黃荷暑，許啟發(fā)

(1.安徽大學(xué) 商學(xué)院，安徽 合肥 230601；2.合肥工業(yè)大學(xué) 管理學(xué)院，安徽 合肥 230009)

企業(yè)社會(huì)責(zé)任、銀行信貸與投資行為
——基于中介效應(yīng)的檢驗(yàn)

黃荷暑1，許啟發(fā)2

(1.安徽大學(xué) 商學(xué)院，安徽 合肥 230601；2.合肥工業(yè)大學(xué) 管理學(xué)院，安徽 合肥 230009)

已有研究表明社會(huì)責(zé)任行為能給企業(yè)帶來(lái)更多的信貸資源，那么這些社會(huì)責(zé)任企業(yè)在獲得更多的資源后能否高效地予以使用從而提高信貸資源配置效率？文章以2008-2013年滬深兩市披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的A股上市公司為研究對(duì)象，通過(guò)銀行信貸中介效應(yīng)的檢驗(yàn)，深入考察了企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資行為的影響。實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任通過(guò)銀行信貸促進(jìn)了投資支出并提升了投資效率，而且這種效應(yīng)在國(guó)有企業(yè)和低成長(zhǎng)性企業(yè)更為顯著。上述結(jié)果表明，從企業(yè)投資的角度來(lái)看，企業(yè)社會(huì)責(zé)任的信貸資源配置功能是有效的，企業(yè)通過(guò)社會(huì)責(zé)任取得的銀行貸款具有顯著的投資治理效應(yīng)。

企業(yè)社會(huì)責(zé)任；投資支出；投資效率；銀行信貸；中介效應(yīng)

一、 引 言

長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)主要依靠擴(kuò)大投資規(guī)模來(lái)促進(jìn)增長(zhǎng)，然而這種依靠投資拉動(dòng)的粗放式經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式卻給中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)了一系列的負(fù)面影響，如工業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩、基礎(chǔ)設(shè)施超前甚至重復(fù)建設(shè)、房地產(chǎn)大量庫(kù)存以及生態(tài)環(huán)境惡化等。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2008-2014年我國(guó)的資本投資率分別為43.67%、47.58%、47.35%、47.17%、47.32%、47.68%和46.18%。*資料來(lái)源：http://www.stats.gov.cn/。曹建海和李芳琴對(duì)中國(guó)整體經(jīng)濟(jì)的資本回報(bào)率進(jìn)行測(cè)算，結(jié)果顯示自2008年實(shí)施投資刺激政策以來(lái)，中國(guó)整體資本回報(bào)率大幅度下降，2008-2014年的數(shù)據(jù)分別為10.35%、9.13%、8.42%、7.24%、5.54%、4.73%和4.63%，表明當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)存在較為嚴(yán)重的過(guò)度投資[1]。

一直以來(lái)，地方政府擁有支配各種經(jīng)濟(jì)資源的行政權(quán)力，在以GDP為核心的政治晉升機(jī)制下，地方政府可能會(huì)將其控制的土地、信貸等經(jīng)濟(jì)資源低于市場(chǎng)均衡價(jià)格配置給企業(yè)，以支持企業(yè)進(jìn)行投資擴(kuò)張。轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)中普遍存在的信貸資金軟約束問(wèn)題更是加劇了過(guò)度投資。近期進(jìn)一步從投資資金來(lái)源的角度對(duì)過(guò)度投資的研究發(fā)現(xiàn)，關(guān)系(包括政治關(guān)聯(lián)和銀行關(guān)系)有助于企業(yè)獲得更多的信貸支持，但通過(guò)政治關(guān)聯(lián)取得的銀行貸款會(huì)導(dǎo)致企業(yè)進(jìn)行過(guò)度投資[2-3]，而通過(guò)銀行關(guān)系取得的銀行貸款則不會(huì)[3-4]。在關(guān)系之外，企業(yè)社會(huì)責(zé)任行為也可以增強(qiáng)企業(yè)的債務(wù)融資能力，能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來(lái)更多、更長(zhǎng)期限的銀行貸款[5-8]。那么社會(huì)責(zé)任企業(yè)在獲得更多的信貸資源后，能否高效地予以使用抑或出現(xiàn)過(guò)度投資行為？

李維安等以民營(yíng)企業(yè)為樣本研究發(fā)現(xiàn)慈善捐贈(zèng)是企業(yè)為了尋求政府的金融資源而實(shí)施的一種戰(zhàn)略選擇，并提出這種通過(guò)慈善捐贈(zèng)互換的信貸資源配置效率值得懷疑[9]。黃荷暑和周澤將在此基礎(chǔ)上從債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)的角度發(fā)現(xiàn)社會(huì)責(zé)任企業(yè)在獲得銀行貸款之后的債務(wù)違約率反而較高，表明企業(yè)社會(huì)責(zé)任并非是一種有效的信貸資金配置機(jī)制[8]。但是作者并沒(méi)有深入考察企業(yè)未能按期償還的債務(wù)是否進(jìn)行了展期或因債務(wù)違約被訴訟仲裁，因而從投資效率的視角可以更好地檢驗(yàn)信貸資金的配置效率。近期已有少量文獻(xiàn)開(kāi)始關(guān)注企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資效率問(wèn)題。曹亞勇等的研究表明企業(yè)社會(huì)責(zé)任可以促進(jìn)投資效率的提升[10]；陳曉珊認(rèn)為，在不存在委托代理問(wèn)題時(shí)，企業(yè)最優(yōu)的社會(huì)責(zé)任投資水平僅取決于投資效率[11]；鐘馬和徐光華采用標(biāo)準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)的雙重差分方法，研究結(jié)果顯示被強(qiáng)制要求披露社會(huì)責(zé)任的公司在披露后投資效率顯著提升[12]。但上述文獻(xiàn)僅關(guān)注了企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資效率的影響，未深入考察企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資效率之間的關(guān)系是否因社會(huì)責(zé)任企業(yè)獲得更多的銀行信貸資金所致，這正是本文所致力于探討的主要問(wèn)題。

