文/施大昱蔣鈺，

1. 中國工商銀行股份有限公司哈爾濱平房支行行長；2.中國工商銀行股份有限公司哈爾濱駐哈爾濱鐵路局支行行長

經濟新常態(tài)下人民幣匯率策略探討

文/施大昱1蔣鈺2，

1. 中國工商銀行股份有限公司哈爾濱平房支行行長；2.中國工商銀行股份有限公司哈爾濱駐哈爾濱鐵路局支行行長

在經濟新常態(tài)下，人民幣匯率存在央行控制較為嚴重，面臨較大階段貶值壓力，短期與長期趨勢混淆和離岸市場擾動等困難和挑戰(zhàn)?？梢酝ㄟ^健全和完善外匯市場，強調宏觀審慎政策與金融監(jiān)管的協(xié)同性，逐步推進利率市場化促進人民幣匯率改革和發(fā)展。

經濟新常態(tài)；人民幣匯率；挑戰(zhàn)；策略

1 經濟新常態(tài)下人民幣匯率背景

2014 年7月以來，美元指數(shù)強勢反彈，一路高歌猛進，全年美元指數(shù)上漲12%，漲幅為近九年來最大。美聯(lián)儲剛剛公布的1月FOMC會議紀要繼續(xù)釋放年內升息信號，進一步增強了美元的“魅力”。與美國量化寬松漸行漸遠不同，歐洲經濟復蘇乏力，歐洲央行推出了大規(guī)模量化寬松政策，歐元貶值預期加大，并帶動各主要貨幣競相貶值。在全球貨幣政策分化、非美元貨幣普遍面臨較大貶值壓力的情況下，加之中國經濟仍存下行壓力，人民幣自2014年2月中旬以來波動中走貶，近期更是連續(xù)幾天幾乎逼近跌停線，市場上人民幣趨勢性貶值論一時興起。然而，從經濟基本面看，人民幣并不具備持續(xù)大幅貶值的基礎；而經濟“新常態(tài)”下結構調整加快和發(fā)展方式轉變，新一輪對外開放戰(zhàn)略的推進以及控制金融體系系統(tǒng)性風險等也要求人民幣匯率保持總體穩(wěn)定，不宜大幅度趨勢性貶值。未來人民幣將繼續(xù)雙向波動、階段性升貶值交替出現(xiàn)可能會是常態(tài),而不會出現(xiàn)大幅度趨勢性貶值。

2 人民幣匯率調整中存在的挑戰(zhàn)與困難

2.1 央行控制較為嚴重

我國雖然實行改革開放幾十年，但計劃經濟色彩還沒有完全褪去，為了避免匯率的大幅波動對本國經濟的沖擊，央行和銀監(jiān)會仍舊會適時干預外匯市場，這不僅因為中國國際收支一直面臨著“雙順差”的局面，長期的外貿順差極易引發(fā)外貿糾紛，再加上央行對外匯市場上銀行持有頭寸的限制，使得我國的外匯儲備大幅度的增加，長期供大于求。外匯市場買方壓力較大，為緩解壓力，央行不得不提高在即期外匯市場上的交易額，長期以往，形成了央行在外匯市場上“一枝獨秀”，一度占整個即期外匯市場交易額的比例高達65%，處于絕對的控制地位，阻礙了其他商業(yè)金融機構即期外匯市場業(yè)務的擴大。

2.2 人民幣面臨較大階段性貶值壓力

全球復蘇差異和貨幣政策分化推動美元走強，進而也帶來了人民幣對美元匯率貶值的壓力。自2014年2月中旬以來，人民幣對美元波動中走貶，2014年全年人民幣對美元匯率中間價小幅貶值0.36%，人民幣對美元即期匯率更是貶值2.7%，這是人民幣匯率自2005年匯改以來首次出現(xiàn)的真正意義上的年度貶值。進入2015年，人民幣對美元匯率再度出現(xiàn)罕見貶值壓力，近期更是連續(xù)幾日幾乎逼近跌停線。

2.3 混淆短期沖擊與長期趨勢

短期沖擊最重要的體現(xiàn)，是國際和國內企業(yè)和居民的資產債務的重新匹配。以前，人民幣實際上盯住美元，波動很小，持有人民幣相當于持有美元，考慮到美元利率在2015年前幾年一直很低，美元融資成本低，而國內的融資利率相對高，很多銀行和企業(yè)在國外有較大頭寸的美元債務。但是匯改以后，企業(yè)面臨額外的匯率風險，此時要減少美元債務，增加美元資產，減少人民幣債權，增加美元債權，這是對匯率改革的正常的沖擊響應。我國的政策制定和執(zhí)行部門對市場的波動容忍力很有限，過早入市干預，期望市場能夠停留在預設的均衡水平上。客觀的效果，是延緩了市場出清，是造成了漸進的貶值，客觀上增強了貶值預期。這樣以來，市場分析也就難以區(qū)分短期沖擊與長期趨勢了。

2.4 離岸市場的擾動

一是離岸市場交易活躍，交易產品相對更加豐富，交易規(guī)模不斷放大，在一定程度上成為挑戰(zhàn)定價權的重要市場。二是離岸市場上，沒有一個中心化組織進行管理并提供流動性支持，波動性比較大，因而成為波動的根源。三是離岸在岸市場的價差導致大量投資者、投機者趨之若鶩，成為風險傳染的渠道。

3 人民幣匯率調整發(fā)展策略

3.1 健全和完善外匯市場

增加市場交易主體，推廣大額代理交易。增加外匯市場的交易主體，讓更多的金融機構和企業(yè)直接參與外匯的買賣，并逐步推廣銀行代理企業(yè)在銀行間外匯市場買賣外匯的大額代理交易。這樣有助于避免大機構集中性的交易對市場價格水平的操縱，防止匯率的大起大落；同時也有利于有效降低大企業(yè)的交易成本，便于監(jiān)管機構對交易的監(jiān)控。增加外匯市場交易品種。需要發(fā)展商業(yè)銀行“做市商制度”，使商業(yè)銀行從目前的交易中介變?yōu)椤白鍪猩獭?，活躍外匯市場，并使匯率真正反應市場參與者的預期，匯率的價格信號作用更強。

3.2 強調宏觀審慎政策與金融監(jiān)管的協(xié)同性

防止出現(xiàn)缺乏溝通、政策疊加或政策背離的情況，進而影響調控的效果。宏觀審慎政策也需要有效的執(zhí)行機制，防止協(xié)調成本過高。此外，宏觀審慎政策工具的創(chuàng)新和發(fā)展還有所滯后。新調控手段的補充沒有跟上，導致實施宏觀調控和維護金融穩(wěn)定的有效性還不夠強大。

3.3 逐步推進利率市場化

推行利率市場化對實現(xiàn)人民幣自由流動、提升人民幣貨幣市場競爭力具有巨大的促進作用。利率市場化能夠在最大程度上消除國內外存在的利差，對遏制國際游資的投機，維護人民幣匯率的穩(wěn)定具有很大的積極意義。無論從市場配置資源的角度來說，還是從我國人民幣匯率形成機制優(yōu)化的角度來說，利率市場化都是必然的趨勢。當然，推行利率市場化需要時間改革，要堅持以外幣利率市場化為突破口，逐步推進人民幣利率市場化。

[1] 何帆、徐奇淵：人民幣匯率改革的經濟學分析[M].上海：上海財經大學出版社，2012.

[2] 何新華：世界經濟解讀：2010――危機、對策與效果[M].北京：中國財政經濟出版社，2011.