李 冀

（華東政法大學，上海 200042）

一、問題的提出

近期，隨著幕后細節(jié)的揭露，價值28.62億元的新華人壽股權代持糾紛又重新引發(fā)了學界和實務界的關注。北京高院和最高法截然相反的判決結果揭示了股權代持本身的復雜性，亦給股權代持帶來了不確定性。一般認為，股權代持是圍繞著“隱名股東”核心所構建的合同安排。股權代持有多種稱謂，又稱委托持股、隱名投資或假名出資。無論稱呼為何，其共同特征均是以他人代實際出資人履行股東權利義務的一種股權處置方式。這種“違背常理”的資產(chǎn)歸屬安排事實上也充分揭示了商事領域利益衡量的精細化及主體基于自身利益考量對財產(chǎn)處置的充分自由。

《最高人民法院關于適用＜中華人民共和國公司法＞若干問題的規(guī)定（三）》（以下簡稱“《司法解釋三》”）在規(guī)范了股權代持的同時，亦極大地促進了商事領域股權代持的盛行。自2013年起，股權代持訴訟案件呈現(xiàn)爆發(fā)性增長，同時股權代持協(xié)議基于資本利益驅動在實踐中的廣泛異化使得代持糾紛案件復雜，審理層級相對于其他案件更高、更多。

司法實踐中對于股權代持的態(tài)度往往決定了股權代持行為的價值能否實現(xiàn)，客觀上也從法律層面上確認了股權代持的性質。因而客觀需要從司法實踐中來重新定位股權代持的內涵，并在此基礎之上對股權代持的法律關系進行解構，從相關案例中探討股權代持協(xié)議的異化及其認定，從而還原名義股東及隱名股東的權利義務，并針對性地設計契約化的解決路徑，從而保障商事領域的商事自由和商事效率，使股權代持發(fā)揮其應有之效果。

二、隱名股東系依托代持協(xié)議影響名義股東權利義務的實際出資人

股東代實際出資人持有股權，從與公司的關系而言可以分為多種情況：一為名義股東持有股份，并不向其他主體披露其代持事實；二是名義股東持有股份并披露其代持股份的事實，但不披露實際出資人；三是名義股東持有股份并披露持股情況及代持主體給公司，但不進行相關登記。正是代持關系形態(tài)的復雜性，在理論上對代持關系中隱名股東的定義亦存在較大的差異：

趙旭東（2012）認為隱名股東是指以自己的名義參與公司的經(jīng)營管理，行使股東權利享受公司收益并承擔股東義務，而公司章程、股東名冊、工商登記以及出資證明書對其股東身份不作記載的自然人、法人或其他組織，即股權代持強調登記與實際不符，而實際出資人與名義股東僅在外部關系上分離。施天濤（2014）則認為隱名股東是指實際出資人借他人名義履行出資義務的人，而不在公司章程、股東名冊中記載自己真實身份，強調的是實際出資人和名義股東的分離。李建偉（2011）認為隱名股東是指在公司出資中具備實際出資的實質特征但缺乏股東資格的形式特征的出資人，強調的是股東權利義務上的分離。鄭瑞平（2010）認為隱名股東是以隱名出資協(xié)議為中心來界定，隱名股東為依據(jù)書面或口頭的代持股協(xié)議，來委托他人為自己代為持有股權者，強調的是代持協(xié)議所形成的權利義務關系。

究其實質，無論隱名股東的定義為何，其核心未曾改變，從股東權利的角度觀之，無論是以自己的名義參與公司的經(jīng)營管理還是借用他人名義參與公司的經(jīng)營管理或是放棄股東權利本身所包含的共益權能，其實質都是股東權利與義務和股東實際出資義務之間的分離，后續(xù)的差異其實質均是由代持協(xié)議重新約定建立的相對人之間的權利義務關系，對第三人并無約束力。股權是區(qū)別于所有權和債權的一種獨立權利類型，具有人身權和財產(chǎn)權的雙重屬性。因而股東資格的取得和股東權利的賦予實質上是較為嚴格的，根據(jù)《公司法》規(guī)定，取得股東資格需要具備實質條件和形式條件兩個方面。除了主體適格且合法出資外，在形式層面上仍然需要在公司章程、股東名冊、登記機關、出資證明書等能夠為外界所知的信息載體上進行記載，從而獲得其公司股東資格。另一方面，公司的人合性和資合性決定了股東主體自身對于公司而言具有特殊的意義，類似于租賃合同交易相對人對于合同本身具有特殊的意義，而買賣合同相對人的身份并非重要事項，源于合同性質對于交易相對人的要求，公司的設立更是如此，作為公司運營的決策者，股東不僅可以拓展公司的資源關系，還可以為公司提供戰(zhàn)略決策，同時因股東身份所具有的共益權和自益權，也決定了股東資格的賦予與賦予主體之間的密切聯(lián)系。