基于此，本文選擇滬深兩市2008-2013年披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的A股上市公司為樣本，通過(guò)銀行信貸中介效應(yīng)的檢驗(yàn)，深入考察了企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資行為的影響。實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任通過(guò)銀行信貸促進(jìn)了投資支出并提升了投資效率，而且這種效應(yīng)在國(guó)有企業(yè)和低成長(zhǎng)性企業(yè)更為顯著。上述結(jié)果表明，從企業(yè)投資的角度來(lái)看，企業(yè)社會(huì)責(zé)任的信貸資源配置功能是有效的，企業(yè)通過(guò)社會(huì)責(zé)任取得的銀行貸款具有顯著的投資治理效應(yīng)。本文的貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：(1)在已有關(guān)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任與信貸資金配置文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，本文進(jìn)一步從企業(yè)投資的視角延伸和拓展了這一領(lǐng)域的研究；(2)與現(xiàn)有少量企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資效率的文獻(xiàn)不同，本文通過(guò)中介效應(yīng)檢驗(yàn)了銀行信貸對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資行為之間關(guān)系的傳導(dǎo)效應(yīng)，深入剖析了企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資行為的影響機(jī)理；(3)在政治關(guān)聯(lián)和銀行關(guān)系來(lái)源的銀行貸款投資治理效應(yīng)研究之外，本文創(chuàng)新性地將企業(yè)通過(guò)社會(huì)責(zé)任途徑取得的銀行貸款納入銀行貸款的投資治理效應(yīng)的研究框架中，豐富和補(bǔ)充了銀行貸款治理效應(yīng)和過(guò)度投資領(lǐng)域的研究。

二、 理論分析與研究假設(shè)

(一) 企業(yè)社會(huì)責(zé)任、銀行信貸與投資支出

企業(yè)資本投資規(guī)模的擴(kuò)張需要充裕的資金支持，而企業(yè)內(nèi)部自有資金通常難以滿足這一需求，因而需要外部融資來(lái)彌補(bǔ)。《2015年第四季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》的結(jié)果顯示，社會(huì)融資總規(guī)模中人民幣貸款的比重達(dá)到67.14%*資料來(lái)源：http://www.pbc.gov.cn/。，表明銀行信貸仍是我國(guó)企業(yè)資本投資最主要的資金來(lái)源。

已有研究表明，企業(yè)社會(huì)責(zé)任行為可以影響銀行的信貸決策進(jìn)而影響企業(yè)的融資能力。李姝和謝曉嫣的研究揭示我國(guó)民營(yíng)企業(yè)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任是為了尋求與政府的政治關(guān)聯(lián)以獲取銀行貸款，尤其是長(zhǎng)期貸款的融資便利性[7]。李維安等也發(fā)現(xiàn)作為社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)最主要形式的慈善捐贈(zèng)，可以通過(guò)建立企業(yè)與政府的政治關(guān)聯(lián)從而實(shí)現(xiàn)民營(yíng)企業(yè)的債務(wù)融資[9]。黃荷暑和周澤將的研究則表明社會(huì)責(zé)任企業(yè)確實(shí)能夠獲取更多的銀行信貸資金支持以及更長(zhǎng)的貸款期限[8]。何賢杰等基于融資約束視角的研究結(jié)果顯示，社會(huì)責(zé)任信息披露緩解了企業(yè)融資約束程度[13]。

通常來(lái)說(shuō)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任行為可以提升企業(yè)聲譽(yù)，而聲譽(yù)較高的企業(yè)往往不會(huì)冒險(xiǎn)去投資高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目以免投資失敗帶來(lái)企業(yè)聲譽(yù)的損失，進(jìn)而降低了銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)銀行也相信聲譽(yù)好的企業(yè)履行債務(wù)契約的能力和動(dòng)力更強(qiáng)。因此，基于聲譽(yù)機(jī)制，銀行等金融機(jī)構(gòu)在進(jìn)行貸款決策時(shí)會(huì)更加傾向于將資金貸給社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)較好的企業(yè)。此外，社會(huì)責(zé)任信息披露能夠有效改善企業(yè)的信息環(huán)境，降低企業(yè)與外界的信息不對(duì)稱程度[14]。當(dāng)企業(yè)的信息不對(duì)稱程度較低時(shí)，銀行可以對(duì)企業(yè)的相關(guān)信息和借款動(dòng)機(jī)有著更加充分的了解，此時(shí)銀行面臨的貸款風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)相對(duì)較低[15]，銀行也就更容易做出對(duì)企業(yè)有利的貸款決策，從而使得有限的銀行信貸資金流向社會(huì)責(zé)任企業(yè)。

在當(dāng)前主要依靠投資拉動(dòng)的粗放式經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式下，尤其是2008年實(shí)施投資刺激政策以來(lái)，中國(guó)整體經(jīng)濟(jì)充斥著投資擴(kuò)張的沖動(dòng)，資本投資率也在大幅度攀升。在此背景下，當(dāng)企業(yè)能夠通過(guò)社會(huì)責(zé)任獲得更多的銀行信貸支持時(shí)，可能會(huì)傾向于擴(kuò)大投資規(guī)模。喻坤等[16]也指出企業(yè)投資決策會(huì)受到外部資金供給狀況的影響。寬松的貨幣政策會(huì)通過(guò)信貸渠道緩解企業(yè)融資約束進(jìn)而影響其投資行為[17]。因此，本文認(rèn)為企業(yè)社會(huì)責(zé)任通過(guò)影響銀行信貸決策，增強(qiáng)企業(yè)的債務(wù)融資能力，使企業(yè)能夠獲取更多的銀行貸款、更長(zhǎng)的貸款期限或者以更低的利率獲得銀行貸款，為企業(yè)擴(kuò)大資本投資提供充足的資金來(lái)源。按此邏輯推理，企業(yè)社會(huì)責(zé)任通過(guò)銀行信貸促進(jìn)了投資支出，而銀行信貸對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資支出之間的關(guān)系起到中介調(diào)節(jié)的作用。

據(jù)此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1a：社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)越好的企業(yè)投資支出越多；

假設(shè)1b：銀行信貸對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資支出之間的關(guān)系產(chǎn)生顯著的中介效應(yīng)。

(二) 企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資效率

延續(xù)上文的分析，企業(yè)通過(guò)社會(huì)責(zé)任行為可以獲取更多的信貸資金進(jìn)而促進(jìn)了企業(yè)投資支出，那么社會(huì)責(zé)任企業(yè)在獲得更多的資源后是否會(huì)出現(xiàn)過(guò)度投資行為呢？本文認(rèn)為企業(yè)社會(huì)責(zé)任可以通過(guò)以下三個(gè)途徑影響投資效率。

