何志鋒+楊婧祎

【摘要】房地產(chǎn)業(yè)是我國的支柱型產(chǎn)業(yè)，對國民經(jīng)濟(jì)增長的拉動(dòng)作用越來越明顯，而其上市公司能否健康、穩(wěn)定的發(fā)展決定了整個(gè)行業(yè)能否持續(xù)穩(wěn)定的向前發(fā)展。本文以滬深兩市的房地產(chǎn)上市公司為研究樣本，參考2015年度上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)告，選取了償債能力、盈利能力、經(jīng)營能力和發(fā)展能力四個(gè)方面共12個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行財(cái)務(wù)績效的綜合評價(jià)。由于原始數(shù)據(jù)存在較多的異常值，因此在實(shí)證分析方法方面采用穩(wěn)健因子分析相結(jié)合的方式，與傳統(tǒng)方法對比穩(wěn)健因子分析的因子解釋力度更好，因子命名和因子分析模型構(gòu)建也更加合理。結(jié)果顯示，我國房地產(chǎn)上市公司存在綜合績效呈現(xiàn)金字塔形的分布特點(diǎn)、內(nèi)部財(cái)務(wù)績效結(jié)構(gòu)發(fā)展不平衡和負(fù)債過高等特點(diǎn)。

【關(guān)鍵詞】房地產(chǎn)上市公司 穩(wěn)健因子分析 績效綜合評價(jià) MCD估計(jì)

一、引言

改革開放以來，房地產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展對國民經(jīng)濟(jì)的增長起到了很大的貢獻(xiàn)。因其特殊性，使得房地產(chǎn)業(yè)在發(fā)展的同時(shí)受到宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)控的影響比較大。因此，房地產(chǎn)上市公司的發(fā)展情況，不僅僅是證券市場投資者關(guān)注的問題，同時(shí)也是政府決策者監(jiān)督和時(shí)刻關(guān)注的問題。對上市公司的財(cái)務(wù)績效進(jìn)行客觀公正的綜合評價(jià)有利于經(jīng)營者、所有者和企業(yè)更好的獲取利益。從一個(gè)大的層面上來說，對于了解我國房地產(chǎn)上市公司的財(cái)務(wù)經(jīng)營狀況以及預(yù)測發(fā)展趨勢，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，都具有重大的意義。

對于房地產(chǎn)上市公司的投資者而言，能夠?yàn)槠渫顿Y決策提供重要的參考意見，有助于投資者做出更加理智的投資行為；對于上市公司的經(jīng)營者來說，在兩權(quán)分離的委托代理關(guān)系之下，上市公司的績效評價(jià)有利于評估企業(yè)的真正價(jià)值，并正確衡量經(jīng)營者的經(jīng)營業(yè)績；對上市公司本身來講，有利于公司更加全面具體的了解自身情況，以及在整個(gè)行業(yè)中的位置關(guān)系，為其下一步的發(fā)展戰(zhàn)略的制定和市場定位提供決策依據(jù)；于消費(fèi)者而言，購房肯定是他們密切關(guān)注的一個(gè)話題，而客觀科學(xué)的房地產(chǎn)上市公司財(cái)務(wù)績效評價(jià)有助于消費(fèi)者清晰明了得認(rèn)識(shí)上市公司的真是績效，從容更加理性有效的選擇開發(fā)商；對于金融機(jī)構(gòu)而言，可以使其更好的了解房地產(chǎn)上市公司的財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)等狀況，為其決定是否給房地產(chǎn)上市公司提供貸款提供依據(jù)；對于政府部門來說，在制定相關(guān)政策對房地產(chǎn)業(yè)進(jìn)行宏觀調(diào)控的時(shí)候，參考不同行業(yè)的上市公司績效評價(jià)，可以使得其更加全面獲知行業(yè)的經(jīng)濟(jì)信息，有針對性的進(jìn)行調(diào)控，從而促進(jìn)整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的有序健康發(fā)展。

