李雨來

[摘要]隨著公共衛(wèi)生水平的提高、醫(yī)療技術(shù)的改善及人們健康意識的增強(qiáng)，老年人的死亡率降低。這種趨勢嚴(yán)重影響到公共、壽險(xiǎn)公司和個(gè)人三個(gè)層次的養(yǎng)老保險(xiǎn)計(jì)劃，使長壽風(fēng)險(xiǎn)成為全球關(guān)注的問題。與此同時(shí)，長壽風(fēng)險(xiǎn)的創(chuàng)新型管理工具也取得突破性進(jìn)展。本文首先介紹目前國際市場上三種長壽風(fēng)險(xiǎn)證券化概況，然后對我國引入長壽風(fēng)險(xiǎn)證券化進(jìn)行展望，最后為我國發(fā)展長壽風(fēng)險(xiǎn)證券化提出建議。

[關(guān)鍵詞]長壽風(fēng)險(xiǎn)；管理工具；證券化

一、引言

隨著公共衛(wèi)生水平的提高、醫(yī)療技術(shù)的改善及人們健康意識的增強(qiáng)，老年人口壽命期望的顯著增加。根據(jù)聯(lián)合國世界人口部門給出的預(yù)測，從1950年到2050年，日本女性的出生人口的平均壽命期望值的增長率將是2.7月/年，男性出生人口的平均壽命期望值的增長率為32月/年。在我國，65歲及以上人口占總?cè)丝诒壤?953年和1982年分別僅為4.41%和4.91%，卻在2008年達(dá)到8.3%。而且據(jù)預(yù)測到2030年這個(gè)比例將翻倍至22%。

老年人的死亡率降低趨勢嚴(yán)重影響到公共、壽險(xiǎn)公司和個(gè)人三個(gè)層次的養(yǎng)老保險(xiǎn)計(jì)劃。僅2007年英國和美國的養(yǎng)老金計(jì)劃機(jī)構(gòu)處于長壽風(fēng)險(xiǎn)暴露的金額達(dá)到4000億美元。而在包括中國在內(nèi)的發(fā)展中國家，養(yǎng)老金系統(tǒng)并不完善，死亡率降低趨勢導(dǎo)致的長壽風(fēng)險(xiǎn)也嚴(yán)重影響為退休消費(fèi)儲備的個(gè)人儲蓄。因此，長壽風(fēng)險(xiǎn)在全球范圍內(nèi)成為共同關(guān)注的問題，它的解決刻不容緩。

二、長壽風(fēng)險(xiǎn)證券化

年金保險(xiǎn)公司管理長壽風(fēng)險(xiǎn)的兩種傳統(tǒng)辦法是使用提存經(jīng)濟(jì)資本或再保險(xiǎn)，但這兩種辦法均有一些難以克服的弊端：一是提存經(jīng)濟(jì)資本機(jī)會成本過高，占用過多會損害年金保險(xiǎn)公司的盈利能力：二是通過再保險(xiǎn)合約轉(zhuǎn)移至其他再保險(xiǎn)公司時(shí)，費(fèi)率和供給量受長壽風(fēng)險(xiǎn)的影響很大。另外由于長壽風(fēng)險(xiǎn)依然停留在壽險(xiǎn)業(yè)內(nèi)部，對壽險(xiǎn)行業(yè)整體的風(fēng)險(xiǎn)抵御能力沒有提高。近年來，眾多保險(xiǎn)業(yè)界和學(xué)術(shù)界人士越來越意識到有效管理長壽風(fēng)險(xiǎn)的重要性。

20世紀(jì)90年代以來，產(chǎn)險(xiǎn)證券化不斷成功發(fā)展，這對于國際保險(xiǎn)業(yè)使用創(chuàng)新的方法管理長壽風(fēng)險(xiǎn)有著良好的啟示。保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)是作為風(fēng)險(xiǎn)賣者的發(fā)起人將欲證券化的全部或部分風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)及相應(yīng)的保費(fèi)收入剝離出來，出售給特設(shè)再保人（SPV）。由SPV在對風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)進(jìn)行重組的基礎(chǔ)上發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)證券，以證券收入作為未來風(fēng)險(xiǎn)賠付的準(zhǔn)備資金。從運(yùn)作過程來看，通過運(yùn)用保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化技術(shù)，保險(xiǎn)公司可以將超出自身承保能力的風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)出售給資本市場的機(jī)構(gòu)或個(gè)人投資者。這在客觀上擴(kuò)大了商業(yè)保險(xiǎn)覆蓋的范圍，是金融發(fā)展到一定階段后市場替代政府服務(wù)于社會的又一體現(xiàn)。

三、長壽風(fēng)險(xiǎn)證券化工具

長壽風(fēng)險(xiǎn)證券化能為其提供新型的資本市場長壽風(fēng)險(xiǎn)解決方案，主要包括長壽債券、長壽互換和q遠(yuǎn)期合約三種形式。

（一）長壽債券

長壽債券是息票支付或本金返還與目標(biāo)人群生產(chǎn)率相關(guān)聯(lián)的債券，按照給付的方式不同可分為連續(xù)型債券和觸發(fā)型債券。在觸發(fā)型長壽債券交易中，年金保險(xiǎn)公司向SPV支付保險(xiǎn)費(fèi)，債券有效期內(nèi)，若生存率超過事先約定的閾值，年金保險(xiǎn)公司可獲得債券的利息甚至本金來補(bǔ)償其在年金保險(xiǎn)市場上的過多支付損失。