1．降低信息不對(duì)稱程度。在完美的資本市場(chǎng)上，公司的投資決策和資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)(Modigliani and Miller，1958)。資本逐利規(guī)律(Capital Follows Profitability)也強(qiáng)調(diào)公司未來(lái)的投資活動(dòng)由投資機(jī)會(huì)決定，只有當(dāng)公司面臨較好的投資機(jī)會(huì)時(shí)才應(yīng)該擴(kuò)大投資規(guī)模[18]。然而現(xiàn)實(shí)中的資本市場(chǎng)存在著許多摩擦和噪音，信息不對(duì)稱的存在使得公司實(shí)際投資水平往往偏離由投資機(jī)會(huì)決定的最優(yōu)投資水平，從而降低了投資—投資機(jī)會(huì)敏感度。Jensen and Meckling指出，企業(yè)經(jīng)理人和股東之間的利益沖突以及由信息不對(duì)稱引起的監(jiān)督困難導(dǎo)致經(jīng)理人在進(jìn)行投資決策時(shí)會(huì)選擇有利于自己而非股東的投資項(xiàng)目[19]；Jensen進(jìn)一步指出，當(dāng)企業(yè)存在大量的自由現(xiàn)金流時(shí)，經(jīng)理人甚至將自由現(xiàn)金流投資于一些凈現(xiàn)值為負(fù)的投資項(xiàng)目，以獲取更多的在職消費(fèi)或其他隱性激勵(lì)，從而導(dǎo)致過(guò)度投資的發(fā)生[20]。屈文洲等基于中國(guó)資本市場(chǎng)的檢驗(yàn)也證實(shí)，信息不對(duì)稱程度越高，企業(yè)投資效率越低[21]。因此，降低企業(yè)信息不對(duì)稱程度可以有效抑制管理層的過(guò)度投資行為。已有文獻(xiàn)表明，企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露能夠有效緩解信息不對(duì)稱程度。因此，我們可以合理推測(cè)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任可以通過(guò)降低信息不對(duì)稱程度來(lái)抑制過(guò)度投資，提高企業(yè)投資效率。

2．利益相關(guān)者治理。傳統(tǒng)的公司治理機(jī)制是股東和管理層之間的一種監(jiān)督與制衡機(jī)制，是以“股東財(cái)富最大化”為目標(biāo)的內(nèi)部治理。而基于利益相關(guān)者的公司治理機(jī)制要求企業(yè)應(yīng)該最大限度地滿足不僅包括股東還包括消費(fèi)者、雇員和所屬社區(qū)等在內(nèi)的利益相關(guān)者的利益并承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，從而實(shí)現(xiàn)“利益相關(guān)者價(jià)值最大化”的目標(biāo)。許葉枚也認(rèn)為將利益相關(guān)者引入公司治理機(jī)制并考慮企業(yè)社會(huì)責(zé)任是公司治理發(fā)展的必然趨勢(shì)[22]。這種由利益相關(guān)者共同組成的多元公司治理機(jī)制能夠?qū)芾韺赢a(chǎn)生更為有效的監(jiān)督與制衡作用，從而改善公司治理績(jī)效，抑制過(guò)度投資。李維安和姜濤的研究證實(shí)了公司治理機(jī)制能夠有效抑制過(guò)度投資行為，其中利益相關(guān)者治理更為積極有效[23]。應(yīng)千偉和羅黨論的研究也表明，在公司治理較好的企業(yè)，代理問(wèn)題導(dǎo)致的過(guò)度投資將得到有效抑制，因而在獲得授信額度后投資效率相對(duì)較高[24]。因此，企業(yè)社會(huì)責(zé)任從利益相關(guān)者的角度強(qiáng)化了公司治理，抑制了管理層過(guò)度投資的沖動(dòng)，從而提升了投資效率。

3．債務(wù)融資治理效應(yīng)。承接前文假設(shè)1的分析，企業(yè)可以通過(guò)社會(huì)責(zé)任行為取得更多、更長(zhǎng)期限的銀行貸款用于資本投資支出?！皞鶆?wù)治理假說(shuō)”認(rèn)為企業(yè)負(fù)債所要求的按期還本付息的壓力可以減少管理層對(duì)自由現(xiàn)金流的裁量權(quán)，從而降低代理成本[20]，同時(shí)債權(quán)人還可以在債務(wù)契約中增加限定性條款以限制管理層的投資方向和過(guò)度投資行為[25]。然而，債務(wù)融資治理效應(yīng)的發(fā)揮是以預(yù)算硬約束為前提的[26]，不同類(lèi)型和期限的債務(wù)融資約束性不同導(dǎo)致其治理的有效性并不一致[27]。具體到銀行貸款來(lái)說(shuō)，不同來(lái)源路徑的銀行貸款也呈現(xiàn)出不同的投資治理效應(yīng)。張敏等的研究表明政治關(guān)聯(lián)企業(yè)更容易獲得長(zhǎng)期貸款，但在獲得長(zhǎng)期貸款后會(huì)進(jìn)行過(guò)度投資[2]；李志軍和王善平指出銀企關(guān)系會(huì)對(duì)債務(wù)融資治理效應(yīng)產(chǎn)生重要影響，銀行持股可以改善銀行債務(wù)的投資治理效應(yīng)，從而優(yōu)化信貸資金配置效率[4]；彭紅楓等對(duì)上市公司借助政治關(guān)聯(lián)和銀行關(guān)系獲得融資便利后是否會(huì)出現(xiàn)過(guò)度投資行為進(jìn)行研究，結(jié)果也表明建立政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)會(huì)出現(xiàn)過(guò)度投資行為，而建立銀行關(guān)系并不會(huì)導(dǎo)致企業(yè)進(jìn)行過(guò)度投資[3]。就企業(yè)社會(huì)責(zé)任而言，良好的社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)可以提升企業(yè)聲譽(yù)，鑒于聲譽(yù)是一項(xiàng)非常重要卻又極其脆弱的無(wú)形資源，企業(yè)通常不會(huì)將通過(guò)社會(huì)責(zé)任途徑取得的銀行貸款投資于高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目或凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目，以減少因投資失敗而對(duì)企業(yè)聲譽(yù)造成的損害；此外，企業(yè)通過(guò)社會(huì)責(zé)任行為獲取銀行貸款即便是一種“工具性”的資源交換行為[8]，也是要付出高昂的成本代價(jià)的，其動(dòng)機(jī)更多的是為了緩解融資約束而非過(guò)度投資。因此，本文認(rèn)為企業(yè)通過(guò)社會(huì)責(zé)任途徑獲取的銀行貸款與其他來(lái)源的銀行貸款不同，能夠?qū)ζ髽I(yè)投資行為產(chǎn)生積極的治理效應(yīng)。

基于此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)2：企業(yè)社會(huì)責(zé)任抑制了過(guò)度投資從而提升了投資效率。

三、 研究設(shè)計(jì)

