文/鄧大洪

PPP項(xiàng)目融資陷入困局期待破題

文/鄧大洪

國(guó)務(wù)院辦公廳前不久印發(fā)的《關(guān)于進(jìn)一步激發(fā)民間有效投資活力促進(jìn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》指出，“鼓勵(lì)民間資本參與政府和社會(huì)資本合作（PPP）項(xiàng)目，促進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)建設(shè)……”“推動(dòng)PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化，鼓勵(lì)民間資本采取混合所有制、設(shè)立基金、組建聯(lián)合體等多種方式，參與投資規(guī)模較大的PPP項(xiàng)目?！?/p>

盡管中央及地方政府都在積極推動(dòng)PPP項(xiàng)目，但從目前的市場(chǎng)情況來(lái)看PPP融資難仍是不爭(zhēng)的事實(shí)。PPP融資難的原因是什么，該如何破題？

融資陷困局的原因

從2014年9月財(cái)政部正式頒發(fā)第一個(gè)推廣PPP的文件至今，一直都面臨著PPP落地難的問(wèn)題。一方面，政府的推廣力度很大——中央各個(gè)相關(guān)部門及地方政府頒布了一系列PPP指導(dǎo)文件，并推出了兩萬(wàn)多億元的PPP項(xiàng)目，各地省市也紛紛成立了PPP推行和管理部門；另一方面是市場(chǎng)熱情非常高，廣大企業(yè)積極投入到PPP的熱潮中。但PPP的落地卻很不理想。

一般觀點(diǎn)認(rèn)為，PPP融資難的原因主要表現(xiàn)在以下幾方面：中國(guó)地方政府的信用及法治程度不足，社會(huì)資本不敢輕易進(jìn)入；地方政府債務(wù)高且沒(méi)有足夠的財(cái)力支撐PPP的實(shí)施；金融機(jī)構(gòu)支持力度不足，融資還主要依靠投資企業(yè)提供擔(dān)保，而不是以項(xiàng)目未來(lái)收益權(quán)作為抵押；各個(gè)部門在PPP的推廣方面由于部門利益導(dǎo)致實(shí)施的統(tǒng)一性、協(xié)調(diào)性不高；PPP沒(méi)有立法，土地政策制約了PPP的推廣。

但中國(guó)管理科學(xué)研究院鄭志峰認(rèn)為上述諸觀點(diǎn)偏離了方向，一是把政府為什么要推行PPP的原因當(dāng)成了推行PPP為什么難的原因；二是只重視政府的作用而沒(méi)有重視市場(chǎng)的作用。

“在我國(guó)要順利推行政府和社會(huì)資本合作（PPP）模式需要具備兩個(gè)條件，一是政府應(yīng)大力推廣與引導(dǎo)，二是市場(chǎng)要具備實(shí)施條件。第一個(gè)條件我們已經(jīng)做得很好了，但第二個(gè)條件目前仍是一片沙漠，因此不論政府付出多大努力，總是發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)對(duì)接不上。這才是我國(guó)PPP融資難的根本原因之所在?！编嵵痉逭f(shuō)。

鄭志峰認(rèn)為，我國(guó)PPP融資難主要以下兩方面原因構(gòu)成：

一是過(guò)度強(qiáng)調(diào)政府角色而忽略了社會(huì)資本的角色。由于PPP是政府大力主導(dǎo)、從上自下推行的，并且也一再?gòu)?qiáng)調(diào)推行PPP的背景是解決政府的財(cái)務(wù)、體制問(wèn)題，因此人們對(duì)PPP的理解幾乎都會(huì)是從政治角度出發(fā)，在PPP的實(shí)施過(guò)程中強(qiáng)調(diào)的都是政府的責(zé)任與義務(wù)。所以，大家將PPP落地難的所有問(wèn)題都?xì)w結(jié)為政府也就不足為怪了。但是在目前的階段，政府在PPP中的角色已經(jīng)做得很好。而社會(huì)資本的責(zé)任和義務(wù)，即承擔(dān)設(shè)計(jì)（咨詢能力）、建設(shè)（金融能力）、運(yùn)營(yíng)（商業(yè)開(kāi)發(fā)能力）、維護(hù)（產(chǎn)品技術(shù)能力）等大部分工作，其所涉及的市場(chǎng)條件我們每一項(xiàng)都不具備。

