(西南民族大學(xué) 四川 成都 610000)

我國(guó)上市公司融資方式的選擇分析

張林順

(西南民族大學(xué)四川成都610000)

任何企業(yè)的生存和發(fā)展都離不開(kāi)資金的支持，融資問(wèn)題對(duì)于一個(gè)公司的發(fā)展不可忽視。在融資方式上，上市公司更具靈活性，這對(duì)加快上市公司的發(fā)展起到了積極的推動(dòng)作用。本文主要從融資理論介紹、融資方式探究以及我國(guó)上市公司融資現(xiàn)狀入手，討論我國(guó)上市公司融資方式選擇的合理性。

上市公司；融資現(xiàn)狀；融資方式；選擇；完善

資金，是維持企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)的命脈，一旦缺乏充足的資金，企業(yè)將會(huì)面臨資金斷鏈，進(jìn)而影響到企業(yè)未來(lái)的發(fā)展。因此，企業(yè)融資結(jié)構(gòu)理論是現(xiàn)代企業(yè)組織結(jié)構(gòu)理論的一個(gè)重要組成部分,其主要內(nèi)涵是指企業(yè)各項(xiàng)資金的來(lái)源、組合和相互關(guān)系，它反映企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表右邊項(xiàng)目的結(jié)構(gòu)。企業(yè)選擇的融資方式不同,就會(huì)形成不同的融資結(jié)構(gòu)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于轉(zhuǎn)型升級(jí)的陣痛期，對(duì)于很多上市公司來(lái)說(shuō)，合理的調(diào)整融資結(jié)構(gòu)，改變發(fā)展策略可以使自己處于優(yōu)勢(shì)地位。因此,選擇合理的融資方式,形成合理的融資結(jié)構(gòu),實(shí)現(xiàn)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值最大化,是當(dāng)前財(cái)務(wù)理論和實(shí)踐中人們十分關(guān)注的問(wèn)題。

一、融資理論基礎(chǔ)

(一)MM定理

Modigliani和Miller(1958)在《美國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)論》共同發(fā)表了“資本成本、企業(yè)融資與投資理論”一文中提出了著名的MM定理。MM定理是在完全競(jìng)爭(zhēng)、資金自由流動(dòng)等嚴(yán)格的假設(shè)條件下得出的結(jié)論，因此與現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)相差甚遠(yuǎn)，實(shí)用性不強(qiáng)。但其后的企業(yè)融資理論都是在放寬MM理論假設(shè)條件的基礎(chǔ)上逐步發(fā)展起來(lái)的。Modigliani和Miller(1963)引入公司所得稅，修正MM定理后得出結(jié)論：在存在公司所得稅的情況下，負(fù)債越多企業(yè)價(jià)值就越大，資本成本越小。Miller(1977)在論文中從理論上闡述個(gè)人所得稅對(duì)企業(yè)債券和股票宏觀均衡的影響，得出在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下，負(fù)債企業(yè)的節(jié)稅利潤(rùn)恰好被個(gè)人所得稅抵消，不論是企業(yè)用債券融資還是股票融資，都無(wú)法獲得稅收的利益好處。

(二)控制權(quán)理論

早期的控制權(quán)理論認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)不僅規(guī)定著企業(yè)收入流的分配，而且規(guī)定著企業(yè)的控制權(quán)的分配。經(jīng)理人員占用的股份越多其擁有的控制能力就越強(qiáng)，由于經(jīng)理人員本身對(duì)控制權(quán)的偏好，就會(huì)通過(guò)對(duì)融資結(jié)構(gòu)來(lái)影響控制權(quán)的分配從而影響企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。從一個(gè)對(duì)企業(yè)控制權(quán)有偏好的經(jīng)營(yíng)者角度來(lái)說(shuō)，企業(yè)融資結(jié)構(gòu)先后順序是內(nèi)部融資、發(fā)行股票、發(fā)行債券和銀行貸款。但對(duì)于從有利于企業(yè)治理結(jié)構(gòu)和建立約束監(jiān)督機(jī)制角度來(lái)說(shuō)，融資順序則剛好相反。