(一) 樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選擇滬深兩市2008-2013年披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的A股上市公司作為初始樣本，刪除金融行業(yè)以及ST、* ST上市公司，同時(shí)刪除股東權(quán)益為負(fù)以及相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的上市公司，最終得到2657個(gè)樣本觀測(cè)值。文中，社會(huì)責(zé)任報(bào)告數(shù)據(jù)來(lái)自RKS潤(rùn)靈環(huán)球上市公司CSR報(bào)告評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)庫(kù)，企業(yè)交易狀態(tài)和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)數(shù)據(jù)來(lái)自CCER經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)庫(kù)，其余數(shù)據(jù)均來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。為了消除異常值的影響，本文對(duì)連續(xù)型變量在1%和99%的分位上進(jìn)行了Winsorize處理。

(二) 變量定義

1．企業(yè)投資支出INV。參照周澤將和劉中燕[28]的研究，本文用年末長(zhǎng)期資產(chǎn)與年初長(zhǎng)期資產(chǎn)之差同年初總資產(chǎn)的比值來(lái)度量企業(yè)投資支出。

2．企業(yè)社會(huì)責(zé)任CSR。企業(yè)社會(huì)責(zé)任包括社會(huì)責(zé)任履行和社會(huì)責(zé)任信息披露兩個(gè)方面。因此本文參照黃荷暑和周澤將[8]的研究，采用RKS潤(rùn)靈環(huán)球社會(huì)責(zé)任報(bào)告評(píng)級(jí)系統(tǒng)對(duì)中國(guó)A股上市公司社會(huì)責(zé)任報(bào)告的綜合評(píng)分結(jié)果作為CSR的衡量指標(biāo)。

3．投資機(jī)會(huì)TQ。本文采用Tobin Q來(lái)度量投資機(jī)會(huì)，TQ=(年末收盤(pán)價(jià)×年末流通股股數(shù)+每股凈資產(chǎn)×年末非流通股股數(shù)+年末負(fù)債賬面價(jià)值)/年末總資產(chǎn)。

4．銀行信貸LOAN。由于短期貸款的信貸風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，因而銀行在進(jìn)行短期貸款決策時(shí)可能較少關(guān)注到企業(yè)社會(huì)責(zé)任等非財(cái)務(wù)信息層面；另一方面，Jensen(1986)認(rèn)為短期負(fù)債到期日短，并不能真正緩解企業(yè)的融資約束，因而短期貸款用于企業(yè)資本投資支出的可能性不大。因此，本文在分析銀行信貸在企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資行為之間的中介調(diào)節(jié)效應(yīng)時(shí)剔除了短期貸款影響以長(zhǎng)期貸款為研究對(duì)象，LOAN為新增長(zhǎng)期貸款的可能性(新增長(zhǎng)期貸款大于0時(shí)取1，否則取0)。

此外，參考以往的研究，在考察企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資支出的影響時(shí)控制了以下變量：公司特征變量(SIZE、LEV、FCFO、CASH、AGE)；股權(quán)集中度OWNERSHIP；產(chǎn)權(quán)性質(zhì)SOE；行業(yè)和年度虛擬變量。在研究企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)銀行信貸的影響時(shí)，還控制了總資產(chǎn)收益率ROA、企業(yè)成長(zhǎng)性GROWTH、擔(dān)保價(jià)值A(chǔ)SSU和審計(jì)意見(jiàn)OPINION。由于企業(yè)投資活動(dòng)和債務(wù)契約都會(huì)受到上一年度的影響，因此本文的企業(yè)投資支出和銀行貸款都采用下一年的數(shù)據(jù)，這樣同時(shí)也避免了內(nèi)生性問(wèn)題。變量的具體定義如表1所示。

表1 變量定義

(三) 模型設(shè)定

為了檢驗(yàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資支出的影響，即假設(shè)1a，本文參考Chen等[29]262、黎文靖和李耀淘[30]128的研究構(gòu)建如下投資模型(1)：

INV=β0+β1CSR+β2TQ+β3SIZE+β4LEV+β5FCFO+β6CASH+β7AGE+

β8OWNERSHIP+β9SOE+ηINDUS+λYEAR+ε

(1)

為了檢驗(yàn)銀行信貸對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資支出之間關(guān)系是否存在中介效應(yīng)，即假設(shè)1b，本文借鑒Baron和Kenny(1986)對(duì)于中介變量的檢驗(yàn)方法，設(shè)定如下路徑模型Path a、Path b和Path c：

INV=α0+α1CSR+α2TQ+α3SIZE+α4LEV+α5FCFO+α6CASH+α7AGE+

α8OWNERSHIP+α9SOE+ηINDUS+λYEAR+ε

(Path a)

LOAN=β0+β1CSR+β2ROA+β3FCFO+β4GROWTH+β5ASSU+

β6OWNERSHIP+β7OPINION+β8SOE+ηINDUS+λYEAR+ε

(Path b)

INV=γ0+γ1CSR+γ2LOAN+γ3TQ+γ4SIZE+γ5LEV+γ6FCFO+γ7CASH+

γ8AGE+γ9OWNERSHIP+γ10SOE+ηINDUS+λYEAR+ε

(Path c)

當(dāng)Path a中CSR的系數(shù)α1顯著，Path b中CSR的系數(shù)β1顯著，Path c中LOAN的系數(shù)γ2顯著而CSR的系數(shù)γ1不再顯著，且Sobel Z值統(tǒng)計(jì)上顯著時(shí)，銀行信貸LOAN具有完全的中介效應(yīng)；當(dāng)Path a中CSR的系數(shù)α1顯著，Path b中CSR的系數(shù)β1顯著，Path c中CSR的系數(shù)γ1和LOAN的γ2都顯著，但Path c中系數(shù)γ1顯著低于Path a中系數(shù)α1，且Sobel Z值統(tǒng)計(jì)上顯著時(shí)，銀行信貸LOAN具有部分的中介效應(yīng)。

為了檢驗(yàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資效率的影響，即假設(shè)2，本文參考Chen等[29]262、黎文靖和李耀淘[30]128的研究，在投資模型(1)中加入投資機(jī)會(huì)TQ與企業(yè)社會(huì)責(zé)任CSR的交乘項(xiàng)CSR×TQ來(lái)反映企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資效率的影響并構(gòu)建模型(2)。TQ與INV之間如果是顯著正相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明投資機(jī)會(huì)越多投資支出越多，即投資效率越高。企業(yè)社會(huì)責(zé)任如果能促進(jìn)這種正相關(guān)關(guān)系，即說(shuō)明企業(yè)社會(huì)責(zé)任可以提升投資效率。預(yù)期模型(2)中CSR×TQ的系數(shù)β3顯著大于0。

INV=β0+β1CSR+β2TQ+β3CSR×TQ+β4SIZE+β5LEV+β6FCFO+β7CASH+

β8AGE+β9OWNERSHIP+β10SOE+ηINDUS+λYEAR+ε

(2)