（二）長壽互換

長壽互換是使得壽險(xiǎn)公司和交易對手根據(jù)目標(biāo)人群生存率的預(yù)期水平和實(shí)際水平定期交換固定和浮動(dòng)現(xiàn)金流的金融衍生工具。長壽互換的運(yùn)行機(jī)制如下：首先，年金保險(xiǎn)公司基于目標(biāo)人群的預(yù)期生存概率，在有效期內(nèi)定期向互換對手支付固定金額：其次，投資銀行按照目標(biāo)人群的預(yù)期生存概率，在有效期內(nèi)定期向互換對手支付固定金額：最后，每年由現(xiàn)金凈流出的一方向凈流人的一方支付凈現(xiàn)金流。這樣，年金保險(xiǎn)公司在互換和年金支付上的損益能夠互相對沖，實(shí)現(xiàn)長壽風(fēng)險(xiǎn)的有效轉(zhuǎn)移。

（三）q遠(yuǎn)期合約

q遠(yuǎn)期合約是基于J.P摩根編制的LifeMetrics市場死亡率指數(shù)在合約到期時(shí)雙方交易進(jìn)行一次現(xiàn)金流交換的遠(yuǎn)期協(xié)議。在q遠(yuǎn)期交易過程中，年金保險(xiǎn)公司是實(shí)際浮動(dòng)死亡率支付方，J.P摩根是預(yù)期固定死亡率的支付方，預(yù)期固定死亡率根據(jù)死亡率時(shí)間序列模型計(jì)算得出。在長壽風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生時(shí)，年金保險(xiǎn)公司從合約對手方獲得凈現(xiàn)金流人，以對沖年金業(yè)務(wù)遭受的過多支付損失。

迄今為止，市場上出現(xiàn)的長壽債券僅有2004年歐洲投資銀行發(fā)行的EIB長壽債券和2010年的瑞士再保險(xiǎn)發(fā)行的Kortis長壽債券。與長壽債券十分緩慢的市場發(fā)展形成鮮明對比的是長壽互換的市場發(fā)展非常順利迅速，2007年以來，在英國、德國、荷蘭和澳大利亞等國長壽風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移市場中，累積簽署了共20筆長壽互換合約，總金額約為366億英鎊，為這些國家的許多年金保險(xiǎn)公司、私營企業(yè)養(yǎng)老金和地方政府養(yǎng)老基金等提供了長壽風(fēng)險(xiǎn)的對沖保障。而截至目前，公開市場已知成功發(fā)行的q遠(yuǎn)期合約一共有兩例。

四、展望我國的長壽風(fēng)險(xiǎn)證券化

人口老齡化和死亡率下降帶來的長壽風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)重影響著我國壽險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展，引入長壽風(fēng)險(xiǎn)證券化，將有助于壽險(xiǎn)公司保持財(cái)務(wù)穩(wěn)定性，并使壽險(xiǎn)公司經(jīng)營更加安全。通過引入評級機(jī)構(gòu)，壽險(xiǎn)公司信用等級得以提升，有助于提高壽險(xiǎn)公司的經(jīng)營能力，這說明在我國發(fā)展壽險(xiǎn)證券化是必要的。

在我國發(fā)展壽險(xiǎn)證券化不僅是必要的，而且是可行的。經(jīng)歷了30多年的快速發(fā)展，我國保險(xiǎn)業(yè)已初具規(guī)模。我國資本市場不僅規(guī)模顯著增長，而且市場監(jiān)管、定價(jià)發(fā)行技術(shù)和投資者的投資理念也日趨成熟：在資產(chǎn)證券化上，我國已經(jīng)在信貸資產(chǎn)和券商專項(xiàng)資產(chǎn)等方面積累了豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)：在監(jiān)管法律上，以償付能力為重點(diǎn)的保險(xiǎn)監(jiān)管和已有的資產(chǎn)證券化監(jiān)管規(guī)定奠定了監(jiān)管法律的基礎(chǔ)。我國已經(jīng)為壽險(xiǎn)證券化的引入創(chuàng)造了一定的現(xiàn)實(shí)條件。

五、總結(jié)

相對于傳統(tǒng)的管理方法，長壽風(fēng)險(xiǎn)證券化是進(jìn)行長壽風(fēng)險(xiǎn)管理的一個(gè)新工具，有助于整個(gè)社會養(yǎng)老保障系統(tǒng)的優(yōu)化。盡管過去30多年里，我國保險(xiǎn)市場和資本市場的快速發(fā)展為壽險(xiǎn)證券化的引入創(chuàng)造了一定的現(xiàn)實(shí)條件，但目前我國在保險(xiǎn)精算技術(shù)、資本市場和監(jiān)管法律上存在的障礙，對于壽險(xiǎn)證券化的引入構(gòu)成了一定的挑戰(zhàn)。因此，我國應(yīng)該充分借鑒西方發(fā)達(dá)國家壽險(xiǎn)公司開展壽險(xiǎn)證券化的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合現(xiàn)實(shí)國情，逐一突破各種制約因素，合理利用長壽風(fēng)險(xiǎn)證券化工具，為保險(xiǎn)業(yè)的持續(xù)、健康和穩(wěn)定發(fā)展創(chuàng)造有利條件。endprint