二是過(guò)度強(qiáng)調(diào)政治行政模式而忽略了市場(chǎng)機(jī)制的作用。PPP本質(zhì)上是種市場(chǎng)機(jī)制，市場(chǎng)機(jī)制的核心是商業(yè)模式和贏利模式。在這個(gè)市場(chǎng)機(jī)制中我們主要應(yīng)做好三項(xiàng)工作，商業(yè)模式的市場(chǎng)化途徑、贏利模式市場(chǎng)化途徑、金融模式的市場(chǎng)化途徑。在這方面行業(yè)中總結(jié)經(jīng)驗(yàn)及問(wèn)題的人很多，而提出創(chuàng)新辦法的人卻很少（許多人的辦法都是借鑒國(guó)外的），大家都想找現(xiàn)成的，都想要政府解決。

國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長(zhǎng)、研究員、博士生導(dǎo)師巴曙松則從我國(guó)民營(yíng)資本與金融資本投資PPP項(xiàng)目存在的困局方面進(jìn)行了分析。

在民營(yíng)資本投資PPP方面，巴曙松認(rèn)為，一是融資困難、融資成本高。從市場(chǎng)調(diào)查情況來(lái)看，目前相較于國(guó)有企業(yè)，民營(yíng)企業(yè)的融資更為困難，融資成本也更高。原因是國(guó)有企業(yè)具有先天的體制性融資優(yōu)勢(shì)，金融機(jī)構(gòu)為國(guó)有企業(yè)融資，即使國(guó)企違約或破產(chǎn)了也往往會(huì)得到化解；而為民營(yíng)企業(yè)融資則有著很大不同；二是投資回報(bào)率限制。相較于國(guó)有企業(yè)，民營(yíng)企業(yè)更看重投資回報(bào)率，原因是民營(yíng)企業(yè)融資成本高，其投資回報(bào)率必須要高于國(guó)有企業(yè)才能取得可觀的投資利潤(rùn)；三是資產(chǎn)流動(dòng)性差，民營(yíng)資本擔(dān)心被“套牢”。PPP項(xiàng)目多為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目，期限長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流少，資產(chǎn)難以證券化、流動(dòng)性差，因此，民營(yíng)企業(yè)投入后難以退出或變現(xiàn)，擔(dān)心巨額投入會(huì)被“套牢”。

而對(duì)于金融資質(zhì)投資PPP方面的障礙，巴曙松認(rèn)為，一是金融資本往往只想做債權(quán)投資，但渠道卻不通。由于中國(guó)金融行業(yè)目前為分業(yè)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)，銀行、保險(xiǎn)本身往往只能做債權(quán)投資而不能做真正的股權(quán)投資，目前雖然在股權(quán)方面開(kāi)了一些很小的渠道，但是規(guī)模卻很有限。金融資本只想做債權(quán)融資，有主觀和客觀兩方面原因。主觀原因是PPP項(xiàng)目投資金額大，期限長(zhǎng)、收益率低，且多數(shù)項(xiàng)目為市政、民生類項(xiàng)目，未來(lái)難以通過(guò)資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)退出；客觀原因是由于PPP項(xiàng)目融資規(guī)模大，成本控制嚴(yán)格，目前有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的資金主要來(lái)源于擁有“低價(jià)資金”優(yōu)勢(shì)的銀行和保險(xiǎn)；二是金融資本債權(quán)投資需要增信。目前多數(shù)PPP項(xiàng)目融資主體為項(xiàng)目公司（SPV）本身，項(xiàng)目公司剛剛成立，往往沒(méi)有實(shí)力和信用可供參考，因此金融資本需要由其的主體為項(xiàng)目公司增信。而現(xiàn)行多數(shù)政策則要求，政府方一般不能為項(xiàng)目公司提供強(qiáng)增信，增信主體的缺失已成為PPP融資困境的一大主因；三是金融工具期限與PPP項(xiàng)目期限錯(cuò)配。目前參與PPP項(xiàng)目的金融工具主要包括銀行貸款、銀行理財(cái)、保險(xiǎn)資金、債券、ABS、融資租賃等。各類資管計(jì)劃、基金，其中不少實(shí)質(zhì)上并非真正的金融工具，而往往是上述工具的通道。從目前市場(chǎng)上調(diào)查的情況看，這些金融工具的期限通常為5～10年（如銀行固定資產(chǎn)貸款一般是5～15年；銀行理財(cái)一般是3～5年，最長(zhǎng)8～10年；債券最長(zhǎng)一般為7～10年），最長(zhǎng)的一般也只有15年，保險(xiǎn)資金可以相對(duì)較長(zhǎng)，但最長(zhǎng)也僅為15～20年，且保險(xiǎn)資金條件甚高，一般項(xiàng)目進(jìn)不了保險(xiǎn)的合意投資范圍。金融工具的期限與PPP項(xiàng)目動(dòng)輒二三十年的運(yùn)營(yíng)期相比，顯然不足以滿足。對(duì)于經(jīng)營(yíng)類項(xiàng)目，還可以考慮在中后期發(fā)行ABS解決前期融資到期問(wèn)題，但對(duì)于非經(jīng)營(yíng)類項(xiàng)目如何解決期限錯(cuò)配仍是當(dāng)前PPP融資的一大難題。