四、 實(shí)證研究結(jié)果與分析

(一) 描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

表2 變量的描述性統(tǒng)計(jì)

表2是本文主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。企業(yè)投資支出INV的均值為0.0738，標(biāo)準(zhǔn)差為0.1093(最小值為-0.1282，最大值為0.5945)，表明樣本公司長(zhǎng)期資產(chǎn)投資占總資產(chǎn)的比例并不高，且企業(yè)間差異較大。企業(yè)社會(huì)責(zé)任CSR均值為35.0441，標(biāo)準(zhǔn)差為11.6717，反映當(dāng)前我國(guó)上市公司社會(huì)責(zé)任水平還普遍不高，且企業(yè)間存在明顯的差異。企業(yè)投資機(jī)會(huì)TQ的均值為1.7528(1/4分位數(shù)為1.1411，3/4分位數(shù)為1.9736)，表明樣本公司擁有的投資機(jī)會(huì)多數(shù)差異不大。銀行信貸LOAN的均值為0.4076，表明有40.76%的社會(huì)責(zé)任企業(yè)在下一年度有新增長(zhǎng)期貸款。FCFO的均值為0.0534(最小值為-0.1671，1/4分位數(shù)為0.0112)，表明樣本企業(yè)可用于投資的現(xiàn)金流并不充裕，甚至有部分企業(yè)呈現(xiàn)出現(xiàn)金凈流出狀態(tài)，面臨著嚴(yán)重的融資約束。此外，樣本企業(yè)中國(guó)有企業(yè)占據(jù)68.54%。

(二) 企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資支出的實(shí)證分析

1.企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資支出。表3列示了企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資支出的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果。其中第(1)列是總樣本的回歸結(jié)果。實(shí)證結(jié)果顯示，企業(yè)社會(huì)責(zé)任CSR的系數(shù)大于0且在10%的水平上顯著，表明總體來(lái)說(shuō)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)越好投資支出越多，本文的假設(shè)1a得到支持。這主要可能是因?yàn)槠髽I(yè)可以通過(guò)社會(huì)責(zé)任行為取得銀行等金融機(jī)構(gòu)的信賴與支持，從而獲得更多的信貸資源用于投資擴(kuò)張。

表3 企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資支出

注：*、**、***分別代表在10%、5%和1%的顯著性水平下顯著(雙尾)；括號(hào)內(nèi)為T(mén)值。

在此基礎(chǔ)上，本文進(jìn)一步依據(jù)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和企業(yè)成長(zhǎng)性將樣本進(jìn)行分組回歸，結(jié)果詳見(jiàn)表3的第(2)列和第(3)列。結(jié)果顯示，國(guó)有企業(yè)和低成長(zhǎng)性企業(yè)中CSR的系數(shù)均在10%的水平上顯著為正；而在非國(guó)有企業(yè)和高成長(zhǎng)性企業(yè)中CSR的系數(shù)均為正但不具有統(tǒng)計(jì)意義上的顯著性。這一結(jié)果意味著，企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資支出的促進(jìn)效應(yīng)受到了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和企業(yè)成長(zhǎng)性的影響。一種可能的解釋是，相對(duì)于非國(guó)有和高成長(zhǎng)性的社會(huì)責(zé)任企業(yè)來(lái)說(shuō)，國(guó)有和低成長(zhǎng)性的社會(huì)責(zé)任企業(yè)面臨的投資機(jī)會(huì)比較穩(wěn)定，投資風(fēng)險(xiǎn)較小，銀行等金融機(jī)構(gòu)會(huì)更愿意將資金投放到該類(lèi)企業(yè)，為其擴(kuò)大投資支出提供了更為充足的資金支持。因此，企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資支出的促進(jìn)作用在國(guó)有企業(yè)和低成長(zhǎng)性企業(yè)表現(xiàn)得更為顯著。

表4 企業(yè)社會(huì)責(zé)任—銀行信貸—投資支出

注：*、**、***分別代表在10%、5%和1%的顯著性水平下顯著(雙尾)；因變量為L(zhǎng)OAN時(shí)括號(hào)內(nèi)為Z值，其余為T(mén)值。

2.銀行信貸的中介效應(yīng)。表4列示了銀行信貸對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資支出之間關(guān)系的中介效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果。path a中企業(yè)社會(huì)責(zé)任CSR的系數(shù)為正且在10%的水平上顯著；path b中CSR的系數(shù)為正且在1%的水平上顯著；path c中CSR和銀行信貸LOAN的系數(shù)都顯著為正，但相對(duì)于path a，CSR的系數(shù)和顯著性水平都有所下降。通過(guò)計(jì)算可以得到中介效應(yīng)顯著性檢驗(yàn)的Sobel Z值為3.4778，具有統(tǒng)計(jì)上的顯著性。上述結(jié)果表明在企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資支出的關(guān)系中，銀行信貸具有顯著的部分中介效應(yīng)。本文的假設(shè)1b得到驗(yàn)證，企業(yè)社會(huì)責(zé)任通過(guò)影響銀行信貸進(jìn)而影響企業(yè)的投資支出，銀行信貸對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資支出之間的關(guān)系產(chǎn)生了顯著的中介效應(yīng)。

(三) 企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資效率的實(shí)證分析

表5報(bào)告了企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資效率的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果。其中第(1)列為總樣本的回歸結(jié)果，第(2)列和第(3)列為分別依據(jù)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和企業(yè)成長(zhǎng)性進(jìn)行分組回歸的結(jié)果。第(1)列結(jié)果顯示，企業(yè)社會(huì)責(zé)任CSR與投資機(jī)會(huì)TQ的交乘項(xiàng)CSR×TQ的系數(shù)在10%的水平上顯著為正，表明總體來(lái)說(shuō)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任提升了投資效率，本文的假設(shè)2得到實(shí)證結(jié)果的支持。從第(2)列和第(3)列的結(jié)果來(lái)看，國(guó)有企業(yè)和低成長(zhǎng)性企業(yè)中CSR×TQ的系數(shù)分別在10%和5%的水平上顯著為正；而在非國(guó)有企業(yè)和高成長(zhǎng)性企業(yè)中CSR×TQ的系數(shù)均不具有統(tǒng)計(jì)意義上的顯著性。上述實(shí)證結(jié)果意味著企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資效率的積極影響只有在國(guó)有企業(yè)和低成長(zhǎng)性企業(yè)中顯著存在，這與企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資支出的關(guān)系表現(xiàn)出一致性。依據(jù)前文的分析，相對(duì)于非國(guó)有和高成長(zhǎng)性的社會(huì)責(zé)任企業(yè)，國(guó)有和低成長(zhǎng)性的社會(huì)責(zé)任企業(yè)面臨的投資機(jī)會(huì)更為穩(wěn)定，因而該類(lèi)企業(yè)在獲得更多的銀行信貸資源后進(jìn)行沖動(dòng)投資的可能性較小。前文表3第(2)和第(3)列的回歸結(jié)果也顯示，國(guó)有和低成長(zhǎng)性的社會(huì)責(zé)任企業(yè)中投資機(jī)會(huì)TQ的系數(shù)均為正，而在非國(guó)有企業(yè)和高成長(zhǎng)性企業(yè)中TQ的系數(shù)均為負(fù)，且前者T值遠(yuǎn)大于后者，表明國(guó)有和低成長(zhǎng)性的社會(huì)責(zé)任企業(yè)在進(jìn)行投資決策時(shí)會(huì)在某種程度上考慮企業(yè)的投資機(jī)會(huì)，而非國(guó)有企業(yè)和高成長(zhǎng)性企業(yè)卻不會(huì)。因此，企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資效率的提升效應(yīng)在國(guó)有企業(yè)和低成長(zhǎng)性企業(yè)表現(xiàn)得更為明顯。