二、上市公司績效評價(jià)研究現(xiàn)狀

（一）國內(nèi)學(xué)者對上市公司績效評價(jià)的研究

綜合以往學(xué)者在績效評價(jià)這方面的研究，實(shí)證分析方法主要包括層次分析法（AHP）、因子分析法（FA）、主成分分析法（PCA）、、經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）和數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法（DEA）等。

從近年相關(guān)研究中，采用因子分析法和主成分分析的論文主要有王新華（2010）結(jié)合一系列財(cái)務(wù)指標(biāo)，采用主成分分析方法對我國家電行業(yè)上市公司進(jìn)行績效綜合評價(jià)；孫奕馳（2011）結(jié)合定性分析和主成分分析，研究了不同行業(yè)上市公司的績效綜合評價(jià)體系；馬麗和齊捧虎（2011）運(yùn)用因子分析對環(huán)保類上市公司的績效進(jìn)行研究，研究最后對不同類型的環(huán)保類企業(yè)給出有針對性的改善經(jīng)營狀況的方案。

綜合評價(jià)研究中，單獨(dú)使用一種實(shí)證分析方法常常會(huì)出現(xiàn)賦權(quán)主觀性的缺陷，使得對某一因素的評估過高或過低，從而不能真實(shí)的反映所研究的上市公司經(jīng)營情況。因而許多學(xué)者在進(jìn)行上市績效綜合評價(jià)時(shí)，也會(huì)整合兩種以及兩種以上分析方法進(jìn)行實(shí)證研究。小康（2011）運(yùn)用主成分分析和灰色關(guān)聯(lián)兩種方法對信息技術(shù)上市公司進(jìn)行績效分析，這樣的研究就避開了灰色關(guān)聯(lián)模型賦權(quán)主觀性強(qiáng)的弊端，同時(shí)也補(bǔ)充了績效評價(jià)系統(tǒng)信息不完整的不足。李陽（2013）通過DEA分析法和因子分析法的實(shí)證分析對汽車制造業(yè)代表性公司進(jìn)行績效研究，結(jié)果指出整體上整車類上市公司財(cái)務(wù)績效水平偏低，上市公司之間績效結(jié)果存在較大差異。

（二）國內(nèi)學(xué)者對房地產(chǎn)上市公司績效評價(jià)的研究

除了上文提到的各種分析方法之外，國內(nèi)學(xué)者對房地產(chǎn)業(yè)代表性公司在這一方面的研究還應(yīng)用到了D-S廣義模糊軟集合理論法和熵權(quán)法等。在眾多實(shí)證分析方法中，應(yīng)用最為廣泛的是因子分析方法，原因在于其提取出的主因子綜合性較強(qiáng)，能以少數(shù)的幾個(gè)因子覆蓋幾乎全部的原始信息，客觀科學(xué)地體現(xiàn)整個(gè)分析過程。

邵鐵柱和于莎（2013）對25家上市公司12個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行因子實(shí)證分析，研究指出我國房地產(chǎn)行業(yè)在運(yùn)營前景上市十分可觀的，但兩級(jí)分化、不均衡發(fā)展以及發(fā)展能力不佳等問題也逐漸凸顯。肖智（2013）等人對D-S廣義模糊軟集合理論方法所構(gòu)建的體系從優(yōu)秀到較差分為5個(gè)等級(jí)，計(jì)算相應(yīng)的指標(biāo)權(quán)重，將各個(gè)上市公司與5個(gè)等級(jí)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行匹配和對比，從而進(jìn)行后續(xù)的分類評價(jià)。吳燕茹（2014）從變現(xiàn)能力、營運(yùn)能力和長期償債能力三個(gè)層面共11個(gè)指標(biāo)結(jié)合主成分分析方法進(jìn)行績效綜合評價(jià)。研究指出各上市公司都有其獨(dú)特的優(yōu)勢，同行業(yè)之間可以相互借鑒，促進(jìn)繁榮發(fā)展。王磊（2014）選取93家以房地產(chǎn)為主營業(yè)務(wù)的上市公司作為樣本公司，運(yùn)用因子分析方法研究得到上市公司內(nèi)部績效發(fā)展十分不平衡的結(jié)論。陳銘倫和王福君（2016）運(yùn)用層次分析法以鞍鋼房地產(chǎn)上市公司為例，主要以非財(cái)務(wù)指標(biāo)中的工作環(huán)境及從業(yè)人員素質(zhì)要求分析為起點(diǎn)，進(jìn)行績效的綜合評價(jià)。