二、我國(guó)上市公司融資方式選擇的現(xiàn)狀及存在問(wèn)題分析

我國(guó)上市公司融資中偏好于股權(quán)融資。發(fā)達(dá)國(guó)家金融市場(chǎng)經(jīng)過(guò)長(zhǎng)時(shí)間的發(fā)展，已經(jīng)成熟和較為完善，上市公司在選擇融資方式時(shí)也較為謹(jǐn)慎，通常情況下都會(huì)根據(jù)成本由低到高的順序來(lái)進(jìn)行融資，即先內(nèi)部融資，然后再考慮債權(quán)融資，最后才會(huì)對(duì)股權(quán)融資進(jìn)行考慮，這種融資方式的選擇較為穩(wěn)妥，風(fēng)險(xiǎn)性相對(duì)較小。但由于我國(guó)資本市場(chǎng)剛剛起步，公司制度還存在許多不完善的地方，投資者在投資過(guò)程中對(duì)資本利得更為重視，而對(duì)現(xiàn)金回報(bào)則較為忽略，這樣就導(dǎo)致上市公司在進(jìn)行融資時(shí)，往往會(huì)利用較低的融資成本、低于市場(chǎng)利率甚至是惡意零融資成本來(lái)進(jìn)行股權(quán)融資。根據(jù)一份對(duì)上市公司融資統(tǒng)計(jì)分析表明，目前我國(guó)上市公司股權(quán)融資規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于債權(quán)融資規(guī)模，而且股權(quán)融資的增長(zhǎng)速度也遠(yuǎn)遠(yuǎn)在高于債權(quán)融資的增長(zhǎng)速度。

上市公司負(fù)債結(jié)構(gòu)缺乏合理性。對(duì)上市公司負(fù)債結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析，主要需要對(duì)負(fù)債總額、所有者權(quán)益和資產(chǎn)總額這三者之間的關(guān)系進(jìn)行研究。三者之間的具體關(guān)系可以利用公式來(lái)進(jìn)行表示：

負(fù)債總額與所有者權(quán)益之比其所反映出來(lái)的是上市公司的自有資金負(fù)債率，也可稱為上市公司的投資安全系數(shù)，其是對(duì)投資者對(duì)負(fù)債償還保障程度進(jìn)行衡量的一項(xiàng)重要指標(biāo)。企業(yè)負(fù)債總額越高，自有資金負(fù)債率則越大，這樣債權(quán)人所得到的保障則越小，反之則債權(quán)人得到的保障越高，當(dāng)債權(quán)人得到的保障越大時(shí)，上市公司股東及企業(yè)外的第三方則會(huì)對(duì)上市公司的信心越足，則愿意借款給上市公司。當(dāng)上市公司的負(fù)債總額與所有者權(quán)益處于相等情況時(shí)，這是企業(yè)的自有資金負(fù)債率則處于最佳值。

資產(chǎn)負(fù)債率體現(xiàn)的是企業(yè)長(zhǎng)期償債能力，公司負(fù)債總額越少，資產(chǎn)負(fù)債率越低，說(shuō)明公司資產(chǎn)對(duì)負(fù)債的保障程度越高。目前我國(guó)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率都處于較高的水平，而且資產(chǎn)負(fù)債率還呈逐年遞增的趨勢(shì)，表明資產(chǎn)對(duì)負(fù)債的保障程度在不斷的遞減，這也間接的表明了上市公司借款安全程度不斷下降。在這種情況下，上市公司想通過(guò)銀行借款或是發(fā)行債券進(jìn)行融資都會(huì)受到較大的影響。