因而雖然從理論層面上討論隱名股東是否具有股東資格，存在否定說和肯定說兩種觀點，但是實質上而言，包括從《司法解釋三》的觀點來看，都是應當否定隱名股東的股東資格，堅持商事立法中的外觀主義，保持公司為中心的法律關系的相對穩(wěn)定。

然而，雖否定了隱名股東的股東資格及其權利，但實踐中隱名股東依然廣泛存在，主要原因有三：其一是基于規(guī)避法律關于投資領域、投資主體等方面的強制性規(guī)定的客觀需求，其二是股東獲得股權后公司未及時辦理相關手續(xù)導致的外觀上股東出資和股東資格相分離，其三是股東自身不愿公開個人經(jīng)濟情況。隱名出資的選擇其實質上仍然是符合商事活動中商事自由、效率的價值取向。從出資行為來看，主體對于公司的影響和選擇本身就是雙向性質的，公司可以選擇合適的主體作為公司的股東，而股東亦可以選擇是否將其影響力和作用力賦予公司，投資行為本身屬于商業(yè)行為，必然適用于自由原則。股東有選擇在出資時是否顯名的自由，并根據(jù)利益最大化的原則作出對自己最有利的判斷。這也正是《司法解釋三》規(guī)范股權代持的意義所在。

三、股權代持協(xié)議系投資權益為核心的無名合同

前已述及，隱名股東在公司層面上客觀上是實際出資義務和其他股東權利義務的分離，其他的權利義務的取得是由股權代持協(xié)議賦予并非公司賦予。雖然有觀點認為從應然層面上存在代理關系，但是結合《司法解釋三》的第二十五條、二十六條和二十七條的規(guī)定，股權代持協(xié)議應當是以投資權益保障為核心的無名合同而非代理合同。

（一）股權代持協(xié)議并非代理合同

股權代持協(xié)議中實際出資人提供財產(chǎn)，名義出資人為實際出資人的利益進行投資，出資所形成的風險和利益是否歸屬于實際出資人，實際出資人是否得以親自參與公司管理，實際出資人得以通過名義股東所行使之股東權利，均是由股權代持協(xié)議所約定。明確將股權代持協(xié)議排除出代理合同的范疇有利于回歸股權代持的本義。

從股東資格及其權利義務而言，《司法解釋三》的出臺基本明確了股東身份與股東權利不得分離的原則，亦即排除了隱名股東的股東權利。此時的股權代持協(xié)議其實質是實際出資人與股權代持人就雙方隱名出資行為所獲取的股東資格及其股東權利義務進行再分配的過程，因其只是雙方約定，屬于債權債務關系，只能夠約束雙方主體，對于公司、其他股東、第三人并未產(chǎn)生約束力，實際上已然不是實際出資人權利的代理關系，而是圍繞投資權益的權利義務分配關系。這種無名合同圍繞著投資額及取得權益的對價關系及其履行、估值調整機制、權益回購機制、或有負債、重大價外期權等等內容展開，并非對于權益的代理或者代行的約定，而是通過設立苛刻的附加條件和或有債權而將代持人的違約風險降到最低，雖為代持人代持股份，但是實際的經(jīng)濟收益通過條款設計而使隱名股東形成穩(wěn)固的占有。