綜合以上文獻(xiàn)綜述，國內(nèi)學(xué)者對房地產(chǎn)上市公司績效的相關(guān)研究，因子實(shí)證分析是績效評價(jià)中應(yīng)用廣泛且較為有效的綜合評價(jià)方法。然而，傳統(tǒng)因子分析對異常值非常敏感，同時(shí)上市公司公布數(shù)據(jù)由于各種原因通常存在一定比例的異常值，而上述研究中均沒考慮因子分析的穩(wěn)健性，研究結(jié)論可能存在結(jié)構(gòu)性偏差。王斌會(huì)，李雄英（2015）提出基于MCD估計(jì)的穩(wěn)健因子分析能有效克服異常值導(dǎo)致的結(jié)果性偏差。

三、績效評價(jià)指標(biāo)體系與數(shù)據(jù)獲得

（一）房地產(chǎn)上市公司績效評價(jià)指標(biāo)體系

構(gòu)建績效綜合評價(jià)體系的一個(gè)重要前提是明確所選取的合適的指標(biāo)。作為一系列的數(shù)字化指標(biāo)，體現(xiàn)的是上市公司在一段經(jīng)營期間內(nèi)的財(cái)務(wù)運(yùn)作狀況和經(jīng)營成果。財(cái)務(wù)指標(biāo)按照不同的劃分標(biāo)準(zhǔn)有不同的分類結(jié)果，這里討論按照其反應(yīng)的內(nèi)容來劃分，主要是償債能力指標(biāo)（包括速動(dòng)比率、現(xiàn)金比率、流動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債率等）、運(yùn)營能力指標(biāo)（包括流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等）、盈利能力指標(biāo)（包括凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)凈利潤率、資產(chǎn)報(bào)酬率等）、和發(fā)展能力指標(biāo)（包括總資產(chǎn)增長率、資本積累率、凈利潤增長率等）。endprint

企業(yè)績效評價(jià)體系作為一個(gè)結(jié)構(gòu)完整的整體，涵蓋的內(nèi)容有選取的指標(biāo)、研究方法、研究的理論基礎(chǔ)、行業(yè)相關(guān)制度以及評價(jià)的機(jī)構(gòu)等。但是不同行業(yè)的企業(yè)績效評價(jià)的具體內(nèi)容又是不盡相同的，不同時(shí)期的評價(jià)是與經(jīng)濟(jì)發(fā)展條件和企業(yè)的發(fā)展環(huán)境相適應(yīng)的?？紤]到指標(biāo)數(shù)據(jù)的代表性和獲取的可操作性，本文選取了房地產(chǎn)上市公司在償債能力、盈利能力、經(jīng)營能力和發(fā)展能力四個(gè)方面共12個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行績效綜合評價(jià)。具體指標(biāo)見下表所示。

（二）數(shù)據(jù)獲得與描述

本文選取的企業(yè)指標(biāo)數(shù)據(jù)來自國泰安金融數(shù)據(jù)庫。選擇的128家房地產(chǎn)上市公司的劃分準(zhǔn)則來自證監(jiān)會(huì)2012年度修訂公開的《上市行業(yè)分類指引》，具體的相關(guān)劃分準(zhǔn)則如下：

一是以營業(yè)收入等財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)作為主要分類標(biāo)準(zhǔn)劃分行業(yè)上市公司，且財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來自經(jīng)過會(huì)計(jì)師事務(wù)所審核通過的并公開透明的上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表；

二是上市公司的某一類具體經(jīng)營業(yè)務(wù)運(yùn)營收入在該公司所有凈利潤中占比等于或者大于50%，而該主營業(yè)務(wù)又與某一行業(yè)相匹配，則把這個(gè)公司歸類如該行業(yè)；

