對政府和公眾施加影響，迫使監(jiān)管者成為俘虜對象，扭曲了監(jiān)管格局[7]。該理論強調(diào)，監(jiān)管僅僅是被監(jiān)管者俘獲的產(chǎn)物，受監(jiān)管的利益集團對監(jiān)管者有特殊的影響力，監(jiān)管者存在各種利己動機于是容易成為被監(jiān)管者俘獲的對象。但在解釋中國證券市場時，因我國是典型的“散戶市場”，個人投資者在投資者中占比遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于機構(gòu)投資者，長期范圍內(nèi)，中小投資者并無充分議價和左右市場的能力，所以俘獲監(jiān)管者的可能性并不存在，反而是因市場監(jiān)管機制建設(shè)不周，中小投資者權(quán)益受損嚴(yán)重且獲得救濟的機會要小得多。此種情形下，監(jiān)管俘獲論的解釋空間相對而言并不適用。

監(jiān)管經(jīng)濟論整合了前述兩種證券監(jiān)管理路，將政府監(jiān)管作為內(nèi)生變量納入到經(jīng)濟學(xué)的分析框架之內(nèi)，運用監(jiān)管供給與需求之間的相互關(guān)系解釋了監(jiān)管影響資源配置的方式以及監(jiān)管實施的方式。監(jiān)管供給產(chǎn)生于對利益集團的政治支持的渴望，監(jiān)管需求產(chǎn)生于利益集團對政府監(jiān)管帶來優(yōu)勢的追逐，故而在監(jiān)管政策的實施過程中會產(chǎn)生人力、物力、財力的損耗，而且有的監(jiān)管行為甚至?xí)璧K被監(jiān)管者創(chuàng)新行為的服從成本和被監(jiān)管者尋租的成本?；谛实目紤]，監(jiān)管者必然根據(jù)成本收益分析進行監(jiān)管規(guī)劃以服從其“經(jīng)濟人”身份特性[8]。而在我國的證券市場因處于有效市場假說的弱式有效市場類型，市場價格不能準(zhǔn)確反映證券價格信息，為了謀求高額利益回報產(chǎn)生諸如虛假陳述、信披缺漏、暗箱操作等現(xiàn)象，在資本市場風(fēng)險傳導(dǎo)與擴大的特殊機制之下，市場秩序陷入困境，故而監(jiān)管經(jīng)濟論所奉行的監(jiān)管規(guī)則因過于強調(diào)“經(jīng)濟性”缺乏穩(wěn)健的市場建構(gòu)考量而顯然面臨不足的態(tài)勢。

監(jiān)管辨證論從動態(tài)的角度解釋了監(jiān)管過程中政治力量與經(jīng)濟力量相互作用的機制，認(rèn)為監(jiān)管是由利益集團自己要求的，需求的存在產(chǎn)生了政府或政治集團供給監(jiān)管的激勵。雖然被監(jiān)管集團首先要求監(jiān)管，但監(jiān)管實施的效率和達(dá)到目標(biāo)的程度，隨著環(huán)境的變化、目標(biāo)的沖突、金融機構(gòu)不遵守監(jiān)管行為的不可檢驗性等原因而較難達(dá)到[9]。監(jiān)管與逃避監(jiān)管的矛盾沖突、持續(xù)互動，監(jiān)管漏洞的存在使得逃避監(jiān)管的行為迭生，而又引發(fā)新一輪的監(jiān)管創(chuàng)新和制度輪替，如此交互作用推動整個證券市場發(fā)展。然而，在中國證券監(jiān)管的現(xiàn)實樣態(tài)下，監(jiān)管結(jié)構(gòu)發(fā)育的緩慢、監(jiān)管能力低效、監(jiān)管政策變易不居的制度約束使得監(jiān)管辨證論無法有效回應(yīng)金融創(chuàng)新，其結(jié)果可能會導(dǎo)致監(jiān)管滯后而不加限制的金融創(chuàng)新繞開監(jiān)管規(guī)則危害實體經(jīng)濟。特別是資產(chǎn)證券化等創(chuàng)新產(chǎn)品模糊了機構(gòu)界限，監(jiān)管歸屬如何明確、風(fēng)險定價和交易規(guī)則如何規(guī)范等等是監(jiān)管難以協(xié)商定論的屏障。面對日新月異的金融創(chuàng)新，監(jiān)管層往往反應(yīng)滯后，難以招架，現(xiàn)有的監(jiān)管供給遠(yuǎn)不能跟上技術(shù)嫻熟的創(chuàng)新主體，監(jiān)管滯后負(fù)面影響可見一斑。監(jiān)管辨證論的理想化追逐模式在中國證券監(jiān)管領(lǐng)域?qū)㈡|羽而歸。