同時，代理制度中的被代理人的介入權，在司法解釋中也是持否定態(tài)度，實際出資人即便公開披露自身的出資行為，依據(jù)《司法解釋三》第二十五條第三款的規(guī)定，與新股東進入公司履行的程序相同。再者，根據(jù)《司法解釋三》第二十七條的規(guī)定，雖然股權代持實質出資義務落在出資人身上，但是對公司層面而言，出資義務仍然必須由名義股東來履行。

另一方面，從股權代持協(xié)議的外部關系上亦可看出其非代理關系，依通常意義上來說，倘若股權代持為代理關系，則名義股東行使股東權利與其經(jīng)濟動機分離。名義股東不是受益人，卻享有取得股東資格所享有的股東權利和義務，依據(jù)代理關系，名義股東應當無行使權利的必要動機，除非實際出資人基于自身利益的取向而要求名義股東行使該權利。然而實際上，名義股東確是股東權利義務真實的享有者，其行使股東權利更多的是基于自身利益的需要，實際出資人僅能通過股權代持協(xié)議的違約責任來追究其法律責任。

（二）股權代持協(xié)議不影響名義股東與公司權利義務關系

依照《司法解釋三》第二十五條的規(guī)定，實際出資人與名義股東之間訂立投資合同使出資“名實分離”的最終目的是使實際出資人獲得投資權益。作為權益分割的標的，股東權利包括其主要出資資本的收益權和參與公司經(jīng)營管理的權利，即學者概括的共益權和自益權，自益權是股東為了自己的利益而行使的權利，如股利分配請求權、剩余財產(chǎn)分配請求權、新股認購請求權等；共益權是股東為全體股東的共同利益而間接為自己利益而行使的權利，如表決權、侵犯召集股東會的權利、請求判決股東會決議無效的權利、請求查閱賬簿的權利等。

從合同法的角度來說，投資權益，看似包含了股東的自益權和共益權，其實質并非如此。部分學者認為《司法解釋三》第二十五條是在表述隱名股東所擁有的股東權利，并進而在此基礎上討論投資權益詞義上是僅能包含自益權，還是能夠包含自益權和共益權，其實質未能理解股權代持協(xié)議的合同屬性。從合同法的層面來說，股權代持協(xié)議是隱名股東與名義股東訂立的旨在約束名義股東行使股東權利并轉交股東權利所帶來的財產(chǎn)性收益，這也是投資權益的立法設置上的最本質含義。

但是，這種財產(chǎn)性收益的轉交并不代表股東的自益權約定移轉，針對股東共益權的約束也并不代表是股東共益權的移轉，因為投資合同所確定的投資權益歸屬只是實際出資人與顯名股東之間的關系，而不是實際出資人與公司之間的關系，因而隱名股東獲取財產(chǎn)性收益只能通過名義股東在公司獲取財產(chǎn)性收益后通過股權代持協(xié)議中的債權要求名義股東移轉，名義股東因名義出資及登記而取得股東權利，并未產(chǎn)生權利瑕疵。其股利分配請求權、剩余財產(chǎn)分配請求權、新股認購請求權等自益權并未發(fā)生移轉。共益權層面上更是如此，人合性作為公司的基本屬性，共益權直接關涉公司的經(jīng)營管理并影響公司法人人格的形成和發(fā)展。倘若隱名股東能夠通過顯名股東的名義來直接介入公司日常生產(chǎn)經(jīng)營，則公司的社團性和人合性都將受到沉重打擊。再者，允許股東通過合同約定行使轉移共益權，亦違背了契約本身的相對性，違背了物權債權的預設前提。另外，《司法解釋三》針對實際出資人瑕疵出資問題的規(guī)定亦表明了不僅是權利的分配，義務的分擔實質上在司法上亦無法得到承認，即便股權代持協(xié)議中明確約定了義務由實際出資人承擔，但公司債權人依然只得要求名義股東承擔出資瑕疵責任，名義股東可根據(jù)代持協(xié)議要求實際股東承擔該責任，而這種請求權本身不得對抗第三人。