三是若某公司的主營業(yè)務(wù)沒有滿足以上第二條準(zhǔn)則的，但是其在某一特定業(yè)務(wù)中的利潤和收入在所有業(yè)務(wù)中是最高的，占據(jù)公司總收入和總利潤的30%以上，就把這個(gè)公司歸入該業(yè)務(wù)所匹配的行業(yè)分類中；

四是運(yùn)用以上三種劃分標(biāo)準(zhǔn)仍是不確定某上市公司的歸屬的，上市公司行業(yè)分類專家委員會(huì)將依據(jù)公司的具體經(jīng)營情況和經(jīng)營成果劃分該公司所屬的行業(yè)類別；如若在這種情況下仍是不能具體劃分的，則歸為綜合類。

在以上所描述的分類標(biāo)準(zhǔn)下，2015年劃分入房地產(chǎn)上市公司的一共有156家，為了本文研究的可操作性，在選取數(shù)據(jù)時(shí)剔除了數(shù)據(jù)無法收集完整的公司，最后納入樣本研究對象的一共有128家，并對128家房地產(chǎn)上市公司所對應(yīng)的12個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)值做描述性統(tǒng)計(jì)分析如表2。

各變量雖然均為百分?jǐn)?shù)但量綱不同，進(jìn)一步對各變量標(biāo)準(zhǔn)化處理后作箱線圖，如圖1。

從數(shù)據(jù)描述性分析中可以看出，所選的12個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)中，其最小值、最大值和平均值之間存在較大的差異，且由箱線圖也可以看出該數(shù)據(jù)集存在較多的異常值。對于存在較多異常值的數(shù)據(jù)進(jìn)行傳統(tǒng)因子分析會(huì)使得結(jié)果不能夠反映實(shí)際特征，甚至得到錯(cuò)誤的結(jié)論。因此本文結(jié)合穩(wěn)健性因子分析，實(shí)證比較其與傳統(tǒng)因子分析的結(jié)果，并得到更合理和有效的結(jié)論。

四、穩(wěn)健因子分析及比較應(yīng)用

（一）穩(wěn)健因子分析原理

傳統(tǒng)因子分析是的多元統(tǒng)計(jì)分析的主干技術(shù)之一，常用于綜合評價(jià)問題。其特征是基于降維的思想，在原始指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)矩陣的基礎(chǔ)上，用數(shù)量較少的公共因子代表原來關(guān)系復(fù)雜的指標(biāo)，且這些公共因子之間是互不關(guān)聯(lián)的，能夠涵蓋原始數(shù)據(jù)大部分信息。

具體的因子分析模型如下所示：

（1）X=（x1，x2，…，xp）是p維可觀測隨機(jī)向量，有均值向量E（X）=0，協(xié)差陣Cov（X）=Σ，相關(guān)系數(shù)矩陣R（相關(guān)系數(shù)矩陣為標(biāo)準(zhǔn)化的協(xié)差陣）。

（2）F=（F1，F(xiàn)2，…，F(xiàn)m）（m

（3）e=（e1，e2，…，ep）與F相互獨(dú)立，且E（e）=0，e的協(xié)方差陣，即各分量e之間是相互獨(dú)立的，則因子分析模型為：

x1=a11F1+a12F2+…+a1mFm+e1

x2=a21F1+a22F2+…+a2mFm+e2

………

xp=ap1F1+ap2F2+…+apmFm+ep

其矩陣形式為：X=AF+e。其中A是因子載荷矩陣，A=（aij），aij為第i個(gè)變量在第j個(gè)因子上的載荷，反映了第i個(gè)變量在第j個(gè)因子上的重要性。F是公共因子向量，F(xiàn)=（F1，F(xiàn)2，…，F(xiàn)m），e是X的特殊因子。