三、證券監(jiān)管的事權(quán)重構(gòu)

證券監(jiān)管權(quán)的運作空間是政府與市場關(guān)系角力的典型場合，基于政府與市場關(guān)系的變革尤其是政府職能轉(zhuǎn)變的制度背景，證券監(jiān)管權(quán)的分配亦隨之重構(gòu)。在構(gòu)想權(quán)力分配重構(gòu)的具體邏輯之前，需要理解轉(zhuǎn)變政府職能的經(jīng)濟學(xué)含意(implication)，因為政府何以轉(zhuǎn)變職能以及政府職能本身的轉(zhuǎn)向是決定確權(quán)的基礎(chǔ)。

(一)轉(zhuǎn)變政府職能的經(jīng)濟學(xué)分析

根據(jù)威廉姆森關(guān)于資本主義制度的嚴(yán)格分析，“任何一種關(guān)系，無論是經(jīng)濟關(guān)系還是其他關(guān)系，只要它表現(xiàn)為，或者可以表述為簽約的問題，就都能根據(jù)交易成本經(jīng)濟學(xué)的概念作出評價”[10]。交易成本政治學(xué)由此“把交易成本分析擴展到政治交換過程中”[11]。*證券監(jiān)管權(quán)限的分配調(diào)整主要受控于轉(zhuǎn)變政府職能認(rèn)知的觀念轉(zhuǎn)向，設(shè)若以大政府小市場為政府認(rèn)知判斷，則極度壓縮證券市場活躍度，假如小政府或服務(wù)型政府觀念占據(jù)主流，則為證券市場繁榮創(chuàng)造了監(jiān)管背景。

根據(jù)交易成本政治學(xué)的理論框架可以得出結(jié)論認(rèn)為，中國政府職能轉(zhuǎn)變的過程是由政府自身利益驅(qū)動的，但經(jīng)濟社會組織也會就政府在經(jīng)濟社會事務(wù)治理中的邊界進行再協(xié)商。其中，經(jīng)濟社會組織的相對議價能力確定了經(jīng)濟社會組織與政府進行政治交易的可能性，政治契約被治理的可能性也影響了再協(xié)商的結(jié)果。如是，政府職能轉(zhuǎn)變的過程是一個政府利益最大化，經(jīng)濟社會組織與政府之間政治交易達(dá)成的可能性以及相對議價能力三者互動的結(jié)果[12]。

政府職能轉(zhuǎn)變是其對經(jīng)濟社會事務(wù)管理職責(zé)履行的范疇調(diào)整，實質(zhì)上是制度變遷的過程，根據(jù)政府終極目標(biāo)在于其預(yù)算最大化的基本假設(shè)可得知，轉(zhuǎn)變職能所誘發(fā)的制度變遷成本只有低于其所獲收益才能刺激政府理性縮減其監(jiān)管權(quán)限。從政府與市場的“雙向運動”來看，區(qū)分經(jīng)濟政府與市場主體、政府配置與市場配置就是強調(diào)兩類主體、兩類配置要各司其職、各盡所能、各得其所，并在經(jīng)濟治理上辨證施治，解決資源配置方面存在的突出問題[13]。政府必須切割分離它配置效率并不高的領(lǐng)域，積極為市場在經(jīng)濟社會中配置資源的主體地位讓路與鋪路，使得政府本身成為支撐市場運行、維護市場秩序的守護神，而非積極干預(yù)市場、非理性強化政府功能的主體。