股權代持協(xié)議的效力雖然經(jīng)過《司法解釋三》得到了有效認定，只要不違反相關法律法規(guī)，如《合同法》第五十二條的規(guī)定。然而股權代持協(xié)議本身的認定實質上并不明朗，理論層面上的討論圍繞代持協(xié)議的效力和權利義務安排展開，而司法上的爭議點卻在于股權代持協(xié)議的認定，進而影響是否可以適用《司法解釋三》中股權代持的規(guī)則，是否可以參照適用物權法第壹佰零六條。股權代持的情況下，商事外觀主義原則要求法官審理公司糾紛案件時，在維護公司內部當事人約定的效力與優(yōu)先保護外部善意第三人利益之間優(yōu)先選擇第三人利益，但所有權的移轉不影響債權的實現(xiàn)。而倘若被認定為股權轉讓協(xié)議，最終溢價部分難以取得。另一方面，實踐中較為常用的股權代持協(xié)議采用的明債實股的代持方式，在面臨股權大幅溢價的情況下司法裁判上反而會適得其反，值得深究。

四、案例的引入——股權代持協(xié)議的認定實質與形式并重

2013年起，股權代持糾紛井噴式增長。僅2016年各級法院就審判了近600件案件，而代持糾紛本身的復雜性決定了股權代持問題常常與股東資格確認、股權轉讓、相應債權債務協(xié)議相耦合，呈現(xiàn)出極其復雜多變的特征。另一方面，約7成股權代持案件經(jīng)過了二審程序，亦表明股權代持本身的專業(yè)性和糾紛的爭議性。

（一）股權代持關系的認定構成股權代持爭議的核心

筆者檢索了裁判文書公示網(wǎng)“股權代持”關鍵詞，最高人民法院層級，共檢索得10份判決文書，裁判年份分布在2013—2016年，審理程序分布在二審和再審程序中，從裁判文書的一二審程序來看，正是《司法解釋三》出臺后開始陸續(xù)展開的訴訟。分別為陳偉偉與陳志明、李雅婷等債權人撤銷權糾紛，北京九洲華漢廣告中心與管國敏、金松股權轉讓糾紛，博智資本基金公司與鴻元控股集團有限公司其他合同糾紛，江蘇圣奧化學科技有限公司與劉婧與王昊股東資格確認糾紛，董健與李艦、北京北航中創(chuàng)科技發(fā)展有限公司等股權轉讓糾紛，張仁富與武漢普提金香桂地產(chǎn)有限公司、普提金集團有限公司合同糾紛，成都前鋒電子股份有限公司與五洲證券有限公司繳納出資糾紛，王成與安徽阜陽華紡和泰房地產(chǎn)開發(fā)有限公司股東資格確認糾紛，薛惠玶與陸阿生、江蘇蘇浙皖邊界市場發(fā)展有限公司、江蘇明恒房地產(chǎn)開發(fā)有限公司委托代理合同糾紛，葉依光與鄭義坤股權轉讓糾紛（此案例文書網(wǎng)公示錯誤，實為判決書錯誤公示為裁定書）。

從案例情況來看，成都前鋒電子股份有限公司與五洲證券有限公司繳納出資糾紛爭議雙方對于股權代持的事實無爭議，爭議的焦點落在名義股東是否需要全面履行出資義務，最高法亦根據(jù)《司法解釋三》第二十七條之規(guī)定：“公司債權人以登記于公司登記機關的股東未履行出資義務為由，請求其對公司債務不能清償?shù)牟糠衷谖闯鲑Y本息范圍內承擔補充賠償責任，股東以其僅為名義股東而非實際出資人為由進行抗辯的，人民法院不予支持。名義股東根據(jù)前款規(guī)定承擔賠償責任后，向實際出資人追償?shù)?，人民法院應予支持”，判決名義股東承擔出資義務。葉依光與鄭義坤股權轉讓糾紛及張仁富與武漢普提金香桂地產(chǎn)有限公司、普提金集團有限公司合同糾紛未涉及股權代持的認定。其他七個案件，核心爭議焦點均在于所簽訂的協(xié)議是否屬于股權代持協(xié)議，之所以產(chǎn)生諸多的糾紛，其核心原因仍然在于股權代持本身的復雜性和財產(chǎn)性投資本身的要求。