由傳統(tǒng)因子分析相關(guān)理論基礎(chǔ)和模型建設(shè)的過程可以看出，因子分析模型中最重要的一個(gè)步驟就是估計(jì)協(xié)方差矩陣Σ。眾所周知，多元均值的經(jīng)典估計(jì)量是樣本均值，樣本的協(xié)方差矩陣便是協(xié)方差矩陣的經(jīng)典估計(jì)量，這些估計(jì)均為矩估計(jì)，不能抵抗異常值的干擾，從而會(huì)影響到后續(xù)相關(guān)矩陣、特征值和特征向量估計(jì)，從而最終導(dǎo)致因子分析失效，不能真實(shí)反映研究的內(nèi)容。在此條件下，利用穩(wěn)健性的估計(jì)量就顯得非常有意義了。簡單來說，穩(wěn)健化的方法就是把經(jīng)典的樣本均值和樣本協(xié)方差矩陣估計(jì)量換成穩(wěn)健性的估計(jì)量，具體到本文所用的穩(wěn)健性估計(jì)量方法是MCD估計(jì)。

MCD估計(jì)的主要思想是在求解馬氏距離的基礎(chǔ)上不斷的進(jìn)行迭代，迭代的目的是估計(jì)一個(gè)穩(wěn)健性的協(xié)方差矩陣，再據(jù)此求解得到穩(wěn)健性的相關(guān)矩陣，后續(xù)的分析就跟傳統(tǒng)的因子分析想類似了。具體的計(jì)算過程是，從所選取的研究數(shù)據(jù)中抽取h個(gè)樣本數(shù)據(jù)，求解他們的均值K1和協(xié)方差矩陣M1。然后利用馬氏距離的求解公式解得n個(gè)樣本數(shù)據(jù)到中心K1的距離，在所有n個(gè)求解得到的距離中選擇最小的h個(gè)。在所選出的這h個(gè)樣本中求解他們的樣本均值K2和協(xié)方差矩陣M2。重復(fù)以上求解過程，當(dāng)且僅當(dāng)det（Mn）=det（Mn-1）時(shí)結(jié)束該過程，那么再對Mn加權(quán)運(yùn)算即能夠得到穩(wěn)健性的協(xié)方差矩陣估計(jì)量。

（二）穩(wěn)健因子分析與傳統(tǒng)因子分析的實(shí)證對比

對傳統(tǒng)因子分析和穩(wěn)健因子分析構(gòu)建因子分析模型時(shí)，選擇相同的主因子個(gè)數(shù)4個(gè)，比較兩者的累計(jì)方差貢獻(xiàn)率。傳統(tǒng)因子分析累計(jì)方差貢獻(xiàn)率為70.27%，而穩(wěn)健因子分析則達(dá)到80.50%。說明穩(wěn)健因子對原始變量的解釋力度比傳統(tǒng)因子要大，在信息損失方面更少，且符合一般條件下累計(jì)方差貢獻(xiàn)達(dá)到80%以上的要求，基本上能全面的反映12個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)的信息。

從各變量的共同度看，在傳統(tǒng)因子分析中，主因子解釋力度較低的指標(biāo)有，X3（資產(chǎn)負(fù)債率）、X9（固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）、X10（總資產(chǎn)增長率）和X11（基本每股收益增長率）這四個(gè)指標(biāo)；但是經(jīng)過穩(wěn)健因子分析處理后，這四個(gè)指標(biāo)的解釋力度都有了相應(yīng)的提高，其中，指標(biāo)X9（固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）提高的最為明顯，由原來的0.4928提高到0.9196；提高較為明顯的還有X3（資產(chǎn)負(fù)債率），由原來的0.4979提高到0.6859。因此可以說明穩(wěn)健因子分析在因子解釋力度方面對傳統(tǒng)因子分析做出了補(bǔ)充和完善，使得因子模型的構(gòu)造更加的合理和有說服力。