破題PPP融資困局應(yīng)從市場(chǎng)著手

“解決PPP融資困境要真正從市場(chǎng)著眼，從機(jī)制入手，了解社會(huì)資本真正的關(guān)切和困境，以政府引導(dǎo)、市場(chǎng)化參與的思路解決問(wèn)題。這樣才能真正發(fā)揮PPP對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支持作用。而從特定角度可以說(shuō)，逐步解決PPP融資困境問(wèn)題對(duì)于參與各方都將是一個(gè)轉(zhuǎn)型與蛻變的過(guò)程?！卑褪锼烧f(shuō)。

鄭志峰認(rèn)為，要解決我國(guó)PPP融資難題不能照搬西方模式?！拔覀兊腜PP主要是借鑒英國(guó)等歐美的經(jīng)驗(yàn)，這種PPP能在英國(guó)、歐美以及我國(guó)香港和臺(tái)灣等地順利推行，也能在東南亞的小國(guó)順利推行，但在我國(guó)內(nèi)地就無(wú)法成功推行，他們的經(jīng)驗(yàn)對(duì)我們的適用度最多只有25%（主要是PPP政府管理的那部分）。因?yàn)槲覀兊沫h(huán)境和條件與他們完全不同?！编嵵痉逭f(shuō)。

第一個(gè)不同是政府方不同。包括政府行政體制、法治程度、地方債務(wù)情況等政治環(huán)境；第二個(gè)不同是社會(huì)資本的不同。歐美國(guó)家對(duì)PPP發(fā)展的相關(guān)市場(chǎng)配套產(chǎn)業(yè)鏈比較成熟（咨詢、金融、技術(shù)、運(yùn)營(yíng)管理），因此政府只要做好引導(dǎo)規(guī)劃，市場(chǎng)條件就能夠支撐PPP的順利實(shí)施，但我國(guó)由社會(huì)資本方負(fù)責(zé)的設(shè)計(jì)、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)、維護(hù)等所需的市場(chǎng)服務(wù)供應(yīng)鏈幾乎全是空白，PPP的推行沒(méi)有市場(chǎng)的支撐，全要靠政府力量推動(dòng)。因此，不論政府付出多大努力，總是會(huì)發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)對(duì)接不上；第三個(gè)是市場(chǎng)規(guī)模不同。國(guó)外的PPP模式是種管理模式和融資模式，確切來(lái)說(shuō)那都是一種項(xiàng)目模式，但中國(guó)不僅僅是一種項(xiàng)目模式，更是一種產(chǎn)業(yè)模式。脫離了PPP相關(guān)的產(chǎn)業(yè)鏈要素條件，用行政的手段和項(xiàng)目操作手段在我國(guó)推動(dòng)不了PPP的發(fā)展。

瀛和律師機(jī)構(gòu)PPP中心主任、上海瀛東律師事務(wù)所權(quán)益高級(jí)合伙人汪金敏則從法律角度談了破解PPP項(xiàng)目融資難的看法。

首先是以法規(guī)的形式明確PPP優(yōu)先支付以提高區(qū)縣級(jí)政府的信用。PPP融資難易關(guān)鍵取決于PPP是否由地方政府付費(fèi)及地方政府有無(wú)付費(fèi)能力，或者說(shuō)，取決于地方政府的信用。

二是創(chuàng)造有限追索的項(xiàng)目融資條件。以項(xiàng)目為對(duì)象，而不以社會(huì)資本方為融資對(duì)象；有限追索，即融資方在一定規(guī)定范圍內(nèi)，比如完工及養(yǎng)護(hù)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，可對(duì)社會(huì)資本方進(jìn)行追索，除此之外，項(xiàng)目出現(xiàn)任何問(wèn)題，融資方均不能追索到除該項(xiàng)目資產(chǎn)、現(xiàn)金流之外的其他財(cái)產(chǎn)或者財(cái)產(chǎn)性權(quán)益；融資方提前介入，參與競(jìng)爭(zhēng)性程序和合同談判，提前制定好投融資方案，在項(xiàng)目初始階段分配好風(fēng)險(xiǎn)，就社會(huì)資本方而言則意味著先融資、后投標(biāo)。在以上特點(diǎn)中，最核心的是有限追索，其正好與央企為代表的社會(huì)資本方“兩不一少”的訴求完美對(duì)接。