股權代持經(jīng)《司法解釋三》賦予其有效地位，就其法律關系而言本身爭議已然在裁判規(guī)則的指引下有了較為明確的說法，然《司法解釋三》亦明確了名義股東對于代持股權完全的股東權利和義務，實際出資人僅能通過代持協(xié)議的權利義務約定來進行約束，且僅例外規(guī)定了非善意第三人受讓股份行為無效。一方面是金融資本市場的監(jiān)管嚴格，基于利益的取向，隱秘的股權代持現(xiàn)象大量存在，代持原因復雜；另一方面是在司法解釋全面肯定名義股東權利后，如何安全、合法地設計和運用股權代持及雙重或多重股權代持方案及股權控制架構，既能達到股權代持的目的，又能達到充分滿足出資人的多元價值取向的目的。例如存在《合同法》第五十二條規(guī)定的情形，如公務人員違反《中華人民共和國公務員法》等有關規(guī)定經(jīng)商；外商為規(guī)避外資準入政策，通過與境內企業(yè)或個人簽訂股權代持協(xié)議，以隱名股東身份投資于外商投資企業(yè)法律和政策禁止或限制外商進入的行業(yè)；隱名股東規(guī)避我國法律的禁止性規(guī)定，以顯名股東名義對目標公司進行投資等。實際出資人出于代持協(xié)議效力的考慮，通常傾向于通過股權代持協(xié)議的約定，來達到控制風險、保障投資的目的。

（二）司法裁判上股權代持的認定關注協(xié)議權利義務安排的實質

北京九洲華漢廣告中心與管國敏、金松股權轉讓糾紛體現(xiàn)了實務中股權代持協(xié)議的異化。案例中，雖然九洲華漢與金松之間簽訂的是股權轉讓協(xié)議書，且是雙方真實意思表示，并不存在重大誤解、欺詐、脅迫等情形，合法有效，但是協(xié)議的約定卻與通常的股權轉讓協(xié)議不同。其在協(xié)議內容中的“一、甲方（九洲華漢）責任、權利及義務”、“二、乙方（金松）責任、權利及義務”、“三、支付款額與核算”等主要條款中，均未約定股權如何變更，更未約定變更的時間節(jié)點及其相應的違約責任，而是反復在強調金松作為股權代持人身份的地位及其相應義務，對金松作為九洲華漢在旭鷹公司股權的代持人地位及相應義務作了約定。由此可見，原被告所訂立的股權轉讓協(xié)議實質名為轉讓實為代持，最終法院亦認定為股權代持行為。

江蘇圣奧化學科技有限公司與劉婧與王昊股東資格確認糾紛案件中，王昊作為江蘇圣奧公司的登記股東，以股東身份完成出資、增資、分紅及股權轉讓行為等。劉婧雖然主張其與王昊之間存在股權代持，但是其提供的銀行資金劃轉憑證、證人證言、其他書面證據(jù)材料僅能證明存在資金往來，而資金往來的實質性質存在過多可能性，因而難以證成存在股權代持。同時裁判理由中重要的一點在于，代持股關系所依托的前提條件委托關系屬于雙方法律行為，需當事人之間存在共同意思表示，并以此來確定雙方權利義務。單方法律行為不能建立委托代持股份關系。這種委托關系的認定構成了股權代持的核心，現(xiàn)實中通過其他形式的合同來實現(xiàn)代持之目的的方案本質上都面臨著委托出資關系無法體現(xiàn)而被否定代持關系的風險。陳偉偉與陳志明、李雅婷等債權人撤銷權糾紛中亦體現(xiàn)了上述思想，榮鼎公司的原股東黃甲某及現(xiàn)股東陳志明分別與鄭美蓉簽訂《股權轉讓協(xié)議》，將各自名下10%和15%的股權轉讓給鄭美蓉，并均約定“以公司賬外交割方式轉讓”。法院最終認定其并非為股權代持協(xié)議的判斷理由在于價款的現(xiàn)實交付，雖然價款明顯低于實際資產(chǎn)評估價值，但是在民法已有撤銷權進行規(guī)制，無須在股權代持規(guī)則上加以體現(xiàn)?！蹲罡呷嗣穹ㄔ汗珗蟆?010年第3期案例申銀萬國證券股份有限公司訴上海國宏置業(yè)有限公司財產(chǎn)權屬糾紛，董健與李艦、北京北航中創(chuàng)科技發(fā)展有限公司等股權轉讓糾紛亦傳達了這種思想。