將傳統(tǒng)因子模型和穩(wěn)健因子模型中正交變換后的載荷矩陣匯總在一起做對比。對于第一個(gè)主因子，兩個(gè)載荷上所對應(yīng)的指標(biāo)占該因子比重較大的都是X10、X11和X12；但是不同的是，經(jīng)過穩(wěn)健化處理得到的載荷量明顯比傳統(tǒng)因子載荷量大，說明穩(wěn)健因子F1基本涵蓋了指標(biāo)X10、X11和X12所有的信息。因此對比傳統(tǒng)因子載荷，用穩(wěn)健因子處理結(jié)果得到的因子顯然更加全面。對于F2，傳統(tǒng)因子分析上載荷量較大的是X2、X3和X4，而穩(wěn)健因子分析上載荷量較大的是X1、X2和X3；從意義上來說，X2是速動(dòng)比率，X3是資產(chǎn)負(fù)債率，而X4表示資產(chǎn)報(bào)酬率。顯然X2和X3體現(xiàn)的是企業(yè)的償債能力，而X4表達(dá)的是企業(yè)的盈利能力，傳統(tǒng)因子分析對劃分得到的因子在這三個(gè)變量上的共同度較高，但是顯然在命名時(shí)不夠合理化。將這三個(gè)指標(biāo)歸為一類因子，顯然在因子命名方面不夠合理化。而對比穩(wěn)健因子F2上所對應(yīng)的三個(gè)指標(biāo)X1、X2和X3，都是代表企業(yè)的償債能力，此時(shí)的因子命名也會(huì)更加的合理和有意義。對于主因子F3，情況和F2是相似的；傳統(tǒng)因子載荷量較大的指標(biāo)包括償債能力、盈利能力和經(jīng)營能力三個(gè)方面，這樣情況下的因子命名是非常困難的，且意義也不大，而穩(wěn)健因子F3代表的指標(biāo)為X4、X5和X6，這三個(gè)指標(biāo)代表的都是企業(yè)的盈利能力。主因子F4的情況和F1是相同的，即穩(wěn)健化后的因子載荷量比傳統(tǒng)因子載荷量大，對原始指標(biāo)的信息覆蓋率更大。

綜合以上傳統(tǒng)因子分析和穩(wěn)健因子分析在不同角度的對比情況，認(rèn)為在本文所取數(shù)據(jù)存在較多異常值的情況下，穩(wěn)健化后的分析比傳統(tǒng)上的分析更加有說服力，后續(xù)的分析過程也顯得更加有意義。因此下文對穩(wěn)健化后的因子分析相關(guān)運(yùn)行結(jié)果進(jìn)行更深一步的探討。

（三）基于穩(wěn)健因子分析的績效評價(jià)

由表5可得，公共因子F1上，載荷量較大的是指標(biāo)是總資產(chǎn)收益率（X10）、基本每股收益增長率（X11）和營業(yè)收入增長率（X12），這三個(gè)變量體現(xiàn)的都是企業(yè)的發(fā)展能力，故命名發(fā)展能力因子；對于F2，流動(dòng)比率（X1）、速動(dòng)比率（X2）和資產(chǎn)負(fù)債率（X3）這三個(gè)變量的載荷量較大，故命名為償債能力因子；公共因子F3上占有較大載荷量的財(cái)務(wù)指標(biāo)是資產(chǎn)報(bào)酬率（X4）、凈資產(chǎn)收益率（X5）和總資產(chǎn)凈利潤率（X6），這些變量都是企業(yè)在盈利能力上的具體體現(xiàn)，因此命名為盈利能力因子。對于F4，流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（X7）、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（X8）和固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（X9）三個(gè)變量在該因子上的載荷量都達(dá)到了0.9以上，將其命名為經(jīng)營能力因子。

運(yùn)算各上市公司的綜合得分時(shí)，以各主因子的方差貢獻(xiàn)率占所有因子的累計(jì)方差貢獻(xiàn)率比值為權(quán)數(shù)求解得到。具體本文中的表達(dá)式如下所示：

F=（0.263F1+0.161F2+0.231F3+0.15F4）/0.805

由于文章篇幅有限，本論文選取了各公因子和總績效排序前5名和后5名的企業(yè)，通過表格匯總?cè)缦滤荆?/p>

五、結(jié)論

（一）房地產(chǎn)上市公司財(cái)務(wù)績效呈現(xiàn)金字塔形分布

128家上市公司綜合績效得分最高的是中國國貿(mào)（6.7998），最低的是嘉凱城（-4.5517），在最高分與最低分之間按綜合得分平均分為四組，每組公司個(gè)數(shù)如表7所示：