(二)證券監(jiān)管權(quán)限重構(gòu)的邏輯與應(yīng)用

政府與市場分權(quán)應(yīng)用到證券監(jiān)管領(lǐng)域，其主旨從應(yīng)然的規(guī)范分析而言，政府干預(yù)傾向于市場安全和秩序規(guī)范，市場主體主要是傾向于活躍市場、締造金融創(chuàng)新，事實上從兩種價值取向上保證市場本身能在安全的邊界內(nèi)實現(xiàn)效率提升，而理念的落實有待時間實踐的操作?！耙粋€好的法律環(huán)境可以有效地保護潛在的資金供給者，使他們愿意為金融市場提供資金，從而推進金融市場的發(fā)展”。*Lopez-De-Silanes, Florencio, et al. Law and Finance, Journal of Political Economy 106.6(1998)，pp.113-115; and See Porta, Pafael La, et al, Law and Finance, Social Science Electronic Publishing 106.6(2001); pp.113-115.刷新監(jiān)管體制的過高成本可能會遏制甚至侵損原有的體制福利和經(jīng)濟效率。從證監(jiān)會與交易所、中央與地方兩個維度，圍繞證券監(jiān)管事項安排對證券監(jiān)管權(quán)限重構(gòu)是目下監(jiān)管權(quán)安排的基本因循。

1.證監(jiān)會監(jiān)管權(quán)限下放，交易所加強一線監(jiān)管*日前我國交易所不斷強調(diào)的加強一線監(jiān)管體現(xiàn)了對市場精神的適度尊重。

美國證監(jiān)會在應(yīng)對2008年金融危機時的監(jiān)管失敗清醒地印證，格林斯潘氏所謂金融機構(gòu)自身的認(rèn)知、克制與修正這樣一種“巨大彈性”與其說是監(jiān)管者對市場本身的自信毋寧說是一廂情愿的理想，對于市場自律機制、聲譽約束機制的懷疑和加強外部監(jiān)管的呼聲越來越強[14]。對市場主體及其私人秩序不能過分信任，尤其是在金融流動的場合，市場主體本身存在認(rèn)知局限、過度狂熱甚至自欺[15]。但是，如果以維護市場安全為金科律令毫無底線地嚴(yán)防死守任何金融創(chuàng)新，監(jiān)管行為就將失去它應(yīng)有的內(nèi)容效力。尤其是證監(jiān)會牢牢把控全國證券監(jiān)管的核心細(xì)節(jié)，對于證券市場的創(chuàng)新行為和融資活動報以審慎審查態(tài)勢，并不利于市場活躍。研究者認(rèn)為，對于一個強大的證券市場來說，兩個必不可少的條件是：一個國家的法律和相關(guān)市場制度必須為中小投資者提供(1)評估公司價值所需要的信息；(2)確信不會被公司內(nèi)部人員欺騙的信心[16]。交易所對于實現(xiàn)這兩個目標(biāo)具有最敏銳的洞察力和實現(xiàn)可能性。