表5 企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資效率

(續(xù)表5)

注：*、**、***分別代表在10%、5%和1%的顯著性水平下顯著(雙尾)；括號(hào)內(nèi)為T(mén)值。

(四) 拓展分析：企業(yè)通過(guò)社會(huì)責(zé)任獲得的銀行貸款的投資治理效應(yīng)檢驗(yàn)

前文的研究表明，企業(yè)通過(guò)社會(huì)責(zé)任行為獲得更多的銀行信貸資源用于投資支出的同時(shí)并沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)度投資行為。為了更深入理解企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資效率的影響機(jī)制，本文進(jìn)一步對(duì)企業(yè)通過(guò)社會(huì)責(zé)任途徑來(lái)源的銀行貸款進(jìn)行考察，以檢驗(yàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)過(guò)度投資的抑制作用是否通過(guò)銀行貸款的治理效應(yīng)實(shí)現(xiàn)?；诖?，本文設(shè)定如下路徑模型Path a、Path b和Path c，檢驗(yàn)銀行信貸對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資效率之間關(guān)系的中介傳導(dǎo)效應(yīng)。

INV=α0+α1CSR+α2TQ+α3CSR×TQ+α4SIZE+α5LEV+α6FCFO+

α7CASH+α8AGE+α9OWNERSHIP+α10SOE+ηINDUS+λYEAR+ε

(Path a)

LOAN=β0+β1CSR+β2ROA+β3FCFO+β4GROWTH+β5ASSU+

β6OWNERSHIP+β7OPINION+β8SOE+ηINDUS+λYEAR+ε

(Path b)

INV=γ0+γ1CSR+γ2TQ+γ3CSR×TQ+γ4LOAN+γ5LOAN×TQ+

γ6SIZE+γ7LEV+γ8FCFO+γ9CASH+γ10AGE+γ11OWNERSHIP+

γ12SOE+ηINDUS+λYEAR+ε

(Path c)

注：*、**、***分別代表在10%、5%和1%的顯著性水平下顯

著(雙尾)；因變量為L(zhǎng)OAN時(shí)括號(hào)內(nèi)為Z值，其余為T(mén)值。

表6的結(jié)果顯示，path a中企業(yè)社會(huì)責(zé)任CSR與投資機(jī)會(huì)TQ的交乘項(xiàng)CSR×TQ的系數(shù)為正且在10%的水平上顯著；path b中CSR的系數(shù)為正且在1%的水平上顯著；path c中銀行信貸LOAN與投資機(jī)會(huì)TQ的交乘項(xiàng)LOAN×TQ的系數(shù)在5%的水平上顯著為正而CSR×TQ的系數(shù)不再顯著，且通過(guò)計(jì)算可得Sobel Z值為2.0899，具有統(tǒng)計(jì)上的顯著性。上述結(jié)果表明在企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資效率的關(guān)系中，銀行信貸具有顯著的完全中介效應(yīng)，這就是說(shuō)企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資效率的影響確實(shí)是通過(guò)銀行信貸傳導(dǎo)效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的，也進(jìn)一步表明企業(yè)通過(guò)社會(huì)責(zé)任途徑獲取的銀行貸款對(duì)投資行為具有顯著的治理效應(yīng)，抑制了過(guò)度投資行為的發(fā)生。這一結(jié)果與前文假設(shè)2的理論分析取得一致。通常來(lái)說(shuō)，鑒于聲譽(yù)機(jī)制，企業(yè)不會(huì)將通過(guò)社會(huì)責(zé)任途徑募集到的金融資源投資于高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目或凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目，從而減少因投資

表7 企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資行為(INV1為因變量)

注：*、**、***分別代表在10%、5%和1%的顯著性水平下顯著(雙尾)。

失敗而給企業(yè)聲譽(yù)帶來(lái)的傷害；此外，企業(yè)通過(guò)社會(huì)責(zé)任募集金融資源即便是一種“工具性”行為，也是要付出高昂的成本代價(jià)的，其動(dòng)機(jī)更多是為了緩解融資約束而非過(guò)度投資。因此，企業(yè)通過(guò)社會(huì)責(zé)任途徑獲取的銀行貸款能夠?qū)ν顿Y行為產(chǎn)生積極的治理效應(yīng)。

(五) 穩(wěn)健性測(cè)試

1．更換投資支出變量。參照黎文靖和李耀淘[30]等的做法，用“(購(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金-處置固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)收回的現(xiàn)金凈額)/年初總資產(chǎn)”來(lái)表示企業(yè)投資支出(INV1)，重復(fù)前文表3和表5的回歸，結(jié)果如表7所示。第(1)列中CSR的系數(shù)大于0且在10%的水平上顯著；第(2)列CSR×TQ的系數(shù)在5%的水平上顯著為正。這與前文的實(shí)證結(jié)果無(wú)實(shí)質(zhì)性差異，假設(shè)1a和假設(shè)2得到了進(jìn)一步經(jīng)驗(yàn)證據(jù)的支持。

2．更換貸款變量。參照黃荷暑和周澤將[8]等的做法，采用企業(yè)現(xiàn)金流量表中“借款收到的現(xiàn)金”取自然對(duì)數(shù)作為銀行信貸中介變量(LOAN1)，重復(fù)前文表4和表6的回歸，結(jié)果如表8所示。

表8 企業(yè)社會(huì)責(zé)任—銀行信貸—投資行為(LOAN1為銀行信貸中介變量)