三、完善上市公司融資方式的途徑

我國(guó)資本市場(chǎng)還處于發(fā)展階段，還存在許多不完善的地方，再加之受到各種融資方式融資成本差異的影響，我國(guó)上市公司往往會(huì)優(yōu)先選擇股權(quán)融資，在這種情況下，需要對(duì)融資方式的選擇進(jìn)行優(yōu)化，在優(yōu)先對(duì)股權(quán)融資進(jìn)行選擇的同時(shí)，還要適當(dāng)?shù)慕档凸蓹?quán)融資的比例，增加債券融資和銀行貸款等多種融資方式，從而進(jìn)一步促進(jìn)融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。特別是上市公司需要增加內(nèi)源融資比例，這就需要上市公司要加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部的財(cái)務(wù)管理，有效的利用企業(yè)內(nèi)部的各種資源，為企業(yè)提升更大的利潤(rùn)空間。具體可以通過(guò)以下幾個(gè)方式入手：

1.發(fā)展職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)。目前上市公司治理過(guò)程中實(shí)行的所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分開(kāi)的機(jī)制，所以進(jìn)一步對(duì)職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)進(jìn)行完善，從而增強(qiáng)經(jīng)理人之間的競(jìng)爭(zhēng)，努力提高經(jīng)理人工作的積極性，使其能夠充分利用各種融資方式相結(jié)合的方式來(lái)為上市公司進(jìn)行融資，保證公司股東的利益。

2.健全和完善股票市場(chǎng)。目前股票市場(chǎng)還存在著內(nèi)部人控制、虛假信息、操縱市場(chǎng)和價(jià)格等一些現(xiàn)象，所以需要加強(qiáng)對(duì)股票市場(chǎng)的完善，證監(jiān)會(huì)應(yīng)完善各種制度和措施來(lái)加強(qiáng)對(duì)股票市場(chǎng)的管理。加大對(duì)股票投資者的宣傳和教育，強(qiáng)化投資者的投資行為的合理性，確保實(shí)現(xiàn)資源的合理配置。

3.向內(nèi)源融資方式傾斜。內(nèi)源融資主要公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)結(jié)果產(chǎn)生的資金,即公司內(nèi)部融通的資金,它主要由留存收益和折舊構(gòu)成。由于在公司內(nèi)部進(jìn)行融資，成本遠(yuǎn)低于外部融資。因此，上市公司應(yīng)充分挖掘內(nèi)部資金，通過(guò)降低生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)成本，提高效益等手段增加留存收益，向內(nèi)源融資方式傾斜。

四、結(jié)束語(yǔ)

上市公司融資方式的選擇，直接關(guān)系到上市公司的發(fā)展前途，同時(shí)還會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)的發(fā)展帶來(lái)較大的影響，所以需要對(duì)我國(guó)上市公司的融資方式進(jìn)行規(guī)范，提高上市公司獲取利益的能力，確保上市公司競(jìng)爭(zhēng)力的提升，利用科學(xué)合理的融資方式來(lái)確保企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。當(dāng)前對(duì)于我國(guó)上市公司融資形式的規(guī)范，首先需要加快其觀念的轉(zhuǎn)變，使其盡快樹(shù)立起清晰的、綜合全面的融資觀念，確保其融資行為的有計(jì)劃性，有效的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，從而強(qiáng)化企業(yè)內(nèi)部能力，進(jìn)行理性化的融資，確保上市公司能夠?qū)崿F(xiàn)健康、快速的發(fā)展。

[1]F.Modigilani&M.H.Miller.Corporate Income Taxes and the Cost of Capital:A Correction[J].American Economic Review,June 1963.

[2]Miller Merton.Debt and Taxes.[J]Journal of Financial 32,1977.

[3]操超,胡云飛.中國(guó)上市公司融資順序?qū)嵶C研究.科技創(chuàng)業(yè)月刊.2006.05

張林順(1993-)，男，苗族，湖南，碩士研究生，西南民族大學(xué)，金融市場(chǎng)與金融機(jī)構(gòu)。