（三）股權代持認定實質的核心在于委托代持合意的證成

股權代持協(xié)議并非因其形式而得到司法裁判中的股權代持認定，而是在股權代持協(xié)議本身推定了協(xié)議雙方存在委托出資的合意，進而根據(jù)其他條款進行合理判斷，得出是否屬于股權代持并適用相關規(guī)定的結論。從薛惠玶與陸阿生、江蘇蘇浙皖邊界市場發(fā)展有限公司、江蘇明恒房地產(chǎn)開發(fā)有限公司委托代理合同糾紛可以看出，雖然薛惠玶與陸阿生之間未簽訂股權代持協(xié)議的書面合同，但薛惠玶向陸阿生匯付款項的資金往來、其他事實均更能證明股權代持事實，綜合全案事實，最終法院按照依據(jù)優(yōu)勢證據(jù)原則認定雙方之間代持股權的關系。

博智資本基金公司與鴻元控股集團有限公司其他合同糾紛中更加明顯地體現(xiàn)了委托出資合意的司法裁判態(tài)度?；凇侗ｋU公司股權管理辦法》第二條的規(guī)定，保險公司是保監(jiān)會批準設立，并依法登記注冊的外資股東出資或者持股比例占公司注冊資本不足25%的保險公司。雖主體之間達成了委托出資的合意，并訂立了《委托投資及托管協(xié)議》、《協(xié)議書》約定了股權代持事項，但是因違反了《合同法》第五十二條之規(guī)定，整個股權代持效力出現(xiàn)了瑕疵，代持關系產(chǎn)生瑕疵后，僅存在有效的委托投資合同關系。其實學術界很早之前亦明確提出需要區(qū)分規(guī)避法律型出資和非規(guī)避法律型出資對于股權代持的效力影響。

五、股權代持目的價值發(fā)揮路徑初探——類型化契約化路徑及股權信托的引入

前已述及，股權代持協(xié)議基于資本自由化和利益最大化的需求，已然產(chǎn)生了諸多異化。實質上業(yè)界也流行著多種多樣的代持交易結構，比較典型的是實際出資人將其投資資金借貸給名義股東，雙方簽訂債務清償協(xié)議，由名義股東投資于公司中，協(xié)議中約定未來收益扣除股權未來所產(chǎn)生的全部收益再扣除名義股東的成本以及相應報酬后，全部支付給實際出資人，以清償雙方的債權債務關系。同時為保障實際出資人的債權得以實現(xiàn)，還可能設置若干抵押條款及相應的股權質押條款。

而這種設置，在司法上很容易被認定為明股實債而否定其股權代持屬性，就股權相對于債權天然的溢價部分，是難以保障的。從《司法解釋三》的規(guī)定來看，約束名義股東的權利義務的條款實質上并不能形成預期效力。而股權代持協(xié)議能夠達到的效果是獲取移轉利益的債權，即所謂的借用名義股東來行使收益請求權。從交易結構上看，是名義股東首先向公司層面請求分配股東財產(chǎn)權益，公司分配后實質上這筆收益是合法歸屬于名義股東的。之后的移轉是通過股權代持協(xié)議的權利義務約束來實現(xiàn)債權控制股權的目的。因而其實際出資人必然會面臨著向公司履行了出資義務卻拿不到應有回報的風險。正是這種天然的風險，導致了股權代持協(xié)議的異化。

另一方面，基于《司法解釋三》，違反《合同法》第五十二條之規(guī)定，存在一方以欺詐、脅迫的手段訂立合同，損害國家利益；惡意串通，損害國家、集體或者第三人利益；以合法形式掩蓋非法目的；損害社會公共利益；違反法律、行政法規(guī)的強制性規(guī)定等情形的，合同無效。股權代持協(xié)議會因為違反《合同法》關于合同無效的法定情形而當然無效。外商投資領域就表現(xiàn)得較為明顯。在違反法律強制性規(guī)定的情況下，通過股權代持協(xié)議來規(guī)避主體禁入在司法上亦是行不通的。其在訂立股權代持協(xié)議之初就會面臨著代持協(xié)議無效、其實際出資得不到有效保護的風險。