注：*、**、***分別代表在10%、5%和1%的顯著性水平下顯著(雙尾)；因變量為L(zhǎng)OAN1時(shí)括號(hào)內(nèi)為Z值，其余為T(mén)值。

在對(duì)投資支出的中介效應(yīng)檢驗(yàn)中，path a中CSR的系數(shù)為正且在10%的水平上顯著；path b中CSR的系數(shù)為正且在1%的水平上顯著；path c中CSR和LOAN1的系數(shù)都顯著為正，但相對(duì)于path a，CSR的系數(shù)和顯著性水平都有所下降。通過(guò)計(jì)算可知中介效應(yīng)顯著性檢驗(yàn)的Sobel Z值為7.4064，具有統(tǒng)計(jì)上的顯著性。上述結(jié)果表明在企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資支出的關(guān)系中，銀行信貸具有顯著的部分中介效應(yīng)。在對(duì)投資效率的銀行信貸中介效應(yīng)檢驗(yàn)中，path a中CSR×TQ的系數(shù)為正且在10%的水平上顯著；path b中CSR的系數(shù)為正且在1%的水平上顯著；path c中LOAN×TQ的系數(shù)在1%的水平上顯著為正而CSR×TQ的系數(shù)不再顯著，且通過(guò)計(jì)算可得Sobel Z值為3.3353，具有統(tǒng)計(jì)上的顯著性。上述結(jié)果表明在企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資效率的關(guān)系中，銀行信貸具有顯著的完全中介效應(yīng)。與表4和表6基本一致，本文主要結(jié)論仍然成立。

五、 結(jié)論與啟示

已有關(guān)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任與信貸資金配置的文獻(xiàn)尚未關(guān)注到社會(huì)責(zé)任企業(yè)在獲取更多的信貸資源后是否會(huì)用于擴(kuò)大投資支出進(jìn)而引發(fā)過(guò)度投資行為；少量企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資效率的文獻(xiàn)則未深入研究企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資效率的影響機(jī)制是否與社會(huì)責(zé)任企業(yè)能夠獲得更多的銀行貸款有關(guān)。本文以2008-2013年披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的A股上市公司為樣本，通過(guò)銀行信貸中介效應(yīng)的檢驗(yàn)，深入研究了企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資行為的影響，進(jìn)而從投資的視角來(lái)觀察企業(yè)社會(huì)責(zé)任的銀行信貸資源配置效應(yīng)。實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)，企業(yè)通過(guò)社會(huì)責(zé)任獲得更多的信貸資源用于擴(kuò)大投資的同時(shí)并未出現(xiàn)過(guò)度投資行為，進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)過(guò)度投資的抑制作用是通過(guò)銀行信貸的傳導(dǎo)效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的。上述結(jié)果表明從投資的角度來(lái)看，企業(yè)社會(huì)責(zé)任是一種有效的信貸資源配置機(jī)制，企業(yè)通過(guò)社會(huì)責(zé)任取得的銀行貸款具有顯著的投資治理效應(yīng)。具體結(jié)論如下：(1)企業(yè)社會(huì)責(zé)任促進(jìn)了投資支出，企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資支出的促進(jìn)作用在國(guó)有企業(yè)和低成長(zhǎng)性企業(yè)表現(xiàn)得更為顯著；(2)企業(yè)社會(huì)責(zé)任通過(guò)影響銀行信貸進(jìn)而影響投資支出，銀行信貸是企業(yè)社會(huì)責(zé)任與投資支出之間的中介變量；(3)企業(yè)社會(huì)責(zé)任提升了投資效率，而企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資效率的提升效應(yīng)在國(guó)有企業(yè)和低成長(zhǎng)性企業(yè)表現(xiàn)得更為明顯；(4)企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)投資效率的正面影響是通過(guò)銀行信貸的傳導(dǎo)效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的，表明企業(yè)社會(huì)責(zé)任來(lái)源的銀行貸款對(duì)投資行為具有顯著的治理效應(yīng)。

本文的研究具有重要的啟示意義：(1)本文的研究表明企業(yè)通過(guò)社會(huì)責(zé)任取得銀行信貸資源后更多地用于投資與投資機(jī)會(huì)有關(guān)的項(xiàng)目，而非高風(fēng)險(xiǎn)或凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目，提升了投資效率，這對(duì)當(dāng)前資本投資效率低下的中國(guó)整體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行產(chǎn)生了積極的影響。因此，監(jiān)管部門(mén)和社會(huì)公眾應(yīng)對(duì)社會(huì)責(zé)任企業(yè)給予更多的支持和鼓勵(lì)，進(jìn)一步強(qiáng)化社會(huì)責(zé)任意識(shí)，激發(fā)企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任并披露社會(huì)責(zé)任信息的積極性。(2)在當(dāng)前法律保護(hù)不足尤其是破產(chǎn)機(jī)制不健全以及預(yù)算軟約束的現(xiàn)實(shí)背景下，銀行貸款的投資治理效應(yīng)難以有效地發(fā)揮。而本文的研究發(fā)現(xiàn)銀行貸款對(duì)企業(yè)投資行為的治理效應(yīng)與資金來(lái)源途徑有關(guān)，企業(yè)通過(guò)社會(huì)責(zé)任途徑取得的銀行貸款具有顯著的投資治理效應(yīng)，這為進(jìn)一步推進(jìn)我國(guó)的金融體制改革和信貸監(jiān)管提供了重要的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)和決策參考。

[1]曹建海,李芳琴.中國(guó)是否存在過(guò)度投資?——基于1995—2014年投資效益的測(cè)算[J].財(cái)經(jīng)問(wèn)題研究,2016(5):54-61.

[2]張敏,張勝,王成方,申慧慧.政治關(guān)聯(lián)與信貸資源配置效率——來(lái)自我國(guó)民營(yíng)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].管理世界,2010(11):143-153.

[3]彭紅楓,張韋華,張曉.銀行關(guān)系、政治關(guān)聯(lián)與信貸資源配置效率——基于我國(guó)上市公司的實(shí)證分析[J].當(dāng)代經(jīng)濟(jì)科學(xué),2014(5):52-60.

[4]李志軍,王善平.商業(yè)銀行持股與信貸配置效率[J].上海金融,2012(6):21-24.

[5]沈艷,蔡劍.企業(yè)社會(huì)責(zé)任意識(shí)與企業(yè)融資關(guān)系研究[J].金融研究,2009(12):127-136.

[6]GOSS A,ROBERTS G S.The impact of corporate social responsibility on the cost of bank loans[J].Journal of Banking and Finance,2011,35(7):1794-1810.