三是預(yù)留金融機(jī)構(gòu)投資PPP的空間。對(duì)引入財(cái)務(wù)投資人的時(shí)間不同，規(guī)則就應(yīng)不同；嚴(yán)格限制使用，必須經(jīng)過(guò)政府的批準(zhǔn)。

四是規(guī)范PPP運(yùn)作并協(xié)助項(xiàng)目融資。PPP項(xiàng)目融資的前提是PPP項(xiàng)目合規(guī)。PPP項(xiàng)目合規(guī)的標(biāo)志是PPP一方案兩報(bào)告通過(guò)審批并進(jìn)入財(cái)政部或發(fā)改委的PPP項(xiàng)目庫(kù)。PPP項(xiàng)目合規(guī)是PPP項(xiàng)目開(kāi)始選擇社會(huì)資本方的前提。因此，在選擇社會(huì)資本方前完整公布PPP實(shí)施方案等是必要的。PPP項(xiàng)目融資的關(guān)鍵是PPP政府付費(fèi)納入預(yù)算和中長(zhǎng)期財(cái)政規(guī)劃。由于PPP項(xiàng)目一般需要建設(shè)，建設(shè)期一般為1～2年，在該期間無(wú)法納入預(yù)算，但可以納入中期財(cái)政規(guī)劃。如果允許長(zhǎng)期財(cái)政規(guī)劃，則應(yīng)一并納入。

五是通過(guò)立法破解PPP項(xiàng)目融資難題。一是通過(guò)立法形式增加政府信用、明確PPP項(xiàng)目收益權(quán)優(yōu)先受償；二是提倡有限追索項(xiàng)目融資、刪除社會(huì)資本方無(wú)限擔(dān)保條款；三是為社會(huì)資本方先融資后投標(biāo)PPP項(xiàng)目預(yù)留時(shí)間。在《PPP條例征求意見(jiàn)稿》第十三條第一段后增加一句：“除了法律及行政法規(guī)另有規(guī)定外，社會(huì)資本方資格預(yù)審報(bào)名或者提交競(jìng)爭(zhēng)文件的截止日期不得早于經(jīng)批準(zhǔn)合作項(xiàng)目實(shí)施方案完整公布后第60日?！彼氖菫榻鹑跈C(jī)構(gòu)投資PPP項(xiàng)目預(yù)留空間。將《PPP條例征求意見(jiàn)稿》第二十六條第一段修改為：“在項(xiàng)目公司設(shè)立前，社會(huì)資本方不應(yīng)安排其他主體入股項(xiàng)目公司；在項(xiàng)目公司設(shè)立后，社會(huì)資本方不得轉(zhuǎn)讓其持有的項(xiàng)目公司股權(quán)；但是社會(huì)資本方按照選擇文件或者合作項(xiàng)目協(xié)議約定引入金融機(jī)構(gòu)股權(quán)投資的除外?！蔽迨菍PP政府付費(fèi)納入中長(zhǎng)期財(cái)政規(guī)劃。將《PPP條例征求意見(jiàn)稿》第二十六條第一段修改為：“對(duì)合作項(xiàng)目協(xié)議中約定的財(cái)政支出事項(xiàng)，應(yīng)當(dāng)足額納入財(cái)政規(guī)劃及年度預(yù)算，按照規(guī)定程序批準(zhǔn)，并依據(jù)合作項(xiàng)目協(xié)議約定支付資金。”

國(guó)家發(fā)改委相關(guān)人士表示，要大力推廣PPP模式吸引民間投資。積極向民營(yíng)企業(yè)推介優(yōu)質(zhì)PPP項(xiàng)目，創(chuàng)造條件吸引更多民營(yíng)企業(yè)參與PPP項(xiàng)目建設(shè)和運(yùn)營(yíng)。通過(guò)合理確定價(jià)格收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)、依法適當(dāng)延長(zhǎng)特許經(jīng)營(yíng)年限、充分挖掘項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)商業(yè)價(jià)值等多種方式，建立合理的投資回報(bào)機(jī)制。目前正在實(shí)踐過(guò)程中的PPP模式是促進(jìn)民間投資的一種方式，通過(guò)政府與民營(yíng)企業(yè)的合作，可以使民營(yíng)企業(yè)能夠進(jìn)入更多的領(lǐng)域。今后將進(jìn)一步總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，解決存在的問(wèn)題，使PPP模式其更加健康、持續(xù)地發(fā)展。