（一）基于代持目的的協(xié)議屬性選擇

股權利益的債權化安排本身就帶來了一個收益覆蓋的問題。雖然在現(xiàn)代公司結構理論的影響下，大量學者意識到股東的地位與金錢債權人地位已無本質區(qū)別，亦是單純的金錢債權人。債權與股權就發(fā)行公司而言，都是資金的提供者，兩者對公司均在一定條件下享有完全的控制權，在清算時兩者均有受償之權利，同時兩者對其投入資金均享有得到回報的權利，其不同點僅在于前者表現(xiàn)為固定收益，后者表現(xiàn)為風險收益。但是單從收益的角度來看，固收和風投之間是難以互相涵蓋的，即債權屬性的股權代持協(xié)議難以完全保障股權收益的所有溢價。同時基于因《合同法》第五十二條規(guī)定的存在，股權代持協(xié)議在主體不符合法律規(guī)定的情況下可能面臨效力瑕疵?？蓪⑹欠褚?guī)避法律及投資權益的性質作為兩個維度，通過類型化的協(xié)議屬性選擇來達到利益最大化。以此形成的四種組合中，規(guī)避法律且股權代持效力已然受到司法否定、不規(guī)避法律且采用債權模式在實踐中不具備吸引力，另外兩種較為合理，即規(guī)避法律按照債權模式處理股權代持和不規(guī)避法律按照傳統(tǒng)代持模式處理。

1.債權模式+股權質押——合法化處理股權代持。債權模式處理股權代持比較適用于實際出資人無法直接擔任公司股東的情形，此時公司股權結構及其財務指標都相對較為平穩(wěn)，一般出現(xiàn)在大公司的并購等情況下。為規(guī)避法律法規(guī)的限制，實際出資人通過股權代持協(xié)議來達成控制目的，但是《司法解釋三》出臺之后，實質上股權代持協(xié)議的效力在規(guī)避法律法規(guī)的情況下是被否定的。而從最高法的若干案例來看，股權代持協(xié)議被認定為股權轉讓協(xié)議或者借款協(xié)議，其轉讓或者借款效力是受到司法承認的。合同法規(guī)定的主合同和從合同的關系亦決定了倘若放任協(xié)議的股權代持屬性，容易導致從合同對主合同的擔保效力出現(xiàn)瑕疵。

因而，可以通過實際出資人借貸的形式，與名義股東簽訂債務清償協(xié)議，將股權代持變更為債權債務，獲得其合法性，同時通過股權質押、擔保物抵押等方式為該債權增信，保障代持股權的財產(chǎn)性收益。

2.股權代持+其他股東放棄優(yōu)先權——最大化利益導向。在不存在規(guī)避法律法規(guī)的情況下，實質上司法解釋肯定了代持的效力，但亦規(guī)定了股權代持的諸多限制。從實際出資人利益最大化的角度考慮，應當充分運用股權代持協(xié)議及其他約定來保障實際出資人對于名義股東權利的實際控制。

首先，從協(xié)議的性質來看，需要約定為股權代持協(xié)議，以保障委托持股合意的達成，同時股權代持協(xié)議明確約定名義股東作為代持人的地位及其權利義務，在形式和實質上形成標準的代持關系。

其次，相對于債權模式的質押和抵押，非規(guī)避法律法規(guī)的代持行為以小規(guī)模公司居多，因而基于法律法規(guī)的考慮更少，更多出于主體利益考慮。股權在上述公司的風險性較之大公司更加多變，從最高法案例來看，大多非規(guī)避法律法規(guī)的股權代持案件公司股權均出現(xiàn)了較大的溢價，這是質押、抵押難以涵蓋的。同時，這種股權本身的不確定性使得名義股東亦不愿意承擔股權折價的風險，故而應當尋求更好的方案。

可以通過控制股權的移轉來入手，既然是符合股權代持協(xié)議合法合規(guī)的要求，司法上不存在權利瑕疵，那么可以提前布局。根據(jù)《司法解釋三》第二十五條之規(guī)定，實際出資人未經(jīng)公司其他股東半數(shù)以上同意，請求公司變更股東、簽發(fā)出資證明書、記載于股東名冊、記載于公司章程并辦理公司登記機關登記的，人民法院不予支持。那么可以提前進行合理的法律處理，防范后續(xù)股權因為該條款而無法正常轉讓。