在證監(jiān)會面臨普遍質(zhì)疑的背景下，下放其監(jiān)管權(quán)限，加強交易所監(jiān)管就成了必由之路。在行業(yè)自律監(jiān)管方面，交易所因承擔(dān)二級市場的監(jiān)管重任，應(yīng)保持相對獨立的監(jiān)管地位，而證券業(yè)協(xié)會不應(yīng)僅僅作為協(xié)調(diào)內(nèi)部成員的無牙老虎，在相關(guān)的事權(quán)安排上需具有話語權(quán)[17]。對交易所而言，監(jiān)管功能是交易所為追逐獲利而必然提供的服務(wù)內(nèi)容；外部競爭的壓力有助于克服交易所監(jiān)管功能的缺陷。因而，產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)和充分競爭是交易所有效履行監(jiān)管功能的基礎(chǔ)，而其中保證交易所面臨充分的競爭壓力最為關(guān)鍵[18]。監(jiān)管功能并非來源于行政機關(guān)的授權(quán)或委托，而是出于對自身存在價值的釋放所采取的必要手段。交易所提供的上市服務(wù)，其實可以被分解為四個組成部分：(1)流動性；(2)監(jiān)控證券交易活動；(3)標(biāo)準(zhǔn)的公司合同格式；(4)交易所的信譽附加。*關(guān)于這些部分的具體分析，參見Jonathan Maeey&Hideki Kanda，The Stock Exchange as a Firm：the Emergence of Close Substitutes for the New York and Tokyo Stock Exchan8es，75 Cornell Law Review 1007(1990)，pp.1011-1025．這些因素都有助于吸引投資者從事證券交易，從而擴大交易規(guī)模。交易所實現(xiàn)盈利的方式是通過吸引公司上市與投資者進場交易，收取諸如上市費用、交易手續(xù)費、信道費等。在監(jiān)管壓力下，交易所必須在吸引更多公司上市與確保所上市公司本身投資價值可靠性之間進行適當(dāng)平衡。

2.放寬事前監(jiān)管要求，加強事中監(jiān)管與事后執(zhí)法

根據(jù)監(jiān)管的時間維度和過程視角來看，證券監(jiān)管嚴(yán)格的說可分為事前監(jiān)管(ex ante regulation)和事后執(zhí)法(ex post enforcement)[19]。前者指在市場交易行為發(fā)生前進行預(yù)先的控制、批準(zhǔn)、審查，如發(fā)行審核、收購審核等，而后者指對已然發(fā)生的違法行為的責(zé)任追究。市場化程度較高的國家如美國證交會的事前審批很少，但事后執(zhí)法相當(dāng)突出[19]。而中國證監(jiān)會卻把事前監(jiān)管作為工作重點。證券法通過事前監(jiān)管的嚴(yán)格準(zhǔn)入限制，將不具有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和發(fā)展前景的公眾公司排除出去，從而保障市場融資能力的暢通和融資目的的正當(dāng)。這種目前對證券市場監(jiān)管的詬病很大程度也在于對產(chǎn)品、業(yè)務(wù)、機構(gòu)和人員的行政許可上，繁多的事前監(jiān)管使證券市場主體將很大一部分精力消耗在市場之外的事項上。*陸澤峰、李振濤: 《證券法功能定位演變的國際比較與我國〈證券法〉的完善》，載《證券法苑》第5 卷(上)，法律出版社2011年版，第41 頁。有的公司為了上市會選擇粉飾業(yè)績，而要達(dá)到財務(wù)報表的合規(guī)要求，不得不通過復(fù)雜的業(yè)務(wù)設(shè)計、分拆甚至組織體本身的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，這種大費周章的運作下來，一方面無法真實反映該企業(yè)的競爭優(yōu)勢，另一方面甚至因業(yè)務(wù)調(diào)整導(dǎo)致其缺乏競爭力。除此之外，頻繁的尋租活動滲透在事前監(jiān)管的“大浪淘沙”過程中，為了尋求上市，企業(yè)不得不長期來往于所在地和北京，不得不疏通各種關(guān)系甚至鋌而走險逾越官商交流的基本界限、違背官商溝通的根本倫理，造成官商勾結(jié)、尋租頻仍。這種事前監(jiān)管的范式及理性愈發(fā)受到挑戰(zhàn)和越來越多的批評。

所以就過程視角的監(jiān)管以觀，在權(quán)力內(nèi)涵上，監(jiān)管重心從事先審批向事后監(jiān)管轉(zhuǎn)移、減少大量的不必要的審批(審核)權(quán)仍然是完善我國證券監(jiān)管權(quán)力制度的一個重要方向[20]。在證券發(fā)行注冊制改革的邏輯下，結(jié)束現(xiàn)有以行政干預(yù)與事前審核為主的制度安排，將新股發(fā)行交還給市場，符合注冊制精神和市場化要求[21]。事實上，除了事前監(jiān)管和事后執(zhí)法之外，事中的持續(xù)信息披露等監(jiān)管方式也是重要的一環(huán)，證券市場高度自由的美國強化了被監(jiān)管對象事中信息披露的責(zé)任意識，所以并不特別重視事中維度的考量。但在中國證券市場守法意識淡薄、違法現(xiàn)象盛行的制度背景下，強調(diào)事中信披自律是非常關(guān)鍵的環(huán)節(jié)。