可見，我國房地產(chǎn)上市公司績效得分分布呈現(xiàn)金字塔形，低分段上市公司數(shù)量多，中間分?jǐn)?shù)段公司數(shù)少之，高分段公司數(shù)量則更加少，不同于中間多兩端少的正態(tài)分布特點(diǎn)。上市公司呈現(xiàn)金字塔形的特點(diǎn)正反映出我國房地產(chǎn)市場的某些特點(diǎn)，大數(shù)量低績效的企業(yè)處于塔基的位置，一般這些企業(yè)的業(yè)務(wù)集中在三四線城市，市場競爭十分激烈，從而也必然導(dǎo)致公司績效低的現(xiàn)象，從整體上來說，也會(huì)造成房地產(chǎn)行業(yè)大而不強(qiáng)的現(xiàn)象。

（二）房地產(chǎn)上市公司內(nèi)部財(cái)務(wù)績效結(jié)構(gòu)發(fā)展不平衡

整體上來看，很少有上市公司在各因子上都表現(xiàn)良好，說明該行業(yè)上市公司整體結(jié)構(gòu)上財(cái)務(wù)績效內(nèi)部發(fā)展是不平衡的。例如綜合財(cái)務(wù)績效排名第一的企業(yè)中國國貿(mào)雖然在運(yùn)營能力和盈利能力兩個(gè)因子方面排名第一，在發(fā)展能力和償債能力卻排名十分靠后，都在100名之后。綠地控股在綜合排名上高居第二的位置，可是其在償債能力這方面卻排到倒數(shù)第三的位置。企業(yè)財(cái)務(wù)績效內(nèi)部發(fā)展的不平衡性說明了企業(yè)在某些方面存在缺點(diǎn)，如果不及時(shí)發(fā)現(xiàn)并克服就會(huì)成為制約企業(yè)健康穩(wěn)定、可持續(xù)發(fā)展的絆腳石。對于這種狀態(tài)所有的房地產(chǎn)上市公司都應(yīng)該重視，因?yàn)椴粌H僅體現(xiàn)在綜合績效低的公司，綜合績效高的公司也會(huì)出現(xiàn)這種情況。作為龍頭企業(yè)如果出現(xiàn)了問題而又沒有及時(shí)解決，毫無疑問會(huì)對整個(gè)房地產(chǎn)市場產(chǎn)生不良的影響。

（三）房地產(chǎn)上市公司整體上負(fù)債過高

根據(jù)所取128家房地產(chǎn)上市原始數(shù)據(jù)可以得到，我國房地產(chǎn)上市公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理主要體現(xiàn)在資產(chǎn)來源上，從償債能力中的資產(chǎn)負(fù)債率可以看出債務(wù)資本比重過大。在樣本上市公司一共有81%的公司資產(chǎn)負(fù)債率高于0.5，負(fù)債率最高的企業(yè)萬科A更是達(dá)到了1.14。一般而言，過高的債務(wù)比率不僅僅會(huì)增加公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，還會(huì)增加公司經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)，讓投資者陷入困境當(dāng)中，更會(huì)影響企業(yè)的市場地位和信譽(yù)。對于房地產(chǎn)市場而言，稍微有一些波動(dòng)，就是使得高負(fù)債企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境當(dāng)中，不管是對企業(yè)、債務(wù)人、投資者，更甚者是對國家都會(huì)產(chǎn)生負(fù)面的影響。

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基金項(xiàng)目：廣東省科技計(jì)劃項(xiàng)目“南疆地區(qū)統(tǒng)計(jì)科技人才實(shí)踐能力培訓(xùn)體系建設(shè)”（2014A020209087）。

作者簡介：何志鋒（1983-），男，講師，博士研究生，研究管理統(tǒng)計(jì)學(xué)、金融量化投資；楊婧祎（1996-），女，本科在讀，信息與計(jì)算科學(xué)專業(yè)。endprint