[7]李姝,謝曉嫣.民營(yíng)企業(yè)的社會(huì)責(zé)任、政治關(guān)聯(lián)與債務(wù)融資——來(lái)自中國(guó)資本市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].南開(kāi)管理評(píng)論,2014(6):30-40.

[8]黃荷暑,周澤將.企業(yè)社會(huì)責(zé)任、信息透明度與信貸資金配置[J].中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)學(xué)報(bào),2017(2):87-97.

[9]李維安,王鵬程,徐業(yè)坤.慈善捐贈(zèng)、政治關(guān)聯(lián)與債務(wù)融資——民營(yíng)企業(yè)與政府的資源交換行為[J].南開(kāi)管理評(píng)論,2015(1):4-14.

[10]曹亞勇,王建瓊,于麗麗.公司社會(huì)責(zé)任信息披露與投資效率的實(shí)證研究[J].管理世界,2012(12):183-185.

[11]陳曉珊.民營(yíng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任、高管薪酬與企業(yè)產(chǎn)出績(jī)效——基于企業(yè)實(shí)際決策者視角的理論與實(shí)證分析[J].浙江工商學(xué)學(xué)報(bào),2017(4):85-98.

[12]鐘馬,徐光華.強(qiáng)制型社會(huì)責(zé)任披露與公司投資效率——基于準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)方法的研究[J].經(jīng)濟(jì)管理,2015(9):146-154.

[13]何賢杰,肖土盛,陳信元.企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露與公司融資約束[J].財(cái)經(jīng)研究,2012(8):60-71.

[14]VERRECCHIA R E.Essays on disclosure[J].Journal of Accounting and Economics,2001,32(1):97-180.

[15]黎四奇.對(duì)我國(guó)金融領(lǐng)域消費(fèi)者爭(zhēng)端解決機(jī)制的檢討與反思[J].政法論叢，2015(6)：12-20.

[16]喻坤,李治國(guó),張曉蓉,等.企業(yè)投資效率之謎:融資約束假說(shuō)與貨幣政策沖擊[J].經(jīng)濟(jì)研究,2014(5):106-120.

[17]靳慶魯,孔祥,侯青川.貨幣政策、民營(yíng)企業(yè)投資效率與公司期權(quán)價(jià)值[J].經(jīng)濟(jì)研究,2012(5):96-106.

[18]BIDDLE G C,CHEN P,ZHANG G C.When capital follows profitability:non-linear residual income dynamics[J].Review of Accounting Studies,2001，6(2/3):229-265．

[19]JENSEN M C,MECKLING W H.Theory of the firm:managerial behavior,agency costs，and capital structure[J].Journal of Financial Economics,1976,3(4):305-360．

[20]JENSEN M C．Agency cost of free cash flow,corporate finance and takeovers[J].American Economic Review,1986,76( 2):323-329．

[21]屈文洲,謝雅璐,葉玉妹.信息不對(duì)稱、融資約束與投資—現(xiàn)金流敏感性——基于市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論的實(shí)證研究[J].經(jīng)濟(jì)研究,2011(6):105-117.

[22]許葉枚.利益相關(guān)者、公司治理與企業(yè)的社會(huì)責(zé)任[J].現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)探討,2009(1):38-41.

[23]李維安,姜濤.公司治理與企業(yè)過(guò)度投資行為研究——來(lái)自中國(guó)上市公司的證據(jù)[J].財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì),2007(12):56-61.

[24]應(yīng)千偉,羅黨論.授信額度與投資效率[J].金融研究,2012(5):151-163.

[25]STULZ R M.Managerial discretion and optimal financing policies[J].Journal of Financial Economics,1990,26(1):3-27.

[26]裘益政.政治關(guān)系、預(yù)算軟約束與過(guò)度投資——基于民營(yíng)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].商業(yè)經(jīng)濟(jì)與管理,2014(3):88-96.

[27]張亦春,李晚春,彭江.債權(quán)治理對(duì)企業(yè)投資效率的作用研究——來(lái)自中國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].金融研究,2015(7):190-203.

[28]周澤將,劉中燕.獨(dú)立董事本地任職提升了企業(yè)投資效率嗎——基于中國(guó)資本市場(chǎng)A股上市公司2007-2013年的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].山西財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào),2016(6):64-74.

[29]CHEN S M,SUN Z,TANG S,et al.Government intervention and investment efficiency:evidence from China[J].Journal of Corporate Finance,2011(17):259-271．

[30]黎文靖,李耀淘.產(chǎn)業(yè)政策激勵(lì)了公司投資嗎[J].中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì),2014(5):122-134.

(責(zé)任編輯束順民)

CorporateSocialResponsibility,BankCreditandCorporateInvestment—BasedonMediationEffectTest

HUANG He-shu1, XU Qi-fa2

(1.BusinessSchool,AnhuiUniversity,Hefei230601,China; 2.SchoolofManagement,HefeiUniversityofTechnology,Hefei230009,China)

Previous research indicates that corporate social responsibility can bring more credit resources for enterprises. Then the question is, can the resources be used efficiently to improve credit resources allocation efficiency by companies with social responsibility? Based on the sample of A-share listed companies with disclosed social responsibility report in Shanghai and Shenzhen stock markets from 2008 to 2013, this article studies the impact of corporate social responsibility on corporate investment behavior through the mediation effect test of bank credit. The empirical results show that, corporate social responsibility can significantly promote investment expenditure and enhance investment efficiency through bank credit, and the effect is more significantly in state-owned enterprises and the low-growth enterprises. These results indicate that, from the perspective of corporate investment, the credit resources allocation function of corporate social responsibility is effective, and the debt governance effect on corporate investment of bank credit from corporate social responsibility is significant.

corporate social responsibility; investment expenditure; investment efficiency; bank credit; mediation effect

2017-04-18

安徽省哲學(xué)社會(huì)科學(xué)規(guī)劃項(xiàng)目“企業(yè)社會(huì)責(zé)任的信貸資源配置效應(yīng)研究——以安徽省上市公司為例”(AHSKQ2016D15)

黃荷暑，女，講師，博士研究生，主要從事企業(yè)社會(huì)責(zé)任與公司治理研究；許啟發(fā)，男，教授，博士生導(dǎo)師，博士，主要從事金融計(jì)量研究。

F275.5

A

1000-2154(2017)11-0049-11

10.14134/j.cnki.cn33-1336/f.2017.11.005

黃荷暑，許啟發(fā).企業(yè)社會(huì)責(zé)任、銀行信貸與投資行為——基于中介效應(yīng)的檢驗(yàn)[J].商業(yè)經(jīng)濟(jì)與管理，2017(11)：49-59,96.