前已述及，從案例中可以發(fā)現(xiàn)，股權轉讓協(xié)議如果規(guī)定過多代持內容，是非常有可能直接被認定為股權代持，進而減損后續(xù)轉讓效力的。故而，此處可以再補簽一個股權轉讓協(xié)議，并根據(jù)該股權轉讓協(xié)議，取得公司其他股東半數(shù)以上同意和全體股東放棄優(yōu)先購買權的書面聲明，以確保股權代持的安全性。

（二）股權代持信托化路徑引入初探

除了《合同法》的路徑解決之外，其實仍然可以引入其他部分法來約束股權代持現(xiàn)象。從英美國家的實踐來看，較為常見的是通過信托來完成的股權代持，將股權代持從《公司法》、《合同法》直接再引入到信托法的范疇?！缎磐蟹ā酚绕涫鞘苄帕x務的介入，可以全面規(guī)范代持人行為，切實保障被代持人權益?！缎磐蟹ā飞铣墒斓氖苄帕x務，可以令代持人忠實、謹慎、勤勉地為被代持人的利益服務，一旦代持人從事利益沖突交易，或者消極懈怠、疏忽大意地行使股權造成損失，即便合同并無約定，被代持人都能追究代持人的責任。

因此，實際出資人可以設立代持股權信托，以名義股東為受托人，自身作為受益人和委托人，由名義股東按照其意愿進行管理和處分。同時基于信托財產(chǎn)的獨立屬性，將產(chǎn)生代持股權獨立于名義股東個人財產(chǎn)從而防范被強制執(zhí)行等，成為一個特殊目的資產(chǎn)。亦不會受到名義股東基于《婚姻法》和《繼承法》上的分割請求，也不會被用于其債務之清償。

就協(xié)議的設計上，首先，應當明確股權代持信托的投資目的，即為實際出資人之利益受托持有股權并行使其權利義務。其次，就主體而言，需要明確股權代持關系中的受益人和委托人，受托人的地位及其權利義務。再次，明確股權信托的客體為協(xié)議約定股權代持的股權。在上述約定落實的基礎上，約束雙方的基礎權利義務，明確代持人行使權利義務的邊界。最后，代持雙方應當約定雙方代持的期限和終止內容，約束轉讓股權或者在股權無法轉讓的情況下出售股權并交付收益，從而及時收回股權或股權的現(xiàn)實利益。

（三）對金融從業(yè)人員的啟示

無論是對股權糾紛的裁決者或是金融機構從業(yè)人員而言，深化對于股權代持協(xié)議效力及其實質的把握，有利于定紛止爭和更好地開展業(yè)務。

就糾紛的裁決者如法院、相關仲裁機構等等，深化對于股權代持關系的理解，有利于抓住合同雙方訂立協(xié)議的實質，而非單純股份的歸屬，通常代持協(xié)議因目的不同在條款設置上亦會有所區(qū)分，為持有股份而達到控制權的，相關人員應當關注代持所達到的目的，是否豁免了信息披露義務，是否違反了證券業(yè)相關法律法規(guī)；為獲取相關權益而進行代持的，相關人員應當關注，其選擇代持的原因是什么，是否隱名股東不具有持有股份或買賣股份的資格，是否存在不正當?shù)慕疱X交易，并關注其資金流水的真實性。

就金融從業(yè)人員而言，在從事金融業(yè)務的時候，選擇合適的代持模式，來達到合適的代持目的，滿足客戶合法的多元化需求，并在條款設計上做到合法合規(guī)，降低合約本身的法律風險，這是需要注意的。倘若籠統(tǒng)地將股權代持協(xié)議視為一個標準化合同，并設計格式合同作為代持方案，這不僅不利于業(yè)務的展開，亦會給金融市場帶來極大的不確定性。因此代持協(xié)議的效力及其實質，對金融從業(yè)人員和裁決者均具有重大的研究意義。

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