3.中央監(jiān)管權(quán)限下放，地方加強監(jiān)管

下放中央監(jiān)管權(quán)力，加強地方監(jiān)管是監(jiān)管競爭理論的邏輯結(jié)果，同時也符合中國幅員遼闊、市場豐富、地域分層的基本格局。美國的經(jīng)驗證據(jù)指出，各州之間的競爭沒有使美國公司法的標(biāo)準(zhǔn)越來越低，相反“好”的公司法是各州之間監(jiān)管競爭的產(chǎn)物。*史蒂芬·崔：《法律、金融和路徑依賴：發(fā)展強大的證券市場》，載吳敬璉(編)：《比較》第8輯，中信出版社2003年，頁129。開放式的競爭環(huán)境(不管是產(chǎn)品、監(jiān)管和市場)對于促進國際間規(guī)則的交流和產(chǎn)品創(chuàng)新成果的普及均有促進作用。

學(xué)者們早就證明，在競爭的壓力下，監(jiān)管才能更為有效[22]。目前從中央到地方、從證監(jiān)會到交易所、從發(fā)行到上市交易，一系列的監(jiān)管都維持在一個基本的分工配合和統(tǒng)籌操作，監(jiān)管競爭的格局并沒有得到良好的釋放。2004年，深圳交易所開設(shè)中小板塊，流通股本規(guī)模相對較小的中小企業(yè)股票將在這個板塊掛牌上市。在這種安排下，深圳交易所創(chuàng)立中小企業(yè)板塊，和上海證券交易所之間形成了一個層次化的市場格局：上海交易所將定位為中國股市的主板市場和藍(lán)籌股市場，深圳交易所則定位為中小企業(yè)籌資的主要場所，最終發(fā)展成創(chuàng)業(yè)板市場。在這種股市結(jié)構(gòu)的安排下，顯然兩個交易所之間的競爭將大大減弱，而分別服務(wù)于不同規(guī)模的上市公司和不同需求的投資者[23]。

加強地方監(jiān)管有利于促進上市資源的均衡配置和強化交易所競爭。根據(jù)我國特有的地理格局，上市公司資源分配并不均衡，地區(qū)差異較大[24]。按照目前的中央統(tǒng)一監(jiān)管來看，中央嚴(yán)格控制上市公司數(shù)量，把控上市名額，數(shù)量控制的直接結(jié)果是導(dǎo)致部分優(yōu)秀企業(yè)無法順利融資從而尋求海外上市。監(jiān)管競爭的目的是為了通過競爭實現(xiàn)上市資源的有效配置。

四、結(jié)語

本文的中心任務(wù)在于通過對政府與市場關(guān)系的理解重新配置證券監(jiān)管權(quán)限，從中央與地方、自律與他律、發(fā)行與上市(事前與事后)等不同維度構(gòu)思證券監(jiān)管的應(yīng)然狀態(tài)，這對于深化認(rèn)識政府權(quán)力的運作場域及其與市場權(quán)力的碰撞具有重要意義。證券監(jiān)管權(quán)的運作事涉證券市場穩(wěn)定和實體經(jīng)濟的增長，如何規(guī)范其運作流程、強化責(zé)任歸屬、妥善管控風(fēng)險、激勵商事主體融資，是《證券法》的核心主題。注冊制改革背景下，釋放市場化運作的信號需要構(gòu)建對市場與政府關(guān)系的制度化調(diào)整，中國法下證券監(jiān)管權(quán)限的分配邏輯和重構(gòu)路徑應(yīng)循既有的成就以及國際先進經(jīng)驗，將能構(gòu)筑中國證券監(jiān)管的防火墻。

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